Министерство науки и высшего образования Российской Федерации Федеральное государственное автономное образовательное учреждение высшего образования «НАЦИОНАЛЬНЫЙ ИССЛЕДОВАТЕЛЬСКИЙ УНИВЕРСИТЕТ «ВЫСШАЯ ШКОЛА ЭКОНОМИКИ» Высшая школа бизнеса Research proposal Тема магистерской диссертации «Акционерный краудфандинг-факторы успешного привлечения капитала при размещении на платформах» Эмблему нужно убрать Выполнил: студент группы МУП211 Невструев Антон Алексеевич Научный руководитель: Ирина Владимировна Березинец ______________/И.В. Березинец Москва – 2022 Оглавление 1. Формулировка проблемы, основного исследовательского вопроса, цели исследования ................................................................................................................................3 2. Обзор литературы ...................................................................................................................6 3. Гипотезы....................................................................................................................................9 4. Дизайн исследования ..............................................................................................................9 5. Сбор данных ...........................................................................................................................10 6. Анализ данных .......................................................................................................................11 Список использованной литературы ....................................................................................11 Формулировка проблемы, основного исследовательского вопроса и цели исследования Ни одна компания не может существовать без финансового обеспечения своей деятельности. Такое обеспечение осуществляется с помощью источников финансирования компании, причем существуют как внутренние, так и внешние источники финансирования компании. Компания, использующее только внутреннее финансирование ограничивает темпы своего будущего развития, так как, отказавшись от привлечения внешнего финансирования, лишается дополнительного источника финансирования активов. Внешние источники финансирования можно разделить на две категории: долговое и долевое финансирование. Долговое финансирование – это финансирование деятельности компании и инвестиций в ее развитие за счет кредитов, в совокупности образующих заемный капитал. Долевое финансирование это – финансирование деятельности компании и инвестиций в ее развитие за счет взносов в акционерный капитал. Многие компании, особенно на ранних этапах жизненного цикла, делают выбор в пользу долевого финансирования. Основными причинами такого выбора является то, что при долговом финансировании появляется необходимость делать регулярные выплаты по долгу, а также долговое финансирование негативно влияет на финансовую устойчивость компании. Для привлечения финансирования в акционерный капитал компании как правило используют такие источники финансирования как «Бизнес-ангелы», венчурный капитал (VC), фонды частных инвестиций (PE), а также первичное публичное предложение (IPO). Однако, несмотря на многообразие источников долевого финансирования, не у всех компаний получается ими воспользоваться на приемлемых для них условиях. «Бизнес-ангелы» и VC довольно часто требуют взамен финансирования очень большие доли акционерного капитала и основном рассматривают инвестиции в инновационные компании. PE фонды проводят очень тщательный отбор компаний и инвестируют только в те компании которые подходят их стратегии. Выход компании на IPO сопровождается крупными финансовыми расходами и долгим юридическим сопровождением, к тому же через IPO удается успешно привлечь капитал только тем компаниям, которые обладают привлекательной инвестиционной историей и достаточно крупным размером для того, чтобы привлечь институциональных инвесторов. В сложившейся ситуации, достаточно много даже крупных компаний не могут привлечь долевое финансирование, не говоря о небольших компаниях. Многие потенциально успешные компании не могут выйти на публичные фондовые