Определение коэффициентов капитализации для предприятий

Определение коэффициентов капитализации для предприятий методом рыночной
экстракции и вариант их прогнозирования
04.02.2003 Автор
Яскевич Е.Е.
Капитализация прибыли предприятия обычно имеет две цели:
Первая цель (расчетная). Оценка стоимости предприятия путем приведения к настоящему времени
(к чистой настоящей стоимости) предполагаемой чистой прибыли предприятия в будущем.
Вторая цель (бухгалтерская). Превращение нераспределенной прибыли в часть уставного капитала
(и резервов) предприятия.
В качестве капитализируемой величины при проведении расчетов может выступать либо чистая
прибыль после уплаты налогов, либо прибыль до уплаты налогов, либо величина денежного
потока.
Коэффициент капитализации (КК) равен отношению годовой прибыли предприятия к стоимости
предприятия.
Коэффициент капитализации — это ставка, применяемая для приведения потока доходов к единой
сумме стоимости. В терминах оценки недвижимости и инвестиций коэффициент капитализации
состоит из дохода на инвестиции и возмещения вложенной суммы, в то время как в финансовых и
экономических терминах коэффициент капитализации определяется просто как ставка дохода на
инвестиции /1/.
Анализ доступных информационных источников показывает, что сделки по купле — продаже
(предложения на продажу) могут быть с достаточной степенью надежности получены на основании
данных, приведенных на сайтах сети Интернет:



www.investmarket.ru;
www.mgb.ru;
www.prodagabisnesa.ru и т.п.
На указанных сайтах приводится стоимость предложения (продажи) предприятий и их месячная
прибыль (до уплаты налогов).
При работе с приведенными данными проризводился статистический набор (выборка) по
различным предприятиям и расчет коэффициентов капитализации по следующей формуле:
КК = (Прибыль * 12)*(1 — 0,24)*0,9 / Стоимость ;
где:
12 месяцев — коэффициент перехода к годовой прибыли;
0,24 — коэффициент учета налога на прибыль;
0,9 — экспертный поправочный коэффициент, учитывающий представление данных по прибыли
предприятия со стороны Продавца.
В табл.1 приведены данные по статистической обработке полученных результатов для различных
типов предприятий.
Таблица 1
№
п/
п
Параметры
Аптек
и,
медик
амент
ы
Хлебо
пекарно
е
Пищевое
производ
ство
ДеревооИнтер
брабатыва
нетющие прклубы
ва
Торго
вые
точки
Тураге
нтства
Пр-во
Завод
ы
строй
материа
лов
1
Выбор-ка,
шт.
9
9
11
14
16
17
12
10
2
Среднее
0,16
0,17
0,28
0,41
0,43
0,55
0,85
1,45
3
Среднекв
авдр.
Откл
0,07
0,06
0,16
0,14
0,19
0,26
0,46
0,50
4
Коэфф.
Вариации
0,41
0,38
0,56
0,35
0,44
0,29
0,54
0,34
5
Диапазон
разброса
0,08…0 0,07…0
,27
,25
0,12…0
,62
0,22…0,65
0,20…0,67
0,34..0,
82
0,41…2
,46
0,812..
2,35
В табл.3 приведены ориентировочные данные по средним коэффициентам капитализации,
полученные на основании малых непредставительных выборок (2…4 предприятия).
Таблица 2
№
п/
п
Доходные
комплек
Парасы
метр
зданий,
ы
сдаваемые
в
аренду
1
Выбор
-ка,
шт.
2
Средн
ее
Мебельные
производс
тва
Химически
е
производст
ва
пластмассо
вых
изделий
Учебные
предприя
тия
2
3
4
0,11
0,23
0,26
Коммерческие
лечебные
предприя
тия
Ломбар
-ды,
Автосе ювели
р-вис
р-ные
магази
ны
2
4
4
3
0.67
0,92
1,08
1,84
(семинары,
тренинги,
бухучет)
Как следует из табл.1 и 2, диапазон коэффициентов капитализации для рассматриваемых
предприятий составляет:
0,11…2,69.
Рассмотрим построение коэффициентов капитализации, связанное с одним из методов построения
дисконта, — например, с кумулятивным.
