Мельникова_27_05_10

Банк России
Формирование ценовых
«пузырей» на российском
фондовом рынке
Мельникова Елена
27-28 мая 2010 г.
Причины возникновения «пузырей» цен на
активы
•
•
-
Ценообразование на фондовом рынке зависит от множества среднесрочных и
долгосрочных макроэкономических факторов, краткосрочных спекулятивных
факторов.
Причины длительных повышательных трендов многообразны:
Ускорение темпов роста экономики;
Изменение налоговой и денежно-кредитной политики;
Увеличение благосостояния фирм и уровня доходов населения;
Изменение инфраструктуры фондового рынка;
Резкое увеличение инвестиций в акции компаний одного из секторов экономики;
Увеличение публичных размещений акций компаний как сектора
переживающего бум, так и смежных секторов экономики;
Улучшение финансового положения какого либо предприятия-эмитента акций и
его активная экспансия на рынке;
Изменение стратегии инвестора в связи с расширением бизнеса;
Спекулятивные действия участников фондового рынка;
Мошеннические действия инсайдеров и т.д.
Зависимость между индексом ММВБ и агрегатом М2
Обобщенный тест Дики-Фуллера (ADF)
Показатель
Модификация уравнения
Исходный уровень
Первая разность
Константа и тренд
-2,42
-7,53
(p-value)
(0,37)
(0,00)
Константа
-1,17
-7,56
(p-value)
(0,68)
(0,00)
Без константы и тренда
-0,08
-7,51
(p-value)
(0,65)
(0,00)
Константа и тренд
-0,80
-4,70
(p-value)
(0,96)
(0,00)
Константа
2,51
-3,46
(p-value)
(1,00)
(0,01)
Без константы и тренда
3,57
-2,08
(p-value)
(1,00)
(0,04)
x
Зависимость между индексом ММВБ и агрегатом
М2
Индекс ММВБ
2500
x t = 0,1079z t+7 + 69,841
Денежная масса
Примечание: В таблице представлены значения статистики обобщенного критерия Дики-Фуллера.
Вывод о стационарности или нестационарности временных рядов производится на основе
анализа значений p-value.
Среднемесячный индекс ММВБ
2000
1500
1000
500
Тест Йохансена на коинтеграцию
z
0
Показатель
Индекс MICEX, денежная
масса М2
Тестируемая гипотеза
Trace статистика
Критическое значение
Ранг = 0
15,95
15,49
Ранг = 1
0,02
3,84
Примечание: В таблице представлены результаты теста Йохансена, проведенного с предположением о
наличии линейного детерминированного тренда в данных.Результаты теста указывают на наличие
одного коинтеграционного соотношения на 5% уровне значимости.
0
2000
4000
6000
8000
10000
Денеж ная масса на конец месяца (М2)
Показатель
Тренд
12000
14000
16000
Динамика широкой денежной массы (М2Х),
капитализации рынка акций в РТС и индекса пузыря
(bubble metric index)
трлн. руб.
%
40
200
30
150
20
100
10
50
0
0
-10
-50
I II III IV V VI VIIVIII IX X XI XII I II III IV V VI VIIVIII IX X XI XII I II III IV V VI VIIVIII IX X XI XII I II III IV V VI VIIVIII IX X XI XII I II III IV V VI VIIVIII IX X XI XII I II III
2005
2006
2007
Широкая денежная масса (М2Х), трлн.руб.
Индекс мыльного пузыря (bubble metric index), %
2008
2009
Капитализация рынка акций, трлн.руб
2010
Динамика ставки рефинансирования Банка России и
фондового индекса ММВБ
Пункт ы
% годов ых
1000
18
900
17
800
16
700
15
600
14
500
13
400
12
300
11
200
10
100
9
0
8
Индекс ММВБ, пунктов
01.03.10
19
03.09.09
1100
16.03.09
20
16.09.08
1200
27.03.08
21
27.09.07
1300
09.04.07
22
10.10.06
1400
20.04.06
23
21.10.05
1500
04.05.05
24
02.11.04
1600
17.05.04
25
18.11.03
1700
30.05.03
26
02.12.02
1800
14.06.02
27
17.12.01
1900
28.06.01
28
03.01.01
2000
Ставка рефинансирования Банка России, % годовых
Риски вложений на рынке акций
•
•
•
•
•
В России наибольшие инвестиционные риски от вложений в акции
несут крупные финансовые компании и отдельные кредитные
организации.
С февраля 2009 г. банки постепенно наращивают свои вложения в
российские акции, к концу года доведя их объем до докризисного
уровня.
В структуре активов большинства российских банков из числа
крупнейших операторов рынка акций доля вложений в акции, как и в
предыдущие годы, остается невысокой. На 01.14.2010 она не
превышает 6%, а в целом по банковской системе – 2%.
Сохранение низкой доли акций в совокупных активах российских
кредитных организаций ограничивает средний уровень системного
риска для российской банковской системы и российской экономики в
целом со стороны рынка акций.
Для отдельных кредитных организаций, придерживающихся
агрессивной тактики на фондовом рынке, ценовые риски этого рынка
могут быть значительными, что несет угрозу стабильности таких
финансовых институтов.
Доля вложений в акции в структуре активов
российских банков (%)
25
20
15
10
5
0
I
II
III
IV
V
VI
VII
VIII
IX
X
XI
XII
2008 г.
Банковский сектор в целом
I
II
III
IV
V
VI
VII
VIII
IX
X
XI
2009 г.
Банки - крупнейшие операторы рынка акций
*Банки - наиболее активные операторы рынка акций.
XII
I
II
III
2010 г.
Банк А*
Банк Б*
Действия денежных властей и государственных
органов по регулированию фондового рынка
•
•
•
•
•
•
Вопрос о том, должны ли центральные банки реагировать на ценовые «пузыри»
является предметом острых дискуссий.
Среди зарубежных экономистов существуют как противники, так и приверженцы
идеи системного воздействия центральных банков на аномальные изменения
цен активов.
Ключевым условием противостояния «пузырям» является уверенность
центрального банка в адекватности роста цен на активы.
Действия центрального банка по ограничению роста «пузыря» или его
разрушению не должны нанести больший ущерб экономике, чем последствия
его самостоятельного разрыва.
На практике прямое вмешательство денежных властей и регулирующих органов
осуществляется не на стадии роста «пузыря», а лишь после того, как он лопнул.
Для решения существующих в настоящее время на российском фондовом
рынке проблем денежным властям необходимо усовершенствовать систему
регулирования рынка. Положительный эффект даст усиление роли
саморегулируемых организаций, которые с учетом опыта европейских стран
(например, Великобритании и Германии) должны разработать современные
правила для участников фондового рынка, а также взять на себя обязательство
по организации их соблюдения.
Список литературы
•
•
•
•
•
•
•
Ahearne A.G., Ammer J., Doyle B.M., Kole L.S., Martin R.F. House Prices and
Monetary Policy: A Cross-Country Study // Board of Governors of the FRS,
International Finance Discussion Papers, N841, 2005.
Detken C., Smets F. Asset Price Booms and Monetary Policy // ECB. 2004. N364.
Bernanke B., Getler M. Should central banks respond to movements in asset prices?
//American Economic Review, May, 2001.
Cecchetti S.G., Genberg H., Wadhwani S. Asset prices in a flexible inflation targeting
framework, 2003.
Bean C. Asset Prices, Monetary Policy and Financial Stability: A Central Banker's
View. Speech given at the American Economic Association Annual Meeting, San
Diego, 2004.
Bernanke B. Asset-Price 'Bubbles' and Monetary Policy. Remarks before the New
York Chapter of the National Association for Business Economics, New York, New
York, 2002.
Assenmacher-Weche K. Monetary policy, asset prices and macroeconomic
conditions: a Panel-VAR study. Discussion paper for the conference on “Towards an
integrated macroeconomic framework for monetary policy analysis”, 2008.
Спасибо за внимание!
meg1@cbr.ru