рынки в связи с высокими финансовыми издержками и строгостью регулирования проведения первоначального публичного предложения. Без доступа к публичному рынку, такие компании не могут привлекать финансирование от широкого круга инвесторов. Однако, рынок финансов не стоит на месте. Создаются различные финансовые технологии (FinTech), направленные на совершенствование рынка финансов. FinTech включает в себя использование инновационных технологий, в целях улучшения и оптимизации существующих финансовых услуг. Акционерный краудфандинг (краудинвестинг) — яркий пример инновационной технологии в сфере корпоративных финансов. Акционерный краудфандинг представляет собой привлечение финансирования компаниями посредством небольших инвестиций от значительного числа инвесторов взамен на акционерный капитал компаний. Каких же инвесторов привлекают компании на краудфандинговых платформах? Посредством акционерного краудфандинга инвестируют средства в основном непрофессиональные инвесторы, которые вкладывают небольшие суммы. Помимо непрофессиональных инвесторов, на краудинвестинговых платформах совершают инвестиции профессиональные инвесторы и другие компании, однако доля таких инвесторов сравнительно мала. Цель исследования заключается в том, чтобы на основе теоретического и эмпирического анализа установить зависимость между факторами, связанными со структурой собственности, операционным управлением компанией, инновационной деятельностью и отраслевой диверсификацией и успешностью размещения на платформе. Задачи исследования: 1. Провести обзор литературы, посвященной мотивам инвесторов при финансировании компаний, которые привлекают капитал путем акционерного краудфандинга. 2. Проанализировать подходы к оценке успешности привлечения капитала компанией и выбрать наиболее подходящий подход для достижения цели исследования. 3. Провести эмпирическое установление исследование, взаимосвязи между направленное успешностью на компаний, размещенных на краудфандинговых площадках и факторами, связанными со структурой управлением компанией, собственности, инновационной операционным деятельностью и отраслевой диверсификацией. 4. Проанализировать результаты эмпирического исследования и сделать на их основе выводы и представить практические рекомендации. Объект исследования – компании, размещавшие свои акции на ведущих платформах Великобритании – Crowdcube и Seedrs в период с 2011 по 2022 г. Предмет исследования – взаимосвязь между факторами компаний и успешностью их размещения на краудфандинговых платформах. Обзор литературы В период с 2012 года по 2015 год объем рынка акционерного краудфандинга практически удваивался каждый год и в 2015 году составил 2,5 млрд. долл. [Barnett, 2015]. В 2016 году объем акционерного краудфандинга в некоторых странах, например в Великобритании, приблизился к масштабам финансирования со стороны бизнес-ангелов и венчурных капиталистов, традиционно являвшихся основными инвесторами в компании на ранних стадиях [Zhang et al., 2016]. В 2017 г. посредством акционерного краудфандинга европейские компании привлекли более 210 млн евро, что составило около 3% от объема венчурных инвестиций в Европе, достигших около 6,4 млрд евро [Invest Europe, 2018]. В 2018 г. объем краудинвестинга в мире достигал 3,8 млрд долл., а в 2019 г. он увеличился еще на 16% и составил 4,8 млрд долл. [Crowdinvesting worldwide..., 2019]. Ожидается что к 2025 г. объем краудфандинга в мире достигнет 95 млрд долл. в год, причем около 50 млрд долл. будет приходиться на рынок Китая, имеющий, по мнению авторов, самый высокий потенциал развития. [Kang et al., 2016, p.1803] Несмотря на возрастающее интерес к акционерному краудфандингу со стороны компаний-эмитентов, инвесторов, регуляторов, в исследовательской среде данный инструмент остается малоизученным [Troise, Tani, 2020]. Альтернативным способам финансирования, к которым можно отнести акционерный краудфандинг посвящено гораздо меньше статей, чем традиционным формам привлечения финансирования [Cumming, Meoli, Vismara, 2021; Vismara, 2016; 2018; Walthoff-Borm, Vanacker, Collewaert, 2018]. При изучении