Веселова А.Н. РЭА им. Г.В. Плеханова г. Москва

Веселова А.Н.
РЭА им. Г.В. Плеханова
г. Москва
Слияния и поглощения как форма развития международного бизнеса: российская и
зарубежная практика
"Бизнес мир – это большая детская песочница,
только с ползучими песками».
Ричард Штигель, банкир
В условиях глобализации и интернационализации мирового хозяйства одним из
важнейших факторов, определяющим конкурентоспособность любой страны является
эффективное функционирование ее бизнес среды. Взаимодействие политических,
экономических, социальных и технологических сил определяют роль страны на мировой
арене. Для того чтобы постоянно развиваться и выходить лидером в условиях жесткой
мировой конкуренции, стране необходим класс так называемых эффективных
собственников, способных вывести компании на высший уровень и заботящихся об их
непрестанном совершенствовании. Процессы слияний и поглощений являются одним из
механизмов перераспределения собственности, а значит напрямую влияют на то, в чьих
руках оказывается национальная экономика, и как она будет функционировать в
дальнейшем.
Слияния и поглощения (Mergers & Acquisitions) – это общее имя для всех сделок,
которые объединяет передача корпоративного контроля во всех формах, включая покупку
и обмен активами. Это широкое понятие включает в себя слияния, поглощения, выкуп с
привлечением заемных средств (LBO, MBO, EBO), «враждебное поглощение»,
рекапитализацию и другие сделки, которые подразумевают передачу корпоративного
контроля из рук одних акционеров другим.i
В российском и зарубежном законодательстве понятия слияния и поглощения
компаний трактуются по-разному. Согласно ФЗ «Об акционерных обществах» от
26.12.1995 N 208-ФЗ, реорганизация общества может быть осуществлена в форме
слияния, присоединения, разделения, выделения и преобразования. По российскому
законодательству, слиянием обществ признается возникновение нового общества путем
передачи ему всех прав и обязанностей двух или нескольких обществ с прекращением
последнихii. При слиянии обществ акции общества II, принадлежащие обществу I,
участвующему в слиянии, а также собственные акции, принадлежащие участвующему в
слиянии обществу I, погашаются. Это определение по смыслу равнозначно зарубежному
понятию «корпоративная консолидация». В мировой практике оно применяется к случаям,
когда при слиянии оба участвующих предприятия теряют свою юридическую
самостоятельность и становятся частью новой компании.
В зарубежном законодательстве под слиянием понимается объединение нескольких
фирм, в результате которого одна из них выживает, а остальные прекращают свое
существование. В российской практике это определение попадает под термин
«присоединение». Под присоединением общества понимается прекращение деятельности
одного или нескольких обществ с передачей всех их прав и обязанностей другому.
1
«Корпоративное поглощение» в зарубежной практике – это процесс,
предполагающий, что акции или активы корпорации становятся собственностью
покупателя. Существуют также определенные различия в понятии «недружественное
поглощение» или «враждебное поглощение». В англосаксонской системе права, этот
термин означает предложение купить акции публичной компании, которое отвергнуто
менеджментом данной компании. Дружественные сделки предполагают, что как
покупатель, так и продавец добровольно идут на заключение сделки. В России
недружественные поглощения – это случай корпоративного захвата с применением
противозаконных методов, часто сопровождающийся завладением акциями компании
против воли их настоящих собственников.
Анализируя мотивы, побуждающие компании к реорганизации посредством
слияния или поглощения, можно выделить три теории.iii
Синергетическая теория процессов интеграции заключается в том, что слияния и
поглощения порождают особый эффект новой добавленной стоимости, получившей
название синергетического эффекта, известного как «2 + 2 = 5» или «1 + 1 > 2». Помимо
синергетической теории, также существует теория агентских издержек свободных
потоков денежных средств и теория «гордыни».