Кумулятивный метод определения ставки дисконта основан на экспертной оценке рисков,
связанных с вложением средств в оцениваемый бизнес. Ставка дисконта рассчитывается путем
сложения всех выявленных рисков и прибавления полученного результата к безрисковой ставке
дохода.
Кумулятивный метод наилучшим образом учитывает все виды рисков инвестиционных вложений,
связанные как с факторами общего для отрасли и экономики характера, так и со спецификой
оцениваемого предприятия. Для определения ставки дисконта к безрисковой ставке прибавляется
дополнительные премии за риск вложения в предприятие по следующим факторам:
Таблица 3.
Риски
1. Ключевая фигура
качество руководства
в
руководстве;
2. Размер компании
и
(источники
территориальная
5. Диверсификация клиентуры
6.
Доходы:
предсказуемость
Ф1
0 — 5%
+
0 — 5%
3. Финансовая структура
финансирования компании)
4.
Товарная
диверсификация
Премии
рентабельность
и
0 — 5%
Ф2
Ф4
+
+
+
0 — 5%
Ф3
+
+
+
+
+
0 — 5%
+
+
+
+
0 — 5%
+
+
+
+
7. Прочие особые риски
0 — 5%
+
8. Безрисковая ставка (ориентировочно
12 %
по депозитам Сбербанка)
ИТОГО минимально
12 %
ИТОГО максимально
47 %
На основании применения табл.3 установлены диапазоны дисконта:
0,12 … 0,47
Общеизвестно, что стоимость активов компании в постпрогнозный период определяется по модели
Гордона (методом капитализации денежного потока):
V(term) = CF(t+1) : (R — g),
где:
V(term) — стоимость в постпрогнозный период;
CF(t+1) — денежный поток доходов за первый год постпрогнозного (остаточного) периода;
R — ставка дисконта;
g — долгосрочные темпы роста (-) или спада (+) денежного потока.
При современных экономических условиях работы предприятий России долгосрочные темпы роста
или спада денежного потока могут ориентировочно укладываться в диапазоне -5 …+ 5 %. Тогда
получаем диапазон теоретических коэффициентов капитализации
КК = R — g
в цифровом выражении при использовании метода кумулятивного построения дисконта:
0,07… 0,52
Полученный диапазон коэффициентов капитализации при сравнении с диапазоном, полученным
методом рыночной экстракции и приведенным выше (0,11 …2,69) показывает, что теоретический
кумулятивный метод построения дисконта путем суммирования рисков не совпадает с
практическими данными при величинах коэффициентов капитализации больших, чем 0,52.
Следует отметить, что в целом ряде публикуемых статей и дискуссий на сайте www.appraiser.ru
уже предлагались методы, расширяющие диапазон дисконта при суммировании рисков, так как
суммирование допустимо производить при малых величинах рисков (менее 5 %).
Попытаемся выделить основные факторы, влияющие на работу предприятий и определяющие
коэффициенты капитализации.
В первом приближении предполагаем, что набор из четырех факторов, представленных и
отранжированных в табл. 4 — достаточен для грубой ориентировочной оценки предприятий.
ОСНОВНЫЕ ФАКТОРЫ РАЗЛИЧИЯ ПРЕДПРИЯТИЙ
Таблица 4
Влияние фактора
Слабое
Среднее
Сильное
Индивидуальный (человеческий) фактор (Ф1)
Относительная
величина (ранг)
1
2
3
2
3
Технологичность производства (Ф2)
Относительная
величина (ранг)
1
Объем удельных материальных затрат на организацию производства (Ф3)*
Относительная
величина (ранг)
1
1 /2
1/3
Бренд (Ф4)
Относительная
величина (ранг)
1
2
3
* под удельными материальными затратами на организацию производства следует понимать
первоначальные материальные затраты на выпуск единицы продукции (оказание услуги). Этот
фактор требует глубокого изучения.
В табл.3 значками «+» отмечены риски, сильно зависимые от указанных факторов.
Построим таблицу характеристик рассматриваемых типов предприятий (как среднее по каждому
типу предприятий) путем экспертного определения ранга предлагаемых факторов и вычисления
общего коэффициента (Ко) как произведения рангов.