данной тематики исследователи сталкиваются со значительными ограничениями по причине затрудненного доступа к данным, например к информации о характеристиках инвесторов на платформах [Giudici, Guerin, Rossi-Lamastra, 2020]. Тем не менее, по мнению авторов [Cumming, Meoli, Vismara, 2021, р. 533], «как новый и мощный инструмент для предпринимателей краудфандинг может помочь раздвинуть границы существующих теорий и развивать новые». Мотивация компаний-эмитентов в привлечении капитала посредством краудфандинга заключается в том, что компании могут решить проблему удовлетворения потребности в финансировании на ранних этапах развития, когда более сложные формы финансирования, такие как IPO или привлечение крупного финансирования от «бизнес ангелов» и VC, еще недоступны [Howe, 2008; Lukkarinen et al., 2016]. Данный инструмент позволяет привлекать финансирование компаниям, которые не могут привлечь финансирование другими способами по причине того, что профессиональные инвесторы не всегда готовы предоставлять финансирование компаниям, у которых не определены перспективы развития, а привлечение долгового финансирования имеет гораздо большую стоимость. [Schwienbacher, Larralde, 2012; Tomczak, Brem, 2013; Clark, 2014; Mason, Botelho, Harrison, 2016]. Важным преимуществом акционерного краудфандинга является привлечение финансирования при сохранении контроля над компанией [Gerber, Hui, Kuo, 2012]. Текущие акционеры компаний могут размещать такую долю капитала на краудинвестинговой платформе, которая позволит им сохранить контроль над компанией и размещать акции среди большого числа мелких инвесторов, вместо того чтобы привлекать нескольких крупных инвесторов [Ahlers et al., 2015; Vismara, 2016]. Основными инвесторами на площадках акционерного краудфандинга являются непрофессиональные инвесторы [Giudici, Guerin, Rossi-Lamastra, 2020]. К непрофессиональным инвесторам как правило относятся частные лица, инвестирующие небольшие суммы. Они обладают не таким большим опытом в оценивании эмитентов и их перспектив, каким обладают профессиональные инвесторы [Ahlers et al., 2015]. Профессиональные инвесторы так же совершают инвестиции на краудинвестинговых платформах, однако доля таких инвесторов составляет всего 1% от общего числа инвесторов. Профессиональные инвесторы как правило вкладывают намного большие суммы, чем непрофессиональные инвесторы [Wang et al., 2019]. Что касается мотивации инвесторов при участии в акционерном краудфандинге, основным мотивирующим фактором является доходность на инвестиции [Cholakova, Clarysse, 2015]. Основным отличием в мотивации профессиональных инвесторов и непрофессиональных заключается в том, что профессиональные инвесторы помимо финансовых целей, так же претендуют на участие в управлении, приобретении контроля с возможностью предлагать своих представителей в советы директоров [Kaplan, Stromberg, 2003]. Как и при других механизмах финансирования, в акции на краудинвестинговых платформах могут вкладывать средства и другие компании, становясь стратегическими инвесторами, заинтересованными в объектах инвестирования с позиции долгосрочных интересов в повышении ценности фирмы [Schwienbacher, Larralde, 2010]. Ряд авторов (см., напр.: [Christensen, Montgomery, 1981; Mcdougal, Round, 1984; Olusoga, 1993; Kim, Gu, 2003]) выявили положительную взаимосвязь между рыночной диверсификацией и финансовой результативностью компаний в различных областях деятельности. В работе [Березинец, Ильина, Кляровская, 2021] на выборке из 299 компаний на платформе Crowdcube за 2012–2020 гг. выявлено, что инвесторы предпочитают вкладывать средства в компании предлагающие неголосующие акции. В работе [Ralcheva, Roosenboom, 2016] исследователи выявили, что существует прямая взаимосвязь между долей собственного капитала, которую компании предлагают потенциальным инвесторам на платформе Crowdcube, и отношением привлеченных денежных средств к первоначальной целевой сумме. Гипотезы исследования Гипотеза 1. Существует нелинейная зависимость (∩-образная) между процентом акционерного капитала, предлагаемого компанией на краудинвестинговой