Согласно теории агентских издержек одной из причин, побуждающей компанию на
сделку по слиянию или поглощению может быть свободный поток денежных средств,
который менеджеры компании не желают отдавать в качестве дивидендов акционерам.
Этот денежные средства трансформируются в финансирование приобретения другой
компании, что в принципе может быть экономически не выгодно покупателю.
Теория «гордыни», разработанная Р. Роллом, заключается в иррациональной
«гордыни» менеджмента компании-покупателя, которая принимает решение о слиянии
или поглощении, даже если это не повлечет за собой синергетического эффекта. iv
Эффективное функционирование и процветание компании зависит от того,
насколько она умеет приспосабливаться в непрестанно меняющейся бизнес среде среди
конкурентов. Именно конкуренция вынуждает компании активно искать новые
возможности для роста и развития, более эффективно использовать свои инвестиционные
ресурсы, снижать издержки и разрабатывать собственные стратегии лидерства на рынке.
Таким образом, рано или поздно перед компанией встанет вопрос о том, как именно
развиваться дальше: посредством органического роста (или реорганизации своих
внутренних процессов - реинжиниринга) либо посредством интеграции с другими
компаниями (слияния или поглощения). Каждая стратегия имеет свои преимущества и
недостатки. Выбирая вторую стратегию, необходимо проанализировать ситуацию, как на
мировом рынке МА, так и национальном, в зависимости от характера сделки.
Текущий мировой финансовый и экономический кризис оказал негативное влияние
на процессы слияний и поглощений, которые являются одним из способов выхода на
новые рынки в виде прямых иностранных инвестиций. Прямые иностранные инвестиции
– это вложение капитала с целью осуществления приобретения и реального контроля над
объектами собственности, активами и целыми компаниями в других странах.v Они могут
выступать в виде: 1) строительства новых предприятий (стратегия «greenfield»); 2)
приобретение действующих предприятий (стратегия «brown-field»); 3) участие в
совместных предприятиях (joint ventures).vi
Мировой показатель притока ПИИ после продолжительного периода непрерывного
роста (с 2003 г. по 2007 г.) упал со своего рекордного исторического уровня в размере 1
979 млрд. долл. в 2007 г. до 1 697 млрд. долл. в 2008 г. (см. график 1). Согласно Докладу о
2
мировых инвестициях, подготовленному ЮНКТАД, падение ПИИ продолжится и дальше
до 0,9 – 1,2 трлн. долл. в 2009 г.
Как прямое следствие экономического спада, трансграничные сделки M&A
показали тренд к значительному сокращению, в 2008 г. их стоимость уменьшилась на
35%, а количество на 22% по сравнению с предыдущим годом. К такому падению привело
воздействие нескольких факторов: крах на фондовых биржах развитых государств,
сложность с финансированием за счет собственных и заемных средств, сокращение
прибылей корпорация и, как следствие, уменьшение их инвестиционных ресурсов и
другие факторы.
График. 1 Приток ПИИ в мире
Рассчитано по: статистическая база данных UNCTAD
Падающий спрос на товары и услуги также заставил компании пересмотреть свои
инвестиционные планы и сократить размах или отказаться вообще от многих
национальных и зарубежных проектов как в форме слияний и поглощений, так и в новые
проекты «с нуля» (greenfield).
Изменение конъюнктуры мирового рынка МА по-разному отразилось на географии
сделок (см. таблицу 1). В развитые страны, где и возник финансовый кризис, приток ПИИ
в 2008 г. сократился, тогда как в развивающиеся и страны с переходной экономикой он
продолжал возрастать. Причиной значительного сокращения притока ПИИ в развитые
страны (29%) в 2008 году было резкое уменьшение стоимостных объемов трансграничных
МА сделок после того пятилетнего бума, закончившегося в 2007 году. В Европе объем
этих сделок сократился на 56%, а в Японии на 43%. Особенно пострадали от мирового
финансового и экономического кризиса сделки более 1 млрд. долл.
Темы экономического роста в развивающихся странах, по сравнению с развитыми
государствами, в 2008 г. еще оставались на довольно высоком уровне во многом
благодаря менее тесной связи их финансовых систем с банковскими системами США и
Европы, а также из-за довольно благоприятной конъюнктуры на мировом рынке сырьевых
товаров.vii Однако предполагается, что и в этих странах в скором времени наметится более
медленный рост макроэкономических показателей.
3
Таблица 1. Трансграничные слияния и поглощения, 1990 - 2008, млн.$
продажа компаний
страна/регион
покупка компаний
1990-2000
2006
2007
2008
19902000
Российская
Федерация
331
5811
22753
13777
170
3507
18597
17115
Китай
4899
11307
9274
5144
673
12053
-2388
36861
Соединенное
Королевство
38527
123498
170992
125576
59159
18900
221900
51758
США
80625
136584
179220
225778
42974
114436
179816
72305
2006
2007
2008
СНГ
832
4556
28482
19739
163
5032
20690
20653
Юго-Восточная
Европа и страны
СНГ
1141
8497
30671
20505
104
2940
21728
20648
В мире
257070
635940
1031100
673214
257070
635940
1031100
673214
Рассчитано по: статистическая база данных UNCTAD
В 2008 г. Российская Федерация в результате мирового кризиса столкнулась с
заметным ухудшением экономической ситуации в стране. К примеру, в 2007 г. был
зафиксирован рекордный подъем слияний и поглощений в России (рынок М&А по
сравнению с предыдущим годом вырос в два раза и в стоимостном выражении составил
130 млрд. долл., а также значительно увеличилось количество и средняя стоимость
сделок). В это время бизнес аналитики предсказывали дальнейший рост рынка МА в
России и увеличения его доли в общемировом объеме слияний и поглощений, уверяя, что
заметных факторов спада на российском рынке пока не наблюдается, но уже в начале
2008 г. было понятно, что рынок МА едва ли возьмет планку в 100 млрд. долл. Как
следствие кризиса, страна столкнулась со снижением темпов роста промышленного
производства, сокращением объемов кредитов, а также падением потребительского
спроса. В итоге, страна столкнулась с серьезными внешними ограничениями,
отрицательно влияющими на ее экономику.
Мировой финансово-экономический кризис резко изменил вектор развития рынка
МА в России, его отраслевую структуру и целевую направленность (см. диагр. 1 и диагр.
2).
В 2008 году лидером по количеству и стоимости сделок был финансовый сектор,
он занимает порядком 25% от общей стоимости М&А в России. Одной из основных
причин стал мировой финансовый кризис, вызвавший волну слияний в банковском и
страховом секторе. Далее по стоимости сделок следует электроэнергетика, а затем
пищевая промышленность. Отрасли, которые раньше были в числе лидеров по
показателям активности М&А, ослабили свои позиции: нефтегазовая отрасль,
телекоммуникации, строительство и недвижимость.viii В стоимостной структуре сделок
М&А по-прежнему значительную часть занимают сделки свыше 1000 млн. долл. (52%).ix
4
Диаграмма 1. Количество сделок М&А в России по отраслям в 2008 г.
Рассчитано по данным аналитической группы М&А – Intelligence
журнала «Слияния и поглощения»
Диаграмма 2. Отраслевая структура слияний и поглощений в РФ в 2008 г.
Рассчитано по данным аналитической группы М&А – Intelligence
журнала «Слияния и поглощения»
Для российского рынка слияний и поглощений характерны следующие
особенности:
 превалирование спекулятивных мотивов сделок М&А;
 отсутствие транспарентности и доступности информации о проводимых
сделках;
 высокая доля недружественных поглощений;
5

неразвитость фондового рынка и низкая доля публичных компаний,
обращающихся на фондовом рынке;
 практика финансирования сделок М&А посредством LBO активно не
применяется;
 коррумпированность органов государственной власти и их большая роль в
исходе сделки М&А;
 высокая доля в числе акционеров инсайдеров;
 пробелы
российского
законодательства
в
отношении
аспектов
реструктуризации компаний, а также слабая защита прав инвесторов;
неоднозначность трактовок в законодательстве
 использование оффшорных механизмов в отношении сделок M&A;
 заинтересованность иностранных инвесторов преимущественно компаниями
топливно-энергетического комплекса;
 отсутствие деловой культуры и этики
 другие
Существуют положительные и отрицательные аспекты влияния процессов слияний
и поглощений на российскую экономику. x С одной стороны отечественные компании
получаю возможность интеграции с иностранными игроками в целях экспансии на новые
рынки и дальнейшего развития. Реализуются крупные инвестиционные проекты, которые
привносят в страну новые технологии и прогрессивные разработки, что повышает
эффективность бизнеса и его конкурентоспособность. Важную роль играет и то, что ПИИ
является предпочтительным способом получения финансовых, технологических и других
ресурсов. Вследствие увеличения активности и масштабов деятельностей компаний,
увеличивается и количество налоговых поступлений в бюджет страны. С другой стороны,
слияния и поглощения могут привести к ослаблению конкуренции на рынке, дальнейшей
реструктуризации компании-цели ради получения краткосрочной прибыли, а не
синергетического эффекта и другие.
Что касается прогноза дальнейшего развития рынка M&A в России, то вектор
развития будет направлен на сегмент малого и среднего бизнеса. В общей сумме сделок
M&A увеличится доля слияний, что укрепит позиции компаний, несущих существенную
долговую нагрузку. Возрастет также активность государства относительно рынка слияний
и поглощений, который будет выступать в качестве инвестора и регулятора процессов
M&A.
Согласно исследованию World Investment Prospect Survey (UNCTAD) лидерами
будущего оживления в сфере ПИИ станут США, а также страны БРИК (Бразилия, Россия,
Индия и Китай). Прямые иностранные инвестиции будут скорее всего направляться в
отрасли, менее чувствительные к циклам деловой активности и функционирующие со
стабильным спросом (агропромышленный комплекс, сектора услуг). Также в приоритете
будут отрасли с длительной перспективой роста (фармацевтическая промышленность).
Ожидается, что после кризиса, когда мировая экономика будет восстанавливаться, вывод
государственных средств из пошатнувшихся отраслей, вероятно, вызовет новую волну
трансграничных слияний и поглощений.
Динамика слияний и поглощений в мире, быстро восстанавливающая свой
позитивный тренд и перспективы даже в кризисные времена, часто продиктована
стратегиями ТНК в поиске внутренних и внешних источников развития бизнеса. В
современном мире компания должна создавать и обеспечивать конкурентные
преимущества не только на уровне страны, но и всего мира. Именно процесс
глобализации заставляет компании думать о слияниях и поглощениях с целью
6
формирования корпораций, способных обеспечить конкурентоспособность своего
продукта на мировом уровне.
i
См.: А. Маршак, по материалам выступления на конференции «Эффективные слияния и поглощения:
вопросы инвестиций и управления», 19 июня 2001 года
ii
См.: Федеральный закон "Об акционерных обществах" (Об АО) от 26.12.1995 N 208-ФЗ, ст.16
iii
См.: Захват предприятий и защита от захвата. – М.: Дело, 2007 – С. 67
iv
См. там же.
v
См.: Р. Гриффин, М. Пастей. Международный бизнес. – Спб.: Питер, 2006 – С. 51
vi
См. там же. – С. 634
vii
World Investment Report, UNCTAD
viii
Слияний и поглощения, пресс релиз
ix
Анализ ФБК
x
Слияния и поглощения в системе современной экономики: монография; под ред. А.Н. Фоломьева. – М.:
Изда-во РАГС, 2009. – С.165
7