НАБОР ОСНОВНЫХ ФАКТОРОВ СРАВНЕНИЯ
(таблица построена по нарастанию фактора Ф1)
ПО
РАЗЛИЧНЫМ
ПРЕДПРИЯТИЯМ
(таблица построена по нарастанию фактора Ф1)
Таблица 5
Предприятие
ИндивиОбъем
дуальТехнолоудельных Бренд
ный
гичность
затрат
(Ф4)
фактор (Ф2)
(Ф3)
(Ф1)
Общий
коэффи-циент
(Ко)
Ф1*Ф2*Ф3*Ф4
Средний
коэффициент
капитализации
(КК)
Доходные
комплексы
1
зданий, сдаваемые в аренду
1
1/3
1
0,33
(0,11)*
Аптеки,
медикаменты
1
1
1/2
1
0,5
0,16
Хлебопекарное
пр-во
1
2
1/2
1
1,0
0,17
Мебельные
производства
1
2
1/3
2
1,33
(0,23)
Химические
производства
пластмассовых
изделий
1
3
1/3
1
1,0
(0,26)
Заводы
1
стройматериалов
3
1/2
1
1,5
0,28
Пищевое пр-во
1
3
1/2
1
1,5
0,41
Деревообрабатывающее пр-во
2
3
1/3
1
2,0
0,43
Интернет-клубы
3
2
1/2
1
2,5
0,55
(семинары,
тренинги,
бухучет)
3
1
1
2
6,0
(0,67)
Торговые точки
3
1
1
1
3,0
0,85
Коммерческие
3
2
1/2
2
6,0
(0,92)
Учебные
предприятия
лечебные
предприятия
Автосервис
3
2
1/2
3
9,0
(1,08)
Турагентства
3
1
1
3
9,0
1,45
Ломбарды,
ювелирные
магазины
3
2
1
3
18,0
(1,84)
* в скобках приводятся ориентировочные данные по непредставительным выборкам данных.
Ниже приводятся два графика, построенные на основании данных, представленных в табл.5.
Первый график построен на основании представительных данных, второй график — на основании
всей совокупности данных (представительных и непредставительных).
График № 1
Для аппроксимации использовались два вида формул:
Линейная регрессия — КК = А + В * Ко ;
Степенная регрессия — КК = А * КоВ.
В табл. 6 приведены аппроксимирующие зависимости и коэффициенты корреляции.
Таблица 6.
Зависимость
Формула
Коэффициент
корреляции
Линейная
КК = — 0,05 + 0,27 * Ко
0,95
Степенная
КК = 0,24 * Ко
0,96
График № 2
0,86
Для аппроксимации использовались два вида формул:
Линейная регрессия — КК = А + В * Ко ;
Степенная регрессия — КК = А * КоВ.
В табл. 7 приведены аппроксимирующие зависимости и коэффициенты корреляции.
Таблица 7.
Зависимость
Формула
Коэффициент
корреляции
Линейная
КК = 0,20 + 0,10 * Ко
0,95
Степенная
КК = 0,24 * Ко
0,73
0,97
Как видно из сопоставления, степенные зависимости, полученные для различных выборок,
достаточно близки, при этом общая зависимость может быть выражена формулой:
КК = 0,24 * Ко 0,73
Выводы:
1). Приведены статистические данные по средним величинам коэффициентов капитализации для
различных типов предприятий.
2). Проанализированы возможности метода кумулятивного построения дисконта и выхода на
теоретические коэффициенты капитализации. Установлены явные отклонения теоретических
коэффициентов капитализации от коэффициентов капитализации, полученных на основании
рыночной экстракции, при величинах коэффициентов капитализации больших, чем 0,52.
3). Предложен вариант прогнозирования коэффициентов капитализации предприятий путем учета
четырех факторов (индивидуального, технологического, удельных материальных затрат на
организацию производства, бренда).
Предложена формула вычисления коэффициента капитализации:
КК = 0,24 * Ко 0,73
к.т.н. Яскевич Е. Е.
Список использованных литературных источников.
1. Д. Фридман, Н. Ордуэй. Анализ и оценка приносящей доход недвижимости.,М., «Дело»,1996, 462
стр.
2. Оценка бизнеса./Под ред. Грязновой А. Б., Федотовой М. А.,М., «Финансы и статистика»,1998,
510 с.
Редакция «Appraiser.RU. Вестник оценщика» благодарит автора за предоставленный материал.