площадке и успешностью привлечения средств. Гипотеза 2. Существует линейная зависимость между факторами компаний, которые привлекают инвесторов нужен конкретный и доходностью, полученной от инвестиций. Дизайн исследования Исследование взаимосвязи между характеристиками компаний и их инвестиционной привлекательностью на краудфандинговой платформе основывалось на регрессионной модели вида: Attracti = β0 + β1 equityi +еквити в квадрате β2 votingi + β3 diveri + β4 pricei + β5 valuationi + β6 agei + εi, В уравнении зависимая переменная Attracti — привлекательность компаний для инвесторов на краудфандинговых платформах, εi — случайные величины; βk, k = 0, 1, ..., 6 — неизвестные параметры; i — номер компанииэмитента на краудфандинговой платформе. Описание переменных, используемых в эмпирическом исследовании, дано в таблице 1: Таблица 1. Описание переменных Переменная Описание Зависимая переменная Attracti Показатель привлекательности инвесторов на компании краудфандинговой для платформе вычисляется по формуле: 𝐴𝑡𝑡𝑟𝑎𝑐𝑡𝑖 = 𝑅𝑎𝑖𝑠𝑒𝑑𝑖 𝑇𝑎𝑟𝑔𝑒𝑡𝑖 Где: Raisedi – сумма привлеченных денежных средств на краудфандинговой платформе, Targeti – первоначально заявленная сумма денежных средств, которую намеревается собрать компания на краудфандинговой платформе Независимые переменные voting Доля голосующих акций, размещаемых компанией на краудфандинговой платформе Бинарная diver переменная, отражающая наличие отраслевой диверсификации компании. Переменная принимает значение, равное 1, если число кодов SIC больше или равно двум, и значение, равное 0, если число кодов SIC равно одному Цена price акций, размещаемых компанией на краудфандинговой платформе valuation Стоимость компании к моменту проведения размещения на краудфандинговой платформе Возраст age компании, к моменту проведения размещения на краудфандинговой платформе Контрольная переменная equity Доля собственного капитала, которую компания предлагает на краудфандинговой платформе Сбор данных Для проведения исследования планируется сформировать выборку исследования из компаний, привлекавших инвестиции на краудфандинговых платформах Seedrs и Crowdcube в Великобритании – стране с наиболее развитым акционерным краудфандингом. Для сбора данных планируется использовать три источника: сайт платформы Crowdcube, сайт платформы Seedrs и официальный сайт Регистрационной палаты Великобритании (Companies House). Для формирования выборки планируется брать данные по всем компаниям, которые проводили привлечение финансирования на платформах Seedrs и Crowdcube в период с 2011 года по 2022 год. В выборку попадут только те компании, которые зарегистрированы в Великобритании и привлекали финансирование используя механизм краудинвестинга. Анализ данных По собранным данным будет проведена описательная статистика переменных модели и проведен эконометрический анализ для тестирования гипотез. Список использованной литературы Литература на русском языке 1. Березинец И.В., Ильина Ю.Б., Кляровская Н.А. 2021. Акционерный краудфандинг: детерминанты успеха компании при размещении на краудфандинговой платформе. Вестник Санкт-Петербургского университета. Менеджмент 20 (2): 131–164. References in Latin Alphabet 1. Ahlers G. K., Cumming D., Günther C., Schweizer D. 2015. Signaling in equity crowdfunding. Entrepreneurship: Theory and Practice 39 (4): 955–980. 2. Barnett C. 2015. Trends show crowdfunding to surpass VC in 2016. Forbes. June 9, 2015. URL: https://www.forbes.com/sites/chancebarnett/2015/06/09/trendsshow-crowdfunding-to-surpass-vc-in-2016/?sh=660124644547 (accessed: 21.12.2022). 3. Cholakova M., Clarysse B. 2015. Does the possibility to make equity investments in crowdfunding projects crowd out reward-based investments? Entrepreneurship: Theory and Practice 39 (1): 145–172. 4. Christensen H. K., Montgomery C. A. 1981. Corporate economic performance: Diversification strategy versus market structure. Strategic Management Journal 2 (4): 327–343. 5. Clark J. 2014. VC evolved: How VC has adapted in the 15 tumultuous years since the dotcom boom. British Private Equity and Venture Capital Association. URL: https://www.bvca.co.uk/Portals/0/library/documents/VC%20Evolved.pdf?ver=201 6-11-03-125526-023 (accessed: 21.12.2022). 6. Crowdinvesting worldwide. Statista. 2019. URL: https://www.statista.com/outlook/377/100/crowdinvesting/worldwide (accessed: 21.12.2022). 7. Cumming D., Meoli M., Vismara S. 2021. Does equity crowdfunding democratize entrepreneurial finance? Small Business Economics 56 (3): 533–552. 8. Gerber E., Hui J., Kuo P. 2012. Crowdfunding: Why people are motivated to post and fund projects on crowdfunding platforms. In: Proceedings of the International Workshop on Design, Influence, and Social Technologies: Techniques, Impacts and Ethics 2: 11. Academic Press. 9. Giudici G., Guerin M., Rossi-Lamastra C. 2020. Elective affinities: Exploring the matching between entrepreneurs and investors in equity crowdfunding. Baltic Journal of Management 15 (2): 183–198. 10. Howe J. 2008. Crowdsourcing — Why the Power of the Crowd is Driving Future of Business. New York: Three Rivers Press. 11. European Private Equity Activity 2018. Invest Europe. URL: https://www.investeurope.eu/media/2585/invest-europe-2018-european-privateequity-activity.pdf (accessed: 21.12.2022). 12. Kang M., Gao Y., Wang T., Zheo H. 2016. Understanding the determinants of funders’ investment intentions on crowdfunding platforms. A trustbased perspective. Industrial Management & Data Systems 116 (8): 1800–1819. 13. Kaplan S. N., Stromberg P. 2003. Financial contracting theory meets the real world: An empirical analysis of venture capital contracts. The Review of Economic Studies 70 (2): 281–315. 14. Kim H., Gu Z. 2003. Risk-adjusted performance: A sector analysis of restaurant firms. Journal of Hospitality and Tourism Research 8 (4): 77–98. 15. Lukkarinen A., Teich J. E., Wallenius H., Wallenius J. 2016. Success drivers of online equity crowdfunding campaigns, Decision Support Systems 87 (C): 26–38. 16. Mason C., Botelho T., Harrison R. 2016. The transformation of the business angel market: Empirical evidence and research implications. Venture Capital 18 (4): 321–344. 17. Mcdougal F. M., Round D. K. 1984. A comparison of diversifying and nondiversifying Australian industrial firms. Academy of Management Journal 27 (2): 384–398. 18. Olusoga S. A. 1993. Market concentration versus market diversification and internalization: Implications for MNE performance. International Marketing Review 23 (1): 54–82. 19. Ralcheva A., Roosenboom P.P. 2016. On the Road to Success in Equity Crowdfunding. URL: http://dx.doi.org/10.2139/ssrn.2727742 (accessed: 20.12.2022). 20. Schwienbacher A., Larralde B. 2012. Crowdfunding of small entrepreneurial ventures. In: D. Cumming (ed.). The Oxford Handbook of Entrepreneurial Finance. Oxford: Oxford University Press; 369–391. 21. Troise C., Tani M. 2020. Exploring entrepreneurial characteristics, motivations and behaviours in equity crowdfunding: Some evidence from Italy. Management Decision 59 (5): 995–1024. 22. Tomczak A., Brem A. 2013. A conceptualized investment model of crowdfunding. Venture Capital. An International Journal of Entrepreneurial Finance 15 (4): 335–359. 23. Vismara S. 2016. Equity retention and social network theory in equity crowdfunding. Small Business Economics 46 (4): 579–590. 24. Vismara S. 2018. Information cascades among investors in equity crowdfunding. Entrepreneurship Theory and Practice 42 (3): 467–497. 25. Walthoff-Borm X., Vanacker T., Collewaert V. 2018. Equity crowdfunding, shareholder structures, and firm performance. Corporate Governance: An International Review 26 (5): 314–330. 26. Wang W., Mahmood A., Sismeiro C., Vulkan N. 2019. The evolution of equity crowdfunding: Insights from co-investments of angels and the crowd. Research Policy 48 (8): 1–11. 27. Zhang B., Baeck P. P., Ziegler T., Bone J., Garvey K. 2016. Pushing Boundaries: The 2015 UK Alternative Finance Industry Report. Cambridge Center for Alternative Finance. University of Cambridge. https://www.jbs.cam.ac.uk/wp-content/uploads/2020/08/2015-uk-alternativefinance-industry-report.pdf (accessed: 21.12.2022). URL:
