Управление финансовыми рисками. Учебное пособие

МОСКОВСКИЙ ГОСУДАРСТВЕННЫЙ МАШИНОСТРОИТЕЛЬНЫЙ УНИВЕРСИТЕТ
(МАМИ)
Д.В. РЕДИН
УПРАВЛЕНИЕ
ФИНАНСОВЫМИ РИСКАМИ
Учебное пособие
Москва 2014
Редин Д.В.
Управление финансовыми рисками: учебное пособие / Д.В. Редин. – М.: МГМУ
«МАМИ», 2014. – __ с.
Учебное пособие по курсу "Управление финансовыми рисками" предназначено для студентов всех формы обучения, обучающихся по направлению
080200 «Менеджмент».
Печатается в авторской редакции
Подписано в печать __.__.201_.
Сдано в производство __.__.201_.
Формат бумаги 6090/16
Бум. множ. Гарнитура Times.
Усл.печ.л. __ Уч.изд.л. __
Тем. план 201_ г.
Тираж
Заказ №
© Редин Д.В., 2014
© МГМУ «МАМИ», 2014
СОДЕРЖАНИЕ
Глава 1. Сущность, виды и подходы к оценке финансовых рисков ................. 5
1.1. Историческая эволюция подходов к изучению финансовых рисков .......... 5
1.2. Сущность и основные особенности финансовых рисков .......................... 10
1.3. Существующие классификации видов финансовых рисков ..................... 11
1.4. Вероятностный характер риска и подходы к его оценке ........................... 20
Контрольные вопросы ....................................................................................... 25
Глава 2. Финансовые риски предприятия: сущность, подходы
к управлению............................................................................................................. 26
2.1. Сущность и основные особенности системы управления финансовыми
рисками предприятия ................................................................................................. 26
2.2. Цели, задачи и принципы управления финансовыми рисками компании 31
2.3. Функции и механизм управления финансовыми рисками экономического
субъекта ...................................................................................................................... 35
2.4. Этапы управления финансовыми рисками предприятия .......................... 40
2.5. Информационное обеспечение механизма управления финансовыми
рисками........................................................................................................................ 47
Контрольные вопросы ....................................................................................... 52
Глава 3. Система анализа и планирования экономического субъекта в
процессе управления финансовыми рисками .................................................... 54
3.1. Виды и методы риск-анализа экономического субъекта ........................... 54
3.2. Планирование в системе управления финансовыми рисками ................. 69
Контрольные вопросы ....................................................................................... 78
Глава 4. Методический инструментарий управления финансовыми рисками
экономического субъекта ........................................................................................ 80
4.1. Инструменты оценки уровня финансовых рисков ..................................... 80
4.2. Методические подходы к оценке стоимости, подверженной риску .......... 88
4.3. Методические подходы к оценке временной стоимости денежных средств
при управлении финансовыми рисками .................................................................... 92
Контрольные вопросы ..................................................................................... 104
Глава 5. Анализ систематических финансовых рисков экономического
субъекта ................................................................................................................... 106
5.1. Конъюнктура финансового рынка и ее учет в управлении финансовыми
рисками...................................................................................................................... 106
5.2. Исследование конъюнктуры финансового рынка методами технического
анализа ...................................................................................................................... 118
5.3. Исследование конъюнктуры финансового рынка методами
фундаментального анализа ..................................................................................... 124
Контрольные вопросы ..................................................................................... 129
3
Глава 6. Анализ и управление несистематическими финансовыми рисками
экономического субъекта ...................................................................................... 131
1.1. Особенности формирования несистематических рисков экономического
субъекта как элемент финансовой политики .......................................................... 131
6.2 Механизмы избежания и лимитирования внутренних финансовых рисков
экономического субъекта ......................................................................................... 135
6.3. Механизмы хеджирования финансовых рисков с использованием
производных ценных бумаг ...................................................................................... 139
6.4 Механизмы диверсификации, трансферта и самострахования финансовых
рисков ........................................................................................................................ 142
6.5. Механизмы страхования финансовых рисков ......................................... 148
Контрольные вопросы ..................................................................................... 156
Глоссарий .......................................................................................................... 157
4
Г ЛАВА 1
СУЩНОСТЬ, ВИДЫ И ПОДХОДЫ
К ОЦЕНКЕ ФИНАНСОВЫХ РИСКОВ
1.1. ИСТОРИЧЕСКАЯ ЭВОЛЮЦИЯ ПОДХОДОВ
К ИЗУЧЕНИЮ ФИНАНСОВЫХ РИСКОВ
Термин "риск" имеет достаточно древнюю этимологическую историю. В первоначальной буквальной трактовке, упоминаемой еще
Гомером, он характеризовался как "опасность лавирования между
скал". С такой его трактовкой связаны греческий термин "ridsikon",
латинский – "ridsicare", французский – "riscloe".
В предпринимательской деятельности практика учета фактора
риска была известна еще в древнейшие времена и связывалась обычно со страхованием имущественных ценностей. Так, первые договоры
о коллективной компенсации убытков, связанных с риском гибели
или повреждения судов при перевозке грузов, были зафиксированы
еще в третьем тысячелетии до новой эры в Финикии.
Законодательные основы страхования рисков были заложены во
втором тысячелетии до новой эры в Вавилоне: в известных "Законах
Хаммурапи" предусматривалась необходимость заключения договоров между участниками торговых караванов на предмет возмещения
убытков, связанных с риском грабежа или нападения разбойников.
Несмотря на древнейшую историческую практику учета риска в
предпринимательской деятельности, теоретические аспекты этой категории стали объектом научного экономического анализа лишь с 18го века.
Начальный этап формирования основных принципов теории риска в предпринимательской деятельности связан с парадигмой экономического анализа, выдвинутой классической политэкономией, в
первую очередь в работах А. Смита. В своей книге "Исследование о
природе и причинах богатства народов" (1784 г.) он рассматривал
теорию предпринимательского риска на примерах оплаты труда
наемных рабочих, функционирования лотерей, практики страхового
дела. Так, характеризуя с позиций фактора риска различия в уровнях
заработной платы, он утверждал, что рабочие требуют более высокой
оплаты в тех случаях, если постоянная занятость для них государством не гарантирована. Такой принцип формирования условий тру5
дового контракта стал позднее основой одной из известных теорий, в
рамках которой трудовой договор расценивается как сделка между
работником, избегающим риска, и фирмой, нейтральной к риску.
А. Смит одним из первых показал, что предпринимательский
риск имеет не только экономическую, но и психофизическую природу. Так, чтобы показать, что многие люди склонны переоценивать
шансы удачи и недооценивать шансы потери, он приводит примеры
из практики лотерей и страхового бизнеса, иллюстрирующие их "любовь к риску". В попытке взаимоувязать экономическую и психофизическую природу предпринимательского риска А.Смит выдвигнул
гипотезу о том, что все профессии работников с перспективой сравнительно высоких, но ненадежных доходов в среднем дают меньшее
вознаграждение, чем сопоставимые с ними профессии с полностью
предсказуемым доходом. По его мнению, это связано с тем, что люди
всегда будут переоценивать свои возможные доходы в рискованных
профессиях (например, юриста, врача) и к этому виду деятельности
будут стремиться очень многие, в результате чего средний уровень их
доходности будет снижаться. Эту теорию риска А. Смит использовал
и для объяснения тенденции нормы прибыли в различных отраслях.
Значительный прогресс в развитии теории предпринимательского
риска связан с исследованиями маржиналистской экономической
школы. Основу их экономической парадигмы составляла теория предельной полезности, которая позволила им сосредоточиться на микроэкономическом анализе, в частности, на поведении потребителя в
условиях неопределенности и риска. Ими предложен ряд известных
математических моделей оценки поведения потребителей, принципы
которых используются в предпринимательской практике и в настоящее время.
Начальные попытки оценки рисковых решений в условиях неопределенности с учетом поведения потребителей восходят к статье
известного швейцарского математика Д. Бернулли о СанктПетербургском парадоксе (1738 г.), который выдвигнул гипотезу о
том, что математическое ожидание выигрыша должно определяться с
учетом его субъективной оценки. Он утверждал, что, принимая свои
решения в условиях неопределенности, люди руководствуются не
"математическим ожиданием" шансов на успех, а "моральным ожиданием успеха, при котором вероятность взвешивается на полезность
дохода". В условиях снижающейся предельной полезности денежного
дохода участники рискованной игры будут настаивать на увеличивающихся выплатах с тем, чтобы компенсировать риск данной потери.
6
"Никто не станет платить 1 доллар за шанс выиграть 2 доллара с вероятностью 50 процентов", – утверждал Д. Бернулли. Впоследствии
эта гипотеза была развита известными американскими учеными Дж.
Нейманом и О. Монгсрштерном и получила отражение в известной в
теории риска "функции полезности Неймана-Монгерштерна".
В рамках школы маржиналистов дальнейшее развитие теории
риска связано с исследованиями Й. фон Тюнена. В своей работе
"Изолированное государство" (1850 г.) он впервые рассмотрел сущность инновационных рисков в процессе предпринимательской деятельности. Характеризуя инновационную деятельность как одну из
наиболее рискованных в экономической деятельности, он рассмотрел
размер прибыли предпринимателя в разрезе следующих компонентов: "дохода после уплаты налогов, платы за управление и страховой
премии по исчисленным рискам потерь". Вознаграждение предпринимателя, в рамках данного подхода, является доходом за принятие
на себя тех рисков, которые из-за непредсказуемости не примет на
себя и не покроет ни одна страховая компания. Этот вывод впервые
наметил различия между "условиями риска" (т.е. условиями, вероятность которых может быть рассчитана) и "условиями неопределенности" (т.е. условиями, вероятность которых непредсказуема и не поддается количественному анализу). Так как инновационная деятельность в экономическом процессе характеризуется невозможностью
предсказания с какой-либо точностью доходов или убытков, осуществляющий ее предприниматель является единственным претендентом на непредсказуемый остаточный рисковый доход.
Теория получения сверхприбыли в процессе осуществления рисковой инновационной деятельности была существенно углублена
представителями марксистской школы. Согласно трудам К. Маркса,
внедрение нового оборудования является одним из двух главных источников сверхприбыли капиталистов (вторым источником выступает принуждение рабочей силы к более напряженному труду). В соответствии с его выводами, осуществление рисковых инновационных
инвестиций, с одной стороны, позволяет в определенной мере преодолевать ограниченность экономической отдачи факторов производства, а с другой, – существенно подавлять действие закона снижения доходности инвестируемого капитала.
Значительное внимание проблемам риска было уделено представителями неоклассической экономической школы, среди которых следует в первую очередь отметить работы А.Маршалла. Он поставил под
сомнение выводы своих предшественников, которые рассматривали
7
прибыль исключительно в качестве вознаграждения за нестрахуемый
риск, – на том основании, что от многих видов риска предприниматель
может застраховаться. А. Маршалл отмечал, что если предприниматели, вовлеченные в определенную отрасль, являются азартными игроками, для которых сдерживающее влияние риска понести убытки значит меньше, чем притягательность шанса получить большую выгоду,
неопределенность условий может действительно снизить средний уровень доходов в отрасли. Однако он настаивал на том, что в подавляющем большинстве случаев риск действует в противоположном направлении, т.е. большинство предпринимателей ограждает себя от чрезмерного риска. Для них общая полезность растущего дохода увеличивается медленнее, чем растет уровень риска. Впоследствии эта теория
А. Маршалла была положена в основу одной из моделей экономического поведения предпринимателей в условиях риска, получившей
название "модели неприятия риска".
Существенный вклад в развитие инновационной теории риска
был внесен представителем школы институционализма Й. Шумпетером. В своей книге "Теории экономического развития" (1912 г.) он
предложил новый подход к оценке роли предпринимателей, осуществляющих инновационную деятельность в условиях риска. Он
утверждал, что только технологические инновации могут сформировать основу для положительной ставки ссудного процента. Соответственно, предприниматель, осуществляющий инновационную деятельность в условиях высокого риска, является источником всех положительных динамических изменений в экономике.
Американский экономист Ф. Найт в своей поистине революционной для того времени книге "Риск, неопределенность и прибыль"
(1921 .) развивает вывод Й. Тюнена о различиях между исчисляемым и
неисчисляемым предпринимательским риском. Первую категорию он
формулирует как собственно риск, а второй – как неопределенность.
Условия риска он характеризует как такие, в которых либо известна "априорная вероятность" (например, вероятность выпадения в
азартных играх одной из граней игральной кости заведомо равна одной шестой), либо известна "статистическая вероятность" (например,
вероятность человека дожить до определенного возраста, исчисляемая на основе статистического учета смертности). От такого вида
риска всегда можно застраховаться и страховые взносы включить в
"постоянные издержки отрасли", которые возмещаются потребителями в цене товара аналогично другим издержкам производства.
8
Условия неопределенности он рассматривает как такие, в которых ни вероятности, ни даже полный набор возможных результатов
неизвестны, так как отсутствует прецедент. Эта неопределенность, с
которой сталкивается большинство предпринимателей, "не может
быть ни застрахована, ни капитализирована, ни оплачена в форме заработной платы". В соответствии с условиями неопределенности –
например, предпринимателю заранее не известна цена, по которой
будет продан его продукт, но в то же время он обязан заранее расплатиться с собственниками факторов производства. Если реальная выручка окажется больше этих выплат, он получит прибыль, а если
меньше – потерпит убыток.
Теоретические выводы Ф. Найта позволили впервые со времен А.
Смита четко отделить фактор риска от факторов производства в процессе формирования предпринимательской прибыли.
Теория риска получила определенное развитие и в работах представителей экономической школы кейнсианства. В своей статье "Общая теория занятости" Дж. Кейнс акцентирует внимание на неопределенности, господствующей в экономической жизни и не поддающейся вероятностным оценкам.
Эта неопределенность в значительной степени влияет на экономическое поведение субъектов хозяйствования. Вследствие этой неопределенности, по мнению Кейнса, инвестиции обречены колебаться вместе с колебаниями доверия в сфере бизнеса, которые не находятся ни в какой предсказуемой зависимости от стандартных экономических величин. Некоторые более поздние последователи Кейнса в
этом акценте на неопределенность и непредсказуемые ожидания,
формирующие экономическое поведение людей, видели суть кейнсианской революции в экономической теории.
Современный синтез теорий риска включает в себя многочисленные характеристики риска, связанные преимущественно с практическими аспектами применения в разнообразных видах экономической
деятельности – страховом бизнесе, банковском деле, инвестициях и
т.д. Современная парадигма финансового риск-менеджмента, формирование которой получило интенсивное развитие начиная с 50-х годов
двадцатого столетия, базируется на работах преимущественно американских исследователей. В финансовом риск-менеджменте наиболее
широкое использование получили такие теории риска, как "портфельная теория" (авторы – Марковиц, Тобин и др.), модель оценки стоимости финансовых активов (Шарп, Моссин и др.), модель оценки стоимости опционов (Блэк, Скоулз, Мертон и др.) и ряд других.
9
1.2. СУЩНОСТЬ И ОСНОВНЫЕ ОСОБЕННОСТИ ФИНАНСОВЫХ РИСКОВ
Финансовая деятельность предприятия сопряжена с многочисленными рисками, степень влияния которых на результаты и уровень
финансовой устойчивости существенно возрастает с переходом к
преобладанию в экономической системе рыночных отношений. Риски, сопровождающие эту деятельность и генерирующие финансовые
угрозы, выделяются в особую группу финансовых рисков, играющих
наиболее значимую роль в общем портфеле рисков деятельности
предприятия. Возрастание степени влияния финансовых рисков на
результаты финансовой деятельности и финансовую стабильность
предприятия связано с быстрой изменчивостью экономических процессов и конъюнктуры финансовых рынков, расширением сферы финансовых отношений хозяйствующих субъектов, появлением новых
финансовых технологий и инструментов и рядом других факторов.
Поэтому выявление экономической сущности финансовых рисков и установление форм их воздействия на результаты финансовой
деятельности предприятия является одной из актуальных задач финансового менеджмента.
Любые виды инвестирования в финансовые активы подразумевают существование возможности некоторых неблагоприятных событий, в результате которых:
 будущий доход окажется ниже ожидаемого уровня;
 доход от инвестирования не будет получен вообще;
 существует возможность потерять часть вложенного капитала –
капитальной стоимости финансового актива;
 может быть потеряна полная величина капитала – все вложения
в финансовый актив.
Неопределенность финансовых результатов, связанная с потерями инвестора, носит название чистой неопределенности. Уровень неопределенности можно обобщенно оценить качественными категориями допустимости и критичности.
В качестве допустимого риска можно принять угрозу потери части прибыли от предпринимательской деятельности на финансовом
рынке. Критический (катастрофический) риск сопряжен не только с
потерей прибыли, но и с потерей существенной части или всей капитальной стоимости активов инвестора.
Таким образом, риск – сложная экономическая категория, проявляющаяся и в экономике в целом, и на финансовом рынке. Универ10
сальная классификация рисков отсутствует, но существуют общие
подходы к их изучению и классификации. Так, основными критериями классификации выступают масштаб проявления риска и степень
его влияния на инвестиционный процесс (например, реализация риска затрагивает только сферу обращения финансового инструмента
либо его фундаментальную стоимость).
Каждому виду инвестиции в экономическую деятельность присущ собственный уровень риска. Его оценка и сопоставление с уровнем вероятного дохода позволяют видеть, что для различных видов
инвестиций с одинаковым уровнем риска величина дохода может существенно различаться. И в то же время одинаковый уровень дохода
возможен при совершенно различных уровнях риска. Однако на
обобщенном уровне существует закономерность соотношения риска
и доходности актива в прямо пропорциональной зависимости.
Инвестиционный риск, имеющий место на рынке ценных бумаг,
связан с возможным распределением нормы доходности и рассчитанной вероятности ее получения. Вероятность наступления событий
случайного характера, изменяющего норму доходности тем больше,
чем длительнее период инвестирования.
Следует отметить, что неопределенность является не только источником убытка, но и потенциальной прибыли, т.е. неопределенность может иметь потенциальный спекулятивный характер.
1.3. СУЩЕСТВУЮЩИЕ КЛАССИФИКАЦИИ ВИДОВ
ФИНАНСОВЫХ РИСКОВ
На макроуровне выделяют риски, возникновение которых обусловлено воздействием социально-политических или макроэкономических факторов, финансовой политикой государства и т.д.
На отраслевом либо региональном уровне (мезоуровне) проявляются риски, связанные с функционированием рынка финансовых инструментов как отрасли (риски стабильности и информационной
насыщенности финансового рынка), со способностью данного сектора экономики функционировать и развиваться.
На микроуровне следует выделить как риски отдельных сторон
финансовых инструментов (например, эмитентов и инвесторов ценной бумаги), так и риски финансовых посредников – инвестиционных
компаний, банков, брокерских контор.
11
Риски, существующие на финансовом рынке, можно классифицировать по уровню оценки, причинам возникновения и последствиям. При этом каждый из выделенных видов риска оценивается в отдельном порядке.
Таким образом, риски по уровню проявления и оценки можно
объединить в 3 следующие группы (см. рис. 1)
 страновые;
 отраслевые;
 риски, связанные с деятельностью отдельных участников (операторов) финансового рынка.
I. Страновые риски – это риски вложения денежных средств в
финансовые инструменты конкретных стран, характеризующихся
определенной степенью неустойчивости финансового рынка. Уровень
странового риска определяется инвестиционным климатом в соответствующей стране и характеризуется инфляционными, фискальномонетарными и политическими рисками.
Для инвестора экономические риски на макроуровне прежде всего
отражаются в инфляционном риске. Вступая в отношения, связанные с
возникновением и обращением финансовых инструментов, инвестор
испытывает воздействие инфляции, в результате чего доходы, получаемые инвесторами от финансовых операций, обесцениваются с точки
зрения реальной покупательной способности. Поэтому для инвестора
экономически оправдано получение дохода на капитал не ниже существующего уровня инфляции в регионе и валюте инвестирования.
Фискально-монетарные риски возникают в результате законодательных изменений в области денежно-кредитной и налоговой политики государства. Отчасти фискально-монетарный риск (в части инфляционной политики) связан в приведенным выше отдельно выделяемым инфляционном риском, т.к. инфляция обусловлена воздействием как факторов общеэкономического развития, так и государственной политики.
В части политического риска, следует отметить, что в обществе
всегда существует возможность радикального либо частичного (в отдельных сферах экономики либо областях правовых отношений) изменения проводимого государством экономического курса, особенно
при кардинальной смене правящих элит.
12
Рис. 1. Уровни и виды рисков на финансовом рынке
Политический риск реализуется в степени вероятности возникновения следующих опасностей:
 отказа правительства выполнять ранее принятые обязательства
по определенным финансовым инструментам или задержки в исполнении этих
 обязательств (например, реструктуризация и частичное списание
государственного долга Греции перед внешними кредиторами в 2012 г.);
13
необходимости перерегистрации или изменения порядка обращения выпусков ценных бумаг в условиях изменения законодательства;
 изменения инвестиционного климата при введении новых
налоговых, торговых и иных правил регулирования деятельности
участников финансового рынка.
Особенное значение налоговый климат и другие экономические
условия имеют для нерезидентов национального финансового рынка,
которые испытывают риски при выводе прибыли в другие юрисдикции (страны либо свободные экономические зоны на их территории).
Внешние инвесторы также сталкиваются с международным политическим риском в том случае, если происходит изъятие из обращения части контролируемых государством активов и (или) ограничение порядка и условий проведения валютно-обменных операций,
Примером комбинированных социально-политических рисков является риск военных конфликтов и массовых социальных волнений.
Военные действия, проводимые на той или иной территории, приводят к нарушению функционирования организованных финансовых
рынков. Как правило, государство приостанавливает работу бирж, запрещает сделки с ценными бумагами и т.д.
II. Отраслевые риски – риски, связанные с особенностями функционирования отдельных отраслей экономики. Процесс анализа отраслевых рисков состоит из трех частей.
1-я часть – определение состояния (стадии жизненного цикла)
анализируемой отрасли:
1) подверженная циклическим колебаниям;
2) менее подверженная циклическим колебаниям;
3) стабильно работающая;
4) быстро растущая молодая отрасль.
2-я часть – установление позиции отрасли в отношении делового
цикла и макроэкономических условий (локомотив экономики, догоняющее развитие, отдельный цикл развития и пр.).
3-я часть – качественный анализ и прогнозирование перспектив
развития отрасли.
В качестве исходной информации используются показатели объема продаж, внереализационных доходов, дивидендов, а также данные экспертных исследований по инновациям на предприятиях этого
сектора экономики.
Для инвестора наиболее благоприятным является вложение в финансовые инструменты, связанные с деятельностью отраслей, нахо
14
дящихся в стадии расширения, во время которой стабильные и высокие доходы сочетаются с относительно низким уровнем риска.
Оценка цикличности развития отрасли основана на сравнении
динамики ее развития с общеэкономическими тенденциями. Такой
анализ позволяет предвидеть дальнейшие события в зависимости от
прогнозов роста процентных ставок, уровня занятости и доходов, а
также других показателей общеэкономической конъюнктуры.
Отраслевые риски проявляются в изменениях инвестиционного
качества и текущей стоимости финансовых инструментов и соответствующих вероятных потерях для участника финансового рынка в зависимости от принадлежности отрасли к определенной группе отраслей, выделяемых на основании группировки по показателям инвестиционной привлекательности
III. Риски финансового оператора – как правило, подразделяются
на финансовые и коммерческие.
Финансовые риски представляют собой возможность потерь в результате неопределенности рынка контрагентов, изменения действий
контрагента или собственных ошибок трейдера (инвестора, эмитента). Финансовые риски включают в себя рыночные, операционные,
кредитные риски и риски ликвидности (см. рис. 2).
Рыночные риски – это степень неопределенности в стоимости активов на рынке, на котором работает оператор, в результате колебаний процентных ставок, курсов валют, цен акций и т.д. Рыночные
риски связаны с рыночными факторами, выражающимися в колебаниях процентных ставок, курсов валют и других экзогенных условий
рынка, на котором работает конкретный оператор.
Колебания процентных ставок как элемент рыночных рисков –
это вероятность снижения стоимости активов в результате изменения
процентных ставок. Оперируя на рынке ценных бумаг, экономический субъект испытывает влияние кредитного, валютного и иных
секторов финансового рынка, которые определяют нормальный уровень процента по вложенным в каждый вид финансовых активов
средствам.
Колебания валютных курсов как элемент рыночных рисков возникают в том случае, если существует существенная вероятность отрицательного изменения стоимости активов в связи с изменением
курса одной иностранной валюты по отношению к другой. Валютный
риск связан с вложением в ценные бумаги, деноминированные в иностранной валюте, и возникает при изменении кросс-курса базовой валюты инвестора и валюты номинала ценной бумаги.
15
Рыночный риск изменения цены ценной бумаги вытекает из выделения на рынке "быков" и "медведей". Характерным признаком
фондового рынка является чередование периодов повышающегося
тренда фондового рынка "быка" и понижающего тренда рынка "медведя". Возникновение потерь, связанных с изменением тенденции в
движении рыночных котировок, является составляющей рыночного
риска – риска потерь от снижения стоимости ценной бумаги в связи с
общим падением рынка. Таким образом, рыночный риск изменения
цен возникает в результате возможного падения спроса на данный
вид обращающихся на рынке ценных бумаг/
К операционным рискам относят возможность потерь в результате ошибочных или умышленных действий оператора рынка. Они могут как носить технический характер, так и быть вызваны ошибками в
используемых моделях и методах оценки риска либо мошенническими (незаконными) схемами осуществления операций. Этот риск
определяется критерием качества сервисного обслуживания операций
с ценными бумагами.
Кредитные риски – риски того, что выпустивший ценные бумаги
эмитент окажется не в состоянии погашать вытекающие из них обязательства (данный вид рисков имеет место для рынков долговых
ценных бумаг). Предварительный анализ кредитоспособности эмитента существенно снижает кредитный риск.
Риски ликвидности связаны с возможностью потерь при реализации ценных бумаг из-за изменения оценки их качества, а также из-за
невозможности продать актив. Таким образом, снижение предполагаемой цены реализации ценной бумаги или изменение размера комиссионных за их реализацию – источник риска ликвидности. Неликвидные активы, как правило, не являются высокодоходными и требуют
существенного снижения цены при реализации.
Коммерческие риски (риски предприятия) возникают в связи со
средним по рынку (отрасли) отклонением фактических результатов
деятельности предприятия от ожидаемых и, таким образом, связаны с
уровнем использования потенциала фирмы. Данные риски на уровне
отдельно взятой компании оцениваются при экспертном анализе финансового состояния компании-эмитента ценных бумаг, а также организационных условий и позиции компании на рынке. При проведении исследований на уровне отдельных фирм крупнейшие рейтинговые агентства ориентируются на следующие показатели, исчисляемые в расчете на одну акцию: объем продаж (оборот), общий доход,
капитальные расходы, уплаченные налоги, заработная плата работни16
ков, собственный оборотный капитал. Кроме того, учитываются расчетные показатели финансового состояния, такие как рентабельность
продаж и капитала, процент дивидендов, приходящийся на рубль
продаж, темпы прироста дивидендов, прирост распределяемой прибыли к активам.
Маркетинговые риски эмитента ценных бумаг связаны с неопределенностью при выборе стратегии поведения предприятия на рынке.
Например, в случае если предприятие придерживается стратегии консервативного типа, т.е. не преследует стратегию расширения и диверсификации, оно может в недостаточной степени использовать выгоду
от максимальной специализации своей продукции (работ, услуг).
Деловые риски определяются такими факторами, как колебания
эффективности управления, эффективности производственной и инвестиционной деятельности. Деловые риски могут быть представлены и в такой ситуации, при которой различные компании жестко конкурируют между собой с целью изыскания новых рынков сбыта для
однородных товаров.
Если рассмотреть все вышеприведенные риски с точки зрения
инвесторов, то можно сделать вывод, что они будут проявляться в зависимости от рыночных факторов. Исходя из этого их следует
назвать систематическими. Величину этих рисков нельзя изменить,
применяя тактику диверсификации, т.е. вложения в различные виды
ценных бумаг. Поскольку систематический риск, как риск снижения
доходности рынка ценных бумаг в целом, присущ всем обращающимся на нем финансовым инструментам, то он является недиверсифицируемым, т.е. не снижается при изменении или расширении
направления вложений.
Исходя из вышесказанного, противоположной выделяемой группой рисков можно считать диверсифицируемые (несистемные) риски.
Они связаны с особенностями каждой конкретной ценной бумаги, т.е.
носят индивидуальный характер. Характеристика позиции отдельной
ценной бумаги по доходности и риску индивидуальна и измеряется ß
– коэффициентом (определяет соотношение изменчивости доходности ценной бумаги эмитента по отношению к динамике доходности
по рынку (отрасли)).
Составляющие диверсифицированных рисков более сложные. В
них выделяются риски объектов инвестирования, направлений инвестирования, селективные и технологические риски, которые в свою
очередь включают детальные разновидности рисков (см. рис. 3).
17
Рис. 3. Составляющие диверсифицируемых рисков
Риски объекта инвестирования – аналог коммерческих недиверсифицируемых рисков – в основном зависят от эмитента и определяются уровнем его доходности и способностью к выплате дохода по
ценной бумаге. Управленческие риски определяются квалификацией
18
менеджеров, осуществляющих управление предприятием. Конвертируемые риски возникают при переводе облигаций или привилегированных акций в простые акции.
Катастрофические риски, приводящие к банкротству, потере инвестиций или даже имущества инвестора, являются результатом
крупных ошибок предпринимателей и редко рассматривается в качестве инвестиционных решений.
Риски, связанные с направлением инвестирования, можно разделить аналогично недиверсифицируемым рискам на страновые, отраслевые и региональные риски. Региональные риски возникают не
только в связи с различным экономическим положением районов,
уровнем развития фондового рынка, технологий торговли ценными
бумагами, взаимосвязи с центральными фондовыми площадками, но
и с особенностями государственной поддержки, действиями местной
администрации и т.д.
К селективным рискам можно отнести риски портфельного инвестирования и временные риски. Временные риски представляют собой вероятность выпуска, покупки или продажи ценной бумаги в неоптимальный период рыночных условий, что обусловливает вероятность определенных потерь.
Технологические риски обусловлены применяемой системой торговли и расчетов, зависят от квалификации операторов, надежности
технических систем обеспечения и т.д. Они включают следующие
разновидности:
 риски поставки – невыполнение обязательств по поставке ценной бумаги: поставка не принадлежащей продавцу ценной бумаги
(отсутствие перерегистрации прав собственности на купленные ценные бумаги);
 риски платежа являются оборотной стороной риска поставки.
Действующая система расчетов позволяет не платить в течение определенного периода времени за приобретение фондовых ценностей;
 клиринговые риски – риски, возникаюшие в связи с ошибками
в исчислении чистой позиции; ошибками в переводе денег и т.д.. т.е.
это риски функционирования системы расчетов между участниками
сделок;
 операционные риски в современных условиях в основном связаны с непрофессионализмом технического персонала, осуществляющего поручения с нарушениями в технологии операций с ценными
бумагами. Возможны и риски потерь в результате сбоя в работе компьютерных систем;
19
риски перевода определяются возможностью курсовых потерь
при выполнении обязательств покупателя перевести средства продавцу в конвертируемой валюте.
Обособленно в структуре рисков на рынках ценных бумаг расположены вариационные риски, заключающиеся в том, что действующая
компания может варьировать размеры выплаты дохода по своим ценным бумагам. Это отражается на ожиданиях инвесторов относительно
будущих дивидендов и роста курсовой стоимости. Поскольку эти риски связаны с отклонениями фактических значений доходности относительно ожидаемых, то они при статическом моделировании цены акций рассчитываются как дисперсия, коэффициент вариации, среднеквадратическое отклонение возможных значений доходности в будущем относительно наиболее вероятного значения этого показателя.

1.4. ВЕРОЯТНОСТНЫЙ ХАРАКТЕР РИСКА И ПОДХОДЫ К ЕГО ОЦЕНКЕ
Любому инвестированию капитала всегда сопутствуют выбор вариантов инвестирования и риск. Выбор различных вариантов вложения капитала часто связан со значительной степенью неопределенности. Например, заемщик берет ссуду, возврат которой он будет производить из будущих доходов, – при этом величина и характер поступления этих доходов ему неизвестны. Возможен случай, что будущих доходов может не хватить для возврата ссуды своевременно и
в полном объеме. В инвестировании капитала приходится постоянно
идти на определенный приемлемый риск, т.е. выбирать ту или иную
степень риска. Например, инвестор должен решить, каким образом
вложить капитал: на счет в банк, где риск небольшой, но и доходы
небольшие, или в более рискованное, но значительно более доходное
мероприятие (маржинальная торговля, венчурное инвестирование,
покупка акций). Для решения этой задачи необходимо количественно
определить величину финансового риска и сравнить со степенью
риска альтернативных вариантов.
Финансовый риск, как и любой риск, имеет математически выраженную вероятность наступления потери, которая опирается на статистические данные и может быть рассчитана с достаточно высокой
точностью. Чтобы количественно определить величину финансового
риска, необходимо достаточно точно представлять все возможные
последствия действия инвестора и вероятность данных последствий.
Вероятность означает возможность получения определенного резуль20
тата. Применительно к экономическим задачам методы теории вероятности сводятся к определению значений вероятности наступления
событий и к выбору из возможных событий наиболее предпочтительного исходя из наибольшей величины математического ожидания.
Математическое ожидание какого-либо события равно абсолютной
величине этого события (как правило, это сумма получаемого финансвого результата), умноженной на вероятность его наступления.
Пример. Имеются два альтернативных варианта вложения капитала. Установлено, что при вложении капитала в мероприятие А получение прибыли в сумме 15 тыс. руб. произойдет с вероятностью 0,6; в мероприятие Б – получение прибыли в сумме 20 тыс. руб. произойдет с вероятностью 0,4. Тогда ожидаемое получение прибыли от вложения капитала (т.е. математическое ожидание получаемой прибыли) составит:
 по мероприятию А: 15  0,6 = 9 тыс. руб.;
 по мероприятию Б: 20  0,4 = 8 тыс. руб.
В связи с этим инвестирование средств в мероприятие А при
прочих равных условиях является предпочтительным.
Риск по своей величине (значению) может быть подразделен на
следующие диапазоны:
 допустимый – при котором имеется угроза полной потери прибыли от реализации планируемого проекта;
 критический – возможно непоступление не только прибыли, но и
выручки, а также покрытие убытков за счет средств предпринимателя;
 катастрофический – при котором возможны потеря капитала,
имущества и даже банкротство предпринимателя.
Количественный анализ риска – это определение конкретного
размера денежного ущерба отдельных подвидов финансового риска и
финансового риска в совокупности.
В абсолютном выражении риск может определяться величиной
возможных потерь в материально-вещественном (физическом) или
стоимостном (денежном) выражении.
В относительном выражении риск определяется как величина
возможных потерь, отнесенная к некоторой базе, в виде которой
наиболее удобно принимать либо имущественное состояние предприятия, либо общие затраты ресурсов на данный вид предпринимательской деятельности, либо ожидаемый доход (прибыль). В это случае потерями следует считать случайное отклонение прибыли, дохода, выручки в сторону снижения в сравнении с ожидаемыми величинами. Предпринимательские потери – это в первую очередь случайное снижение предпринимательского дохода, поэтому анализ риска
прежде всего связан с изучением таких потерь.
21
В зависимости от величины вероятных потерь их целесообразно
разделить на следующие три группы:
 потери, величина которых не превышает расчетной прибыли, –
такие потери можно назвать допустимыми;
 потери, величина которых больше расчетной прибыли, и которые относятся к разряду критических – такие потери приходится возмещать за счет предпринимателя;
 катастрофические потери, величина которых для предпринимателя может превышать все его имущество.
Вероятность наступления определенного события может быть
определена объективным или субъективным методом.
Объективный метод определения вероятности основан на вычислении частоты, с которой происходит данное событие на основании ряда предыдущих наблюдений. Например, если известно, что при
вложении капитала в какое-либо мероприятие прибыль в сумме 15
тыс. руб. была получена в 120 случаев из 200, то вероятность получения такой прибыли составляет 0,6 (60%).
Субъективный метод базируется на использовании субъективных критериев, которые основываются на различных предположениях оценивающих субъектов. Такие предположения могут основываться на суждении оценивающего, его личном опыте, оценке экспертов,
мнении финансового консультанта и т.п.
В основе оценки финансовых рисков лежит нахождение формализованной зависимости между определенными размерами потерь
предприятия и вероятностью их возникновения. Эта зависимость
находит выражение в построении кривой вероятностей возникновения определенного уровня потерь.
Построение кривой – достаточно сложная задача, требующая от
специалистов, занимающихся вопросами финансовых рисков, достаточного опыта и знаний. Для построения кривой вероятностей возникновения определенного уровня потерь (кривой риска) на практике
применяются различные способы: статистический; анализ целесообразности затрат; метод экспертных оценок; аналитический способ;
метод аналогий. Среди них следует выделить три наиболее распространенных: статистический способ, метод экспертных оценок, аналитический способ.
1. Статистический способ заключается в том, что изучается статистика потерь и прибылей, имевших место на данном или аналогичном производстве, устанавливаются величина и частотность получения той или иной экономической отдачи, составляется наиболее вероятный прогноз на будущее.
22
Финансовый риск, как и любой другой, имеет математически выраженную вероятность наступления потери, которая опирается на
статистические данные и может быть рассчитана с достаточно высокой точностью.
Чтобы количественно определить величину финансового риска,
необходимо знать все возможные последствия какого-либо отдельного действия и вероятность самих последствий.
Применительно к экономическим задачам методы теории вероятности сводятся к определению значений вероятности наступления событий и к выбору из возможных событий самого предпочтительного
исходя из наибольшей величины математического ожидания, которое
равно абсолютной величине этого события, умноженной на вероятность его наступления.
Величина риска или степень риска измеряется двумя критериями:
 средним ожидаемым значением;
 колеблемостью (изменчивостью) возможного результата.
Среднее ожидаемое значение – это то значение величины события, которое является наиболее вероятным в неопределенной ситуации. Среднее ожидаемое значение является средневзвешенным для
всех возможных результатов (исходов), где вероятность каждого результата используется в качестве частоты или веса соответствующего
значения.
Колеблемость (изменчивость) возможного результата рассчитывается с помощью основных инструментов статистического метода
расчета финансового риска: вариация, дисперсия и стандартное
(среднеквадратическое) отклонение.
Вариация – изменение количественных показателей при переходе
от одного варианта результата к другому.
Дисперсия – мера отклонения фактического знания от его среднего значения.
Таким образом, величина риска, или степень риска, может быть
измерена двумя критериями: среднее ожидаемое значение и колеблемость (изменчивость) возможного результата.
Среднее ожидаемое значение – это то значение величины события, которое связано с неопределенной ситуацией. Оно является
средневзвешенной всех возможных результатов, где вероятность
каждого результата используется в качестве частоты, или веса, соответствующего значения. Таким образом вычисляется тот результат,
который предположительно ожидается.
23
2. Метод экспертных оценок обычно реализуется путем обработки мнений опытных предпринимателей и специалистов. Он отличается от статистического лишь методом сбора информации для построения кривой риска.
Данный способ предполагает сбор и изучение оценок, сделанных
различными специалистами (данного предприятия или внешними
экспертами) вероятностей возникновения различных уровней потерь.
Эти оценки базируются на учете всех факторов финансового риска, а
также статистических данных. Реализация способа экспертных оценок значительно осложняется, если количество показателей оценки
невелико.
3. Аналитический способ построения кривой риска наиболее
сложен, поскольку лежащие в основе его элементы теории игр доступны только очень узким специалистам. Чаще используется подвид
аналитического метода – анализ чувствительности модели.
Анализ чувствительности модели состоит из следующих шагов:
выбор ключевого показателя, относительно которого и производится
оценка чувствительности (внутренняя норма доходности, чистый приведенный доход и т.п.); выбор факторов (уровень инфляции, степень
состояния экономики и др.); расчет значений ключевого показателя на
различных этапах осуществления проекта (закупка сырья, производство, реализация, транспортировка, капстроительство и т.п.). Сформированные таким путем последовательности затрат и поступлений финансовых ресурсов дают возможность определить потоки фондов денежных средств для каждого момента (или отрезка времени), т.е.
определить показатели эффективности. Строятся диаграммы, отражающие зависимость выбранных результирующих показателей от величины исходных параметров. Сопоставляя между собой полученные
диаграммы, можно определить так называемые ключевые показатели,
в наибольшей степени влияющие на оценку доходности проекта.
Анализ чувствительности имеет и серьезные недостатки: он не
является всеобъемлющим и не уточняет вероятность осуществления
альтернативных проектов.
Метод аналогий, как правило, используется при анализе риска
нового проекта – исследуются данные о последствиях воздействия
неблагоприятных факторов финансового риска на другие аналогичные проекты других конкурирующих предприятий.
Индексация представляет собой способ сохранения реальной величины денежных ресурсов (капитала) и доходности в условиях инфляции. В основе ее лежит использование различных индексов.
24
Например, при анализе и прогнозе финансовых ресурсов необходимо учитывать изменение цен, для чего рассчитываются индексы
цен. Индекс цен – показатель, характеризующий изменение цен за
определенный период времени.
Таким образом, существующие способы построения кривой вероятностей возникновения определенного уровня потерь не совcем равноценны, но так или иначе позволяют произвести приблизительную
оценку общего объема финансового риска.
КОНТРОЛЬНЫЕ ВОПРОСЫ
1. Приведите основные подходы к определению понятия риска в истории экономической мысли.
2. В чем заключаются различия в определениях риска, неопределенности и премии предпринимателя за риск в трудах экономистов различных направлений?
3. Приведите существующие классификации финансовых рисков.
4. Раскройте содержание групп страновых и отраслевых рисков.
5. Приведети содержание и характеристику рисков, связанных с деятельностью отдельных финансовых операторов.
6. В чем сущность и каков состав группы диверсифицируемых рисков?
7. В чем проявляется вероятностый характер риска и каковы общие
подходы к его оценке?
8. Раскройте существующие способы и методы оценки финансовых
рисков.
9. Назовите расчетные статистические показатели, используемые
при вероятностной оценке рисков.
25
Г ЛАВА 2
ФИНАНСОВЫЕ РИСКИ ПРЕДПРИЯТИЯ:
СУЩНОСТЬ, ПОДХОДЫ К УПРАВЛЕНИЮ
2.1. СУЩНОСТЬ И ОСНОВНЫЕ ОСОБЕННОСТИ СИСТЕМЫ УПРАВЛЕНИЯ
ФИНАНСОВЫМИ РИСКАМИ ПРЕДПРИЯТИЯ
В условиях формирования рыночных отношений проблема эффективного управления финансовыми рисками предприятия приобретает все большую актуальность. Это управление играет активную
роль в общей системе финансового менеджмента, обеспечивая
надежное достижение целей финансовой деятельности предприятия.
Управление финансовыми рисками организации представляет собой
систему подходов, принципов и методов разработки и реализации
рисковых финансовых решений, обеспечивающих всестороннюю
оценку различных видов финансовых рисков и нейтрализацию их
возможных негативных финансовых последствий.
Управление рисками предприятия в целом представляет собой
специфическую сферу финансового менеджмента, которая с начала
90-х годов XX века выделилась в особую научно-практическую область – "риск-менеджмент". К специалистам, работающим в этой
сфере, предъявляются квалификационные требования в широком
спектре областей: основы экономики и финансов предприятия, математические методы моделирования и прогнозирования, теоретические основы и прикладной аппарат статистики, страховое дело и т.п.
Место системы управления финансовыми рисками в общей системе управления предприятием может быть представлено следующей схемой (рис. 2.1).
Целевая функция управления финансовыми рисками предприятия
непосредственно связана с целевой моделью максимизации его рыночной стоимости. Эта модель отражает одну из важнейших концептуальных идей современной парадигмы теории фирмы, выражающейся в том, что основной целью функционирования любого коммерческого предприятия является максимизация благосостояния его
владельцев. Модель максимизации рыночной стоимости предприятия
как главной целевой функции его развития предполагает, что все
управленческие решения в любой сфере деятельности предприятия
26
должны быть направлены в первую очередь на максимально возможный прирост реальной рыночной стоимости компании на рынке и непрерывный рост указанной стоимости.
Общая система управления
предприятием
Система финансового
менеджмента предприятия
Система управления
финансовыми рисками
предприятия
Рис. 2.1. Взаимосвязь системы управления финансовыми рисками
и общей системы управления предприятием
Модель, определяющая главной целью функционирования и развития предприятия максимизацию его рыночной стоимости (в кратком варианте – "модель, ориентированная на стоимость"), характеризуется следующими основными особенностями, отличающими ее от
других целевых моделей деятельности компании:
1. Целевая модель, ориентированная на стоимость, определяет
собственников как главных субъектов в системе экономических интересов, связанных с деятельностью предприятия. Их ведущая роль
определяется, с одной стороны, тем, что они инвестируют в предприятие свой капитал, т.е. обеспечивают финансовую основу деятельности, а с другой – тем, что они принимают на себя основной риск, связанный с получением доходов. В системе интересов экономических
субъектов, связанных с деятельностью предприятия, интересы его
владельцев являются остаточными при распределении его дохода.
Этот доход собственники могут получить лишь после того, как удовлетворены экономические требования всех других экономических
субъектов – наемных рабочих, менеджеров, кредиторов, государства.
В то время как удовлетворение требований иных участников носит
27
относительно гарантированный характер (зарплата наемного персонала, проценты за кредит, налоговые платежи в бюджет и внебюджетные фонды), экономические требования собственников предприятия в силу остаточного принципа их формирования могут остаться
неудовлетворенными. В связи с этим владельцы как конечные претенденты на доход в наибольшей степени в сравнении с другими
участниками заинтересованы в эффективном управлении предприятием. Этот стимул заключается в увеличении их благосостояния, отражаемом ростом рыночной стоимости предприятия. Такой стимул
позволяет в наибольшей степени уравновешивать показатели доходности и риска в процессе управления компанией.
2. Гармонизизация экономических интересов основных субъектов, связанных с деятельностью предприятия. Собственники, заинтересованные в максимальном увеличении своего благосостояния, одновременно безусловно способствуют росту благосостояния всех
других экономических субъектов. Максимизация рыночной стоимости предприятия достигается только в условиях достижения компромисса требований всех экономических субъектов, взаимосвязанных с
его деятельностью. Возрастание рыночной стоимости предприятия,
как правило, сопровождается ростом заработной платы и социальных
гарантий для рабочих – т.е. в конечном счете ростом благосостояния
всего общества.
3. Интеграция основных целей и задач эффективного функционирования различных подразделений компании. Возрастание стоимости
компании обеспечивается и ростом суммы прибыли, и снижением
трансакционных и других видов издержек, и увеличением объемов
продаж, и формированием конкурентных преимуществ и другими
факторами. Ориентация на стоимость не противоречит функциональным целям операционной и маркетинговой деятельности, инновационной и финансовой деятельности, а соответственно и задачам структурных подразделений, осуществляющих эти виды деятельности. Исходя из этого, рассматриваемая целевая модель позволяет не только
гармонизировать систему частных целей и задач различных функциональных подразделений предприятия, но и радикально изменить всю
систему обоснования принимаемых ими управленческих решений,
подчинив функциональные цели и задачи единому целевому критерию.
4. Более широкий спектр и глубокий потенциал роста показателя
рыночной стоимости предприятия в сравнении с другими альтернативными целевыми показателями. Кроме роста доходов и снижения
28
издержек, составляющих основу максимизации (минимизации) других основных целевых показателей функционирования предприятия,
возрастание его рыночной стоимости может обеспечиваться совершенствованием его имиджа, организационной структуры управления
и корпоративной культуры, реструктуризацией капитала, синхронизацией денежных потоков различных видов, использованием эффекта
синергии и пр. Кроме того, если размеры прибыли или экономии издержек имеют свои пределы на каждом предприятии, диапазон возрастания его рыночной стоимости, в современных условиях спекулятивных финансовых рынков, таких пределов практически не имеет.
5. Модель максимизации рыночной стоимости гармонизирует
текущие и перспективные цели развития предприятия. Такая гармонизация достигается путем приведения рыночной стоимости предприятия на любом из этапов развития к единой стоимостной оценке
на основе дисконтирования. Сопоставимость оценки может быть
обеспечена на каждом из этапов не только по организации в целом,
но и по любому виду денежного потока, обеспечивающему возрастание ее рыночной стоимости.
6. Показатель рыночной стоимости обеспечивает возможность
оценки более отдаленной перспективы функционирования предприятия, в сравнении с другими целевыми ориентирами. Максимизация
прибыли, минимизация транзакционных издержек и затрат по организации, а также некоторые другие ориентиры рассматриваются многими экономистами как цели относительно короткого стратегического периода (в пределах до 3-х лет). Базирующиеся на таких целях
стратегии могут ослаблять долгосрочные позиции предприятия и, в
связи с неиспользованием новых рыночных возможностей, могут сопровождаться отказом от инвестиций, игнорированием капиталоемких инноваций, жесткой экономией затрат на привлечение высококвалифицированного персонала и т.п. В то же время стратегия максимизации рыночной стоимости предприятия требует разработки
долгосрочных маркетинговых, инновационных, финансовых и иных
операционных стратегий, т.е. направлена на обеспечение долгосрочного возрастания эффективности его деятельности. Поэтому максимизацию рыночной стоимости организации следует рассматривать
как предпочтительную стратегическую цель его функционирования.
7. Показатель рыночной стоимости агрегирует наиболее полную
информацию о функционировании предприятия в сравнении с другими оценочными показателями. Ни один другой показатель оценки результатов функционирования предприятия не интегрирует в себе та29
кую же комплексную информацию. Показатель рыночной стоимости
базируется не только на информации о различных видах доходов и
расходов предприятия, формирующих сумму его прибыли или убытка, но и на информации, характеризующей все виды входящих и исходящих денежных потоков, состав основных видов рисков организации, возможные резервы повышения эффективности использования
ресурсного потенциала, а также эффективность общего и функционального управления. Немаловажную роль в формировании показателя рыночной стоимости играет информация об инвестиционной
привлекательности отрасли, в которую входит предприятие, характеристики инвестиционной привлекательности региона страны, в котором функционирует компания; конъюнктура влияющих на организацию товарных и финансовых рынков; структура направлений экономической политики государства.
8. Целевая модель максимизации рыночной стоимости предприятия полностью отражает весь спектр его финансовых ресурсов и
финансовых решений. Необходимо отметить, что исследуемая модель
наиболее полно отражает характер распределительных отношений
предприятия, связанных с формированием и использованием финансовых ресурсов. Данная модель охватывает основные направления
финансовой деятельности – инвестирование, привлечение источников
финансирования, управление активами и денежными потоками, позволяя оценить качество всего спектра принимаемых финансовых решений. Данная модель в комплексном рассмотрении отражает все основные закономерности финансового состояния предприятия.
9. Динамика рыночной стоимости компании является наиболее
всеобъемлющим критерием эффективности использования капитала
предприятия. Количественным выражением этого критерия выступает соотношение рыночной стоимости организации (или одной акции)
к сумме чистых активов (чистых активов в расчете на одну акцию). В
случае если данное соотношение имеет тенденцию к возрастанию,
происходит "создание стоимости" компании. При длительной неизменности данного показателя можно констатировать, что стоимость
компании стабилизирована. При снижении данного соотношения,
можно сделать вывод о том, что стоимость компании как имущественного комплекса сокращается.
Динамика рыночной стоимости организации формирует мнение
существующих и потенциальных инвесторов о способности менеджеров компании эффективно управлять рассматриваемым процессом, а следовательно, определяет мотивацию экономического пове30
дения инвесторов. Предприятие, обеспечивающее стабильно высокие
темпы возрастания своей рыночной стоимости, увеличивает потенциал привлечения финансовых ресурсов.
Мониторинг рыночной стоимости компании служит одним из
наиболее эффективных средств контроля инвесторов за управленческими действиями менеджеров. Теория агентских отношений, составляющая одну из концептуальных основ современного финансового менеджмента, констатирует, что между владельцами и менеджерами
предприятия существует конфликт интересов. Владельцы стремятся к
росту собственного благосостояния, при этом принимая на себя основную часть рисков деятельности предприятия, то менеджеры более заинтересованы в стабилизации или возрастании своего получаемого от
компании компенсационного пакета (окладов, премий, привилегий и
т.п.), чем в принятии рискованных решений, обеспечивающих благосостояние собственников. Исходя из этого, собственники вынуждены
нести определенные затраты на мониторинг для обеспечения контроля
деятельности менеджеров. Важнейшим обобщающим показателем эффективности такой системы мониторинга является рассматриваемая
динамика рыночной стоимости предприятия.
Рассмотрение сущности и особенностей отдельных моделей целевой функции предприятия показывает, что наиболее приемлемой из
них в условиях современной смешанной экономики является модель
максимизации рыночной стоимости предприятия.
Сущность данной модели может быть сформулирована следующим образом: главной целью финансового менеджмента является
максимизация благосостояния собственников предприятия в текущем
и (или) долгосрочном аспектах, обеспечиваемая путем максимизации
рыночной стоимости компании.
2.2. ЦЕЛИ, ЗАДАЧИ И ПРИНЦИПЫ УПРАВЛЕНИЯ
ФИНАНСОВЫМИ РИСКАМИ КОМПАНИИ
В общей структуре целей финансового менеджмента цель управления финансовыми рисками предприятия носит более узкий характер. Это связано с особенностью этого элемента управления компанией, который направлен на защиту финансовых интересов компании
от возможных угроз внешнего и внутреннего характера. Исходя их
этого главной целью управления финансовыми рисками является
обеспечение финансовой безопасности и стабильности предприятия в
31
процессе его развития, а также минимизация возможного снижения
рыночной стоимости.
В процессе реализации своей главной цели управление финансовыми рисками компании направлено на решение следующих основных задач:
1. Выявление сфер повышенного риска финансовой деятельности
экономического субъекта, составляющих угрозу его финансовой безопасности. Задача реализуется путем идентификации отдельных видов рисков, присущих осуществляемым финансовым операциям
предприятия, определения уровня концентрации финансовых рисков
по отдельным направлениям финансовой деятельности, систематического мониторинга факторов внешней финансовой среды, формирующих угрозу реализации целей финансовой стратегии.
2. Объективная комплексная оценка вероятности наступления отдельных рисковых событий и вызываемых ними возможных финансовых потерь. Реализация данной задачи подразумевает создание необходимой информационной базы осуществления такой оценки; выбор современных методов и средств оценки вероятности наступления
отдельных рисковых событий, соответствующих специфике рассматриваемых финансовых рисков; определение размера прямого и косвенного финансового ущерба, наносимого компании при вероятном
наступлении рискового события.
3. Минимизация уровня финансового риска по отношению к
предполагаемому уровню доходности финансовых операций. В случае если уровень доходности отдельных финансовых операций или
сфер финансовой деятельности определен заранее, то в процессе
управления финансовыми рисками следует оценить соответствие их
уровня предполагаемому уровню доходности (корреляционная зависимость "риск-доходность") и принять меры по минимизации уровня
финансовых рисков. Возможные подходы к такой минимизации –
распределение финансовых рисков среди партнеров по финансовой
операции, диверсификация инвестиционного портфеля, комплексная
оценка потенциальных дебиторов и диверсификация портфеля дебиторской задолженности и пр.
4. Минимизация вероятных финансовых потерь предприятия при
наступлении рискового события. При реализации этой задачи подлежит разработке комплекс мер по предотвращению возможного существенного нарушения финансовой устойчивости и платежеспособности предприятия, либо по необходимому сокращению объемов операционной или финансовой деятельности компании. В систему при32
веденных мероприятий входят хеджирование отдельных финансовых
операций, формирование внутренних резервных финансовых ресурсов, внешнее страхование финансовых рисков компании.
Управление финансовыми рисками предприятия основывается на
следующих принципах:
1. Осознанность принятия рисков. Финансовый менеджер обязан
сознательно принимать существующие риски, при соответствующем
ожидаемом доходе от осуществления финансовой операции. По отдельным операциям после оценки уровня риска целесообразно принять тактику полного избежания риска, однако полностью исключить
риск из финансово-хозяйственной деятельности предприятия невозможно, так как финансовый риск представляет собой объективное явление, присущее большинству областей операционной и финансовой
деятельности компании.
2. Управляемость принимаемыми рисками. В состав портфеля
финансовых рисков должны включиться те из них, которые возможно
нейтрализовать в процессе управления независимо от объективной
или субъективной природы данных рисков. По таким видам рисков
финансовый менеджер способен использовать весь комплекс внутренних механизмов нейтрализации рисков. Риски полностью неуправляемые, например, риски форс-мажорной группы, возможно
только разделить с другими экономическими субъектами (как правило, передать внешнему страховщику).
3. Независимость управления отдельными рисками. Один из основных постулатов теории риск-менеджмента гласит, что риски независимы друг от друга и финансовые потери по одному из рисков
портфеля могут никак не влиять на вероятность наступления рискового случая по другим финансовым рискам. Иными словами, реализация различных видам рисков независима друг от друга и в процессе
управления ими необходимо применять индивидуальный подход.
4. Экономическая рациональность управления. Данный принцип
предполагает, что управление финансовыми рисками предприятия
базируется на рациональном экономическом поведении данного экономического субъекта.
Рациональное экономическое поведение экономического субъекта, принимающего связанные с риском управленческие решения, состоит в том, что из всех альтернативных вариантов решений выбирается обеспечивающее наибольшую эффективность и финансовую
безопасность.
33
5. Учет финансовой философии предприятия – отражение бизнесменталитета учредителей и управленцев предприятия в части их рисковых предпочтений. Вариантами рисковых предпочтений, отражаемых финансовой философией предприятия, могут быть следующие
установки: нерасположенность к риску (избежание риска несмотря на
возмещение возрастания его уровня ростом уровня дохода);
нейтральность к риску (готовность принимать риск только в том случае, если он, по мнению субъектов решения, справедливо компенсируется дополнительным уровнем дохода); расположенность к риску
(склонность идти на риск независимо от оценки справедливости его
компенсации дополнительным уровнем дохода).
6. Учет финансовой политики по отдельным аспектам финансовой деятельности. Система управления финансовыми рисками по отдельным финансовым операциям компании должна базироваться на
критериях принятой финансовой политики – определяемой соотношением агрессивности, умеренности или консервативности. Принцип
финансовой политики включает, как обязательный элемент, уровень
допустимого риска при осуществлении отдельных финансовых операций или по направлению финансовой деятельности. Учет этого
уровня обеспечивает связь управления финансовыми рисками с реализацией целей финансовой стратегии компании в целом.
7. Сопоставимость уровня принимаемых рисков с уровнем доходности финансовых операций. Данный принцип является базовым
в теории риск-менеджмента. Он заключается в принятии компанией
только тех видов финансовых рисков, уровень которых не превышает
соответствующего уровня доходности по корреляционной шкале "доходность-риск". Любой вид риска, по которому уровень риска выше
уровня ожидаемой доходности (с включенной в нее премией за риск)
может быть принят компанией только при условии пересмотра размеров премии за данный риск.
8. Сопоставимость уровня принимаемых рисков с финансовыми
возможностями предприятия. Ожидаемый размер финансовых потерь
предприятия, соответствующий тому или иному уровню финансового
риска, должен соответствовать той доле капитала, которая обеспечивает внутреннее страхование рисков. В другом случае наступление
рискового события повлечет за собой потерю определенной части активов и капитала, обеспечивающих операционную или инвестиционную деятельность предприятия, снижая потенциал роста собственного капитала и темпы предстоящего развития.
34
9. Учет временного фактора в управлении рисками. Увеличение
длительности периода осуществления финансовой операции влечет
расширение диапазона сопутствующих ей рисков, и сокращение возможностей обеспечить нейтрализацию их негативных последствий по
критерию экономической целесообразности управления рисками.
При необходимости осуществления таких финансовых операций,
предприятие должно обеспечить необходимый дополнительный уровень доходности по ним за счет премий за риск и за ликвидность (в
связи с тем что период осуществления финансовой операции представляет собой период "замороженной ликвидности" вложенный в
нее ресурсов).
10. Экономичность управления рисками. Основу управления финансовыми рисками составляет нейтрализация их негативных последствий для деятельности предприятия при возможной реализации
рисковых факторов. Однако другим условием принципа экономичности является то, затраты экономического субъекта по нейтрализации
соответствующего финансового риска не должны превышать величину возможных финансовых потерь даже при оценке вероятности
наступления рискового случая как очень высокой. Принцип экономичности управления рисками необходимо соблюдать при проведении как внутреннего, так и внешнего хеджирования финансовых рисков.
Таким образом, рассмотренные выше цели, задачи и принципы
являются основой для организации процесса управления финансовыми рисками в рамках конкретных экономических субъектов.
2.3. ФУНКЦИИ И МЕХАНИЗМ УПРАВЛЕНИЯ ФИНАНСОВЫМИ РИСКАМИ
ЭКОНОМИЧЕСКОГО СУБЪЕКТА
Система управления финансовыми рисками реализует выделенные выше цель и задачи путем осуществления определенных функций. Эти функции можно подразделить на две группы, определяемые
комплексным содержанием риск-менеджмента:
1) Функции управления финансовыми рисками предприятия как
комплексной управляющей системы (состав этих функций в целом
характерен для любого вида менеджмента экономического субъекта)
2) Функции управления финансовыми рисками в рамках специальной области управления компанией (состав этих функций опреде35
ляется конкретным объектом рассматриваемой функциональной системы управления).
Рассмотрим содержание функций управления финансовыми рисками экономического субъекта в разрезе выделенных 2 групп.
К первой выделенной группе функций управления финансовыми рисками предприятия как управляющей системы относятся
следующие функции:
1. Формирование эффективных информационных систем, обеспечивающих обоснование альтернативных вариантов управленческих
решений. В процессе реализации данной функции компанией должны
быть определены объемы и содержание информационных потребностей системы управления финансовыми рисками; сформированы
внешние и внутренние источники информации, удовлетворяющие эти
потребности; разработана и применена система мониторинга финансового состояния экономического субъекта и конъюнктуры факторов
финансового рынка.
2. Осуществление анализа рисков различных аспектов финансовой деятельности предприятия. В процессе реализации этой функции
проводится экспресс-анализ и углубленный риск-анализ отдельных
финансовых операций компании, аффилированных предприятий либо
внутренних центров затрат, доходов, прибыли либо ответственности.
3. Осуществление риск-планирования финансовой деятельности
предприятия по основным направлениям. Реализация данной функции управления финансовыми рисками проявляется в разработке системы планов и оперативных бюджетов по основным направлениям
защиты предприятия от возможных финансовых угроз внешнего и
внутреннего характера. Основой такого планирования выступает разработанная экономическим субъектом стратегия финансового рискменеджмента в разрезе этапов развития данного субъекта.
4. Осуществление эффективного контроля за реализацией принятых
рисковых решений. Реализация этой функции управления финансовыми
рисками связана с созданием систем внутреннего контроля в компании,
разделением контрольных обязанностей подразделений и менеджеров,
формированием системы контролируемых показателей и отчетных периодов, оперативным реагированием на результаты контроля.
Во второй выделенной группе – группе функций управления
финансовыми рисками как специальной области управления компанией следует выделить следующие функции:
1.Управление формированием портфеля принимаемых финансовых рисков. Функциями данной подсистемы менеджмента являются:
36
идентификация возможных финансовых рисков экономического
субъекта, связанных с его планируемой финансовой деятельностью;
избежание отдельных финансовых рисков за счет отказа от недопустимо рискованных финансовых операций; определение полного состава отдельных систематических и несистематических финансовых
рисков, принимаемых предприятием.
2. Управление оценкой уровня и объема (величины) финансовых
рисков. При реализации этой функции осуществляется выбор методов
оценки финансовых рисков с учетом сформированной информационной базы и квалификации имеющихся риск-менеджеров компании, выявляется возможный объем связанных с ними финансовых потерь в
разрезе отдельных операций и по финансовой деятельности в целом.
3. Управление нейтрализацией возможных негативных последствий финансовых рисков в рамках компании. Функциями этого блока являются разработка и реализация мероприятий по профилактике
и минимизации уровня и стоимости отдельных финансовых рисков за
счет разработанных внутренних механизмов, а также оценка эффективности осуществления таких мероприятий.
4. Управление страхованием финансовых рисков. В рамках реализации этой функции формируются критерии передачи финансовых
рисков предприятия страховым компаниям, осуществляется выбор
страховых организаций для сотрудничества с учетом их специализации и устойчивости на страховом рынке, согласовывается система
условий договоров страхования, оценивается эффективность передачи отдельных финансовых рисков компании внешним страховщикам.
Процесс управления финансовыми рисками предприятия, отражая приведенные выше функции, базируется на определенном механизме. Механизм управления финансовыми рисками представляет
собой совокупность применяемых элементов воздействия на процесс
разработки и реализации рисковых финансовых решений компании.
В структуру механизма управления финансовыми рисками входят
следующие элементы:
I. Система регулирования финансовой деятельности компании,
включающая следующие элементы:
 государственная система нормативно-правового регулирования финансовой деятельности компании. Реализуется в принятии и
корректировке законов и других нормативных актов, регулирующих
финансовую деятельность предприятий и системы их рискменеджмента;
37
рыночный механизм регулирования финансовой деятельности
предприятия. Данный механизм формируется прежде всего в сфере
финансового рынка в разрезе его областей. Рыночные спрос и предложение на финансовом рынке формируют уровень цен по отдельным финансовым инструментам, выявляют среднюю норму доходности капитала, определяют уровень ликвидности отдельных фондовых
и монетарных инструментов, используемых предприятием в процессе
оценки и управления финансовыми рисками;
 внутренний механизм регулирования отдельных аспектов
риск-менеджмента. Механизм такого регулирования регламентирует
оперативные управленческие решения по вопросам управления финансовыми рисками предприятия. Так, ряд аспектов управления финансовыми рисками регулируется требованиями устава предприятия.
Отдельные из этих аспектов регулируются разработанными экономическим субъектом финансовой стратегией и финансовой политикой.
Кроме того, на предприятии может быть разработана и утверждена
система внутренних нормативов и требований по отдельным направлениям управления финансовыми рисками.
II. Система внешней поддержки финансовой деятельности предприятия, включающая следующие компоненты:
 государственное и другие внешние формы финансирования деятельности предприятия. Этот механизм характеризует формы финансирования поддержки и развития предприятия из бюджетной системы страны, внебюджетных (целевых) фондов, а также негосударственных фондов содействия поддержанию и развитию бизнеса;
 механизм кредитования экономических субъектов, основанный
на предоставлении различными кредитными институтами разнообразных форм кредита на возвратной основе на установленный срок
под определенный процент. Субъектами финансового кредитования
могут выступать банки, небанковские кредитные учреждения; субъектами товарного (коммерческого) кредита – хозяйственные партнеры либо посредники;
 лизинг (аренда) как механизм, основанный на предоставлении в
пользование предприятию целостных имущественных комплексов,
отдельных видов необоротных активов за определенное вознаграждение на предусмотренный период. Основными формами лизинга,
используемыми в современной финансовой практике, являются оперативный, финансовый либо возвратный лизинг;
 страхование как механизм, направленный на финансовую защиту активов предприятия и возмещение возможных убытков при
реализации отдельных финансовых рисков (наступлении страхового

38
события) путем разделения рисков с другими субъектами либо внутренними подразделениями компании. В связи с этим различают внутреннее и внешнее страхование финансовых рисков;
 прочие формы внешней поддержки финансового обеспечения
деятельности экономического субъекта. К ним можно отнести лицензирование ряда видов финансовой деятельности, обязательную экспертизу инвестиционных проектов и др.
III. Система финансовых рычагов, включающая следующие элементы воздействия на процесс разработки и реализации управленческих решений в сфере финансового обеспечения деятельности:
 формирование цен на товары, работы, услуги;
 процент как стоимость финансовых ресурсов;
 формирование прибыли как важнейшего целевого финансового
показателя;
 чистый денежный поток – индикатор эффективности инвестиционных проектов;
 страховая премия, отражающая стоимость переложения финансовых рисков;
 пени, штрафы, неустойки – способы обеспечения исполнения
финансовых обязательств и минимизации рисков их неисполнения;
 прочие экономические рычаги, включающие систему страховых франшиз, участие в прибылях при совместной деятельности и пр.
IV. Система финансовых методов, обосновывающих и контролирующих конкретные управленческие решения в области финансового
обеспечения деятельности компании:
 метод технико-экономических расчетов, отражающих специфику показателей области деятельности;
 экономико-статистические и экономико-математические методы;
 экспертные методы, использующие экспертные оценки специалистов в исследуемой области;
 методы дисконтирования либо наращения стоимости активов,
обязательств и денежных потоков;
 методы диверсификации деятельности либо отдельных финансовых инструментов;
 методы амортизации активов в зависимости от характера их
использования;
 методы хеджирования рисков и пр.
V. Система финансовых инструментов, состоящая из следующих
контрактных обязательств, формирующих механизм реализации
39
управленческих решений экономического субъекта и его финансовые
отношения с внешней средой:
 платежные инструменты (платежные поручения, чеки, аккредитивы и т.п.).
 кредитные инструменты (договора по кредитным линиям, вексельные займы, отсрочки платежа и пр.);
 депозитные инструменты (депозитные договора, в т.ч. оформляемые депозитными сертификатами, и т.п.);
 инструменты финансового инвестирования (акции, валютные
инструменты, договора доверительного управления и др.).
 инструменты страхования (страховые договора, договора перестрахования).
Результативное осуществление функций управления финансовыми рисками предприятия – предпосылка формирования эффективной
системы управления финансовыми рисками.
2.4. ЭТАПЫ УПРАВЛЕНИЯ ФИНАНСОВЫМИ РИСКАМИ ПРЕДПРИЯТИЯ
Выделяются следующие этапы процесса управления финансовыми рисками экономического субъекта (рис 2.1):
Таблица 2.1
Этапы процесса управления финансовыми рисками
экономического субъекта
№
1
2
3
4
5
6
7
8
Наименование этапа
Основные особенности
Формирование информационной базы мониторинга
финансовых рисков
Идентификация существенных финансовых рисков
Оценка динамического уровня финансовых рисков
и их величины (стоимости)
Оценка возможностей снижения исходного уровня и стоимости финансовых рисков
Формирование системы критериев разработки и принятия
управленческих решений
Принятие рисковых решений, мониторинг последствий
Выбор и реализация методов минимизации негативных
последствий рисковых решений
Последующий мониторинг финансовых рисков
Систематизация и контроль
информационных источников
Рассмотрим содержание приведенных этапов.
40
1. Формирование информационной базы управления финансовыми рисками. Формирование информационной базы предусматривает включение в ее состав показателей динамики факторов внешней
среды и конъюнктуры финансового рынка в разрезе отдельных сегментов (сведения о финансовом состоянии потенциальных дебиторов,
партнеров по инвестиционной деятельности, портфеле возможных
страховых продуктов и др.).
В процессе оценки качества сформированной информационной
базы контролируется следующие параметры:
 полнота информации для мониторинга отдельных видов рисков;
 возможность построения необходимых рядов динамики с целью оценки уровня динамических рисков – в т.ч. инфляционного, валютного, процентного, – и требуемых группировок при оценке статистических видов рисков (например, кредитного);
 возможность сопоставимой оценки величин финансовых потерь в приведенном уровне цен;
 надежность используемых источников информации (сформированная собственными силами либо на отраслевом уровне информационная база, публикуемые статистические данные, аналитические обзоры и пр.).
2. Идентификация финансовых рисков. Идентификация конкретных рисков осуществляется в следующей последовательности.
На первой стадии идентифицируются факторы риска, связанные с
финансовой деятельностью экономического субъекта в целом. В процессе идентификации факторы классифицируются на систематические (рыночные) и несистематические (специфические).
На второй стадии в разрезе направлений финансовой деятельности
(отдельных видов финансовых операций) определяются соответствующие им систематические виды финансовых рисков. В связи со спецификой финансовой деятельности компании отдельные из рассмотренных в процессе классификации видов систематических финансовых
рисков могут исключаться (валютный риске, процентный риск – если
предприятие не осуществляет соответствующих операций).
На третьей стадии определяется перечень несистематических
(специфических) финансовых рисков, присущих отдельным видам
финансовой деятельности или финансовым операциям экономического субъекта (риск нарушения финансовой устойчивости, риск неплатежеспособности, кредитный риск и т.п.).
На четвертой стадии формируется предполагаемый общий портфель финансовых рисков, связанных с планируемой финансовой дея41
тельностью компании (как систематические, так и специфические
риски). Примерная форма проекта портфеля идентифицированных
финансовых рисков приведена в табл. 2.2.
42
Таблица 2.2
Вариант портфеля идентифицированных финансовых рисков
экономического субъекта
Прочие виды
финансовой
деятельности
Кредитная
деятельность
Виды идентифицированных финансовых рисков
Инвестиционная
Деятельность
Виды финансовой деятельности
и финансовых операций
I. Систематические (рыночные) риски
1. Процентный риск
•
•
2. Валютный риск
•
3. Ценовой риск
•
•
II. Несистематические (специфические) финансовые риски
1. Риск снижения финансовой устойчивости
•
2. Риск неплатежеспособности
•
3. Инвестиционный риск
•
4. Кредитный риск
•
На пятой стадии на основе разработанного портфеля идентифицированных финансовых рисков определяются сферы наиболее рисковых видов финансовой деятельности компании исходя из критерия
широты генерируемых ими рисков.
3. Оценка уровня и стоимости финансовых рисков. В системе
риск-менеджмента этот этап представляется наиболее комплексным и
требующим использования системного методического инструментария, поддержания уровня технической и программной оснащенности
управленческого персонала, а также привлечения в необходимых
случаях сторонних экспертов.
На первой стадии рассчитывается вероятность возможного
наступления рисковых событий по каждому виду идентифицированных финансовых рисков. Для этого используется методический инструментарий оценки, позволяющий оценить уровень этой вероятности в каждом случае. Выбор адекватных методов оценки определяется следующими факторами:
 видом финансового риска;
 полнотой и достоверностью информационной базы, сформированной для оценки уровня вероятности различных финансовых рисков;
 уровнем квалификации управляющих рисками финансовых менеджеров, осуществляющих оценку, а также их технической и программной оснащенностью;
43
возможностью привлечения к оценке сложных областей использования финансовых ресурсов квалифицированных экспертов
либо консалтинговых компаний.
На этой же стадии формируется группа финансовых рисков экономического субъекта, вероятность реализации которых с приемлемой точностью определить невозможно (финансовые риски, реализуемые в условиях неопределенности внешней среды).
На второй стадии определяется размер возможного финансового
ущерба компании при наступлении вероятного рискового события.
Финансовый ущерб выражается суммой потери ожидаемой прибыли,
дохода или собственного капитала, связанных с осуществлением конкретной финансовой операции, при неоптимальном сценарии развития ситуации. При этом обязательным требованием к методике оценки размера возможного финансового ущерба при наступлении рискового события является учет как прямых, так и косвенных убытков
компании (в форме упущенной выгоды, возможного предъявления
требований третьих лиц и пр.).
Величина возможных финансовых потерь определяется характером осуществляемых финансовых операций, объемом задействованных активов (собственного либо привлеченного капитала) и размахом
амплитуды колебаний доходов по соответствующим видам финансовых рисков.
В финансовом менеджменте экономических субъектов применяется следующая группировка финансовых операций по зонам риска в
зависимости от возможных финансовых потерь при наступлении
негативных событий:
а) безрисковая зона. В связи с безрисковым характером осуществляемых в данной зоне операций возможные финансовые потери
по ним не подлежат прогнозированию. К таким финансовым операциям могут быть отнесены, например, хеджирование, инвестирование
средств в государственные краткосрочные облигации в случае стабильной инфляции;
б) зона допустимого риска. Критерием допустимости уровня финансовых рисков, как правило, является ограничение возможности потерь
по финансовой операции пределами расчетной величины прибыли;
в) зона критического риска. Основным критерием критического
уровня финансовых рисков обычно выступает возможность потерь по
финансовой операции в пределах расчетной суммы получаемых доходов. При этом убыток компании будет исчисляться суммой понесенных ей издержек, не покрываемых получаемыми доходами;

44
г) зона катастрофического риска. Критерием указанной зоны является возможность потерь по финансовой операции в размере всей
величины собственного капитала или существенной его части. Такие
финансовые операции при неудачном развитии ситуации могут привести компанию к банкротству.
Результаты проведенной группировки позволяют оценить уровень концентрации финансовых операций в каждой из зон риска исходя из размера возможных финансовых потерь. Выделение операций
с высоким уровнем концентрации в зонах катастрофического или
критического риска позволяет ответственным финансовым сотрудникам рассматривать их как объект повышенного внимания.
На третьей стадии с учетом вероятности наступления рисковых событий и связанного с ними финансового ущерба (ожидаемых финансовых потерь) определяется общий уровень финансового риска по отдельным финансовым операциям или видам финансовой деятельности.
4. Оценка возможностей снижения исходного уровня и стоимости финансовых рисков, производимая по следующим стадиям.
На первой стадии определяется возможный уровень управляемости по каждому из финансовых рисков. Данная стадия характеризуется изучением факторов, генерирующих отдельные виды финансовых
рисков, и соответствующих механизмов возможного внутреннего
страхования.
На второй стадии изучается возможность передачи рассматриваемых рисков во внешнюю среду – страховым компаниям. В этих целях определяется, имеются ли на страховом рынке соответствующие
виды страховых продуктов, оценивается стоимость и прочие условия
предоставления страховых услуг.
На третьей стадии оцениваются внутренние финансовые возможности экономического субъекта по снижению исходного уровня и
стоимости финансовых рисков, в т.ч. по формированию резервных
денежных фондов, привлечению услуг посредников по хеджированию рисков, оплате услуг страховых компаний и пр. При этом затраты по возможному снижению исходного уровня и стоимости финансовых рисков необходимо сопоставить с ожидаемым уровнем доходности соответствующих финансовых операций.
5. Установление системы критериев для принятия в рамках
экономического субъекта рисковых решений. Формирование системы указанных критериев базируется на финансовой идеологии предприятия и учитывает принципы финансовой политики (формирование
финансовых ресурсов, финансирование активов, принципы реального
45
и финансового инвестирования и др.). Дифференцированная в разрезе
отдельных направлений финансовой деятельности система критериев,
как правило, агрегируется показателем предельно допустимого уровня финансовых рисков.
6. Принятие рисковых решений. На основании оценки исходного уровня финансовых рисков, возможностей их снижения и сформированных значений предельно допустимого уровня – процедура принятия рисковых решений сводится к двум альтернативам – принятию
финансового риска или избежанию риска, т.е. отказу от соответствующих операций. Вместе с тем обоснование таких альтернатив является многоступенчатым процессом и осуществляется на основе комплекса методов, которые будут рассмотрены в следующей главе.
7. Выбор и реализация методов нейтрализации возможных
негативных последствий принимаемых экономическим субъектом
финансовых рисков. Нейтрализация призвана обеспечить снижение
исходного уровня принятых финансовых рисков до приемлемых значений. Меры по нейтрализации предусматривают использование как
внутренних механизмов нейтрализации финансовых рисков, так и
внешнего их страхования. Система методов нейтрализации возможных негативных последствий финансовых рисков, используемых
компанией, будет рассмотрена в следующих главах.
8. Мониторинг и контроль финансовых рисков. Система мониторинга финансовых рисков экономического субъекта формируется в
разрезе следующих блоков:
 мониторинг факторов, генерирующих финансовые риски;
 мониторинг реализации мер по нейтрализации негативных последствий проявления финансовых рисков;
 мониторинг выполнения бюджета затрат, связанных с системой
управления финансовыми рисками;
 мониторинг результатов осуществления рисковых финансовых
операций в разрезе видов финансовой деятельности.
В процессе контроля финансовых рисков на основе мониторинга
и результатов проведенного анализа при необходимости осуществляется корректировка ранее принятых управленческих решений,
направленная на достижение запланированного уровня финансовой
безопасности компании.
46
2.5. ИНФОРМАЦИОННОЕ ОБЕСПЕЧЕНИЕ МЕХАНИЗМА УПРАВЛЕНИЯ
ФИНАНСОВЫМИ РИСКАМИ
Система информационного обеспечения риск-менеджмента представляет собой функциональный комплекс, обеспечивающий процесс
непрерывного подбора информативных показателей, необходимых
для осуществления идентификации и оценки финансовых рисков, а
также подготовки эффективных управленческих решений по их
нейтрализации в рамках предприятия.
Характеризуя состав пользователей информации, входящей в информационную систему финансового риск- менеджмента, следует
отмстить, что круг интересов внешних и внутренних потребителей
данной информации существенно различается.
Внешние пользователи используют лишь ту часть информации
которая характеризует результаты финансовой деятельности предприятия и его финансовое состояние. Основная часть этой информации содержится в официальной финансовой отчетности предприятия.
Внутренние пользователи, наряду с вышеуказанной, используют
значительный объем информации о финансовых рисках предприятия,
который представляет собой внутреннюю коммерческую тайну. Кроме того, внутренние пользователи используют для анализа значительный круг финансовых показателей, формируемых исходя из
внешних независимых источников.
К информации, формирующей систему обеспечения механизма
управления финансовыми рисками, предъявляются следующие базовые требования.
1. Значимость, которая определяет, насколько используемая информация влияет на результаты принимаемых рисковых решений, в
первую очередь в процессе формирования финансовой стратегии
предприятия и его политики по отдельным направлениям финансовой
деятельности.
2. Полнота, характеризующая логическую завершенность системы информативных показателей, необходимых для оценки и принятия оперативных управленческих решений по нейтрализации финансовых рисков предприятия.
3. Достоверность, которая определяет, насколько формируемая
информация адекватно отражает реальное состояние н результаты
финансовой деятельности, объективно характеризует внешнюю среду, а также нейтральна по отношению ко всем категориям потенциальных пользователей.
47
4. Своевременность, которая характеризует соответствие формируемой информации потребностям в ней исходя из периода ее использования. Отдельные виды информативных показателей, используемых в финансовом риск-менеджменте, могут использоваться в
неизменном количественном выражении в течение лишь одного дня
(например, курсы иностранных валют, фондовых инструментов на
финансовом рынке), другие (например, учетная ставка Центрального
банка) – более длительные периоды.
5. Понятность, которая определяется простотой и логичностью ее
построения, соответствием общепринятым стандартам представления
и доступностью понимания (в т.ч. адекватного ее толкования).
6. Релевантность (или избирательность), определяющая достаточно высокую степень востребованности формируемой информации
в процессе управления финансовыми рисками экономического субъекта. Информационное переполнение системы финансового рискменеджмента усложняет процесс отбора необходимых и актуальных
данных для подготовки конкретных управленческих решений.
7. Сопоставимость, которая определяет возможность сравнительной оценки стоимости отдельных активов, пассивов и результатов
финансовой деятельности предприятия в динамике, либо проведения
сравнительного финансового риск-анализа компании с аналогичными
хозяйствующими субъектами по отрасли. Сопоставимость обеспечивается идентификацией необходимых информативных показателей и
единиц их измерения, использованием национальных и международных стандартов финансовой отчетности.
8. Эффективность, которая применительно к формированию информационной системы финансового риск-менеджмента означает,
что затраты по формированию определенных информативных показателей не должны превышать эффект, получаемый в результате их
использования при подготовке и реализации рисковых решений.
Система показателей информационного обеспечения механизма
управления рисками, формируемых исходя из внешних источников,
подразделяется на четыре основные группы.
I. Показатели, характеризующие общие темпы социальноэкономического развития страны. Система информативных показателей данной группы выступает основой для проведения анализа и
прогнозирования условий внешней среды функционирования компании при принятии стратегических решений.
Показатели, входящие в состав первой группы, подразделяются
на следующие два блока.
48
В первом блоке – "Показатели макроэкономического развития" –
содержатся следующие основные информативные показатели, используемые в процессе управления финансовыми рисками компании:
а) темп роста внутреннего валового продукта и национального
дохода;
б) объем эмиссии всех видов денежной базы в рассматриваемом
периоде;
в) денежные доходы населения и динамика вкладов населения в
банках;
д) индекс инфляции и учетная ставка Центрального банка.
Во втором блоке – "Показатели отраслевого развития" – содержатся следующие информативные показатели по отрасли, к которой
принадлежит компания:
а) объем и динамика произведенной (реализованной) продукции;
б) общая стоимость активов предприятий отрасли, в т.ч. наиболее
мобильных – оборотных;
в) величины собственного капитала предприятий;
г) величины валовой прибыли предприятий, в т.ч. по основной
(операционной) деятельности;
д) ставка налогообложения прибыли по основной деятельности
компании;
е) ставки НДС и акцизов на продукцию, выпускаемую предприятиями отрасли;
ж) индекс цен на продукцию отрасли в рассматриваемом периоде.
II. Показатели, характеризующие конъюнктуру финансового
рынка
Формирование системы показателей этой группы основано на
публикациях периодических специализированных изданий, данных
фондовой и валютной бирж, а также на данных соответствующих
электронных порталов.
Показатели, входящие в состав второй группы, подразделяются
на следующие три блока.
В первом блоке – "Показатели, характеризующие конъюнктуру отдельных сегментов фондового рынка" – содержатся следующие данные:
а) виды основных фондовых инструментов (акций, облигаций,
деривативов и пр.), обращающихся на биржевом и внебиржевом фондовых рынках;
б) цены предложения и спроса, объемы и фактические цены сделок по основным видам фондовых инструментов;
в) сводный индекс динамики цен на фондовом рынке.
49
Во втором блоке – "Показатели, характеризующие конъюнктуру
отдельных сегментов кредитного рынка" – содержатся следующие
виды данных:
а) средневзвешенные кредитные и депозитные ставки коммерческих банков, дифференцированные по срокам предоставления кредитов и приема депозитов;
б) ставки лизинговых платежей по видам предоставляемых в лизинг активов.
В третьем блоке – "Показатели конъюнктуры сегментов валютного рынка" – содержатся следующие показатели:
а) официальные курсы отдельных валют, с которыми компания
работает по внешнеэкономической деятельности либо при привязке
расчетов с контрагентами к курсам валют;
б) курсы покупки-продажи соответствующих валют, установленные коммерческими банками.
III. Показатели, характеризующие деятельность контрагентов и конкурентов. Система информационных показателей данной
группы используется для принятия оперативных рисковых решений
по формированию и использованию финансовых ресурсов. Эти показатели можно подразделить на блоки по источникам: банковская среда, лизинговые компании, страховые компании, инвестиционные
компании, поставщики и покупатели продукции, конкуренты. Источники формирования показателей рассматриваемой группы – публикации отчетных материалов в доступных источниках (СМИ), рейтинги с основными результативными показателями деятельности, бизнес-справки информационно-аналитических компаний.
IV. Нормативно-регулирующие показатели. Система данных
показателей учитывается в процессе подготовки рисковых решений,
связанных с процессами государственного регулирования финансовой деятельности экономических субъектов. Эти показатели формируются, в разрезе двух блоков: "Нормативно-регулирующие показатели по направлениям финансовой деятельности предприятия" и
"Нормативно-регулирующие показатели по функционированию сегментов финансового рынка". Источник формирования показателей
этой группы – нормативно-правовые акты, принимаемые органами
государственного управления различных уровней.
Система показателей информационного обеспечения управления
финансовыми рисками, формируемых из внутренних источников,
делится на три группы.
50
1. Показатели финансовой отчетности компании. Система информационных показателей этой группы широко используется как
внешними, так и внутренними пользователями. Она применяется в процессе финансового риск-анализа и планирования и предоставляет наиболее агрегированное представление о финансовых рисках предприятия.
Преимуществом показателей этой группы является их унифицированность, позволяющая использовать типовые алгоритмы финансовых расчетов, а также сравнивать эти показатели с аналогичными
предприятиями отрасли; регулярность их формирования (в нормативно установленные сроки); высокая степень надежности (отчетность может подлежать обязательному внешнему аудиту).
Следует отметить, что информационной базе риск-менеджмента,
формируемой на основе данных финансового учета, присущи недостатки: отражение показателей лишь по предприятию в целом без детализации по направлениям деятельности; невысокая частота формирования; использование только стоимостных показателей (влияние
изменения цен на формирование рисковых решений).
Показатели, входящие в состав этой группы, подразделяются на
три блока.
В первом блоке содержатся показатели, отражаемые в балансе
предприятия (входит в состав бухгалтерской отчетности компании).
Баланс содержит два раздела – "Актив" и "Пассив".
В составе актива баланса отражаются показатели, агрегированные в
следующие два раздела: внеоборотные активы оборотные активы.
В составе пассива баланса агрегированы показатели следующих
пяти разделов: собственный капитал и резервы, долгосрочные обязательства; текущие обязательства.
Во втором блоке объединены показатели, отражаемые в "Отчете
о прибылях и убытках", входящем в состав формы "Бухгалтерская
отчетность". Показатели можно сгруппировать в следующие два раздела: доходы и расходы, финансовые результаты,
В третьем блоке содержатся показатели, отражаемые в "Отчете о
движении денежных средств" (приложение к бухгалтерской отчетности) компании. Показатели отчета группируются в разрезе следующих разделов: движение средств в результате операционной деятельности; движение средств в результате инвестиционной деятельности;
движение средств в результате финансовой деятельности.
2. Показатели управленческого учета предприятия
Совокупность данной группы показателей используется для текущего и оперативного управления несистематическими финансовыми рисками компании.
51
Данный подвид учетной системы предприятия представляет собой систему формирования показателей, составляющих информационную базу оперативных рисковых решений – преимущественно в
области формирования и использования прибыли и планирования деятельности в предстоящих периодах.
В сравнении с финансовым управленческий учет обладает следующими преимуществами: отражаются не только стоимостные, но и
натуральные значения показателей (позволяет исключить из анализа
тенденции изменения цен); возможность представления результатов
управленческого учета с любой необходимой периодичностью; возможность структурирования информации в любом разрезе – по центрам ответственности, подвидам финансовой деятельности и т.п.
Управленческий учет призван формировать группы показателей,
отражающих объемы деятельности, величину, структуру и состав затрат и получаемых доходов и др. Показатели формируются в процессе управленческого учета, как правило, по следующим элементам
группировки:
а) по сферам финансовой деятельности предприятия;
б) по регионам деятельности (в случае если для компании характерна региональная диверсификация деятельности);
в) по центрам ответственности (центрам затрат, дохода, прибыли
и инвестиций).
3. Нормативно-плановые показатели, связанные с динамикой
финансового состояния предприятия. Эти показатели применяются
в процессе текущего контроля за ходом осуществления принятых
рисковых решений. Их можно сгруппировать в следующие два блока:
а) система внутренних нормативов, регулирующих финансовое
развитие компании с учетом факторов риска. В данную систему
включаются нормативы отдельных видов активов и их соотношений,
структуры капитала, удельного расхода и прироста финансовых ресурсов и затрат и пр.;
б) система плановых показателей финансового развития компании. В состав показателей данного блока включается вся совокупность текущих и оперативных финансовых планов, обеспечивающих
предвидение и возможную нейтрализацию финансовых рисков экономического субъекта.
КОНТРОЛЬНЫЕ ВОПРОСЫ
1. Охарактеризуйте место системы управления финансовыми рисками в общей системе управления предприятием.
52
2. Приведите основные особенности целевой модели максимизации
рыночной стоимости предприятия.
3. Сформулируйте основную цель и задачи механизма управления
финансовыми рисками предприятия.
4. Приведите общепринятые принципы построения системы управления финансовыми рисками экономического субъекта.
5. Охарактеризуйте существующие классификации функций механизма управления финансовыми рисками.
6. Назовите структурные компоненты механизма управления финансовыми рисками экономического субъекта.
7. Приведите выделяемые этапы процесса управления финансовыми рисками предприятия.
8. Назовите базовые требования к системе информационного обеспечения механизма управления финансовыми рисками.
9. Определите блоки показателей информационного обеспечения
управления финансовыми рисками компании, формируемых из внешних
источников.
10. Определите блоки показателей информационного обеспечения
управления финансовыми рисками компании, формируемых из внутренних источников.
53
Г ЛАВА 3
СИСТЕМА АНАЛИЗА И ПЛАНИРОВАНИЯ
ЭКОНОМИЧЕСКОГО СУБЪЕКТА
В ПРОЦЕССЕ УПРАВЛЕНИЯ ФИНАНСОВЫМИ РИСКАМИ
Базовой частью механизма управления финансовыми рисками
предприятия является система риск-анализа.
Риск-анализ финансовой системы компании представляет собой
процесс исследования условий внешней и внутренней среды, влияющих на финансовое состояние и эффективность финансовой деятельности предприятия с целью идентификации и комплексной оценки
финансовых рисков.
3.1. ВИДЫ И МЕТОДЫ РИСК-АНАЛИЗА ЭКОНОМИЧЕСКОГО СУБЪЕКТА
Формируемая на предприятии система риск-анализа финансовой
деятельности может быть детализирована в зависимости от следующих основных признаков.
1. По характеру оценки – качественный и количественный финансовый риск-анализ.
Качественный финансовый риск-анализ подразумевает идентификацию отдельных финансовых рисков по активам либо их портфелям, а также генерирующих их факторов без их количественной
оценки. Такой анализ выступает предварительным этапом последующей количественной оценки финансовых рисков.
Количественный риск-анализ финансовой системы включает процесс оценки вероятности возникновения рисковых событий, а также связанных с ним величин финансовых потерь (стоимости риска).
2. По источникам возникновения – анализ систематических (общерыночных) и несистематических (специфических для компании)
финансовых рисков.
3. По порядку проведения выделяют внутренний и внешний финансовый риск-анализ компании.
Внутренний риск-анализ проводится управленцами и владельцами
предприятия с использованием всей совокупности имеющихся показателей.
Внешний финансовый риск-анализ осуществляется аудиторами,
специалистами коммерческих банков и страховых компаний с целью
54
оценки уровня рисков финансовой деятельности экономического субъекта, его кредитоспособности и инвестиционной привлекательности.
4. По объему аналитического исследования выделяют полный и
тематический финансовый риск-анализ.
Полный риск-анализ финансовой системы предприятия проводится с целью изучения всех аспектов финансовой деятельности и характеристик финансовых рисков предприятия.
Тематический финансовый риск-анализ ограничивается изучением отдельных сторон финансовой деятельности и отдельных характеристик финансовых рисков предприятия (например, исследование
финансовой устойчивости; эффективности использования отдельных
активов компании).
5. В зависимости от глубины аналитического исследования выделяют следующие виды анализа:
 экспресс-анализ – проводящийся на основе данных о конъюнктуре финансового рынка с использованием агрегированных статей
финансовой отчетности на базе сокращенных алгоритмов расчета
аналитических показателей;
 фундаментальный анализ – процесс, включающий факторное
исследование динамики конъюнктуры финансового рынка или характера и эффективности финансовой деятельности предприятия.
6. По объекту риск-анализа финансовой системы выделяют следующие компоненты:
 анализ рисков финансовой деятельности предприятия в целом.
Предметом изучения является портфель рисков финансовой деятельности предприятия в целом без выделения структурных единиц и
подразделений;
 анализ рисков финансовой деятельности по отдельным центрам
ответственности компании. Если рассматриваемое в качестве центра
ответственности структурное подразделение не имеет законченного
цикла формирования финансовых ресурсов, анализ направлен как
правило на исследование уровня и стоимости финансовых рисков,
связанных с эффективностью формирования затрат.
 анализ рисков отдельных финансовых операций компании.
Предметом такого анализа могут быть отдельные финансовые риски,
связанные с направлениями финансовых инвестиций.
7. По периоду проведения выделяют предварительный, текущий
и последующий риск-анализ финансовых операций.
Предварительный финансовый риск-анализ связан с изучением
возможных условий осуществления финансовой деятельности
(например, оценка инвестиционных качеств отдельных ценных бумаг
55
в преддверии формирования инвестиционных решений; оценка уровня собственной кредитоспособности перед принятием решения о
привлечении банковского кредита и т.п.).
Текущий (оперативный) финансовый риск-анализ проводится в
процессе контроля реализации отдельных рисковых решений для
оперативного воздействия на ход финансовой деятельности.
Последующий (или ретроспективный) финансовый риск-анализ
осуществляется компанией по итогам отчетного периода (месяц,
квартал, год). Он позволяет досконально проанализировать финансовое состояние и результаты финансовой деятельности предприятия с
учетом реализованных рисковых событий на базе отчетных материалов статистического и бухгалтерского учета.
В теории и практике финансового менеджмента в зависимости от
используемых методов различают следующие основные подходы
финансового анализа, проводимого на предприятии: горизонтальный
анализ; вертикальный анализ; сравнительный анализ; расчет и анализ
коэффициентов; интегральный анализ.
I. Горизонтальный (трендовый) финансовый анализ, основанный
на изучении динамики отдельных финансовых показателей экономического субъекта за ряд периодов. В процессе использования данного
подхода к анализу рассчитываются темпы роста (прироста) отдельных
показателей финансовой отчетности за выбранный ряд периодов и
определяются общие тенденции их изменения (возможно выявление
тренда). Наибольшее распространение получили методы исследования
динамики показателей отчетного периода в сопоставлении с показателями предшествующих периодов; исследования динамики показателей
части отчетного периода (например, определенного сезона) в сопоставлении с показателями аналогичного периода прошлого года.
Все виды горизонтального (трендового) финансового анализа как
правило дополняются исследованием влияния отдельных факторов на
изменение результативных показателей, в т.ч. путем построения соответствующих динамических факторных моделей.
II. Вертикальный (структурный) финансовый анализ базируется на структурной декомпозиции отдельных показателей финансовой
отчетности предприятия. В процессе осуществления данного вида
анализа рассчитывается удельный вес структурных составляющих агрегированных финансовых показателей. В управлении финансовыми
рисками предприятия наибольшее распространение получили следующие виды вертикального (структурного) анализа:
1. Структурный анализ активов. Определяется удельный вес оборотных и внеоборотных активов; элементный состав оборотных и
56
внеоборотных активов; структура активов компании по уровню ликвидности; структура инвестиционного портфеля по видам ценных
бумаг и др.
2. Структурный анализ капитала. В процессе этого вида анализа
определяется удельный вес используемого компанией собственного и
заемного капитала; состав используемого заемного капитала по периодам его получения (кратко- и долгосрочный привлеченный заемный
капитал); состав используемого заемного капитала по его видам (банковский кредит; кредит в форме других финансовых инструментов,
товарный (коммерческий) кредит).
3. Структурный анализ денежных потоков. В процессе этого анализа в составе общего денежного потока компании выделяют денежные потоки по операционной, инвестиционной и финансовой деятельности; в составе каждого из этих видов структурируется поэлементное поступление и расходование денежных средств, состав
остатка денежных активов по отдельным элементам.
III. Сравнительный финансовый анализ основан на сопоставлении значений отдельных групп однородных показателей и их динамики между собой. В процессе такого анализа рассчитываются абсолютные и относительные отклонения сравниваемых показателей.
Наибольшее распространение в процедурах оценки финансовых рисков получили следующие виды сравнительного финансового анализа.
1. Сравнительный анализ финансовых показателей предприятия
и среднеотраслевых показателей. Степень отклонения результатов
финансовой деятельности управляемого предприятия от среднеотраслевых показателей определяется с целью оценки конкурентной
позиции и выявления резервов повышения эффективности финансовой деятельности.
2. Сравнительный анализ финансовых показателей исследуемого
предприятия и конкурентов. Выявляются слабые стороны финансовой деятельности компании с целью разработки мероприятий по
укреплению конкурентной позиции на узкоспециализированных региональных рынках.
3. Сравнительный анализ финансовых показателей структурных
единиц и подразделений предприятия (центров ответственности).
Анализ проводится с целью сравнительной оценки и поиска резервов
повышения эффективности финансовой деятельности подразделений
компании и их сопоставимых групп.
4. Сравнительный анализ отчетных и плановых (нормативных)
финансовых показателей. Выявляется степень отклонения отчетных
57
показателей от плановых (нормативных), определяются возможные
причины этих отклонений, на основе чего разрабатываются рекомендации по корректировке процессов финансовой деятельности.
IV. Анализ финансовых коэффициентов (R-анализ) строится на
расчете и сопоставлении между собой соотношений различных абсолютных показателей финансовой деятельности экономического субъекта. Таким образом, в процессе применения указанного вида анализа
используются относительные показатели. В управлении финансовыми рисками наибольшее распространение получили следующие группы аналитических коэффициентов: коэффициенты оценки финансовой устойчивости; коэффициенты оценки платежеспособности (ликвидности); коэффициенты оценки оборачиваемости активов; коэффициенты оценки оборачиваемости капитала; коэффициенты оценки
рентабельности. Рассмотрим приведенные группы подробнее.
1. Коэффициенты оценки финансовой устойчивости компании
позволяют выявить уровень финансового риска, связанного со структурой источников формирования капитала. Для проведения такой
оценки используются следующие расчетные показатели:
а) коэффициент автономии. Он показывает, в какой степени величина используемых предприятием активов сформирована за счет
собственного капитала и характеризует независимость от внешних
источников финансирования. Расчет этого показателя (КА) осуществляется по формуле:
КА = СК / СП,
где СК – величина собственного капитала компании на определенную дату;
СП – общая стоимость всех источников (пассивов) компании на
определенную дату.
б) коэффициент заемного финансирования. Он характеризует величину привлеченных компанией заемных средств на единицу собственного капитала, т.е. степень зависимости от внешних источников
финансирования. Данный показатель (Кзф) рассчитывается по следующей формуле:
Кзф = ЗК / СК,
где ЗК – величина привлеченного компанией заемного каптала
(средняя или на определенную дату);
СК – величина собственного капитала компании (средняя или на
определенную дату).
58
в) коэффициент задолженности. Коэффициент (Кз) показывает
долю заемного капитала в общей величине капитала компании. Расчет данного коэффициента производится по формуле:
Кз = ЗК / К,
где ЗК – величина привлеченного компанией заемного капитала
(средняя или на определенную дату);
К – общая сумма капитала компании (средняя или на определенную дату).
г) коэффициент текущей задолженности. Коэффициент (Кmз) характеризует долю краткосрочного заемного капитала компании в общей сумме привлеченного капитала. Рассчитывается по формуле:
Кmз = ЗКк / К,
К тз  ЗК к / К
где ЗКк – величина првлеченного компанией краткосрочного заемного капитала (средняя или на определенную дату);
К – общая величина капитала компании (средняя или на определенную дату).
д) коэффициент долгосрочной финансовой независимости. Указанный коэффициент (Кдфн) показывает, в какой степени общая величина активов сформирована из собственного и долгосрочного заемного капитала компании, т.е. характеризует степень независимости от
краткосрочных заемных источников финансирования. Расчет данного
показателя осуществляется по формуле:
Кдфн = (СК + ЗКд) / А,
где СК – величина собственного капитала компании (средняя или
на определенную дату);
ЗКд – сумма заемного капитала, привлеченного компанией на
долгосрочной основе (на срок более одного года);
А – общая величина всех активов компании (средняя или на
определенную дату).
е) коэффициент маневренности собственного капитала (Кмск). Коэффициент показывает, какую долю в общей величине собственного
капитала компании занимает капитал, инвестированный в оборотные
активы (часть собственного капитала, которая находится в оборачиваемой и высоколиквидной форме). Расчет указанного показателя
осуществляется по следующей формуле:
Кмск = СОК / СК,
где СОК – величина собственного оборотного капитала,
СК – общая сумма собственного капитала компании.
59
ж) коэффициент маневренности собственного и долгосрочного
заемного капитала компании (Кмзк). Данный коэффициент показывает, какую долю в величине собственного и долгосрочного заемного
капитала занимает капитал, направленный на финансирование оборотных активов, Данный показатель позволяет сделать предварительный вывод о применяемом компанией типе политики финансирования активов. Для расчета данного показателя используется формула:
Кмзк = СОК / (СК + ЗКд),
где СОК – величина собственного и долгосрочного заемного капитала, используемого для финансирования оборотных активов компании (средняя или на определенную дату);
СК – величина собственного капитала компании (средняя или на
определенную дату);
ЗКд – величина заемного капитала, привлеченного компанией на
долгосрочной основе (на период более одного года).
2. Коэффициенты оценки платежеспособности (ликвидности) –
характеризуют возможность компании своевременно рассчитываться
по собственным текущим финансовым обязательствам при использовании оборотных активов различного уровня ликвидности. Проведение подобной оценки подразумевает предварительную группировку
оборотных активов компании по уровню ликвидности. Для проведения оценки платежеспособности (ликвидности) в ходе финансового
анализа используются следующие показатели:
а) коэффициент абсолютной ликвидности. Данный коэффициент
(Кал) показывает, в какой степени текущие финансовые обязательства
компании обеспечены имеющимися средствами платежа на определенную дату. Данный коэффициент рассчитывается по формуле:
Кал = (ДС + КФВ) / ЗКк,
где ДС – величина денежных средств компании на определенную
дату;
КФВ – величина краткосрочных финансовых вложений компании
на определенную дату;
ЗКк – величина всех текущих финансовых обязательств компании
на определенную дату.
б) коэффициент промежуточной платежеспособности. Данный
коэффициент (Кnn) показывает, в какой степени краткосрочные финансовые обязательства компании могут быть погашены за счет вы60
соколиквидных активов. Для расчета данного показателя применяется формула:
Кnn = (ДС + КФВ + ДЗ) / ЗКк,
где ДС – величина денежных средств компании (средняя или на
определенную дату);
КФВ – величина краткосрочных финансовых вложений (средняя
или на определенную дату);
ДЗ – величина дебиторской задолженности компании всех видов
(средняя или на определенную дату);
ЗКк – величина всех текущих финансовых обязательств компании
на определенную дату.
в) коэффициент текущей платежеспособности. Данный коэффициент показывает, в какой степени задолженность компании по текущим финансовым обязательствам может быть погашена за счет
имеющихся текущих активов. Расчет данного показателя производится по формуле:
Кmn = ОА / ЗКк,
где ОА – величина всех оборотных активов предприятия (средняя
или на определенную дату);
ЗКк – сумма всех текущих финансовых обязательств компании
(средняя или на определенную дату).
г) общий коэффициент соотношения дебиторской и кредиторской
задолженности (Кдк). Данный коэффициент характеризует соотношение расчетов компании по этим видам задолженности. Расчет коэффициента осуществляется по формуле:
Кдк = ДЗ / КЗ,
где ДЗ – общая величина текущей дебиторской задолженности
компании всех видов (средняя или на определенную дату);
КЗ – общая величина кредиторской задолженности компании
всех видов (средняя или на определенную дату).
3. Коэффициенты оценки оборачиваемости активов – отражают,
насколько быстро сформированные компанией активы обращаются в
процессе осуществляемой финансово-хозяйственной деятельности.
Для оценки оборачиваемости активов компании используются следующие формулы:
а) общий коэффициент оборачиваемости всех используемых активов в рассматриваемом периоде (КОО). Данный показатель определяется по следующей формуле:
КОО  Р / А ;
61
где Р – суммарный объем реализации продукции (работ, услуг) в
анализируемом периоде;
А – средняя стоимость всех используемых активов предприятия в
рассматриваемом периоде (рассчитывается как средняя хронологическая).
б) коэффициент оборачиваемости оборотных активов предприятия в рассматриваемом периоде (КОоа). Данный показатель рассчитывается по следующей формуле:
КОоа  Р / ОА ,
где Р – общий объем реализации продукции в исследуемом
периоде;
ОА – средняя стоимость оборотных активов в данном периоде
(рассчитанная как средняя хронологическая).
в) продолжительность оборота всех используемых активов в днях
(ПОА). Данный показатель может быть рассчитан по следующим
формулам:
ПОА = Д / КОО,
где Д – число дней в рассматриваемом периоде;
КОО – коэффициент оборачиваемости всех используемых активов в рассматриваемом периоде.
г) период оборота оборотных активов в днях (ПООА), рассчитываемый по следующей формуле:
ПООА  (ОР  Д ) / ОА ,
где ОА – средняя стоимость оборотных активов в данном периоде
(рассчитанная как средняя хронологическая);
ОР – объем реализации продукции в рассматриваемом периоде;
Д – количество дней в рассматриваемом периоде.
д) период оборота внеоборотных активов в годах (ПОВОА). Расчет
этого показателя осуществляется по следующей формуле:
ПОВОА  (100 / Н а ) /(ОР / ВОА) ,
где ОР – годовой объем реализации продукции;
ВОА – среднегодовая стоимость внеоборотных активов (рассчитанная как средняя хронологическая);
На – средняя норма амортизационных отчислений по внеоборотным активам (выраженная в процентах).
62
По рассмотренным выше формулам коэффициенты оборачиваемости и периоды оборота могут быть рассчитаны и аналитически – по
отдельным элементам оборотных и внеоборотных активов.
4. Коэффициенты оценки оборачиваемости капитала – характеризуют, насколько быстро используемый экономическим субъектом капитал в целом и отдельные его элементы оборачиваются в процессе
его хозяйственной деятельности. Для оценки оборачиваемости капитала организации используются следующие расчетные показатели:
а) коэффициент оборачиваемости всего используемого капитала в
рассматриваемом периоде (КОк), определяемый по следующей формуле:
КОк  ОР / К ,
где ОР – общий объем реализации продукции (работ, услуг) организации в рассматриваемом периоде;
К – средняя сумма всего используемого капитала предприятия в
рассматриваемом периоде (рассчитанная как средняя хронологическая).
б) коэффициент оборачиваемости собственного капитала экономического субъекта в рассматриваемом периоде (КОСк), рассчитываемый по следующей формуле:
КОск  ОР / СК ,
где ОР – общий объем реализации продукции (работ, услуг) организации в рассматриваемом периоде;
СК – средняя сумма собственного капитала компании в рассматриваемом периоде (рассчитанная как средняя хронологическая).
в) коэффициент оборачиваемости привлеченного компанией заемного капитала в рассматриваемом периоде, рассчитываемый с использованием следующей формулы:
КОЗК  ОР / ЗК ,
где ОР – общий объем реализации продукции в рассматриваемом
периоде;
ЗК – средняя сумма привлеченного компанией заемного капитала в
рассматриваемом периоде (рассчитанная как средняя хронологическая).
г) период оборота всего используемого капитала компании в днях
(ПОк). Данный показатель рассчитывается согласно следующей формуле:
ПОк  (ОР  Д ) / К ,
63
где ОР – общий объем реализации продукции (работ, услуг) организации в рассматриваемом периоде;
К – средняя сумма всего используемого капитала предприятия в
рассматриваемом периоде (рассчитанная как средняя хронологическая);
Д – количество дней в рассматриваемом периоде.
д) период оборота собственного капитала в днях (ПОСК). Для расчета данного показателя используется следующая формула:
ПОСК  (ОР  Д ) / СК ,
где СК – средняя сумма собственного капитала компании в рассматриваемом периоде (рассчитываемая как средняя хронологическая);
ОР – общий объем реализации продукции (работ, услуг) организации в рассматриваемом периоде;
Д – количество дней в рассматриваемом периоде.
е) период оборота привлеченного компанией заемного капитала в
днях (ПОЗК), рассчитываемый по следующей формуле:
ПОЗК  (ОР  Д ) / ЗК ,
где ЗК – средняя величина привлеченного компанией заемного
капитала за рассматриваемый период (рассчитанная как средняя хронологическая);
ОР – общий объем реализации продукции (работ, услуг) организации в рассматриваемом периоде;
Д – количество дней в рассматриваемом периоде.
ж) период оборота всей величины кредиторской задолженности
предприятия в днях (ПОКЗ). Данный показатель рассчитывается по
следующей формуле:
ПОКЗ  ОКЗ / ОРдн ,
где ОКЗ – средняя сумма кредиторской задолженности компании всех видов в рассматриваемом периоде (рассчитанная как средняя хронологическая);
ОРдн – объем реализации продукции в расчете на 1 день рассматриваемого периода.
з) период оборота текущих обязательств компании по расчетам в
днях (ПОТО). Для расчета данного показателя используется следующая формула:
64
ПОТО  ТО / ОРдн ,
где ТО – средняя сумма текущих обязательств компании (подлежащих погашению в течение 1 года) в рассматриваемом периоде
(рассчитанная как средняя хронологическая);
ОРдн – объем реализации продукции в расчете на 1 день рассматриваемого периода.
5. Коэффициенты оценки рентабельности, характеризующие способность компании генерировать прибыль в процессе своей финансовохозяйственной деятельности, а также общую эффективность использования активов и инвестированного капитала. Для проведения оценки
рентабельности используются следующие базовые показатели:
а) коэффициент рентабельности всех используемых активов или
коэффициент экономической рентабельности (РА).
Показатель характеризует уровень чистой прибыли, генерируемой всеми активами компании, находящимися в ее использовании.
Расчет данного показателя осуществляется по следующей формуле:
РА  ЧП / А ,
где ЧП – общая сумма чистой прибыли компании за анализируемый период, полученная от всех видов хозяйственной деятельности;
А – средняя стоимость всех используемых активов компании в рассматриваемом периоде (рассчитанная как средняя хронологическая).
б) коэффициент рентабельности собственного капитала
Он характеризует уровень прибыльности собственного капитала,
инвестированного в компанию (РСК). Для расчета данного показателя
используется следующая формула:
РСК = ЧП / СК,
где ЧП – общая сумма чистой прибыли компании, полученная от
всех видов хозяйственной деятельности в рассматриваемом периоде;
СК – средняя сумма собственного капитала компании в рассматриваемом периоде (рассчитанная как средняя хронологическая).
в) коэффициент рентабельности основной деятельности или коэффициент коммерческой рентабельности предприятия (РОД) – характеризует уровень прибыльности операционной деятельности предприятия. Расчет данного показателя производится по следующей
формуле:
РОД = ЧПОД / ОР,
65
где ЧПОД – сумма чистой прибыли, полученная от операционной
деятельности компании в рассматриваемом периоде;
ОР – общий объем реализации продукции (работ, услуг) в рассматриваемом периоде.
г) коэффициент рентабельности текущих затрат (РТЗ). Показатель
характеризует уровень прибыли, полученной на единицу понесенных
затрат на осуществление основной (производственно-коммерческой)
деятельности предприятия. Для расчета указанного показателя используется следующая формула:
РТЗ = ЧПОД / И,
где ЧПОД – сумма чистой прибыли, полученная от основной
(производственно-коммерческой) деятельности компании в рассматриваемом периоде;
И – сумма издержек производства (обращения) компании в рассматриваемом периоде.
д) коэффициент рентабельности инвестиций (РИ). Показатель характеризует прибыльность инвестиционной деятельности компании.
Расчет этого показателя осуществляется по следующей формуле:
РИ = ЧПИ / ИР,
где ЧПИ – величина чистой прибыли, полученная предприятием
от инвестиционной деятельности в рассматриваемом периоде;
ИР – величина инвестиционных ресурсов компании, размещенных в объекты реального и финансового инвестирования.
Коэффициенты рентабельности могут быть рассчитаны также по
отдельным видам используемых предприятием активов, отдельным
формам привлеченного им капитала, отдельным объектам реальных
либо финансовых инвестиций.
V. Интегральный финансовый анализ позволяет получить
наиболее углубленную (многофакторную) оценку существующих
условий формирования отдельных агрегированных финансовых показателей при учете проявления факторов риска. В управлении финансовыми рисками компании основное распространение получили следующие системы интегрального финансового анализа:
1. Система интегрального анализа эффективности использования
активов компании. Данная система финансового анализа, разработанная компанией "Дюпон" (США), предусматривает дифференциацию
показателя "коэффициент рентабельности активов" на ряд формиру66
ющих его частных финансовых коэффициентов. Принципиальная
схема проведения такого анализа приведена на рис. 3.1.
Валовый доход /
Объем реализации
Чистая
прибыль /
Объем
реализации
-
-
Сумма издержек /
Объем
реализации
Налоги с доходов и прибыли/
Объем реализации
Чистая прибыль/
Активы
Х
Объем
реализации /
Величина
активов
Объем реализации / Средняя
величина оборотных активов
Объем реализации / Средняя
величина внеоборотных
активов
Рис. 3.1. Схема финансового анализа
согласно методике корпорации "Дюпон"
В основе системы анализа согласно "Модели Дюпона" – коэффициент рентабельности используемых активов компании, который
представляет собой произведение коэффициента рентабельности реализации продукции и коэффициента оборачиваемости (количества
оборотов) активов:
РА = РРП  ОА;
где РА – рентабельность используемых компанией активов;
РРП – рентабельность реализации продукции (работ, услуг)
компании;
ОА – коэффициент оборачиваемости активов.
С помощью указанной модели возможно выявить основные резервы повышения рентабельности активов компании – увеличение
рентабельности реализации продукции; ускорение оборачиваемости
активов либо использование обеих этих направлений.
67
Внешняя
среда
Возможности
1. Новые виды продукции
2. Новые технологии
3. Сотрудничество с другими компаниями
4. Хорошие связи с общественностью
5. Государственная поддержка
Внутрянняя
среда
1. Система SWOT-анализа финансово-хозяйственной деятельности
компании. Название данной системы представляет собой аббревиатуру
начальных букв наименований объектов (направлений) анализа:
S – Strengths (сильные стороны компании);
W – Weaknesses (слабые стороны компании);
О – Opportunities (возможности развития компании);
Т – Threats (угрозы развитию компании).
Основным содержанием SWOT-анализа является исследование
особенностей сильных и слабых сторон финансово-хозяйственной
деятельности компании, а также позитивного или негативного влияния экзогенных факторов на условия ее осуществления в прогнозном
периоде.
Результаты SWOT-анализа, как правило, представляются графически как итог комплексного исследования влияния отдельных факторов на финансово-хозяйственную деятельность компании (рис. 3.2).
Преимущества
1. Большой опыт деятельность
2. Высокое качество оказываемых услуг
3. Высокий уровень удовлетворенности
клиентов
4. Потенциал комплекса маркетинга
Угрозы
1. Новые игроки на рынке
2. Активность конкурентов
a. Программы продвижения
b. Дополнительные услуги
3. Сезонный спад
4. Экономический спад
Недостатки
1. Слабая дистрибуция, продвижение
2. Слабый маркетинг
3. Отсутствие корпоративной культуры
4. Низкая мотивация сотрудников
Рис. 3.2 Пример матрицы SWOT-анализа компании
2. Объектно-ориентированная система интегрального анализа
формирования чистой прибыли компании. Концепция интегрированного объектно-ориентированного анализа, разработанная фирмой
"Модернсофт" (США), базируется на использовании специального
пакета прикладных компьютерных программ. Основой для данной
концепции является представление модели формирования чистой
прибыли (или другого результативного показателя финансовой деятельности) компании в виде совокупности взаимодействующих первичных финансовых блоков, моделирующих факторные элементы,
непосредственно формирующие сумму чистой прибыли. Пользователь системы анализа сам определяет систему таких блоков и классов
68
исходя из специфики финансовой деятельности компании, чтобы в
соответствии с желаемой степенью детализации представить в модели все ключевые элементы формирования прибыли с учетом факторов риска. После построения такой модели пользователь наполняет
все блоки количественными характеристиками исходя из имеющейся
отчетной информации по исследуемой компании. Систему блоков и
классов элементов формирования финансовых результатов можно
расширить и детализировать по мере изменения направлений деятельности компании и появления более подробной информации о
процессе формирования прибыли.
3. Система портфельного анализа, основанная на использовании
"портфельной теории", в соответствии с которой уровень прибыльности
портфеля фондовых финансовых инструментов рассматривается в одной связке с уровнем риска по портфелю (система "прибыль-риск"). В
соответствии с данной теорией возможно за счет формирования "эффективного портфеля" (соответствующего набора конкретных ценных
бумаг) снизить уровень риска по портфелю в целом и соответственно
повысить отношение уровня прибыльности к риску. Процесс анализа и
подбора в инвестиционный портфель таких ценных бумаг и составляет
основу использования этой системной теории анализа.
3.2. ПЛАНИРОВАНИЕ В СИСТЕМЕ УПРАВЛЕНИЯ
ФИНАНСОВЫМИ РИСКАМИ
Риск-планирование финансовой деятельности компании представляет собой процесс разработки системы финансовых планов и
плановых (нормативных) показателей, отражающих принятие основных управленческих решений по нейтрализации финансовых рисков
в процессе развития компании в предстоящем (плановом) периоде.
Применяемое на предприятии риск-планирование финансовой
деятельности призвано обеспечить решение следующих задач:
1. Обеспечение направленности всех плановых заданий по
нейтрализации финансовых рисков на реализацию стратегических
целей развития экономического субъекта в соответствующем периоде.
2. Обеспечение реализации выявленных в процессе риск-анализа
резервов повышения эффективности финансовой деятельности предприятия и роста его рыночной стоимости.
69
3. Определение потребности в необходимом объеме финансовых
ресурсов, требуемых для нейтрализации выявленных финансовых
рисков предприятия, и оптимизация источников их формирования.
4. Определение направлений наиболее эффективного использования финансовых ресурсов, планируемых к направлению в предстоящем периоде на нейтрализацию финансовых рисков, и оптимизация
их распределения по критерию минимизации уровня рисков и максимизации рыночной стоимости компании.
5. Оптимизация внутренних пропорций формирования активов, капитала и денежных потоков компании с целью обеспечения ее финансовой устойчивости и платежеспособности в предстоящих периодах.
Риск-планирование финансовой деятельности экономического
субъекта базируется на использовании его трех основных подсистем:
1. Перспективного планирования финансовой деятельности
компании.
2. Текущего планирования финансовой деятельности компании.
3. Оперативного планирования финансовой деятельности компании.
Каждой из указанных систем финансового риск-планирования
присущи собственные методические подходы к осуществлению,
формы реализации результатов и фиксированный период (плановый
горизонт) охвата (табл. 3.1):
Таблица 3.1
Особенности основных систем финансового риск-планирования
экономического субъекта
Системы
финансового
риск-планирования
Основной
Формы реализации
методический подход
результатов финансового рискк осуществлению
планирования
планирования
1.Перспективное
финансовое
риск- планирование
Прогнозирование
2. Текущее
финансовое
риск-планирование
Технико-экономическое обоснование
3. Оперативное
финансовое
риск-планирование
Бюджетирование
70
Разработка долгосрочного финансового плана по важнейшим
направлениям управления финансовыми рисками компании
Разработка текущих финансовых планов по отдельным аспектам управления финансовыми рисками предприятия
Разработка и доведение до исполнителей бюджетов, платежных календарей и других оперативных плановых заданий по
всем основным направлениям
Период
(горизонт)
планирования
До 3-х лет
1 год
Декада,
месяц, квартал
Все системы внутрифирменного финансового риск- планирования находятся во взаимосвязи и реализуются в определенной последовательности. На исходном этапе процесса риск-планирования проводится перспективное риск-планирование, которое призвано реализовать стратегические цели развития компании, а также определить
задачи и параметры текущего риск-планирования. В свою очередь,
текущее финансовое планирование формирует плановые задания по
нейтрализации финансовых рисков компании в рамках предстоящего
года, создает основу для разработки и доведения до исполнителей
оперативных бюджетов (и других форм оперативных плановых заданий). Рассмотрим применяемые системы планирования подробнее.
1. Система перспективного финансового риск-планирования
является наиболее сложной (комплексной) из рассматриваемых систем
планирования и требует для своей реализации высокой квалификации
исполнителей. Такое планирование состоит в разработке прогноза основных показателей финансовой деятельности и финансового состояния компании с учетом факторов риска на долгосрочный период.
Исходными предпосылками для разработки долгосрочного финансового плана управления финансовыми рисками компании являются:
А. Цели финансовой стратегии предприятия (выраженные количественными целевыми показателями).
Б. Финансовая политика компании в разрезе отдельных направлений финансовой деятельности (отражается в системе разработанной финансовой стратегии).
В. Прогнозируемая конъюнктура финансовых рынков в разрезе основных их видов – кредитного, фондового, валютного, инвестиционного.
Г. Прогнозируемые изменения других экзогенных факторов
внешней среды и внутренней динамики предприятия.
Д. Результаты горизонтального (трендового) анализа показателей
финансовой деятельности компании за предшествующие годы (3-5 лет).
Так как ряд исходных предпосылок долгосрочного финансового
планирования по направлениям управления финансовыми рисками
компании носят вероятностный характер и разброс их параметров в
условиях современной экономической волатильности достаточно высок, данный план как правило разрабатывается в нескольких вариантах: "оптимистичном", "реалистичном", "пессимистичном".
В форме долгосрочного плана должны получить отражение
наиболее существенные параметры финансового развития предприятия, определяемые целями его финансовой стратегии, с учетом факторов риска. К числу таких параметров обычно относятся:
71
прогнозируемая структура активов компании (в целом, в т.ч.
внеоборотных и оборотных);
 прогнозируемая структура источников капитала (соотношение
собственного и заемного);
 прогнозируемые объем и формы реальных инвестиций компании;
 прогнозируемые величина чистой прибыли компании и показатели рентабельности собственного капитала;
 прогнозируемое соотношение распределения чистой прибыли
компании на потребление и накопление (в соответствии с избранной
дивидендной политикой);
 прогнозируемая сумма чистого денежного потока компании.
В процессе прогнозирования основных показателей долгосрочного финансового плана компании применяются следующие методы.
Метод корреляционного моделирования. Сущность данного метода заключается в установлении корреляционной зависимости между двумя взаимозависимыми показателями в динамике и последующем прогнозировании одного из них в зависимости от изменения
другого (базового). В финансовом риск-менеджменте широкое распространение получило прогнозирование структуры активов предприятия (в целом и отдельных их видов), а также ряда других показателей в зависимости от изменения объема реализации продукции (работ, услуг).
Метод оптимизационного моделирования. Сущность метода заключается в оптимизации конкретного прогнозируемого показателя в
зависимости от ряда условий риска его формирования. Данный метод
используется в финансовом риск-менеджменте при прогнозировании
структуры капитала, чистой прибыли и некоторых других целевых
показателей.
Метод многофакторного экономико-математического моделирования. Сущность этого метода состоит в том, что прогнозируемый
показатель определяется на основе конкретных математических моделей, отражающих функциональную взаимосвязь его количественного значения от системы определенных факторов, также выраженных количественно. В финансовом риск-менеджменте широко используются разнообразные модели устойчивого роста компании,
определяющие объемы привлекаемого внешнего финансирования в
зависимости от темпа роста реализации продукции (работ, услуг)
(или в обратной постановке)
Расчетно-аналитический метод. Его сущность состоит в прямом
расчете количественных значений прогнозируемых показателей на

72
основе использования соответствующих норм и нормативов. В финансовом риск- менеджменте этот метод используется при прогнозировании суммы чистого денежного потока предприятия.
Экономико-статистический метод. Сущность данного метода
состоит в исследовании закономерностей динамики конкретного показателя (определении его общего тренда) и распространении темпов
этой динамики на прогнозируемый период. Несмотря на относительную простоту данного метода, его использование дает наименьшую
точность прогноза, так как не позволяет учесть новые тенденции и
факторы риска, влияющие на динамику рассматриваемого показателя. Этот метод может применяться в прогнозных расчетах лишь при
неизменности условий формирования исследуемого финансового показателя, что в современных экономических условиях, как правило,
проблематично.
В процессе прогнозирования основных показателей долгосрочного финансового плана предприятия с учетом факторов риска могут
быть использованы и другие методы (метод экспертных прогнозных
оценок, балансовый и т.п.).
2. Система текущего финансового риск-планирования базируется на разработанном в рамках первой рассмотренной системы
долгосрочном плане, в разрезе аспектов управления финансовыми
рисками компании. Данное планирование состоит в разработке конкретных видов текущих финансовых планов, которые позволяют
определить на прогнозируемый период с учетом отдельных финансовых рисков все источники финансирования развития предприятия,
сформировать структуру его доходов и затрат, обеспечить постоянную платежеспособность предприятия, предопределить структуру его
активов и капитала на конец планируемого периода.
Текущие планы разрабатываются на предстоящий год, как правило, с разбивкой по кварталам.
Выделяют следующие исходные предпосылки для разработки текущих финансовых планов компании по отдельным аспектам управления финансовыми рисками:
 прогнозируемые показатели долгосрочного финансового плана
предприятия;
 планируемые объемы производства и реализации продукции и
другие экономические показатели операционной деятельности предприятия;
 система разработанных на предприятии норм и нормативов,
лимитирующих отдельные финансовые риски;
73
действующая система налоговых баз и ставок налоговых
платежей;
 средние ставки кредитного и депозитного процентов на финансовом рынке;
 результаты финансового риск-анализа за предшествующий год.
В случае если экономическая ситуация в стране (регионе) и
конъюнктура товарного и финансового рынков на предстоящий год
прогнозируются как нестабильные, текущие финансовые планы
предприятия по основным операционным показателям целесообразно
разрабатывать в нескольких вариантах – от "оптимистического" до
"пессимистического".
В процессе разработки отдельных показателей текущих финансовых планов используются преимущественно следующие методы:
 технико-экономических расчетов;
 балансовый;
 экономико-математического моделирования.
Основными видами текущих финансовых планов, разрабатываемых на предприятии, являются следующие:
1. План доходов и расходов по операционной деятельности является одним из основных видов текущего финансового плана предприятия, составляемого на первоначальном этапе текущего планирования
его финансовой деятельности.
Целью разработки данного плана является определение суммы
чистой прибыли по операционной деятельности предприятия с учетом уровня сопутствующих рисков.
В процессе разработки указанного плана должна быть обеспечена
четкая взаимосвязь планируемых показателей доходов от реализации
продукции, работ либо услуг, расходов и отчислений, чистой прибыли предприятия.
2. План поступления и расходования денежных средств призван
отражать результаты прогнозирования денежных потоков предприятия. Этот план заменяет ранее сформированный на предприятии план
формирования и использования его финансовых ресурсов.
Целью разработки данного плана является определение объема и
источников формирования финансовых ресурсов предприятия; распределение финансовых ресурсов по видам и направлениям его хозяйственной деятельности, обеспечение постоянной платежеспособности предприятия по этапам планового периода.
В этом виде плане должна быть обеспечена четкая взаимосвязь
показателей остатка денежных средств на начало периода, поступле
74
ния денежных средств за плановый период, их расходования в плановом периоде и остатка денежных средств на конец периода.
3. Балансовый план отражает результаты прогнозирования состава активов и структуры используемого капитала компании на конец
прогнозного периода.
Целью разработки балансового плана является определение необходимого прироста отдельных видов активов при условии обеспечения их внутренней сбалансированности, а также формирование оптимальной структуры капитала, обеспечивающей достаточную финансовую устойчивость компании в предстоящем периоде.
При разработке балансового плана используется укрупненная
схема статей баланса компании, отражающая требования его построения применительно к конкретной отрасли деятельности.
Кроме перечисленных видов текущих финансовых планов, на
предприятии могут разрабатываться и другие их виды (например,
программа реальных инвестиций в разрезе отдельных инвестиционных проектов, эмиссионный план и т.п.).
3. Система оперативного финансового риск-планирования базируется на разработанных текущих финансовых планах. Это планирование заключается в разработке комплекса краткосрочных плановых заданий по финансовому обеспечению основных направлений
нейтрализации финансовых рисков предприятия. Основной формой
такого планового финансового задания является бюджет компании.
Бюджет представляет собой оперативный финансовый план краткосрочного периода, разрабатываемый обычно в рамках периода до
одного года (как правило, в рамках предстоящего квартала или месяца), отражающий расходы и поступления финансовых ресурсов в
процессе осуществления определенных видов хозяйственной деятельности с учетом факторов риска.
Он детализирует показатели текущих финансовых планов и является главным плановым документом, доводимым для исполнения до
"центров ответственности" компании.
Разработка плановых бюджетов компании характеризуется термином "бюджетирование" и направлена на решение двух основных
задач:
а) определение объема и состава расходов, связанных с нейтрализацией финансовых рисков;
б) обеспечение покрытия этих расходов финансовыми ресурсами
из различных источников.
75
Процесс бюджетирования носит непрерывный (скользящий) характер. Исходя из плановых финансовых показателей, установленных
на год, в процессе текущего финансового планирования заранее (до
наступления планового периода) разрабатывается система квартальных бюджетов (на предстоящий квартал), а в рамках квартальных
бюджетов – система месячных бюджетов (на каждый предстоящий
месяц). Процесс скользящего бюджетирования гарантирует непрерывность функционирования системы оперативного планирования
финансовой деятельности компании с учетом факторов риска, закладывает основу для осуществления постоянного контроля и необходимой корректировки результатов этой деятельности.
Применяемые в процессе оперативного финансового планирования бюджеты классифицируются по ряду признаков:
 по сферам деятельности предприятия (бюджет по операционной деятельности, бюджет по инвестиционной деятельности, бюджет
по финансовой деятельности);
 по видам затрат (бюджет текущих затрат, бюджет капитальных
затрат);
 по широте номенклатуры затрат (функциональный бюджет,
комплексный бюджет);
 по методам разработки (стабильный бюджет, гибкий бюджет)
Рассмотрим особенности видов бюджетов, выделяемых исходя из
видов затрат.
Бюджет по операционной деятельности детализирует в рамках
соответствующего временного периода содержание показателей, отражаемых в текущем плане доходов и расходов по операционной деятельности.
Бюджет по инвестиционной деятельности направлен на соответствующую детализацию показателей текущего плана поступления и расходования денежных средств по исследуемому виду деятельности.
Бюджет по финансовой деятельности призван соответствующим образом детализировать показатели аналогичного раздела текущего плана поступления и расходования денежных средств.
По видам затрат плановые бюджеты под разделяются на текущий
и капитальный.
Текущий бюджет конкретизирует план доходов и расходов
предприятия, доводимый до центров доходов, затрат и прибыли. Он
состоит из двух разделов: 1) текущие расходы; 2) доходы от текущей
(операционной) хозяйственной деятельности. Текущие расходы представляют собой издержки производства (обращения) по рассматрива76
емому виду операционной деятельности. Доходы от текущей (операционной) хозяйственной деятельности формируются в основном за
счет реализации продукции либо услуг компании.
Капитальный бюджет представляет собой форму доведения до
конкретных исполнителей (подразделений компании) результатов текущего плана капитальных вложений, разрабатываемого на этапе осуществления нового строительства, реконструкции либо модернизации
основных средств, приобретения новых видов оборудования и нематериальных активов и др. Такой бюджет состоит из двух разделов:
1) капитальные затраты (затраты на приобретение внеоборотных
активов);
2) источники поступления средств (инвестиционных ресурсов для
покрытия затрат).
В зависимости от широты номенклатуры затрат разделяют
функциональный и комплексный виды бюджетов.
Функциональный бюджет разрабатывается по одной (или двум)
статьям затрат – например, бюджет оплаты труда персонала, бюджет
рекламных мероприятий и т.п.
Комплексный бюджет разрабатывается по широкой номенклатуре затрат – например, бюджет производственного участка, бюджет
административно-управленческих расходов и т.п.
По методам разработки различают стабильный и гибкий бюджеты.
Стабильный бюджет практически не меняется при изменении
объемов деятельности предприятия – например, это бюджет расходов
по поддержке информационных систем предприятия.
Гибкий бюджет предусматривает установление планируемых текущих или капитальных затрат не в твердо фиксируемых величинах,
а в виде процентного (долевого) норматива расходов, которые взаимосвязаны с соответствующими объемными показателям деятельности. По реальным инвестиционным проектам примером такого показателя может быть объем выполняемых строительно-монтажных работ. По операционной деятельности аналогичным показателем может
выступать объем выпуска или реализации продукции. В этом случае
текущие расходы в целом планируются по следующему алгоритму:
Зтек = Зпост + Нперем  Ор,
где Зтек – общий объем текущих затрат по конкретному подразделению операционной деятельности компапнии;
Зпост – запланированный объем постоянных статей бюджета;
77
Нперем – установленный норматив переменных затрат бюджета на
единицу продукции (работ, услуг);
Ор – объем реализации продукции (работ, услуг).
Особой формой бюджета как формы планирования финансовых
рисков выступает платежный календарь, разрабатываемый по отдельным видам движения денежных средств (налоговый платежный
календарь, платежный календарь по расчетам с поставщиками, платежный календарь по обслуживанию долга и т.п.) и по компании в
целом (в этом случае происходит детализация текущего финансового
плана поступления и расходования денежных средств).
Платежный календарь составляется, как правило, на предстоящий
месяц либо квартал (в разбивке по дням, неделям).
Он состоит из следующих двух разделов:
а) график расходования денежных средств (или график предстоящих платежей);
б) график поступления (притоков) денежных средств в компанию.
График расходования денежных средств отражает сроки и суммы
платежей компании в предстоящем периоде по всем (или отдельным)
видам его текущих финансовых обязательств. График поступления
денежных средств разрабатывается по тем видам движений средств,
по которым могут быть фиксированы примерные сроки и суммы
предстоящих платежей в пользу компании.
Использование рассмотренных систем и методов финансового
риск-планирования позволяет повысить эффективность управления
финансовыми рисками компании, обеспечить целенаправленность
управления данными рисками.
КОНТРОЛЬНЫЕ ВОПРОСЫ
1. Назовите и охарактеризуйте основные признаки системы финансового риск-анализа в экономическом субъекте.
2. Дайте краткую характеристику основных подходов к финансовому
анализу на предприятии.
3. Раскройте основные группы финансовых коэффициентов, рассчитываемых в процессе анализа финансовых рисков организации.
4. Назовите виды коэффициентов рентабельности и деловой активности, рассчитываемых в процессе финансового анализа.
5. Приведите основные вилы коэффициентов ликвидности (платежеспособности), рассчитываемые в процессе финансового анализа
предприятия.
78
6. Назовите основные виды коэффициентов оценки финансовой
устойчивости компании, используемые в процессе анализа финансовых
рисков.
7. Приведите существующие разновидности интегрального финансового анализа, используемые при управлении финансовыми рисками
компании.
8. Охарактеризуйте содержание системы финансового риск-планирования на предприятии.
9. Назовите выделяемые виды подсистем финансового риск-планирования в экономических субъектах.
10. Опишите основные особенности текущего и оперативного финансового планирования как составных элементов управления финансовыми рисками предприятия.
11. Приведите виды и основные подходы к разработке бюджетов в
рамках оперативного финансового планирования.
79
Г ЛАВА 4
МЕТОДИЧЕСКИЙ ИНСТРУМЕНТАРИЙ УПРАВЛЕНИЯ
ФИНАНСОВЫМИ РИСКАМИ ЭКОНОМИЧЕСКОГО СУБЪЕКТА
4.1. ИНСТРУМЕНТЫ ОЦЕНКИ УРОВНЯ ФИНАНСОВЫХ РИСКОВ
Основным показателем, характеризующим меру (степень) финансового риска предприятия, является его уровень, которыйоказывает
определяющее воздействие на формирование уровня доходности финансовых операций предприятия. Соотношение уровня доходности и
риска является одной из основных базовых концепций финансового
риск- менеджмента, в соответствии с которой уровень доходности
финансовых операций при прочих равных условиях постоянно сопровождается повышением уровня их риска и наоборот.
Кроме того, уровень финансового риска является главным показателем оценки уровня финансовой безопасности предприятия, характеризующим степень защиты его финансовой деятельности от
угроз внешнего и внутреннего характера. Поэтому оценка уровня
риска в процессе управления финансовой деятельностью компании
сопровождает подготовку всех управленческих решений.
Таким образом, уровень финансового риска характеризует вероятность его возникновения под воздействием определенного фактора
риска (или группы таких факторов) и возможных финансовых потерь
при наступлении рискового события.
Дифференциация методического инструментария оценки рисков
характеризуется следующей схемой систематизации задач оценки
уровня риска в процессе финансовой деятельности (рис. 4.1).
Рисунок 4.1. Система основных методических подходов
к оценке уровня риска в процессе финансового риск-менеджента
80
I. Методический инструментарий количественной оценки
уровня финансового риска является наиболее обширным, включая в
себя разнообразные экономико-статистические, экспертные, аналоговые методы осуществления такой оценки.
Выбор конкретных методов оценки определяется наличием необходимой информационной базы и уровнем квалификации менеджеров.
1. Экономико-статистические методы составляют основу проведения оценки уровня финансового риска. К числу основных расчетных показателей такой оценки относятся следующие показатели:
А. Уровень финансового риска. Он характеризует общий алгоритм оценки этого уровня, представленный следующей формулой:
УР = ВР  РП,
где УР – уровень соответствующего финансового риска;
ВР – вероятность возникновения данного финансового риска;
РП – размер возможных финансовых потерь при реализации данного риска.
В практике использования указанного алгоритма размер возможных финансовых потерь выражается обычно абсолютной суммой, а
вероятность возникновения финансового риска – одним из коэффициентов измерения этой вероятности (коэффициентом вариации, бета-коэффициентом и др.). Исходя из этого уровень финансового риска ири его расчете по данному алгоритму выражен абсолютным показателем, что существенно снижает базу его сравнения при рассмотрении альтернативных вариантов.
Б. Дисперсия. Показатель характеризует степень колеблемости
изучаемого показателя (в данном случае – ожидаемого дохода от
осуществления финансовой операции) по отношению к его средней
величине. Расчет дисперсии осуществляется по следующей формуле:
n
2
 2   ( Ri  R)  Pi ;
i 1
2
где  – дисперсия;
Ri – конкретное значение возможных вариантов ожидаемого дохода по рассматриваемой финансовой операции;
R – среднее ожидаемое значение дохода по рассматриваемой
финансовой операции;
Pi – возможная частота (вероятность) получения отдельных вариантов ожидаемого дохода по финансовой операции;
81
i – количество наблюдений.
82
В. Среднеквадратическое (стандартное) отклонение. Этот показатель является одним из наиболее распространенных при оценке
уровня индивидуального финансового риска. Он определяет степень
колеблемости и рассчитывается по следующей формуле:

n
 ( R  R)
i 1
i
2
 Pi ;
где  – среднеквадратическое (стандартное) отклонение;
Ri – конкретное значение возможных вариантов ожидаемого дохода по рассматриваемой финансовой операции;
R – среднее ожидаемое значение дохода по рассматриваемой
финансовой операции;
Pi – возможная частота (вероятность) получения отдельных вариантов ожидаемого дохода по финансовой операции;
i – количество наблюдений.
Пример: Необходимо оценить уровень финансового риска по инвестиционной операции по следующим данным: на рассмотрение
представлено два альтернативных инвестиционных проекта (проект
"А" и проект "Б") с вероятностью ожидаемых доходов, представленной в табл. 4.1.
Таблица 4.1
Распределение вероятности ожидаемых доходов
по сравниваемым инвестиционным проектам
0,25
0,50
0,25
1,0
150
250
50
450
800
450
100
Сумма ожидаемых доходов, уел.
ден. ед. (2x3)
Расчетный доход,
уел. ден. ед.
600
500
200
–
Значение
вероятности
Сумма ожидаемых доходов,
усл. ден. ед. (2x3)
Высокая
Средняя
Низкая
В целом по проекту
Значение
вероятности
Возможные значения конъюнктуры
инвестиционного рынка
Инвестиционный проект
"Б"
Расчетный доход,
усл. ден. ед.
Инвестиционный проект
"А"
0,20
0,60
0,20
1,0
160
270
20
450
Сравнивая данные по отдельным инвестиционным проектам,
можно увидеть, что расчетные величины доходов по проекту "А" колеблются в пределах от 200 до 600 у. ден. ед. при сумме ожидаемых
доходов в целом 450 y. ден. ед. По проекту "Б" сумма ожидаемых до83
ходов в целом также составляет 450 у. ден. ед., однако их колеблемость осуществляется в диапазоне от 100 до 800 у. ден. ед. Сопоставление позволяет сделать вывод о том, что риск реализации инвестиционного проекта "А" значительно меньше, чем проекта "Б", по которому колеблемость расчетного дохода выше.
Более наглядное представление об уровне риска дают результаты
расчета среднеквадратического (стандартного) отклонения, представленные в табл. 4.2.
Инвестиционный Инвестиционный Варианты
проект "Б"
проект "А"
проектов
Таблица 4.2
Расчет среднеквадратического (стандартного) отклонения
по двум инвестиционным проектам
Возможные значения
конъюнктуры
инвестиционного рынка
Высокая
Средняя
Низкая
Ri
R
Ri  R
(R i  R ) 2
Pi
(Ri  R )2  Pi
600
500
200
450
450
450
+150
+50
-250
22500
2500
62500
0,25
0,50
0,25
5625
1250
15625
1,00
22500
0,20
0,60
0,20
24500
0
24500
В целом
Высокая
Средняя
Низкая
450
800
450
100
450
450
450
+350
0
-350
122500
0
122500
Результаты расчета показывают, что среднеквадратическое
(стандартное) отклонение по инвестиционному проекту "А" составляет 150, в то время как по инвестиционному проекту "Б" – 221, что
свидетельствует о большем уровне риска по нему.
Г. Коэффициент вариации. Показатель позволяет определить
уровень риска, если показатели среднего ожидаемого дохода от осуществления финансовых операций различаются между собой. Расчет
коэффициента вариации осуществляется по следующей формуле:
CV   / R
где CV – коэффициент вариации;
 – среднеквадратическое (стандартное) отклонение;
R – среднее ожидаемое значение дохода по рассматриваемой
финансовой операции.
84
Пример: Необходимо рассчитать коэффициент вариации по трем
инвестиционным проектам при заданных значениях среднеквадратического (стандартного) отклонения и среднего ожидаемого значения
дохода по ним. Исходные данные и результаты расчета приведены в
табл. 4.3.
Таблица 4.3
Расчет коэффициента вариации по трем инвестиционным проектам
Варианты
проектов
Проект "А"
Проект "Б"
Проект "В"
Среднеквадратическое
(стандартное) отклонение, 
Средний ожидаемый
доход по проекту, R
Коэффициент
вариации, СV
150
221
318
450
450
600
0,33
0,49
0,53
Результаты расчета показывают, что наименьшее значение коэффициента вариации – по проекту "А", а наибольшее – по проекту "В". Таким образом, хотя ожидаемый доход по проекту "В" на 33% выше, чем
по проекту "А" ((600-450)/450  100),уровень риска по нему, определяемый коэффициентом вариации, выше на 61% ((0,53-0,33)/0,33  100).
Следовательно, при сравнении уровней рисков по отдельным инвестиционным проектам предпочтение при прочих равных условиях
следует отдавать тому из них, по которому значение коэффициентов
вариации самое низкое (это свидетельствует о наилучшем соотношении доходности и риска).
Д. Бета-коэффициент (или бета). Показатель позволяет оценить
индивидуальный или портфельный систематический финансовый
риск по отношению к уровню риска финансового рынка в целом.
Данный показатель используется обычно для оценки рисков инвестирования в отдельные ценные бумаги. Расчет этого показателя осуществляется по формуле:
 = К  i / M,
где  – бета-коэффициент;
К – степень корреляции между уровнем доходности по индивидуальному виду ценных бумаг (или по их портфелю) и средним уровнем
доходности данной группы фондовых инструментов по рынку в целом;
i – среднеквадратическое (стандартное) отклонение доходности по
индивидуальному виду ценных бумаг (или по их портфелю в целом);
M – среднеквадратическое (стандартное) отклонение доходности
по фондовому рынку в целом.
85
Уровень финансового риска отдельных ценных бумаг определяется на основе следующих диапазонов значений бета-коэффициентов:
  =1– средний уровень;
  > 1 – высокий уровень;
  < I – низкий уровень.
2 Экспертные методы оценки уровня финансового риска применяются в том случае, если на предприятии отсутствуют необходимые
информативные данные для осуществления расчетов экономикостатистическими методами. Эти методы базируются на опросе соответствующих квалифицированных специалистов (финансовых, инвестиционных менеджеров) с последующей математической обработкой результатов этого опроса.
В целях получения более развернутой характеристики уровня
риска по рассматриваемой операции опрос следует ориентировать на
отдельные виды финансовых рисков, идентифицированные по данной
операции (процентный, валютный, инвестиционный и т.п.).
В процессе экспертной оценки каждому эксперту предлагается
оценить уровень возможного риска, основываясь на определенной
балльной шкале, например:
 риск отсутствует:
0 баллов
 риск незначительный:
10 баллов
 риск ниже среднего уровня:
30 балл
 риск среднего уровня:
50 баллов;
 риск выше среднего уровня:
70 баллов;
 риск высокий:
90 баллов;
 риск очень высокий:
100 баллов.
3. Аналоговые методы оценки уровня финансового риска позволяют определить уровень рисков по отдельным наиболее часто осуществляемым финансовым операциям компании. При этом для сравнения может быть использован как собственный, так и внешний опыт
осуществления таких финансовых операций.
II. Методический инструментарий формирования необходимого уровня доходности финансовых операций с учетом уровня
риска позволяет компании обеспечить четкую количественную пропорциональность показателей риска и доходности в процессе управления финансовой деятельностью экономического субъекта.
86
1. При определении необходимого уровня премии за существующий риск используется следующая формула:
RPn  ( R  A)   ,
где RPn – уровень премии за риск по конкретному финансовому
(фондовому) инструменту;
R – средняя норма доходности на финансовом рынке;
А – безрисковая норма доходности на финансовом рынке;
 – бета-коэффициент, характеризующий уровень систематического риска по конкретному финансовому (фондовому) инструменту.
Пример: Необходимо рассчитать уровень премии за риск по трем
видам акций. Исходные данные и результаты расчета приведены в
табл. 4.4.
Таблица 4.4
Расчет доходности и премии за риск по видам акций
Варианты
акций
Акция 1
Акция 2
Акция 3
Средняя норма
доходности на фондовом рынке,%
Безрисковая норма
доходности на фондовом рынке,%
Бета-коэффициент
по акциям
Уровень премии
за риск (определенный по формуле),%
12,0
12,0
12,0
5,0
5,0
5,0
0,8
1,0
1,2
5,6
7,0
8,4
Результаты расчета показывают, что уровень премии за риск возрастает пропорционально росту бета-коэффициента, т.е. уровня систематического риска.
2. При определении планируемого компанией общего уровня доходности финансовых операций с учетом фактора риска используется
следующая формула:
RDn = A + RPn,
где RDn – общий уровень доходности по конкретному финансовому (фондовому) инструменту с учетом фактора риска;
А – безрисковая норма доходности на финансовом рынке;
RPn – уровень премии за риск по конкретному финансовому
(фондовому) инструменту.
Пример: Рассчитать необходимый общий уровень доходности по
трем видам акций. Исходные данные и результаты расчета приведены
в табл. 4.5.
87
Таблица 4.5
Расчет необходимого общего уровня доходности
по трем видами акций
Варианты
акций
Акция 1
Акция 2
Акция 3
Безрисковая
норма доходности
на фондовом рынке,%
Уровень премии
за риск,%
Необходимый общий уровень
доходности (определенный
по формуле),%
5,0
5,0
5,0
5,6
7,0
8,4
10,6
12,0
13,4
Проведенный обзор показывает, что методический инструментарий
оценки и учета уровня риска в управлении финансовой деятельностью
компании является достаточно обширным и позволяет решать разнообразные оценочные задачи в сфере финансового риск-менеджмента.
4.2. МЕТОДИЧЕСКИЕ ПОДХОДЫ К ОЦЕНКЕ СТОИМОСТИ,
ПОДВЕРЖЕННОЙ РИСКУ
Традиционные для существующей практики финансового рискменеджмента методы оценки степени риска на основе показателя его
уровня характеризуются рядом недостатков. К числу таких недостатков относится прежде всего то, что "уровневые" показатели финансового риска не характеризуют максимально возможную сумму финансовых потерь при наступлении рискового события, и поэтому не позволяют страховаться от финансового риска компании в полном его
объеме. Кроме того, отдельные "ypoвнeвыe", показатели не могут
быть агрегированы по портфелю финансовых инструментов, обращающихся на различных видах финансового рынка (например, на валютном и фондовом), а также по различным инструментам даже одного вида финансового рынка (например, по опционам и свопам).
Наконец, использование "уровневых" показателей меры финансового
риска в процессе его контроля в компании является недостаточно
надежным по таким финансовым инструментам, которые чувствительны к факторам риска различной природы.
В связи с этим в последнее десятилетие получила развитие новая
методология оценки меры финансового риска на основе использования показателя "стоимость риска" или "стоимость, подверженная
риску" (value-at-risk, VAR). Начало внедрения данной методологии
оценки меры риска связывается с изданием директивы Европейского
Совета от 1993 г. (ЕЕС-6-93), предписывающей финансовым инсти88
тутам (банкам, инвестиционным и страховым компаниям) устанавливать обязательные нормы резервирования капитала для обеспечения
страхования от рыночных (систематических) финансовых рисков на
основе расчета показателя VAR по предложенной директивой методике. Впоследствии (в 1995 г.) Базельский комитет по надзору за банками разрешил коммерческим банкам применять собственные методические подходы к расчету показателя VAR.
Оценка степени и величины финансового риска на основе показателя VAR получила развитие в США и Западной Европе не только в
среде финансовых институтов, но и в значительном числе компаний,
функционирующих в реальном секторе экономики. Кроме того методический инструментарий оценки "стоимости, подверженной риску"
(VAR) начал использоваться западными компаниями для исследования не только рыночного (систематического) риска, но и риска несистематического (в частности, для оценки кредитного риска). В последние годы использование этого показателя получает развитие и в
нашей стране.
Рассмотрим основное содержание концепции и методический инструментарий оценки меры финансового риска на основе показателя
VAR.
"Стоимость, подверженная риску" (VAR) представляет собой показатель статистической оценки выраженного в денежной, форме
максимально возможного размера финансовых потерь при установленном виде распределения вероятности факторов, влияющих на стоимость активов (инструментов), а также заданном уровне вероятности возникновения этих потерь на протяжении расчетного периода
времени.
Из приведенного определения видно, что основу методологии
расчета показателя "стоимости, подверженной риску" (VAR) составляют три основных элемента.
Одним из элементов показателя является установленный рискменеджером вид распределения вероятностей рисковых факторов,
влияющих на стоимость активов (инструментов) либо их совокупного
портфеля. Такими видами могут быть нормальное распределение,
распределение Лапласа, Стьюдента и др. Для определения используемого вида распределения вероятностей предварительно проводится
статистическое исследование влияния изменения рискового фактора
на изменение стоимости оцениваемого актива или всего портфеля инвестиций. На основе такого статистического исследования строится
функция ценообразования актива (или портфеля) в зависимости от
89
конкретного фактора (вида) финансового риска. Если же показатель
VAR определяется по всей совокупности факторов риска (например,
при оценке систематического риска в целом), – следует определить
формы и тесноту корреляционных связей между различными факторами риска. Обоснованность устанавливаемого вида распределения
вероятностей в модели расчета показателя VAR непосредственно
определяет корректность его значений.
Второй элемент, используемый в статистической модели определения показателя "стоимость подверженная риску" (VAR), – задаваемый
риск-менеджером уровень вероятности того, что максимально возможный размер финансовых потерь не превысит расчетное значение данного
показателя потерь. В терминологии финансового риск-менеджмента такая заданная вероятность характеризуется термином доверительный
уровень (confidence level). Конкретное значение указанного доверительного уровня для модели расчета показателя VAR выбирается каждым
риск-менеджером исходя из его предпочтений по рискованности операций. В современной практике финансового риск-менеджмента этот уровень, как правило, устанавливается в пределах 95-99%.
Наконец, третьим элементом модели определения показателя
"стоимости подверженной риску" (VAR) является устанавливаемый
риск-менеджером расчетный период времени его оценки (или конкретный временной горизонт, в рамках которого оцениваются предстоящие возможные финансовые потери). В терминологии финансового риск-менеджмента данный отрезок времени характеризуется
термином "период поддержания позиции" (holding period). В современной практике финансового риск-менеджмента такой период определяют по одному из следующих критериев:
 ожидаемый период владения рассматриваемым активом (т. е.
время его удержания в портфеле предприятия);
 уровень ликвидности актива (реальный срок его конверсии в
денежную форму без потери текущей рыночной стоимости).
Современный методический инструментарий оценки "стоимости
подверженной риску" (VAR) использует методы вычислений этого
показателя, основными их которых являются:
1. Аналитический (или параметрический метод). Он исходит из
предположения о нормальном распределении вероятностей рассматриваемых факторов риска и требует в процессе расчета VAR исключительно оценки параметров этого распределения. После такой оценки, основанной на результатах статистического исследования, вычисление показателя VAR осуществляется путем умножения полученных
90
стандартных отклонений на соответствующий избранному доверительному уровню расчетный коэффициент (система коэффициентов
для каждого доверительного уровня определяется расчетными таблицами). При определении на основе этого метода показателя VAR для
определенного портфеля финансовых инструментов необходимо дополнительно исследовать характер корреляционных связей между отдельными инструментами. Хотя этот метод и является наиболее простым, его использование очень ограничено, так как нормальное распределение вероятностей факторов финансового риска в реальности
практически не встречается.
2. Метод исторического моделирования (или моделирования по
историческим данным). Этот метод позволяет оценивать стоимость
финансового риска без условия нормального распределения вероятностей рассматриваемых факторов риска, однако предполагает наличие статистической базы данных по каждому из этих факторов. Метод основан на предположении о стационарности колебаний конъюнктуры финансового рынка и генерируемых ими факторов риска, т,
е. предполагает, что на протяжении рассматриваемого периода колебаниям конъюнктуры рынка будут присущи те же закономерности,
что и в прошлом историческом периоде. Соответственно, в данном
случае выдвигается только одна гипотеза о виде распределения вероятностей фактора риска (или их совокупности). По сравнению с аналитическим данный метод позволяет оценивать не только стандартные, но и весьма неординарные колебания конъюнктуры финансового
рынка, т. е. полнее отражает реальные факторы риска.
3. Метод имитационного моделирования (или метод МонтеКарло). В основе данного метода лежит многократная (доходящая
при достаточности компьютерных ресурсов до десятков тысяч вариантов) имитация условий генерирования факторов риска, в результате
которой изменяются стоимости отдельных финансовых инструментов
или их совокупного портфеля. Такая имитация носит случайный характер в пределах заданных параметров. Искусственное моделирование факторов риска позволяет выбирать любой вид распределения их
вероятностей и позволяет достичь наибольшей точности расчетов
"стоимости подверженной риску" (VAR). Кроме того, в отличие от
метода исторического моделирования данный метод не связан с выбором конкретного периода ретроспективы.
Среди других методов оценки стоимости под риском (VAR), используемых в практике финансового риск-менеджмента, следует выделить также метод анализа сценариев, метод дерева вероятностей и
некоторые другие.
91
В заключение следует отметить, что оценка стоимости финансовых рисков на основе приведенной методологии расчета показателя
VAR позволяет не только полнее определять меру этих рисков, но и
использовать ее для нейтрализации и контроля этих рисков в рамках
экономического субъекта.
4.3. МЕТОДИЧЕСКИЕ ПОДХОДЫ К ОЦЕНКЕ ВРЕМЕННОЙ СТОИМОСТИ
ДЕНЕЖНЫХ СРЕДСТВ ПРИ УПРАВЛЕНИИ ФИНАНСОВЫМИ РИСКАМИ
Финансовый риск-менеджмент требует постоянного осуществления
финансово-экономических расчетов, связанных с потоками денежных
средств различной направленности по периодам времени. Ключевую
роль в этих расчетах играет оценка временной стоимости денег.
Концепция временной стоимости денег состоит в том, что стоимость денег с течением времени изменяется исходя из нормы прибыли на финансовом рынке, в качестве которой обычно выступает норма ссудного процента.
Таким образом, в соответствии с данной концепцией одна и та же
сумма денег в различные периоды времени имеет различную стоимость – эта стоимость в настоящее время всегда выше, чем в любом
будущем периоде.
В процессе сравнения стоимости денежных средств при планировании их потоков используется два основных понятия: будущая и
настоящая стоимость денег.
Будущая стоимость денег представляет собой сумму инвестированных в текущий момент средств, в которую они превратятся через
определенный период времени с учетом принимаемой в расчетах
ставки процента. Определение будущей стоимости денег характеризует процесс наращивания их стоимости (компаундинг), состоящий в
присоединении к их первоначальной сумме начисленной величины
процентов.
Настоящая стоимость денег представляет собой сумму будущих
денежных средств, приведенную с учетом принимаемой ставки процента к настоящему периоду времени. Определение настоящей стоимости денег характеризует процесс дисконтирования их стоимости –
операцию, обратную наращению, осуществляемую путем изъятия из
будущей стоимости соответствующей суммы процентов.
При проведении финансовых вычислений показателей, связанных
с оценкой временной стоимости денег, процессы наращения или дис92
контирования стоимости могут осуществляться как по правилу простых, так и сложных процентов.
Механизм начисления простых процентов представляет собой определение суммы дохода, причисляемого к основной сумме денежного капитала в каждом интервале периода его использования, при этом перерасчет базы начисления не осуществляется. Начисление простого процента применяется, как правило, при краткосрочных финансовых операциях (в краткосрочных интервалах периода планирования).
Механизм начисления сложного процента представляет собой определение суммы дохода, начисляемого в каждом интервале общего периода его использования, при котором величина дохода не выплачивается,
а присоединяется к основной расчетной базе, т.е. в последующем платежном интервале участвует в формировании дохода. Начисление по
механизму сложного процента применяется, как правило, при долгосрочных финансовых операциях (инвестировании, кредитовании и т.п.).
Расчеты сумм процентов могут осуществляться как в начале, так
и в конце каждого интервала планируемого периода времени. Исходя
их этого, методы начисления процентов разделяют на предварительный и последующий.
Предварительный метод начисления процента (метод пренумерандо или антисипативный метод) заключается в расчете платежей,
при котором начисление процентов осуществляется в начале каждого
временного интервала.
Последующий метод начисления процента (метод пост- нумерандо или декурсивный метод) характеризует способ начисления, при
котором расчет процента осуществляется в конце каждого интервала
времени.
Платежи, связанные с выплатой суммы процентов и возвратом
основной суммы долга, представляют собой один из видов денежного
потока, который подразделяется на дискретный либо непрерывный.
Дискретный денежный поток – поток платежей, рассчитанных на
вложенный денежный капитал, который имеет четко детерминированный период начисления процентов и конечный срок возврата основной суммы долга.
Непрерывный денежный поток характеризует поток платежей на
вложенный денежный капитал, период начисления процентов по которому не ограничен, а соответственно не определен и конечный срок
возврата основной суммы долга. Одним из наиболее распространенных видов непрерывного денежного потока является аннуитет (финансовая рента) – длительный поток платежей, характеризуемый ста93
бильным уровнем процентных ставок в каждом из интервалов рассматриваемого периода времени.
Основным инструментом оценки стоимости денег во времени
выступает процентная ставка – удельный показатель, в соответствии
с которым в установленные сроки выплачивается сумма процента в
расчете на единицу вложенного денежного капитала. Как правило,
процентная ставка характеризует соотношение годовой суммы процента и суммы предоставленного в пользование денежного капитала
(выражается в десятичной дроби или в процентах).
Система основных базовых понятий рассматриваемой концепции
позволяет последовательно рассмотреть методический инструментарий оценки временной стоимости денег, который дифференцируется
на следующие видов вычислений.
I. Методический инструментарий оценки временной стоимости
денег согласно механизму простых процентов использует наиболее
упрощенную систему расчетных алгоритмов.
1. При расчете суммы простых процентов в процессе наращивания стоимости (компаундинга) используется следующая формула:
I = P  n  i,
где I – сумма процента за рассматриваемый период времени в целом;
P – первоначальная сумма (стоимость) денежных средств;
n – количество интервалов начисления, по которым осуществляется расчет процентных платежей, в общем планируемом периоде
времени;
i – используемая процентная ставка, выраженная десятичной дробью.
В этом случае будущая стоимость вклада (S) с учетом начисленной суммы процента определяется по следующей формуле:
S = P + I = P  (1 + ni).
Пример: Определить сумму простого процента за год при следующих условиях: первоначальная сумма вклада – 1000 у.е.; процентная ставка, выплачиваемая ежеквартально – 20%.
Подставляя эти значения в формулу, получим сумму процента:
I = 1000  4  0,2 = 800 у.е.; будущая стоимость вклада в этом
случае составит:
S = 1000 + 800 = 1800 у.е.
Множитель (1+ ni) называется множителем (или коэффициентом)
наращения суммы простых процентов, значение которого более единицы.
94
2. При расчете суммы простого процента в процессе дисконтирования стоимости (т.е. суммы дисконта) используется следующая формула:
D = S – S  (1 / (1 + ni)),
где D – величина дисконта (рассчитанная по простым процентам)
за планируемый период времени в целом;
S – стоимость денежных средств;
n – количество интервалов, по которым осуществляется расчет
процентных платежей, в планируемом периоде;
i – используемая дисконтная ставка, выраженная десятичной дробью.
В этом случае текущая стоимость денежных средств (Р) с учетом
рассчитанной суммы дисконта рассчитывается по следующей формуле:
P = S – D = S  (1 / (1 + ni)).
Пример: Необходимо определить сумму дисконта по механизму
простых процентов за год при следующих условиях: конечная сумма
вклада определена в размере 1000 у.е.; ставка дисконта составляет
20% в квартал.
Согласно формуле расчета суммы дисконта:
D = 1000 – 1000  (1 / (1 + 4  0,2)) = 444 у.е.
Соответственно текущая стоимость вклада, необходимого для
получения через год 1000 условных единиц, составляет:
Р = 1000 – 444 = 556 у.е.
Используемый в обеих случаях множитель ((1 / (1 + ni)) называется дисконтным коэффициентом суммы простых процентов, значение которого всегда меньше единицы.
II. Методический инструментарий оценки стоимости денег по
механизму сложных процентов использует более обширную и усложненную систему расчетов.
1. При расчете будущей суммы вклада (стоимости денежных
средств) в процессе его наращения по механизму сложных процентов
используется следующая формула:
S = P  (1 + i)n,
где S – будущая стоимость денежного вклада при его наращении
по механизму сложных процентов;
P – первоначальная сумма вклада;
i – используемая процентная ставка, выраженная десятичной дробью;
n – количество интервалов осуществления каждого процентного
платежа в общем планируемом периоде времени.
95
Соответственно сумма процента ( I ) в этом случае определяется
по формуле:
I = S – P.
Пример: Необходимо определить будущую стоимость вклада и
сумму сложного процента за весь период инвестирования при следующих условиях: первоначальная стоимость вклада – 1000 у.е.; процентная ставка, используемая при расчете суммы сложного процента,
установлена в размере 20% в квартал; общий период инвестирования
– один год.
Будущая стоимость вклада S = 1000 * (1 + 0,2)*4 = 2074 у.е. Сумма процента = 2074 – 1000 = 1074 у.е.
2. В случае расчета текущей стоимости денежных средств в процессе дисконтирования по механизму сложных процентов используется следующая формула:
P = S / (1 + i)n,
где P – первоначальная сумма вклада;
S – будущая стоимость вклада по итогам его наращения, обусловленная условиями инвестирования;
i – используемая при расчетах дисконтная ставка, выраженная
десятичной дробью;
n – количество интервалов, по которым осуществляется каждый
процентный платеж, в общем планируемом периоде времени.
Соответственно сумма дисконта ( D ) в этом случае определяется
по формуле:
D = S – P.
Пример: необходимо определить текущую стоимость денежных
средств и сумму дисконта по формуле сложных процентов за год при
следующих условиях: будущая стоимость денежных средств определена в размере 1000 у.е.; используемая дли дисконтирования ставка
сложных процентов составляет 20% в квартал.
Текущая стоимость P = 1000 / (1 + 0,2)4 = 482 у.е.
Сумма дисконта D = 1000 – 482 = 518 у.е.
3. При определении средней процентной ставки, применяемой в
расчетах стоимости денежных средств по механизму сложных процентов, применяется следующая формула:
96
i = (S / P)1/n,
где i – средняя процентная ставка, используемая в расчетах стоимости денежных средств по механизму сложных процентов, выраженная десятичной дробью;
S – будущая стоимость денежных средств;
P – текущая стоимость денежных средств;
n – количество интервалов, по которым осуществляется каждый
процентный платеж, во всем планируемом периоде времени.
Пример: определить годовую ставку доходности облигации по
следующим условиям: номинал облигации, подлежащий погашению
через 3 года, составляет 1000 у.е.; цена, по которой облигация реализуется в момент ее эмиссии, составляет 600 у.е.
Годовая ставка доходности i = (1000 / 600)1/3 – 1 = 0,186 (18,6%).
4. Длительность общего периода платежей, выраженная в количестве его интервалов, при расчетах стоимости денежных средств по
механизму сложных процентов определяется путем логарифмирования по следующей формуле:
n = log(S / P) / log(1 + i),
где S – будущая стоимость денежных средств;
Р – текущая стоимость денежных средств;
i – используемая процентная ставка, выраженная десятичной дробью.
5. Определение эффективной процентной ставки в процессе
наращения стоимости денежных средств по механизму сложных процентов осуществляется по формуле:
iэ  (1  i / n) n  1 ;
где iэ – эффективная среднегодовая процентная ставка наращения
стоимости денежных средств по механизму сложных процентов, выраженная десятичной дробью;
i – периодическая процентная ставка, используемая при наращении стоимости денежных средств по механизму сложных процентов;
n – количество интервалов, по которым осуществляется каждый
процентный платеж по периодической процентной ставке на протяжении планируемого периода.
Пример: определить эффективную среднегодовую процентную
ставку при заданных условиях: денежная сумма 1000 у.е. размешена в
коммерческом банке на депозит сроком 2 года; годовая процентная
97
ставка, по которой ежеквартально осуществляется начисление процентов, составляет 10%.
Эффективная процентная ставка iэ = (1 + 0,1 / 4)4 – 1 = 0,1038 (10,38).
Результаты расчетов показывают, что условия помещения денежной суммы сроком на 2 года под 10% годовых при ежеквартальном
начислении процентов, равнозначны условиям начисления этих процентов один раз в год по ставке 10,38% годовых (эффективная или
сравнимая процентная ставка).
При оценке временной стоимости денег по механизму сложных
процентов необходимо иметь в виду, что на результат оценки оказывает влияние не только используемая ставка процента, но и число интервалов выплат в течение общего расчетного периода.
Пример: Перед инвестором стоит задача разместить 100 у.е. на
депозитный вклад сроком на один год. Один банк предлагает инвестору выплачивать доход по механизму сложных процентов в размере 23% ежеквартально; второй – в размере 30% один раз в четыре месяца; третий – в размере 45% два раза в год; четвертый – в размере
100% один раз в год.
Для определения предпочтительного варианта инвестирования
отразим расчеты в таблице 4.6.
Таблица 4.6
Расчет будущей стоимости Вклада
при различных условиях инвестирования (у.е.)
№
Текущая стоимость
вклада
Ставка процента
1
2
3
4
100
100
100
100
23
30
45
100
Будущая стоимость вклада в конце периода
1 квартал
2 квартал
3 квартал
4 квартал
123
130
145
200
151
169
210
-
186
220
-
229
-
Сравнение вариантов показывает, что наиболее эффективным является 1-й вариант размещения средств (выплата дохода в размере
23% один раз в квартал).
Используемые в процессе оценки стоимости денег (1 + i)n и (1 / (1 + i)n)
называются соответственно множителем наращения и множителем
дисконтирования механизма начисления сложных процентов. Они
положены в основу таблиц финансовых вычислений, с помощью ко98
торых при заданных размерах ставки процента и количества платежных интервалов можно рассчитать текущую или будущую стоимость
денежных средств по механизму сложных процентов.
III. Методический инструментарий оценки стоимости денег при
аннуитетной схеме платежей (равномерные равновеликие платежи)
связан с использованием наиболее сложных алгоритмов вычислений
и определением метода начисления процента – предварительным
(пренумерандо) или последующим (постнумерандо).
1. При расчете будущей стоимости аннуитета на условиях предварительных платежей (пренумерандо) применяется следующая формула:
SApre = R  ((1 + i)n – 1) / i (1 + i),
где SApre – будущая стоимость аннуитета, рассчитываемого на
условиях предварительных платежей (пренумерандо);
R – элемент аннуитета, характеризующий размер каждого отдельного платежа;
i – используемая при расчетах процентная ставка, выраженная
десятичной дробью;
n – количество интервалов, по которым осуществляются платежи,
в общем планируемом периоде времени.
Пример: Рассчитать будущую стоимость аннуитета, исчисляемого на условиях предварительных платежей (пренумерандо), при следующих данных:
 период платежей по аннуитету – 5 лет;
 интервал платежей по аннуитету – 1 год (платежи вносятся в
начале года);
 сумма каждого отдельного платежа аннуитета составляет 1000 у.е.;
 используемая для расчетов процентная ставка наращения составляет 10% в год.
Будущая стоимость аннуитета, осуществляемого на условиях
предварительных платежей (пренумерандо):
1000  (((1 + 0,1)5 – 1 / 0,1)  (1 + 0,1) = 6716 у.е.
2. При расчете будущей стоимости аннуитета, выплачиваемого на
условиях последующих платежей (постнумерандо), применяется следующая формула:
SApost = R  ((1 + i)n – 1) / i,
где SApost – будущая стоимость аннуитета, выплачиваемого на
условиях последующих платежей (постнумерандо);
99
R – член аннуитета, т.е. размер отдельного платежа;
i – используемая при расчетах процентная ставка, выраженная
десятичной дробью;
n – количество интервалов осуществления платежей в общем
планируемом периоде времени.
Пример: Рассчитать будущую стоимость аннуитета, осуществляемого на условиях последующих платежей (постнумерандо), по данным, изложенным в предыдущем примере, но при условии взноса
платежей в конце каждого года.
Будущая стоимость аннуитета:
SApost = 1000  ((1 + 0,1)5 – 1) / 0,1 = 6105 у.е.
Сопоставление результатов расчета по двум приведенным примерам показывает, что текущая стоимость аннуитета, выплачиваемого на условиях предварительных платежей, существенно превышает
настоящую стоимость аннуитета, рассчитываемого на условиях последующих платежей, т.е. в первом случае в процессе дисконтирования обеспечивается повышенная сумма дохода в текущей стоимости.
3. При расчете текущей стоимости аннуитета, выплачиваемого на
условиях предварительных платежей (пренумерандо), используется
следующая формула:
PApre = R  ((1 + i)-n / i  (1 + i),
где PApre – настоящая стоимость аннуитета, выплачиваемого на
условиях предварительных платежей (пренумерандо);
R – член аннуитета, характеризующий размер каждого платежа;
i – используемая при расчетах процентная (дисконтная) ставка,
выраженная десятичной дробью;
n – количество интервалов осуществления платежей, в общем
планируемом периоде времени.
Пример: рассчитать текущую стоимость аннуитета, выплачиваемого на условиях предварительных платежей (пренумерандо) исходя
из следующих данных:
 период платежей по аннуитету – 5 лет;
 интервал платежей по аннуитету – 1 год (при внесении платежей в начале года);
 сумма каждого платежа (члена аннуитета) – 1000 у.е.;
 используемая для дисконтирования стоимости ставка процента
(дисконтная ставка) – 10% в год.
100
Настоящая стоимость аннуитета на условиях предварительных
платежей (пренумерандо):
PApre = 1000  ((1 – (1 + 0,1)-5) / 0,1)  (1 + 0,1) 4169 у.е.
4. При расчете текущей стоимости аннуитета, выплачиваемого на
условиях последующих платежей (постнумерандо), применяется следующая формула:
PApost = R  (1 – (1 + i)-n) / i,
где PApost – текущая стоимость аннуитета, выплачиваемого на
условиях последующих платежей (постнумерандо);
R – член аннуитета, характеризующий размер каждого отдельного платежа;
i – используемая ставка дисконтирования, выраженная десятичной дробью;
n – количество интервалов, по которым осуществляется каждый
платеж, в общем планируемом периоде времени.
Пример: Рассчитать настоящую стоимость аннуитета, осуществляемого на условиях последующих платежей (постнумерандо), согласно данным, изложенным в предыдущем примере (при условии
взноса платежей в конце года).
Текущая стоимость аннуитета, осуществляемого на условиях последующих платежей (постнумерандо)
PApost = 1000  (1 – (1 + 0,1)-5) / 0,1 = 3790 у.е.
Сопоставление результатов расчета по двум прведенным примерам показывает, что текущая стоимость аннуитета, выплачиваемого
на условиях предварительных платежей, существенно превышает текущую стоимость аннуитета, выплачиваемого на условиях последующих платежей, т.е. в первом случае в процессе дисконтирования
плательщику гарантирована гораздо большая сумма приведенной текущей стоимости.
5. При расчете размера отдельного платежа ко внесению исходя из заданной будущей стоимости аннуитета используется следующая формула:
R = SApost  i / ((1 + i)n – 1),
где R – размер отдельного платежа по аннуитету (член аннуитета
при предопределенной будущей его стоимости);
SApost – будущая стоимость аннуитета (осуществляемого на условиях последующих платежей);
101
n – количество интервалов, по которым намечается осуществлять
аннуитетные платежи в планируемом периоде;
i – используемая при расчетах процентная ставка, выраженная
десятичной дробью.
6. При расчете размера отдельного платежа при заданной текущей стоимости аннуитета используется формула:
R = PApost  (i  (1 + i)n / (1 – (1 + i)n)),
где R – размер отдельного платежа по аннуитету (член аннуитета
при его известной текущей стоимости);
PApost – текущая стоимость аннуитета (рассчитываемого на условиях последующих платежей);
i – используемая в расчетах процентная ставка, выраженная десятичной дробью;
n – количество интервалов, в каждый из которых намечается
осуществлять аннутитетный платеж, в общем планируемом периоде
времени.
В процессе расчета аннуитета возможно использование упрощенных формул, основу которых составляет размер отдельного платежа аннуитета и соответствующий стандартный множитель (коэффициент) его наращеиия или дисконтирования.
В этом случае формула для определения будущей стоимости аннуитета (рассчитываемого на условиях последующих платежей), имеет вид:
SApost = R  Ia,
где SApost – будущая стоимость аннуитета (рассчитываемого на
условиях последующих платежей);
R – член аннуитета, характеризующий размер отдельного платежа;
Ia – множитель наращения стоимости аннуитета, определяемый по
специальным таблицам с учетом принимаемой в расчетах процентной
ставки и количества интервалов в планируемом периоде платежей.
Формула для определения текущей стоимости аннуитета имеет вид:
PApost = R  Da,
где PApost – текущая стоимость аннуитета (рассчитываемого на
условиях последующих платежей);
R – член аннуитета, характеризующий размер отдельного платежа;
102
Da – дисконтный множитель аннуитета, определяемый согласно
специальным таблицам, с учетом принимаемой процентной (дисконтной) ставки и количества интервалов в периоде платежей.
Использование стандартных множителей (коэффициентов) наращения и дисконтирования стоимости ускоряет и облегчает процесс
оценки временной стоимости денег.
IV. Методический инструментарий оценки стоимости денежных
средств с учетом уровня риска дает возможность осуществлять расчеты как будущей, так и текущей их стоимости с обеспечением необходимого уровня премии за риск.
1. При оценке будущей стоимости денежных средств с учетом
уровня риска используется следующая формула:
SR = P  ((1 + An)  (1 + RPn))n,
где SR – будущая стоимость вклада (денежных средств), учитывающая уровень риска;
Р – первоначальная сумма денежного вклада;
An – безрисковая норма доходности на финансовом рынке, выраженная десятичной дробью;
RPn – уровень премии за риск по конкретному финансовому инструменту (финансовой операции), выраженный десятичной дробью;
n – количество интервалов, согласно которым осуществляется
каждый конкретный платеж, в общем планируемом периоде времени.
Пример: Определить будущую стоимость денежного вклада с
учетом уровня риска при следующих условиях:
 первоначальная сумма вклада составляет 1000 у.е.;
 безрисковая норма доходности на финансовом рынке принимается равной 5%;
 уровень премии за риск определен в размере 7%;
 общий период размещения вклада составляет 3 года при начислении процента один раз в год.
Будущая стоимость вклада на приведенных условиях с учетом
фактора риска:
SR = 1000  ((1 + 0,05)  (1 + 0,07))3 = 1418 у.е.
2. При оценке текущей стоимости денежных средств с учетом
уровня риска может быть использована следующая формула:
Pr = SR / ((1 + An)  ((1 + RPn))n,
103
где Pr – текущая стоимость вклада (денежных средств), учитывающая уровень риска;
SR – ожидаемая будущая стоимость вклада (денежных средств);
An – безрисковая норма доходности, существующая на финансовом рынке, выраженная десятичной дробью;
RPn – уровень премии за риск по конкретному финансовому инструменту (финансовой операции), выраженный десятичной дробью;
n – количество интервалов, согласно которым осуществляется
каждый платеж, в общем планируемом периоде времени.
Пример: определить текущую стоимость денежных средств с
учетом уровня риска при следующих заданных условиях:
 ожидаемая будущая стоимость денежных средств – 1000 у.е.;
 безрисковая норма доходности на финансовом рынке составляет 5%;
 уровень премии за риск определен в размере 7%;
 период дисконтирования – 3 года, а интервал начисления процентов – 1 год;
Текущая стоимость денежных средств с учетом уровня риска:
Pr = 1000 / ((1 + 0,05)  ((1 + 0,07))3 = 705 у.е.
КОНТРОЛЬНЫЕ ВОПРОСЫ
1. Назовите классификации и основные элементы методического
инструментария количественной оценки уровня финансового риска.
2. Охарактеризуйте экономико-статистические методы количественной оценки финансового риска.
3. Приведите основные подходы и методы экспертной оценки финансового риска предприятия.
4. Опишите сущность и основные компоненты методического инструментария формирования необходимого уровня доходности финансовых операций.
5. Определите сущность и элементы, входящие в модель расчета
экономического показателя "стоимость, подверженная риску".
6. Приведите аналитические и экспертные методы, используемые
при оценке показателя "стоимость, подверженная риску" (VAR).
7. Охарактеризуйте сущность концепции временной стоимости денежных средств и методы расчета процентов за пользование денежными средствами.
8. Приведите основные алгоритмы расчета наращения и дисконтирования стоимости денег согласно механизму простых процентов.
9. Приведите основные алгоритмы расчета наращения и дисконтирования стоимости денег согласно механизму сложных процентов.
104
10. Определите основные особенности алгоритма расчета эффективной процентной ставки по размещенным денежным средствам.
11. Охарактеризуйте принципы расчета текущей и будущей стоимости аннуитетных платежей на условиях предварительного внесения
(пренумерандо).
12. Охарактеризуйте принципы расчета текущей и будущей стоимости
аннуитетных платежей на условиях последующего внесения (постнумерандо).
13. Назовите определяющие компоненты методического инструментария оценки стоимости денежных средств с учетом уровня риска.
105
Г ЛАВА 5
АНАЛИЗ СИСТЕМАТИЧЕСКИХ ФИНАНСОВЫХ РИСКОВ
ЭКОНОМИЧЕСКОГО СУБЪЕКТА
5.1. КОНЪЮНКТУРА ФИНАНСОВОГО РЫНКА
И ЕЕ УЧЕТ В УПРАВЛЕНИИ ФИНАНСОВЫМИ РИСКАМИ
Финансовая деятельность компаний в части учета систематических рисков связана с функционированием финансового рынка, динамикой его видов и сегментов, состоянием его конъюнктуры. В
наиболее общем виде финансовый рынок представляет собой рынок,
на котором объектом купли-продажи выступают различные финансовые инструменты и финансовые услуги.
Финансовый рынок представляет собой сложную систему, в которой денежные ресурсы и другие финансовые активы и обязательства экономических субъектов – его участников – обращаются самостоятельно, т.е. независимо от характера обращения реальных товаров. Этот рынок оперирует финансовыми инструментами, обслуживается финансовыми институтами, располагает разветвленной и разнообразной финансовой инфраструктурой.
Современная систематизация финансовых рынков выделяет их
виды в соответствии со следующими основными признаками.
I. По институциональному признаку, характеризующему объект
купли-продажи с экономических позиций, выделяют следующие виды финансовых рынков:
1. Кредитный рынок (рынок ссудного капитала). Это рынок, на
котором объектом купли-продажи являются свободные кредитные
ресурсы и обслуживающие их финансовые инструменты, обращение
которых осуществляется на условиях возвратности и платности.
Сделки, совершаемые на данном рынке, подразделяются на обслуживающие отчуждаемые (переуступаемые) финансовые заимствования
(векселя, аккредитивы, чеки и т.п.) и неотчуждаемые виды заимствований (прямое предоставление финансовых кредитов финансовыми
институтами конкретным субъектам хозяйствования и населению;
коммерческий кредит, в т.ч. оформленный простым векселем и т.п.).
Неотчуждаемые виды заимствований, как правило, не включаются в состав объектов кредитного рынка в связи с тем, что на данном
рынке не обеспечивается свободное их обращение, а следовательно и
объективные условия формирования цен на них.
106
2. Рынок ценных бумаг (фондовый рынок). Это рынок, на котором объектом купли-продажи являются все виды ценных бумаг (фондовых инструментов), эмитированных различными экономическими
субъектами и государством. В странах с развитой экономикой рынок
ценных бумаг является лидирующей формой финансового рынка по
объему совершаемых сделок и многообразию обращающихся на нем
финансовых инструментов.
Функционирование рынка ценных бумаг позволяет упорядочить
и повысить эффективность многих экономических процессов, в
первую очередь – процесса инвестирования временно свободных финансовых ресурсов. Механизм функционирования данного рынка
позволяет проводить на нем финансовые операции наиболее оперативно и по более справедливым ценам, чем на других видах финансовых рынков. Этот рынок в наибольшей степени поддается финансовому инжинирингу – процессу целенаправленной разработки новых
финансовых инструментов и новых схем осуществления финансовых
операций.
3. Валютный рынок. Это вид финансового рынка, на котором
объектом купли-продажи выступают иностранная валюта и финансовые инструменты, обслуживающие операции с ней. Он позволяет
удовлетворить потребности экономических субъектов в иностранной
валюте для осуществления внешнеэкономических операций, обеспечить минимизацию связанных с этими операциями финансовых рисков, установить реальный достаточно стабильный валютный курс по
отдельным видам иностранной валюты.
4. Страховой рынок. Это рынок, на котором объектом куплипродажи выступает страховая защита имущественных интересов в
форме различных предлагаемых страховых услуг. Потребность в
услугах данного рынка существенно возрастает по мере развития финансово-экономических отношений. Субъекты этого рынка, предлагающие страховую защиту, способствуют аккумуляции и эффективному перераспределению капитала между экономическими субъектами, при этом используя накапливаемые средства в инвестиционных
целях.
5. Рынок золота и других драгоценных металлов (серебра, платины). Это вид рынка, на котором объектом купли-продажи выступают
вышеперечисленные виды драгоценных металлов, в первую очередь
золота. На данном рынке осуществляются операции страхования финансовых активов, резервирования данных активов для приобретения
необходимой валюты в процессе международных расчетов, а также
107
осуществления спекулятивных сделок. Развитость рынка золота связана с тем, что оно является не только общепризнанным финансовым
активом и наиболее безопасным средством резервирования свободных финансовых ресурсов, но и стабильно востребованным сырьевым
товаром для ряда производственных предприятий.
Систематизация финансовых рынков по институциональному
признаку, который описывает объект рыночных отношений с экономических позиций, не всегда совпадает с градацией финансовых инструментов – по обслуживанию соответствующих видов рынков. Так
отдельные операции кредитного, валютного, страхового рынков, а
также рынка драгоценных металлов, могут обслуживаться финансовыми инструментами, эмитированными в системе рынка ценных бумаг. Например, ряд долговых ценных бумаг (облигации, векселя), обращаясь на фондовом рынке, одновременно обслуживают операции
кредитного рынка.
II. По периоду обращения финансовых инструментов (или по
временному признаку) – выделяют следующие виды финансовых
рынков:
1. Рынок денег. Данное понятие характеризует рынок, на котором
продаются и покупаются рыночные финансовые инструменты и финансовые услуги всех ранее рассмотренных видов финансовых рынков со сроком обращения до одного года. Функционирование данного
краткосрочного сектора финансовых рынков позволяет экономическим субъектам решать проблемы как восполнения недостатка денежных активов для обеспечения текущей платежеспособности, так и
эффективного использования их временно свободного остатка. Финансовые активы, обращающиеся на денежном рынке, являются
наиболее ликвидными – им присущ наименьший уровень финансового риска, а система формирования цен на такие активы является простой и прозрачной для участников. Указанные свойства обеспечивают компаниям более простой и эффективный процесс формирования
и управления портфелем краткосрочных финансовых инструментов.
2. Рынок капитала. Характеризует часть финансового рынка, на
котором продаются и покупаются рыночные финансовые инструменты и финансовые услуги со сроком обращения более одного года.
Функционирование рынка капитала позволяет экономическим субъектам решать проблемы как формирования инвестиционных ресурсов
для реализации реальных инвестиционных проектов, так и эффективного финансового инвестирования (осуществления долгосрочных
финансовых вложений). Финансовые активы, обращающиеся на рын108
ке капитала, как правило, менее ликвидны – им присущ наибольший
уровень финансового риска и соответственно более высокий уровень
доходности.
Следует отметить, что традиционное деление финансовых рынков на рынок денег и рынок капитала в современных условиях носит
несколько условный характер. Условность определяется тем, что современные финансовые технологии и условия эмиссии многих финансовых инструментов предусматривают относительно простой и
быстрый способ трансформации отдельных краткосрочных финансовых активов в долгосрочные и наоборот.
Характеризуя отдельные виды финансовых рынков по обеим рассмотренным признакам, следует отметить, что эти виды рынков тесно
взаимосвязаны и функционируют в одном рыночном пространстве.
Так, все виды рынков, обслуживающих обращение различных по
направленности финансовых инструментов, являются одновременно
составной частью как рынка денег, так и рынка капитала (рис. 5.1).
Кредитный рынок
Рынок
денег
Рынок ценных бумаг
Рынок
капитала
Валютный рынок
Страховой рынок
Рис. 5.1. Взаимосвязь видов финансовых рынков
III. По организационным формам функционирования выделяют
следующие виды финансовых рынков:
1. Организованный (биржевой) рынок, представленный системой
фондовых и валютных бирж (операции с отдельными финансовыми инструментами – фьючерсными либо опционными контрактами на поставку товаров – могут осуществляться также на товарных биржах).
Выделяют следующие особенности организованного финансового рынка:
 обеспечивается высокая совместная концентрация спроса и
предложения;
 устанавливается наиболее объективная система цен на отдельные финансовые инструменты и услуги;
109
проводится проверка финансовой состоятельности эмитентов
основных видов ценных бумаг, допускаемых к торгам;
 процедура торгов носит открытый характер;
 организатором торгов гарантируется исполнение заключенных
сделок.
Однако биржевой рынок имеет и отдельные слабые стороны, которые обуславливают соответствующие финансовые риски для его
участников – экономических субъектов:
 круг реализуемых на данном типе рынка финансовых инструментов различных эмитентов носит ограниченный характер;
 данный рынок более строго, чем другие виды рынков, регулируется государством, что снижает его гибкость;
 соблюдение всех нормативно-правовых актов по его функционированию увеличивает затраты участников на осуществление операций;
 крупные сделки (в т.ч. связанные с приобретением контроля
над компаниями), совершаемые на биржах, практически невозможно
производить конфиденциально, что может повлечь дополнительные
издержки.
2. Неорганизованный (внебиржевой или "уличный") рынок. Данный тип рынка представляет собой финансовый рынок, на котором
осуществляется купля-продажа финансовых инструментов и услуг,
которые не обращаются на бирже. Данный рынок характеризуется
более высоким уровнем финансового риска исходя из следующих
факторов:
 большинство из котируемых на нем финансовых инструментов
и услуг не проходили процедуру проверки на биржах либо были отклонены в процессе листинга);
 более низкий уровень юридической защищенности участников;
 относительно меньший уровень текущей информированности
участников рынка.
Вместе с тем, указанный рынок характеризуется следующими
преимуществами:
 обеспечивает обращение более широкой номенклатуры финансовых инструментов и услуг;
 удовлетворяет потребность отдельных инвесторов в финансовых инструментах с высоким уровнем риска, т.е. приносящих более
высокий доход;
 в большей мере обеспечивает тайну осуществления отдельных
сделок.

110
В режиме неорганизованного финансового рынка осуществляется
существенная часть операций с ценными бумагами средних и мелких
эмитентов, а также основной объем кредитных и страховых операций.
IV. По региональному признаку выделяют следующие виды финансовых рынков:
1. Местный финансовый рынок. Он представлен операциями
коммерческих банков, страховых компаний, отдельных торговцев
ценными бумагами с их локальными контрагентами.
2. Региональный финансовый рынок – характеризует финансовый
рынок, функционирующий в масштабах определенного региона страны (субъекта федерации либо более крупного) и наряду с региональными неорганизованными рынками включает систему региональных
фондовых и валютных бирж.
3. Национальный финансовый рынок. Он включает всю систему
финансовых рынков страны всех видов и организационных форм.
4. Мировой финансовый рынок. Данный рынок является составной частью мировой финансовой системы, в которую интегрированы
национальные финансовые рынки отдельных стран.
V. По срочности исполнения сделок, заключенных на финансовом рынке, выделяют следующие типы рынков:
1. Рынок с немедленной реализацией условий сделок (рынок на
условиях "спот" или "кэш"). Данный тип рынка включает рынок финансовых инструментов, на котором заключенные сделки осуществляются в строго ограниченный период времени.
2. Рынок с исполнением сделок в будущем периоде (рынок "сделок на срок" – фьючерсный, опционный и т.п.). Предметом обращения на этом рынке являются, как правило, фондовые, валютные и товарные производные ценные бумаги (так называемые деривативы).
VI. По условиям обращения финансовых инструментов (классификация касается исключительно обращения фондовых инструментов) различают следующие виды рынков:
1. Первичный рынок – характеризует рынок ценных бумаг, на котором осуществляется первичное размещение их эмиссии. Это размещение обычно организует андеррайтер (инвестиционный дилер),
который самостоятельно или с группой других андеррайтеров покупает весь (либо его основную часть) объем эмитированных акций,
облигаций либо других инструментов с целью последующей их перепродажи инвесторам (как правило более мелкими партиями).
2. Вторичный рынок – характеризующий тип рынка, на котором
постоянно обращаются ценные бумаги, ранее проданные на первич111
ном рынке. Вторичный фондовый рынок охватывает преимущественную часть биржевого и внебиржевого оборота ценных бумаг. Без развитого вторичного фондового рынка, обеспечивающего поддержание
ликвидности и распределение финансовых рисков, не может эффективно существовать первичный рынок ценных бумаг. Одной из основных функций вторичного рынка является установление реальной
рыночной (курсовой) стоимости ценных бумаг, отражающей всю информацию о финансовом состоянии эмитентов и прочих рыночных
условиях.
3. Так называемый "третий рынок". Этот вид фондового рынка
выделялся в самостоятельный на рубеже 60-70-х годов двадцатого
века в США. Это вид внебиржевого рынка, где объектом обращения
выступают крупные пакеты ценных бумаг, котируемых одновременно на центральных фондовых биржах. Целью функционирования этого вида фондового рынка является оптимизация удельных транзакционных издержек по сделкам (расходов на проведение торговых операций) – за счет реализации в качестве единого лота крупного пакета
ценных бумаг.
4. Так называемый "четвертый рынок". Особенностью данного
рынка, возникшего на рубеже 80-90-х годов двадцатого века в США,
является осуществление прямых сделок между крупными институциональными инвесторами и продавцами ценных бумаг без участия
фирм-посредников. Сделки на таких рынках проводятся независимыми электронными торговыми системами (наиболее известными являются торговые системы INSTINET и POSIT). Этот вид рынка аналогично предыдущему сформировался с целью снижения транзакционных издержек.
Возможна и дальнейшая сегментация финансовых рынков – на
индивидуальные сегменты, различающиеся характером обращающихся финансовых инструментов.
Так, в рамках кредитного рынка выделяются такие его сегменты,
как рынок межбанковских кредитов, рынок банковского коммерческого кредита, рынок индивидуального кредитования {каждый из
этих сегментов может быть разделен на микросегменты – рынок
кратко- и долгосрочных кредитов, рынок ипотечных кредитов и т.п.).
В рамках фондового рынка выделяются следующие сегменты:
рынок акций, рынок облигаций, рынок производных ценных бумаг
(выделяемые микросегменты – рынок государственных облигаций,
рынок муниципальных облигаций, рынок акций венчурных предприятий, рынок опционов и др.).
112
Для финансового риск-менеджера, выступающего на финансовом
рынке в роли покупателя либо продавца финансовых инструментов,
необходимо знать, на какую степень активности и волатильности финансового рынка следует ориентироваться при разработке финансовой стратегии, выборе источников привлечения финансовых ресурсов, формировании портфеля финансовых инвестиций. Если характер
финансового рынка в рамках тех сегментов, в которых экономический субъект намечает осуществлять свою финансовую деятельность,
определен некорректно, неизбежны просчеты в выборе видов финансовых операций и конкретных финансовых инструментов, снижение
эффективности финансовой деятельности, а в отдельных случаях –
существенная потеря капитала, приводящая к банкротству.
Степень активности и изменчивости финансового рынка в разрезе
отдельных его видов и сегментов, соотношение отдельных его элементов
– объема спроса и предложения, уровня цен на отдельные финансовые
инструменты – определяются путем изучения его конъюнктуры.
Конъюнктура финансового рынка представляет собой форму
проявления системы факторов и условий, характеризующих состояние спроса, предложения, цен и конкуренции на финансовом рынке в
целом, отдельных его видах и сегментах.
Динамика конъюнктуры финансового рынка характеризуется
дисперсионными отклонениями в показателях отдельных его элементов. Эти колебания носят разнонаправленный характер, принимают
различные формы и классифицируются по следующим основным
признакам.
1. По масштабу колебаний конъюнктуры выделяются следующие основные виды указанных колебаний:
а) Колебания конъюнктуры финансового рынка в целом. Такие
колебания носят наиболее масштабный характер, определяемый действием макроэкономических факторов и существенным изменением
форм государственного регулирования рынка. Они происходят одновременно и однонаправленно на всех видах и сегментах финансового
рынка.
б) Колебания конъюнктуры отдельных видов финансового рынка.
Такие колебания происходят под воздействием отдельных макроэкономических факторов либо существенного изменения форм государственного регулирования конкретных видов финансовых рынков. В
рамках отдельных периодов колебания конъюнктуры различных видов и сегментов финансовых рынков могут носить разнонаправленный характер.
113
в) Колебания конъюнктуры в отдельных сегментах финансового
рынка. Данный вид колебаний может вызываться действием отдельных макро- и микроэкономических факторов и по направленности
колебания могут не соответствовать общим тенденциям развития
данного вида финансового рынка.
г) Колебания конъюнктуры в рамках отдельных финансовых инструментов. Такие колебания определяются преимущественно действием микроэкономических факторов, в основном – изменением финансового состояния продавцов этих инструментов или их взаимосвязанных групп (финансово-кредитных учреждений, предприятийэмитентов ценных бумаг, страховых компаний и т.п.).
2. По стадиям конъюнктурного цикла эти колебания охватывают
все уровни финансового рынка и носят продолжительный характер.
Для финансового рынка в целом и отдельных его уровней характерны
следующие четыре стадии конъюнктурного цикла.
А. Подъем конъюнктуры – проявляется в повышении активности
рыночных процессов в связи с оживлением экономики в целом. Проявление подъема конъюнктуры характеризуется ростом объема спроса на отдельные финансовые инструменты, повышением уровня цен и
ставок ссудного процента, возрастанием конкуренции среди операторов финансового рынка и т.п.
Б. Конъюнктурный бум характеризует резкое возрастание спроса
на основные финансовые инструменты, в особенности на объекты
инвестирования, которое предложение полностью удовлетворить не
способно. В данный период растут цены на объекты инвестирования,
ставки ссудного процента, повышаются доходы инвесторов и финансовых посредников, а также общий уровень рискованности финансовых операций.
В. Ослабление конъюнктуры финансового рынка связано со снижением инвестиционной активности в связи с началом спада в экономике, при относительно высоком предложении различных финансовых инструментов и снижении спроса на них. Для этой стадии характерны сначала стабилизация цен, спроса и предложения, а затем и
начало снижения цен на большинство финансовых инструментов.
Г. Конъюнктурный спад на финансовом рынке является наиболее
неблагоприятным периодом с позиций инвестиционной активности,
объема продаж финансовых инструментов и уровня их доходности (за
исключением рынка долговых ценных бумаг и депозитов). На этой стадии состояния конъюнктуры финансового рынка существенно снижаются цены на объекты инвестирования, ссудные процентные ставки.
114
По продолжительности колебаний конъюнктуры выделяют следующие виды данных колебаний:
А. Сверхсрочные колебания конъюнктуры. Продолжительность
таких колебаний составляет период от нескольких часов (т.е. в рамках одних биржевых торгов) до нескольких дней. Они вызываются
действием случайных факторов, как правило, поступлением непроверенной либо преднамеренно спекулятивной информации на рынок и
обычно непредсказуемы.
Б. Краткосрочные колебания конъюнктуры. Продолжительность
таких колебаний составляет период от нескольких дней до нескольких недель. Они вызываются активной продолжительной спекулятивной игрой отдельных участников рынка (игрой на повышение или
понижение курсовой стоимости отдельных финансовых инструментов); реакцией на существенные изменения конъюнктуры зарубежных финансовых рынков, последствия которых для национального
рынка однозначно предугадать невозможно, и другими факторами.
В. Среднесрочные колебания конъюнктуры. Продолжительность таких колебаний составляет период от нескольких недель до нескольких
месяцев. Они носят характер "рыночных волн" и вызываются действием
сезонных или иных аналогичных рыночных факторов, которые могут
быть выявлены в процессе трендового анализа уровня цен.
Г. Долгосрочные колебания конъюнктуры. Продолжительность
таких колебаний составляет период от нескольких месяцев до нескольких лет. Данные колебания вызываются, как правило, сменой
фаз развития экономики в целом; изменением стадий цикла инвестиционной конъюнктуры; сменой стадий жизненного цикла отдельных
финансовых инструментов; изменением форм государственного регулирования финансового рынка; другими аналогичными факторами
долгосрочного характера.
Характер всех существующих форм колебаний конъюнктуры отражают различные индикаторы финансового рынка. Индикаторы финансового рынка представляют собой агрегированные индексы динамики
текущих рыночных цен, отражающие состояние конъюнктуры рынка в
разрезе отдельных его видов и сегментов. Примеры – индексы ДоуДжонса (Dow Jones), Стэндард энд Пурз (Standard & Poors), НАСДАК
(NASDAQ) – в США, Никкей-225 (Nikkei-225) – в Японии и др.
Наиболее популярным в мировой финансовой практике является
индекс Доу-Джонса (промышленный), характеризующий усредненный показатель динамики текущих курсов акций 30 ведущих промышленных компаний США. Показатель является основным индика115
тором конъюнктуры фондового рынка США, на который ориентируются инвесторы многих стран.
В РФ также используются ряд индексов фондового рынка, разработанных специализированными агентствами. Однако относительно низкая представительность этих индексов, слабая ликвидность и обращаемость существенной доли фондовых инструментов – затрудняют эффективное их использование в практике анализа финансовых рисков.
В связи с циклическим развитием и высокой динамичностью финансового рынка в разрезе отдельных его видов и сегментов рискменеджерам необходимо систематически изучать состояние конъюнктуры рынка для формирования эффективной финансовой стратегии, корректировки финансовой политики по отдельным направлениям, принятия экономически обоснованных решений. Изучение конъюнктуры охватывает следующие три этапа:
1. Текущее наблюдение за состоянием финансового рынка – в
первую очередь, в тех сегментах, в которых экономический субъект
осуществляет свою финансовую деятельность. Такое наблюдение
требует формирования комплексной системы показателей, характеризующих отдельные элементы конъюнктуры (спрос, предложение, цены, конкуренцию), с постоянным их мониторингом. Результаты текущего наблюдения за конъюнктурой финансового рынка фиксируются в табличной или графической формах (по периодам, факторам
риска и направлениям деятельности).
2. Анализ текущей конъюнктуры финансового рынка и выявление современных тенденций ее развития. Данный анализ состоит в
выявлении особенностей конкретных сегментов финансового рынка и
тех изменений, которые происходят в момент наблюдения по сравнению с предшествующими периодами в динамике. Анализ конъюнктуры финансового рынка проводится в два этапа. На первом этапе
анализа проводится расчет системы аналитических показателей, характеризующих текущую конъюнктуру финансового рынка (на основе информационных показателей текущего наблюдения). На втором
этапе выявляются возможные предпосылки к изменению текущей
стадии конъюнктуры финансового рынка.
3. Прогнозирование конъюнктуры финансового рынка для выбора основных направлений стратегии финансовой деятельности и
формирования инвестиционного портфеля. Прогноз осуществляется
по следующим трем этапам:
А. Выбор периода прогнозирования. Различают краткосрочный (в
рамках одного месяца), среднесрочный (на несколько предстоящих
116
месяцев, кварталов) и долгосрочный (до двух лет) прогноз конъюнктуры финансового рынка.
Краткосрочный прогноз служит для выработки текущих финансовых решений в области формирования капитала, портфеля краткосрочных финансовых вложений. Такой прогноз разрабатывается с
учетом влияния краткосрочных факторов, выявленных в процессе
анализа краткосрочных колебаний конъюнктуры на отдельных сегментах финансового рынка.
Среднесрочный прогноз служит для корректировки финансовой
политики по отдельным направлениям финансовой деятельности, а
также формирования портфеля долгосрочных финансовых вложений
и объектов реального инвестирования средних сроков реализации.
Долгосрочный прогноз необходим для выработки финансовой стратегии и формирования инвестиционных решений о реализации крупных
(капиталоемких) долгосрочных реальных инвестиционных проектов.
Б. Определение глубины прогнозных расчетов. Глубина определяется формулируемыми целями финансовой деятельности и связана с
углубленной сегментацией финансового рынка (рынок ценных бумаг;
рынок депозитных инструментов; кредитный рынок и др.);
В. выбор методов прогнозирования и методик осуществления
прогнозных расчетов. Прогнозирование конъюнктуры финансового
рынка осуществляется как правило с использованием двух основных
групп методов – "техническим" (как его аналог используются термины "прикладной" или "трендовый") и "фундаментальным" (как его
аналог используется термин "факторный").
Метод технического анализа основан на распространении выявленной в процессе предшествующего исследования тенденции изменения конъюнктуры – на уровень цен и рисков на предстоящий период. Метод технического анализа является недостаточно точным и
может быть использован лишь для краткосрочного и среднесрочного
прогнозирования.
Метод фундаментального анализа основан па изучении отдельных факторов, влияющих на спрос, предложение и уровень цен на
финансовом рынке, а также на определении вероятного изменения
этих факторов в предстоящих периодах.
Оба этих метода могут быть дополнены при прогнозировании
конъюнктуры финансового рынка методом экспертных оценок.
117
5.2. ИССЛЕДОВАНИЕ КОНЪЮНКТУРЫ ФИНАНСОВОГО РЫНКА
МЕТОДАМИ ТЕХНИЧЕСКОГО АНАЛИЗА
В системе методов исследования конъюнктуры финансового
рынка наибольшее распространение в процессах риск-менеджмента
получил технический анализ. Методологические принципы технического анализа были разработаны применительно к рынку ценных бумаг, однако они практически полностью могут быть использованы и
при исследовании конъюнктуры других видов финансовых рынков, в
первую очередь, в организованном (биржевом) секторе.
Технический анализ предполагает изучение внутренней информации, генерируемой самим рынком, в первую очередь – данных о
динамике его основных элементов. Общая концепция и методологические принципы технического анализа базируются на том, что динамика основных элементов рынка – объема спроса, уровня цен др. –
подвержена определенным закономерностям, которые со значительной долей вероятности сохранятся и в предстоящем периоде. Таким
образом, методологический аппарат технического анализа, т.е. исследование динамики внутренних технико-статистических характеристик самого финансового рынка, может быть применен как для анализа, так и для прогнозирования конъюнктуры данного рынка.
Основу аналитического аппарата технического анализа составляет построение и интерпретация графиков динамики уровня цен и объемов продажи отдельных видов финансовых инструментов. В процессе технического анализа используются следующие виды графиков
1. Линейный график динамики. Это наиболее простой вид графика, отражающий только одно значение изучаемого показателя,
например, минимальный уровень цен на финансовый инструмент в
наблюдаемом периоде. Этот вид графика не требует привлечения
большого числа значений изучаемого показателя и является наиболее
наглядным при анализе линии тренда. Вместе с тем, такой вид графика не позволяет исследовать диапазон изменения изучаемого показателя в каждом из периодов наблюдения, что снижает его аналитическую ценность.
2. Столбцовый график динамики. На данном типе графика каждое значение наблюдаемого показателя в отдельном периоде представлено в определенном диапазоне (столбце) от минимального до
максимального. Кроме того, на столбцах графика могут быть помещены и другие расчетные значения показателя, например, слева –
начальный уровень цен ("курс открытия"), а справа – последний
118
наблюдаемый уровень цен ("курс закрытия"). Такое отображение
диапазонов значений наблюдаемого показателя в каждом анализируемом периоде дает возможность учета всех особенностей его динамики в течение каждого из периодов наблюдения.
3. Фигурный график динамики. Данный график дает наиболее
общее представление о динамике изучаемого показателя и изменении
его трендовых показателей. В таком типе графика горизонтальная ось
времени отсутствует, а линейная система координат фиксирует лишь
изменение показателя в определенном направлении (его рост или понижение). Для этого избирается количественный масштаб изменения,
принимаемый за один шаг, который должен соответствовать значимым изменениям наблюдаемого показателя. Построение фигурного
графика в выбранной системе координат начинается с обозначения в
ней начального уровня наблюдаемого показателя, по отношению к
которому обозначаются изменения уровня в сторону повышения или
понижения.
При этом каждая колонка в принятой сетке координат отражает
лишь одну тенденцию наблюдаемого показателя – повышательную
или понижательную, а переход к построению следующей колонки
начинается лишь с того момента, когда тенденция изменилась на противоположную.
В процессе графического изучения текущей динамики наблюдаемых показателей состояния финансовых рынков и отдельных инструментов методами технического анализа риск-менеджерами ставятся следующие задачи:
1. Определить характер тенденций изучаемого показателя. В зависимости от объема накопленной информации и задач анализа
конъюнктуры рынка выделяют краткосрочные, среднесрочные и долгосрочные тенденции изменения наблюдаемого показателя.
2. Определить "точки перелома" тенденции, представляющие собой максимальные или минимальные значения наблюдаемого показателя, после которых тенденция изменяется на противоположную.
"Точки перелома" повышательного ("бычьего") рынка на графике
определяются по максимальному уровню цен в коротком периоде, в
то время как "точки перелома" понижательного ("медвежьего рынка")
– соответственно по минимальному уровню цен в коротком периоде.
В рамках долгосрочной тенденции система "точек перелома" тенденции дополняется пиковыми (максимальными и минимальными) уровнями цен по каждой среднесрочной тенденции.
119
3. Определить уровни поддержки и сопротивления наблюдаемого
показателя. Уровень поддержки представляет собой выстроенную на
графике линию соединения всех минимальных значений наблюдаемого показателя по соответствующим "точкам перелома", а уровень
сопротивления – аналогичную линию, выстроенную по максимальным его значениям.
4. В рамках этих уровней – выделить краткосрочные колебания
наблюдаемого показателя. Выход за пределы уровня сопротивления
или уровня поддержки характеризует "точку прорыва" (на графике
данная точка "прорывает" уровень сопротивления цены). Как правило, прорыв уровня сопротивления или уровня поддержки краткосрочных периодов является предвестником изменения тенденции
среднесрочного периода (в рамках долгосрочной тенденции).
5. Определить частоту и характер разрывов наблюдаемого показателя. Разрыв характеризует существенные различия между конечным уровнем наблюдаемого показателя в конце предшествующего
периода наблюдения и его начальным уровнем в последующем периоде наблюдения. В случае если наблюдение осуществляется ежедневно, то разрыв может быть результатом реакции участников рынка на предшествующую и не "отработанную" рынком вечернюю или
ночную информацию. Разрыв является сигналом для участников
рынка о последующей смене тенденции наблюдаемого показателя.
В теории технического анализа выделяют различные виды разрывов (ускоряющий, замедляющий, опережающий, островной, окончательный и другие), каждый из которых позволяет определить направления и степень интенсивности изменения тенденции наблюдаемого
показателя. Однако разрыв любого вида является надежным индикатором изменения существующей тенденции только при условии высокой ликвидности финансового инструмента на рынке и достаточно
ощутимых объемов его реализации в рассматриваемом периоде.
В связи с этим, большое значение в теории технического анализа
придается построению графиков не по двум параметрам (уровень цены – время), а по трем критериям (уровень цены – объем продажи –
время). Это обусловлено тем, что продолжительные наблюдения за
комплексом этих параметров показали, что тенденции их динамики
позволяют заранее предопределять точки перелома рынка. С этих позиций рассматриваются три принципиальных случая сочетания тенденций уровня цены и объема реализации определенного финансового инструмента.
1. Рост цены сопровождается увеличением объема реализации финансовых инструментов. Такое сочетание тенденций свидетельствует о
120
нормальном развитии существующего рынка и отвечает основному
принципу технического анализа: "цена должна следовать за объемом реализации". Аналогичное сочетание тенденций справедливо и для повышательной, и для понижательной тенденции этих двух показателей.
2. Рост цены сопровождается снижением объема реализации финансовых инструментов. Такая динамика рассматриваемых показателей является предвестником перелома тенденции с повышательного
рынка "рынка быков" на понижательный ("рынок медведей").
3. Снижение цены сопровождается ростом объема реализации
финансовых инструментов. Такая динамика рассматриваемых показателей также свидетельствует о предстоящем переломе тенденции в
обратном направлении – с понижательного рынка "медведей" на повышательный рынок "быков" (т.е. о вероятном возрастании уровня
цен на рассматриваемый финансовый инструмент).
Выводы технического анализа используются не только для исследования текущей конъюнктуры финансового рынка, но и для ее
прогнозирования. Прогнозный аппарат технического анализа базируется на теориях, среди которых наибольшее распространение получили: теория Доу. теория волн Эллиотта, теория скользящей средней.
1. Теория Доу используется как наиболее известная прикладная
концепция технического анализа, направленная на прогнозирование
развития фондового рынка в целом. В основе разработки модели прогноза развития лежала динамика промышленного и транспортного
индексов Доу-Джонса, рассчитываемых по экономике США.
В соответствии с принципами этой теории динамика цен на рынке характеризуется колебаниями трех видов:
а) ежедневными (либо даже ежечасными) колебаниями, которые с позиций прогнозирования рассматриваются как абсолютно несущественные;
б) еженедельными (достигающими пределов нескольких месяцев)
колебаниями, которые в процессе прогнозирования могут учитываться лишь как промежуточные, т.е. не формирующие основной тенденции развития;
в) долгосрочными (в пределах от нескольких месяцев до нескольких лет) колебаниями, которые и представляют основную тенденцию
при прогнозировании развития финансового рынка.
В пределах основной тенденции, которая может носить как повышающийся, так и понижающийся характер, в соответствии с теорией Доу моделируются промежуточные колебания, которые должны
воспроизводить от одной до двух третей диапазона фактической динамики основной тенденции в предшествующем периоде.
121
Если в рамках основной повышательной тенденции каждый новый максимальный уровень цены превышал значение предыдущего и
в дальнейшем опускался до значения ниже минимального предшествующего, такой размах колебаний согласно данной теории всегда
должен свидетельствовать о соответствующем переломе тенденции с
повышательной на понижательную (в рамках аналогичного прогнозного интервала). И наоборот – если в рамках основной понижательной тенденции новый минимальный уровень цены выше предыдущего его уровня, а последующий рост колеблется в большем диапазоне,
такой размах колебаний свидетельствует о соответствующем переломе тенденции с понижательной на повышательную. Новые сформировавшиеся тенденции будут действовать до тех пор, пока индекс
снова не начнет изменять характер своей промежуточной динамики.
Таким образом, теория Доу позволяет аналитику прогнозировать
среднесрочные изменения конъюнктуры финансового рынка в рамках
выявленной основной тенденции.
2. Теория волн Эллиотта, аналогично теории Доу, базируется на
графическом изучении колебания уровня цен на финансовые инструменты с последующим их прогнозированием на основе предложенных моделей. Согласно данной теории, динамика цен на обращающиеся финансовые инструменты характеризуется 5 основными этапами,
которые можно представить в виде 3 волн. После прохождения ценой
всех 5 этапов и достижения минимальной или максимальной точек
последней волны следует ожидать перелома тенденции.
В соответствии с теорией Эллиотта все волны цен предварительно
классифицируются в зависимости от общей тенденции их динамики на
восходящие (состоящие из 3 этапов возрастания цены и 2 этапов снижения) и нисходящие (состоящие из 3 этапов снижения цен и 2 этапов
их роста). В рамках каждой из приведенных видов волн выделяются
отдельные их типы, характеризуемые определенной структурой (отличительными графическими признаками и условиями возникновения).
Следует отметить, что график каждой волны характеризует цикл
движения уровня цен на финансовый инструмент лишь в среднесрочном периоде. При этом каждый из этих волновых циклов – восходящий или нисходящий – после его завершения меняет направление
волны на противоположное. Поэтому длительные колебания уровня
цен (т.е. их движение в долгосрочном периоде) состоят из последовательно меняющих свое направление отдельных волновых циклов.
Выявленные в процессе графического анализа типы ценовых
волн и последовательность их сменяемости в рамках долгосрочных
122
колебаний уровней цен позволяют осуществлять рисковый анализ и
прогнозирование показателя колебаний на следующие среднесрочные
периоды.
3. Теория скользящей средней является одной из наиболее современных в существующей системе прогнозного аппарата технического
анализа. Данная теория позволяет дополнить графические методы
анализа динамики уровня цен соответствующими математическими
расчетами их тренда.
Основным принципом теории скользящей средней является
сглаживание отдельных колебаний уровня цен в процессе графического анализа в рамках установленных интервалов времени. Для анализа колебаний уровня цен в среднесрочном периоде их скользящее
среднее значение рассчитывается в рамках недельного интервала, а в
среднесрочном периоде – в рамках интервала 1-2 месяца. При расчете
скользящей средней используются формулы средней арифметической
взвешенной, средней арифметической экспоненциальной, средней
хронологической и других алгоритмов вычисления средних значений
в динамике.
Слаженные показатели динамики уровня цен позволяют нивелировать нетипичные экстремальные их значения в процессе графического анализа и построить более наглядную тенденцию их измерения.
При этом в целях сопоставления ценовые графики динамики могут
отражать тенденции, полученные по результатам расчетов средних
значений различными математическими методами.
В процессе анализа графиков по методу скользящей средней основное внимание уделяется выявлению точек перелома тенденции
изменения уровня цены по рассматриваемому финансовому инструменту в среднесрочном и в долгосрочном периоде. Выявленные в
процессе графического анализа закономерности ценовой динамики
используются затем в процессе прогнозирования уровня цен в предстоящем среднесрочном периоде.
Характеризуя методический аппарат технического анализа в целом,
необходимо отметить, что, несмотря на простоту и универсальность,
методы такого анализа не позволяют получить достаточно достоверные
прогнозные данные, особенно в условиях нестабильного состояния
экономической динамики, характерного на современном этапе. Поэтому прогнозные результаты, полученные на основе использования методов технического анализа, нуждаются в уточнении с учетом предстоящего изменения основных факторов, влияющих на конъюнктуру финансового рынка в целом, отдельных его видов и сегментов.
123
5.3. ИССЛЕДОВАНИЕ КОНЪЮНКТУРЫ ФИНАНСОВОГО РЫНКА
МЕТОДАМИ ФУНДАМЕНТАЛЬНОГО АНАЛИЗА
В системе методов исследования конъюнктуры финансового рынка
наиболее надежным методическим аппаратом располагает фундаментальный анализ, хотя его сложность и относительно высокая стоимость
проведения существенно сдерживают области его применения.
Результаты фундаментального анализа сами по себе выступают
главным условием высокой степени эффективности финансового
рынка (в то время как результаты проведения технического анализа
влияют на эффективность финансового рынка лишь в весьма ограниченных пределах).
Диапазон исследований финансового рынка на основе методов
фундаментального анализа является наиболее широким. Основными
направлениями таких исследований являются:
1. Анализ и прогнозирование конъюнктуры финансового рынка в
целом во взаимосвязи с макроэкономическим развитием страны.
2. Анализ и прогнозирование конъюнктуры отдельных видов и
сегментов финансового рынка.
3. Анализ и оценка перспектив финансового развития отдельных
отраслей экономики.
4. Анализ и оценка перспектив финансового развития отдельных
регионов страны.
5. Анализ и оценка финансового состояния и перспектив развития
отдельных участников финансового рынка (кредитных организаций,
инвестиционных компаний, страховых компаний, эмитентов фондовых инструментов и т.п.).
6. Сравнительный анализ финансовых и инвестиционных качеств
отдельных финансовых инструментов и прогнозирование динамики
уровня цен на них.
Фундаментальный (другое название – факторный) анализ основан
на исследовании отдельных факторов, влияющих на динамику изучаемых показателей, и определении возможного изменения этих факторов
в прогнозируемых периодах. При этом в зависимости от направления
исследования, осуществляемого в рамках фундаментального анализа,
все влияющие факторы подразделяются на следующие группы:
 макроэкономические факторы, определяющие развитие экономики страны в целом;
 отраслевые факторы;
 региональные факторы;
124
внутрирыночные факторы развития финансового рынка в целом и в разрезе отдельных его видов и сегментов;
 микроэкономические факторы, определяющие развитие отдельных участников финансового рынка;
 конкретные факторы, определяющие характер обращения на
рынке отдельных видов финансовых инструментов.
1. Макроэкономические факторы, определяющие развитие экономики страны в целом, оказывают влияние на результаты исследования в процессе фундаментального анализа по всем их компонентам.
Основными такими факторами являются:
 фаза экономического развития страны и предпосылки ее изменения в предстоящих прогнозируемых периодах;
 динамика валового внутреннего продукта страны и отдельных
его частей;
 динамика национального дохода и пропорций его распределения на фонды потребления и накопления;
 динамика объема доходов и расходов государственного бюджета, а также размера бюджетного дефицита;
 объемы денежно-кредитного расширения в экономике;
 уровень денежных доходов населения и его динамика;
 объем вкладов населения;
 индекс общей и потребительской инфляции;
 уровень учетной ставки по размещаемым денежным регулятором средствам.
2. Отраслевые факторы – используются в процессе оценки методами фундаментального анализа инвестиционной привлекательности отдельных отраслей, а также в процессе прогнозирования спроса на кредитные ресурсы по отраслям-заемщикам, отдельные отраслевые страховые продукты и т.п. К основным факторам этой группы относятся:
 стадия жизненного цикла отрасли;
 уровень государственной поддержки развития отрасли;
 динамика отраслевого объема продукции;
 среднеотраслевой индекс цен;
 среднеотраслевой уровень рентабельности активов и собственного капитала;
 уровни коммерческого и финансового риска, характерные для
отрасли.
3. Региональные факторы используются в процессе анализа и прогнозирования развития региональных финансовых рынков, а также для
оценки инвестиционных качеств ценных бумаг, эмитированных регио
125
нальными государственными органами. К числу факторов этой группы,
используемых в процессе фундаментального анализа, относятся:
 удельный вес региона в валовом внутреннем продукте и национальном доходе;
 соотношение доходной и расходной частей регионального
бюджета;
 уровень доходов населения региона;
 уровень развития рыночных отношений и инфраструктуры регионального финансового рынка;
 численность и состав региональных институциональных участников финансового рынка;
 наличие в регионе валютных, фондовых, товарных и других бирж.
4. Внутрирыночные факторы развития финансового рынка в целом и в разрезе отдельных его видов и сегментов учитываются в процессе всех направлений исследований, осуществляемых методами
фундаментального анализа в рамках риск-менеджмента. В составе
факторов этой группы обычно выделяются следующие:
 объем спроса и предложения на финансовом рынке;
 динамика фактического объема сделок на рынке;
 динамика уровня цен на основные финансовые инструменты;
 емкость финансового рынка (расчетный показатель потенциально возможного объема сделок на финансовом рынке, обеспечивающего полное удовлетворение спроса на отдельные финансовые инструменты при сложившемся уровне цен);
 количество и состав основных финансовых инструментов, обращающихся на рынке;
 динамика основных индикаторов финансового рынка в исследуемом периоде;
 соотношение объемов продаж видов финансовых инструментов
на организованном и неорганизованном рынках.
5. Микроэкономические факторы, определяющие развитие отдельных участников финансового рынка – учитываются в процессе
осуществления фундаментального анализа отдельных эмитентов, заемщиков, страхователей и других категорий участников с целью выявления объема спроса в отдельных сегментах рынка и уровня риска
по отдельным финансовым операциям.
В процессе анализа соответствующих направлений фундаментального анализа учитываются следующие основные факторы:
 темпы экономического развития исследуемых хозяйствующих
субъектов;
126
динамика прироста активов и собственного капитала участников финансового рынка;
 соотношение используемого собственного и заемного капитала
участников финансового рынка;
 уровень кредитоспособности и платежеспособности контрагентов, осуществляющих операции с финансовыми инструментами;
6. Отдельные факторы, определяющие характер обращения на
рынке определенных видов финансовых инструментов – зависят от
вида финансового рынка и особенностей обращающихся инструментов. Особое значение в процессе осуществления фундаментального
анализа придается таким факторам, как ликвидность отдельных финансовых инструментов, объемы сделок по ним, а также колеблемость среднего уровня цен.
В процессе прогнозирования конъюнктуры финансового рынка на
основе фундаментального анализа используются следующие методы.
1. Метод прогнозирования "сверху-вниз" предусматривает осуществление прогнозных расчетов в направлении от общего к частному. В процессе осуществления таких прогнозных расчетов вначале
оценивается возможное изменение параметров общеэкономического
развития страны.
Затем прогнозируются основные параметры предстоящего развития отдельных элементов финансового рынка в целом. После этого
прогнозируется конъюнктура отдельных видов финансовых рынков.
Затем осуществляется прогноз конъюнктуры отдельных сегментов финансового рынка, представляющих интерес для аналитиков, а
на завершающей стадии прогнозных расчетов – определяются вероятные параметры обращения на рынке конкретных видов финансовых
инструментов.
Базой каждого последующего этапа прогнозирования (при следовании процесса анализа "вниз") являются результаты прогнозных
расчетов, осуществленных на предшествующей стадии. При наличии
соответствующей информационной базы такой подход к прогнозированию конъюнктуры финансового рынка на всех его уровнях является наиболее фундаментальным и при этом наиболее трудоемким.
2. Метод прогнозирования "снизу вверх" предусматривает осуществление фундаментальных прогнозных расчетов в обратной последовательности. Примером последовательности осуществления таких расчетов является:
 первоначальная оценка предстоящей деятельности конкретного
предприятия-эмитента ценных бумаг;

127
затем – осуществляется прогнозная оценка инвестиционной
привлекательности отрасли, к которой принадлежит эмитент;
 дальнейшее прогнозирование показателей конъюнктуры сначала сегмента, а затем и вида финансового рынка, на котором анализируемые финансовые инструменты будут обращаться.
Число уровней прогнозирования определяет сам риск-менеджер
исходя из стоящих перед ним задач. Основным недостатком данного
метода прогнозирования является возможная некорректность прогнозных показателей более высоких уровней – если расчеты осуществляются без полноценного учета взаимосвязей отдельных уровней. В этом случае разные аналитики одного и того же направления и
объекта анализа могут прийти к совершенно различным результатам.
Поэтому на практике данный метод прогнозирования как правило используется в сочетании с системой прогнозирования "сверху-вниз".
3. Вероятностный метод прогнозирования осуществляется в
условиях недостатка исходной информации, особенно характеризующей предстоящую динамику макроэкономических факторов. В этом
случае прогнозирование отдельных показателей конъюнктуры финансового рынка на всех его уровнях носит многовариантный характер в диапазоне от оптимистичной до пессимистичной оценки возможного развития отдельных факторных показателей.
Такой метод прогнозирования конъюнктуры финансового рынка
дает возможность определить диапазон колебаний отдельных ее показателей и в рамках этого диапазона избрать наиболее вероятный
вариант предстоящего развития конъюнктуры. Диапазон колебаний
отдельных значений прогнозируемой конъюнктуры финансового
рынка или динамики отдельных финансовых инструментов создает
достаточно обоснованную информационную базу для оценки возможных финансовых рисков не только систематического, так и несистематического характера.
4. Метод эконометрического моделирования прогнозируемых показателей конъюнктуры финансового рынка или отдельных финансовых инструментов – основан на построении индивидуальных эконометрических (экономико-математических) моделей – как правило,
многофакторных. В этих целях реализуется следующий алгоритм:
 на первом этапе исследуется влияние отдельных факторов на развитие изучаемого показателя (на основе методов парной корреляции);
 на следующем этапе ранжируются и отбираются для построения эконометрической модели наиболее значимые факторы, с использованием которых строится многофакторная модель (модель
множественной регрессии);

128
на завершающем этапе устанавливаются плановые значения
отдельных факторов, которые подставляются в модель для получения
необходимых прогнозных результатов.
5. Метод моделирования финансовых коэффициентов – используется для прогнозирования показателей развития отдельных участников финансового рынка. Система таких коэффициентов, рассмотренная ранее, позволяет оценить финансовую устойчивость, платежеспособность, рентабельность и другие стороны предстоящей финансовой деятельности исследуемых экономических субъектов либо финансовых инструментов. В этих случаях для расчета отдельных коэффициентов используется разработанная риск-менеджером экономического субъекта система текущих финансовых планов. Кроме того, метод моделирования финансовых коэффициентов могут быть
применен в фундаментальном анализе также при прогнозировании
показателей, характеризующих обращение отдельных финансовых
инструментов на рынке (коэффициенты их рыночной стоимости, доходности, ликвидности и т.п.).
6. Метод объектно-ориентированного моделирования (альтернативное наименование – метод построения электронных таблиц) – основан на разложении отдельных прогнозируемых интегральных показателей на ряд частных значений с использованием электронных таблиц (по принципу интегрального финансового анализа). Построив в
формате электронной таблицы соответствующую модель формирования интегрального показателя, риск-менеджер может затем, подставляя в нее исходные плановые (целевые) данные, получать искомые
результаты прогноза. Метод объектно-ориентированного моделирования дает возможность осуществления многовариантных прогнозных расчетов.
Использование риск-менеджером сочетания методического аппарата фундаментального и технического анализа формирует предпосылки
для осуществления относительно надежных прогнозов конъюнктуры
финансового рынка на различных его уровнях в процессе оценки и
управления финансовыми рисками экономического субъекта.

КОНТРОЛЬНЫЕ ВОПРОСЫ
1. Выделите существующие типы финансовых рынков по институциональному признаку.
2. Приведите существующие типы финансовых рынков по временному и ???.
129
3. Назовите выделяемые типы финансовых рынков по организационным формам из функционирования.
3. Охарактеризуйте типы финансовых рынков, классифицируемых
по региональному признаку, срочности исполнения и условиям обращения финансовых инструментов.
4. Определите понятие конъюнктуры финансового рынка, а также
виды ее колебаний во времени.
5. Приведите этапы прогнозирования конъюнктуры финансового
рынка.
6. Раскройте сущность и основные подходы к техническому анализу
конъюнктуры финансового рынка.
7. Дайте характеристику основным понятиям в анализе графиков
колебаний рыночных цен финансовых инструментов.
7. Назовите возможные случаи сочетаний движений цен и объемов
торговли на рынках финансовых инструментов.
8. Приведите наиболее распространенные теории технического
анализа колебаний конъюнктуры финансового рынка
9. Охарактеризуйте сущность и основные направления фундаментального анализа финансовых рынков.
10. Приведите систему факторов, анализируемых в процессе проведения фундаментального анализа колебаний конъюнктуры финансовых рынков.
11. Раскройте сущность и особенности основных методов фундаментального анализа, используемых аналитиками в рамках прогнозирования конъюнктуры финансовых рынков.
130
Г ЛАВА 6
АНАЛИЗ И УПРАВЛЕНИЕ НЕСИСТЕМАТИЧЕСКИМИ
ФИНАНСОВЫМИ РИСКАМИ ЭКОНОМИЧЕСКОГО СУБЪЕКТА
1.1. ОСОБЕННОСТИ ФОРМИРОВАНИЯ НЕСИСТЕМАТИЧЕСКИХ РИСКОВ
ЭКОНОМИЧЕСКОГО СУБЪЕКТА КАК ЭЛЕМЕНТ ФИНАНСОВОЙ ПОЛИТИКИ
Несистематические финансовые риски генерируются, как правило, финансовой деятельностью конкретной организации. Поэтому их
исследование предполагает изучение внутренней финансовой среды
функционирования компании. Под внутренней финансовой средой
функционирования компании понимается система внутренних условий и факторов, влияющих на организацию, формы и результаты финансовой деятельности. Внутренняя финансовая среда заключает в
себе тот финансовый потенциал и те финансовые угрозы, которые
непосредственно влияют на достижение поставленных целей и задач
в предстоящих периодах.
Исследование внутренней финансовой среды функционирования
компании базируется в основном на методологическом аппарате
SWOT-анализа, направленном на выявление сильных и слабых сторон финансовой деятельности.
Развитие этого подхода получило отражение в SNW-анализе, используемом исключительно при анализе факторов внутренней среды
организации. Аббревиатура "SNW" отражает позицию предприятия
по следующим исследуемым факторам:
S – сильная позиция (strenght position);
N – нейтральная позиция (neutral position);
W – слабая позиция (weakness position).
Таким образом, система оценки в SNW-анализе дополняется
нейтральной позицией, которая соответствует, как правило,
среднеотраслевым значениям оценки фактора по аналогичным организациям. Такой подход позволяет рассматривать нейтральную оценку того или иного фактора, влияющего на финансовую деятельность
компании, как критерий минимально необходимого значения.
Систему исследуемых факторов внутренней финансовой среды
каждый экономический субъект формирует самостоятельно с учетом
специфики своей финансово-хозяйственной деятельности. Примерный
состав факторов внутренней финансовой среды, подлежащих оценке в
131
процессе финансового анализа, в разрезе доминантных сфер (направлений) финансового развития компании, представлен в таблице 6.1.
Таблица 6.1
Состав основных факторов внутренней среды,
подлежащих оценке в процессе анализа финансовых рисков
Доминантные направления
финансовой деятельности
компании
1. Потенциал формирования
финансовых ресурсов
2. Эффективность использования финансовых ресурсов
3. Уровень финансовой безопасности компании
4. Эффективность управления
финансовой деятельностью
Факторы внутренней среды
Операционный леверидж.
Политика формирования прибыли предприятия
Амортизационная политика предприятия
Налоговая политика предприятия
Дивидендная политика предприятия
Эмиссионная политика предприятия
Уровень кредитоспособности предприятия
Инвестиционная политика предприятия
Структура активов
Оборачиваемость активов
Рентабельность активов
Рентабельность собственного капитала
Рентабельность инвестиций
Политика управления оборотными активами предприятия
Состав текущих финансовых обязательств
Структура капитала
Политика управления денежными потоками предприятия
Уровень самофинансирования инвестиций
Методы диагностирования симптомов финансового кризиса
Уровень квалификации финансовых менеджеров
Широта финансовой информации, формируемой системой
управленческого учета
Прогрессивность используемых форм и методов анализа,
планирования и контроля финансовой деятельности
Уровень применяемых технологий управления
Эффективность организационной структуры управления финансовой деятельностью
Уровень корпоративной культуры финансовых менеджеров
Характер факторов, определяющих сильные и слабые стороны
финансовой деятельности компании, оценивается как правило по пятибалльной системе (оценка нейтральной позиции принимается за
нулевую). Результаты оценки, полученные в процессах SWOTанализа и SNW-анализа, дополняются при необходимости методами
портфельного анализа (портфеля дебиторской и кредиторской задолженности, портфеля инвестиций), сценарного и экспертного финан132
сового анализа. По результатам оценки факторов внутренней финансовой среды формируется матрица сильных и слабых сторон финансовой деятельности компании. Пример составления такой матрицы по
одному из сегментов финансового анализа, связанному с предстоящей оценкой несистематических финансовых рисков предприятия,
приведен в таблице 6.2.
Таблица 6.2
Примерная форма разработки матрицы
сильных и слабых сторон деятельности организации
Доминантные
направления финансового развития
1. Потенциал
финансовых
ресурсов
1.1. Собственных
финансовых
ресурсов
Сильная позиция
Наименование
1. Приоритеты
формирования
прибыли
2. Амортизационная политика
Нейтральная позиция
Балл
Наименование
Слабая позиция
Балл
Наименование
Балл
1. Дивидендная
политика
-3
+2
1. Налоговая
политика
0
+1
2. Уровень операционного левериджа
0
И.т.д.
Комплексная оценка стратегической финансовой позиции компании интегрирует результаты анализа всех направлений функционирования организации. Осуществление такой оценки позволяет:
 четко идентифицировать основные особенности осуществления
финансовой деятельности в компании;
 оценить достигнутые результаты управления финансовой деятельностью компании;
 выявить проблемные зоны в системе управления финансовой
деятельностью компании;
 объективно оценить возможности предстоящего финансового
развития компании с учетом факторов внутренней среды;
Модель внутренней финансовой позиции компании базируется на
результатах оценки отдельных факторов путем SWOT-анализа и
SNW-анализа (с углублением отдельных оценок в процессе использования других методов анализа). В этой модели должны быть представлены все сегменты каждой из доминантных сфер (направлений)
финансового развития предприятия. Для интеграции оценок по каждой доминанте в целом, факторам отдельных сегментов может быть
присвоен соответствующий "вес". Факторы каждого сегмента ранжируются по степени их влияния на предстоящее финансовое развитие
компании.
133
Комплексный анализ внутренней финансовой среды функционирования предприятия создает основу для непосредственной количественной оценки отдельных видов его несистематических финансовых рисков.
Уровень принимаемых компанией несистематических финансовых рисков в значительной мере определяется типом финансовой политики по отдельным аспектам его финансовой деятельности.
Финансовая политика представляет собой форму реализации основной финансовой стратегии компании в разрезе направлений финансовой деятельности.
Финансовая политика может разрабатываться на весь стратегический период или на конкретный его этап, обеспечивающий решение
конкретных стратегических задач (например, эмиссионная политика).
Более того, на отдельных этапах стратегического периода финансовая
политика компании может изменяться под воздействием изменений
финансовой среды.
Формирование финансовой политики компании по отдельным
направлениям финансовой деятельности компании носит, как правило, многоуровневый характер (число таких уровней определяется
объемом финансовой деятельности и необходимостью концентрации
усилий на решении отдельных стратегических задач).
В первую очередь, финансовая политика разрабатывается по отдельным сегментам доминантных направлений стратегического финансового развития, а внутри них – по отдельным видам финансовой
деятельности.
Финансовая политика характеризуется двумя основными параметрами – функциональным видом и приоритетным типом реализации.
Каждый из видов функциональной финансовой политики должен
быть дифференцирован по типам ее реализации. Тип финансовой политики характеризует соотношение уровней ожидаемых результатов
(доходности, прибыльности, темпов роста и рисков в процессе достижения стратегических финансовых целей).
В стратегическом финансовом менеджменте выделяют обычно
три типа финансовой политики компании – агрессивный, умеренный
и консервативный.
"Агрессивный" тип финансовой политики характеризует стиль и
методы принятия управленческих финансовых решений, ориентированных на достижение планируемых результатов финансовой деятельности вне зависимости от уровня рисков. Так как уровень результативности финансовой деятельности обычно корреспондирует с
134
уровнем финансовых рисков, агрессивный тип финансовой политики
генерирует наиболее высокие уровни финансовых рисков.
"Умеренный" тип финансовой политики характеризует стиль и
методы принятия управленческих решений, ориентированные на достижение среднеотраслевых результатов в финансовой деятельности
при средних уровнях финансовых рисков. При таком типе финансовой политики компания, не избегая финансовых рисков, отказывается
проводить финансовые операции с чрезмерно высоким уровнем рисков даже при ожидаемом высоком финансовом результате.
"Консервативный" тип финансовой политики характеризует
стиль и методы принятия управленческих решений, ориентированные
преимущественно на минимизацию финансовых рисков. Обеспечивая
достаточный уровень финансовой безопасности компании, такой тип
финансовой политики не способен обеспечить достаточно высоких
конечных результатов ее финансовой деятельности.
Рекомендации по выбору типа финансовой политики с учетом вида
основной финансовой стратегии и идентифицированной в процессе анализа модели финансовой позиции компании представлены в табл. 6.4.
Таблица 6.4
Рекомендуемые типы финансовой политики компании
с учетом модели финансовой позиции
Тип финансовой
политики компании
Агрессивный
Умеренный
Консервативный
Вид основной финансовой
стратегии компании
Стратегия финансовой поддержки ускоренного роста
Стратегия финансового обеспечения
устойчивого роста компании
Антикризисная финансовая стратегия
компании
Вариант модели финансовой
позиции компании
Сильная позиция
Нейтральная позиция
Слабая позиция
6.2 МЕХАНИЗМЫ ИЗБЕЖАНИЯ И ЛИМИТИРОВАНИЯ
ВНУТРЕННИХ ФИНАНСОВЫХ РИСКОВ ЭКОНОМИЧЕСКОГО СУБЪЕКТА
В системе методов управления финансовыми рисками компании основная роль принадлежит внутренним механизмам их нейтрализации.
Внутренние механизмы нейтрализации финансовых рисков представляют собой систему методов минимизации их негативных последствий, избираемых и осуществляемых в рамках самой компании.
135
Основным объектом использования внутренних механизмов
нейтрализации являются, как правило, все виды допустимых финансовых рисков, значительная часть рисков критической группы, а также не подлежащие страхованию катастрофические риски, если они
принимаются компанией в силу объективной необходимости. В современных условиях внутренние механизмы нейтрализации охватывают преимущественную часть финансовых рисков компании.
Преимуществом использования внутренних механизмов нейтрализации финансовых рисков является высокая степень альтернативности принимаемых управленческих решений, не зависящих, как
правило, от других экономических субъектов. Построение внутренних механизмов исходит из конкретных условий осуществления финансовой деятельности экономического субъекта и его финансовых
возможностей. Это позволяет в наибольшей степени учесть влияние
внутренних факторов на уровень финансовых рисков в процессе
нейтрализации их негативных последствий.
Система внутренних механизмов нейтрализации финансовых
рисков предусматривает использование следующих основных методов (рис. 6.1)
Лимитирование
концентрации
риска
Избежание риска
Прочие
методы
Самострахование
Внутренние механизмы
нейтрализации
финансовых рисков
Трансферт
риска
Хеджирование
Диверсификация
Рис. 6.1. Система внутренних механизмов нейтрализации
финансовых рисков экономического субъекта.
136
Наиболее простым методом в системе внутренних механизмов
нейтрализации финансовых рисков является их избежание. Это
направление нейтрализации финансовых рисков заключается в разработке таких мероприятий внутреннего характера, которые полностью
исключают конкретный вид финансового риска. К числу таких мер
относятся:
 отказ от осуществления финансовых операций, уровень риска
по которым чрезмерно высок. Несмотря на высокую эффективность
этой меры, ее использование носит ограниченный характер, так как
большинство финансовых операций связано с осуществлением основной деятельности экономического субъекта, обеспечивающей регулярное поступление доходов и формирование его прибыли;
 отказ от продолжения договорных отношений с партнерами,
систематически нарушающими контрактные обязательства. Такая
формулировка избежания риска является одной из самых эффективных и наиболее распространенных. Компания должна систематически анализировать состояние выполнения партнерами обязательств
по заключенным контрактам, выявлять причины их невыполнения
отдельными хозяйствующими субъектами и, по результатам анализа,
периодически осуществлять необходимую смену контрагентов по хозяйственным операциям;
 отказ от использования в существенных объемах заемного капитала. Снижение доли заемных финансовых средств в хозяйственном обороте позволяет избежать одного из наиболее существенных
финансовых рисков – потери финансовой устойчивости организации.
Вместе с тем, подобное избежание риска влечет за собой снижение
эффекта финансового левериджа, т.е. возможности получения дополнительной суммы прибыли на вложенный капитал;
 отказ от использования оборотных активов в низколиквидных
формах. Повышение уровня ликвидности этих активов позволяет избежать риска неплатежеспособности компании в будущих периодах.
Однако подобное избежание риска лишает компанию дополнительных доходов от расширения объемов продажи продукции в кредит.
Также такой механизм порождает новые риски, связанные с нарушением ритмичности операционного процесса в связи со снижением
размера страховых запасов сырья, материалов, готовой продукции;
 отказ от размещения временно свободных денежных активов в
краткосрочные финансовые инвестиции. Такая мера позволяет избежать депозитного и процентного риска, однако порождает потери от
инфляционного риска, а также риска упущенной выгоды.
137
Перечисленные и другие формы избежания финансового риска,
несмотря на радикальность в уходе от отдельных их видов, лишает
компанию дополнительных источников формирования прибыли, а
соответственно отрицательно влияет на темпы экономического развития и эффективность использования собственного капитала компании. Поэтому в системе внутренних механизмов нейтрализации рисков избежание рисков должно осуществляться лишь при выполнении
следующих условий:
 отказ от одного финансового риска не влечет возникновения
другого риска более высокого или равнозначного уровня;
 уровень риска несопоставим с уровнем доходности финансовой
операции по шкале "доходность-риск";
 финансовые потери по данному виду риска превышают возможности их возмещения за счет собственных финансовых средств
компании;
 размер дохода от операции, генерирующей определенные виды
риска, несущественен, т.е. занимает малозначимый удельный вес в
формируемом положительном денежном потоке компании;
 финансовые операции нетипичны для финансовой деятельности компании, носят инновационный характер, и по ним отсутствует
информационная база, необходимая для определения уровня финансовых рисков и принятия соответствующих управленческих решений.
Важным направлением нейтрализации финансовых рисков является лимитирование их концентрации. Механизм лимитирования
концентрации финансовых рисков используется, как правило, по тем
их видам, которые выходят за пределы допустимого их уровня, т.е. по
финансовым операциям, осуществляемым в зоне критического или
катастрофического риска. Лимитирование реализуется путем установления в компании внутренних финансовых нормативов в процессе
разработки политики осуществления финансовой деятельности.
Система финансовых нормативов, обеспечивающих лимитирование концентрации рисков, как правило, включает:
 предельный размер (удельный вес) заемных средств, используемых в хозяйственной деятельности. Этот лимит устанавливается
раздельно для операционной и инвестиционной деятельности компании, а в ряде случаев – и для отдельных финансовых операций (финансирования реальных инвестиционных проектов; финансирования
формирования оборотных активов и т.п.);
 минимальный размер (удельный вес) активов в высоколиквидной форме. Этот лимит обеспечивает формирование так называемой
138
"ликвидной подушки" – резервирования высоколиквидных активов с
целью предстоящего погашения неотложных финансовых обязательств компании. В качестве "ликвидной подушки", в первую очередь, выступают краткосрочные финансовые инвестиции компании, а
также краткосрочная дебиторская задолженность;
 максимальный размер товарного (коммерческого) или потребительского кредита, предоставляемого одному покупателю. Размер
кредитного лимита, направленный на снижение концентрации кредитного риска, устанавливается при формировании политики предоставления товарных кредитов покупателям;
 максимальный размер депозитного вклада, размещаемого компанией в одном банке. Лимитирование концентрации депозитного
риска в этой форме осуществляется в случае использования данного
финансового инструмента инвестирования капитала компании;
 максимальный размер вложения средств в ценные бумаги одного эмитента. Данная форма лимитирования направлена на снижение концентрации несистематического (специфического) финансового риска при формировании портфеля ценных бумаг. Для ряда институциональных инвесторов этот лимит устанавливается в процессе
государственного регулирования их деятельности в виде системы
обязательных нормативов;
 максимальный период отвлечения средств в дебиторскую задолженность. Путем установки этого финансового норматива обеспечивается лимитирование риска неплатежеспособности, инфляционного, а также кредитного риска.
Лимитирование концентрации финансовых рисков является одним из наиболее распространенных внутренних механизмов рискменеджмента, реализующих финансовую идеологию предприятия в
части принятия этих рисков и не требующих высоких затрат.
6.3. МЕХАНИЗМЫ ХЕДЖИРОВАНИЯ ФИНАНСОВЫХ РИСКОВ
С ИСПОЛЬЗОВАНИЕМ ПРОИЗВОДНЫХ ЦЕННЫХ БУМАГ
Термин "хеджирование" используется в финансовом рискменеджменте в 2 вариантах – широком и узком прикладных значениях. В широком толковании – термин хеджирование характеризует
процесс использования любых механизмов уменьшения риска возможных финансовых потерь – как внутренних (осуществляемых самим предприятием), так и внешних (передачу рисков другим хозяй139
ствующим субъектам – страховщикам). В узком прикладном значении – термин хеджирование характеризует внутренний механизм
нейтрализации финансовых рисков, основанный на использовании
соответствующих видов финансовых инструментов (как правило,
производных ценных бумаг – деривативов). Далее термин хеджирование будет использоваться в указанном прикладном значении.
Хеджирование финансовых рисков путем осуществления операций с производными ценными бумагами является высокоэффективным механизмом уменьшения возможных финансовых потерь при
наступлении рисковых событий. Однако хеджирование требует определенных затрат на выплату комиссионного вознаграждения брокерам, премий по опционам и прочих транзакционных издержек. Тем не
менее уровень этих затрат как правило существенно ниже, чем уровень затрат по внешнему страхованию финансовых рисков.
В зависимости от применяемых видов производных ценных бумаг
различают следующие механизмы хеджирования финансовых рисков:
1. Хеджирование с использованием фьючерсных контрактов.
Данный вид хеджирования – механизм нейтрализации финансовых
рисков по операциям на товарной или фондовой биржах путем проведения противоположных сделок с различными видами биржевых
контрактов. Операция хеджирования с использованием фьючерсных
контрактов требует совершения трех видов биржевых сделок:
1) покупка (продажа) реального актива или ценных бумаг с поставкой в будущем периоде (форвардная биржевая сделка);
2) продажа (покупку) фьючерсных контрактов на аналогичное
количество активов или ценных бумаг (открытие позиции по фьючерсным контрактам);
3) ликвидация позиции по фьючерсным контрактам в момент поставки реального актива или ценных бумаг путем совершения обратной сделки с ними.
Первые два вида биржевых сделок осуществляются в начальной
стадии нейтрализации финансового риска, а третий их вид – в стадии
завершения.
Механизм хеджирования с использованием фьючерсных контрактов основан на принципе взаимной компенсации по сделкам,
например:
 компания несет финансовые потери из-за изменения цен к моменту поставки как продавец реального актива или ценных бумаг;
140
компания выигрывает в тех же размерах как покупатель фьючерсных контрактов на такое же количество активов или ценных бумаг (и наоборот).
В связи с этим в механизме нейтрализации финансовых рисков
данной группы различают два вида операций с использованием фьючерсных контрактов – хеджирование покупкой либо хеджирование
продажей этих контрактов:
2. Хеджирование с использованием опционов. В основе этой формы хеджирования лежит сделка с премией (которая носит название
опционной), уплачиваемой за право (не означающее обязательство)
продать или купить в течение предусмотренного опционным контрактом срока актив – ценную бумагу, валюту, реальный актив или
дериватив в обусловленном количестве и по заранее установленной
цене. В механизме нейтрализации финансовых рисков с использованием опционов различают хеджирование на основе опциона на покупку (предоставляющего право покупки по оговоренной цене); опциона на продажу (предоставляющего право продажи по оговоренной
цене); двойного опциона ("стеллажа", предоставляющего одновременно право покупки или продажи соответствующего финансового
или реального актива по согласованной цене). Цена, которую компания выплачивает за приобретение опциона, по существу является
уплачиваемой страховой премией;
3. Хеджирование с использованием операции "своп" (SWOP) –
механизм нейтрализации финансовых рисков, в основе которого лежит обмен (покупка-продажа) соответствующими финансовыми активами или обязательствами с целью улучшения структуры портфеля
и снижения возможных потерь. Различают следующие варианты операций "своп"
 валютный своп (обмен будущих обязательств в одной валюте
на соответствующие обязательства в другой валюте);
 фондовый своп (обязательство превратить один вид ценной
бумаги в другой, например, обращающиеся облигации компании в
эмитируемые ей акции);
 процентный своп (обмен долговых финансовых обязательств
компании с фиксированной процентной ставкой на обязательства с
плавающей процентной ставкой или наоборот).
В процессе хеджирования финансовых рисков необходимо сравнивать стоимость хеджа с суммой снижения возможных потерь по
этим рискам. В сочетании эти два показателя формируют показатель

141
эффективности операций хеджирования, которая определяется по
следующей формуле:
ЭХр = СПр / Сх,
где ЭХр – коэффициент эффективности хеджирования финансового риска;
СПр – величина снижения возможных потерь по финансовому
риску в результате хеджирования;
Сх – полная величина всех затрат по хеджированию.
На основе этой формулы определяется так называемый "эффективный хедж" (efficient hedge), коэффициент эффективности хеджирования по которому превышает единицу. Исходя из вариантов рыночной стоимости хеджирования на основе рассмотренного коэффициента осуществляющий хеджирование риск-менеджер может выбрать "оптимальный хедж" (optimal hedge), который на единицу стоимости затрат по хеджированию позволяет получить максимальную
сумму снижения возможных потерь по риску.
Механизм нейтрализации финансовых рисков на основе различных форм хеджирования получает все большее развитие в практике
риск-менеджмента в силу его высокой результативности.
6.4 МЕХАНИЗМЫ ДИВЕРСИФИКАЦИИ, ТРАНСФЕРТА
И САМОСТРАХОВАНИЯ ФИНАНСОВЫХ РИСКОВ
В системе внутренних механизмов нейтрализации финансовых
рисков существенное место занимают их диверсификация, трансферт
и самострахование.
Механизм диверсификации используется прежде всего для
нейтрализации негативных финансовых последствий портфельных
рисков. Принцип действия механизма диверсификации основан на
разделении рисков портфеля финансовых активов (инструментов),
препятствующем их концентрации.
В качестве основных форм диверсификации финансовых рисков
компании могут быть использованы следующие методы:
 диверсификация видов финансовой деятельности – предусматривает использование альтернативных возможностей получения дохода от различных видов финансовых операций – краткосрочных финансовых вложений, кредитного портфеля, реальных инвестиций,
портфеля долгосрочных финансовых вложений и т.п.;
142
диверсификация валютного портфеля ("валютной корзины")
компании – предусматривает выбор для проведения внешнеэкономических операций нескольких видов валют. Данной формой диверсификации обеспечивается снижение финансовых потерь по валютным
рискам компании;
 диверсификация депозитного портфеля – предусматривает разделение сумм временно свободных денежных средств для хранения в
нескольких банках. Так как условия размещения денежных активов
при этом существенно не изменяются, это направление диверсификации обеспечивает снижение уровня риска депозитного портфеля без
изменения уровня его доходности;
 диверсификация кредитного портфеля – предусматривает расширение круга клиентов-заемщиков компании и направлена на
уменьшение ее кредитного риска. Как правило, диверсификация кредитного портфеля в процессе нейтрализации этого вида финансового
риска осуществляется совместно с лимитированием концентрации
кредитных операций путем установления дифференцированного кредитного лимита по группам заемщиков;
 диверсификация портфеля ценных бумаг. Это направление диверсификации позволяет снижать уровень несистематического риска
портфеля, не уменьшая при этом уровень его доходности;
 диверсификация программы реального инвестирования –
предусматривает включение в программу инвестирования различных
инвестиционных проектов с альтернативной отраслевой и региональной направленностью, что позволяет снизить общий инвестиционный
риск по программе.
Наибольший эффект диверсификации финансовых рисков достигается при подборе в портфель активов любого вида инструментов, характеризующихся отрицательной корреляцией (или противоположной ковариацией). В этом случае совокупный уровень финансовых рисков
портфеля (выражаемый колеблемостью доходности) снижается относительно уровня рисков любого из такого набора инструментов.
Характеризуя механизм диверсификации, следует отметить, что
он избирательно воздействует на снижение негативных последствий
отдельных финансовых рисков. Обеспечивая несомненный эффект в
нейтрализации комплексных портфельных финансовых рисков несистематической (специфической) группы, он неэффективен при
нейтрализации подавляющей части систематических рисков – инфляционного, налогового и других. Поэтому использование этого механизма носит ограниченный характер.

143
Механизм трансферта финансовых рисков основан на систематической их передаче партнерам по отдельным финансовым операциям.
При этом партнерам передается та часть финансовых рисков компании, по которой они имеют больше возможностей нейтрализации
негативных последствий и располагают более эффективными способами внутренней страховой защиты.
В современной практике риск-менеджмента получили широкое
распространение следующие основные направления трансферта финансовых рисков компании своим партнерам:
 распределение риска между участниками инвестиционного
проекта. В процессе такого распределения компания может осуществить трансферт своим подрядчикам финансовых рисков, связанных
с невыполнением (несвоевременным выполнением) договорного объема строительно-монтажных работ, несоответствующим качеством
выполнения работ, хищением переданных подрядчикам материальных ценностей и пр. Для компании, осуществляющей трансферт,
нейтрализация рисков заключается в установлении обязательств подрядчика по переделке работ, либо по выплате сумм неустоек и штрафов (возмещению понесенных потерь);
 распределение риска между компанией и поставщиками материальных ценностей. Предметом такого распределения являются
прежде всего финансовые риски, связанные с потерей (порчей) имущества (активов) в процессе их транспортировки и осуществления
погрузо-разгрузочных работ. Формы такого распределения рисков на
международном уровне регулируются соответствующими унифицированными нормами правоотношений (например, "ИНКОТЕРМС");
 распределение риска между участниками лизинговой операции.
При оперативном лизинге компания передает арендодателю риск морального устаревания используемого по лизингу актива, риск потери
им заявленных свойств и ряд других видов рисков, предусматриваемых соответствующими специальными условиями в заключаемом договоре лизинга;
 распределение риска между участниками факторинговой (форфейтинговой) операции. Предметом такого распределения является
кредитный риск компании, который в преимущественной доле передается соответствующему кредитору – как правило коммерческому
банку или факторинговой компании. Данная форма распределения
риска носит для компании заранее обусловленный платный характер
(размер премии за распределяемый риск устанавливается в условиях
договоров факторинга).
144
Механизм самострахования финансовых рисков основан на резервировании компанией части финансовых ресурсов, позволяющей
преодолевать негативные последствия по тем финансовым операциям, по которым эти риски не связаны с действиями контрагентов. Основными формами указанного направления нейтрализации финансовых рисков являются:
 формирование резервного (страхового) фонда компании, который создается в соответствии с требованиями законодательства и
(или) устава предприятия. На формирование такого фонда направляется не менее 5% суммы прибыли, полученной компанией за отчетный период;
 формирование целевых резервных фондов, к которым относятся: фонд страхования ценовых рисков (на период временного ухудшения конъюнктуры рынка); фонд уценки товаров для перепродажи;
фонд погашения безнадежной дебиторской задолженности по кредитным операция и пр. Перечень таких фондов, источники их формирования и размеры отчислений в них определяются уставом либо
другими внутренними документами компании;
 формирование резервных сумм финансовых ресурсов в системе
бюджетов, доводимых по различным центрам ответственности в
структуре компании. Такие резервы предусматриваются, как правило,
во всех видах инвестиционных бюджетов и в ряде гибких текущих
бюджетов;
 формирование системы страховых запасов материальных и финансовых ресурсов по отдельным элементам оборотных активов компании. Такие страховые запасы формируются по сырью, материалам,
готовой продукции. Размер потребности в страховых запасах по отдельным элементам оборотных активов устанавливается в процессе
нормирования данного вида активов;
 формирование нераспределенного остатка прибыли, полученной в отчетном периоде. До распределения в инвестиционном процессе данный остаток может рассматриваться как резерв финансовых
ресурсов, которые в необходимых случаях могут направляться на
ликвидацию негативных последствий финансовых рисков.
Используя указанный механизм нейтрализации финансовых рисков, необходимо иметь в виду, что страховые резервы во всех их
формах "замораживают" использование значительной величины финансовых ресурсов. В результате этого снижается эффективность использования собственного капитала компании, усиливается ее зависимость от внешних источников финансирования. Это определяет
145
необходимость оптимизации сумм резервируемых финансовых ресурсов для их использования в целях нейтрализации лишь отдельных
видов финансовых рисков. К числу таких рисков могут быть отнесены:
 нестрахуемые виды финансовых рисков;
 финансовые риски допустимого и критического уровня с невысокой вероятностью возникновения;
 большинство финансовых рисков допустимого уровня, расчетная стоимость предполагаемого ущерба по которым невысока.
Среди прочих методов внутренней нейтрализации финансовых
рисков, используемых компанией, могут быть:
 востребование с контрагента по финансовой операции дополнительного уровня премии за риск. Если уровень риска по намечаемой к осуществлению финансовой операции превышает расчетный
уровень дохода по ней (по шкале "доходность-риск"), необходимо
обеспечить получение дополнительного дохода по ней или отказаться
от ее проведения;
 получение гарантий от контрагентов. Гарантии, связанные с
нейтрализацией негативных финансовых последствий при наступлении рисковых событий, могут быть предоставлены в форме поручительства, гарантийных писем третьих лиц, страховых полисов, заключенных в пользу компании со стороны ее контрагентов по высокорисковым финансовым операциям;
 сокращение перечня форс-мажорных обстоятельств в контрактах
с контрагентами. Следует отметить, что необоснованное расширение перечня таких обстоятельств способно позволить партнерам компании избегать в ряде случаев финансовой ответственности за невыполнение
(ненадлежащее выполнение) своих контрактных обязательств;
 обеспечение компенсации возможных финансовых потерь по
рискам за счет предусматриваемой системы штрафных санкций. Данное направление нейтрализации финансовых рисков предусматривает
расчет и включение в условия контрактов необходимых размеров
штрафов, пеней и неустоек, а также других форм финансовых санкций в случае нарушения контрагентами договорных обязательств.
Размер штрафных санкций должен в полной мере компенсировать
финансовые потери компании в связи с неполучением расчетного дохода, инфляцией и пр.
Рассмотренные основные внутренние механизмы нейтрализации
финансовых рисков могут быть существенно дополнены с учетом
146
специфики финансовой деятельности компании и конкретного состава портфеля ее финансовых рисков.
147
6.5. МЕХАНИЗМЫ СТРАХОВАНИЯ ФИНАНСОВЫХ РИСКОВ
Наиболее сложные и опасные по своим финансовым последствиям риски, которые не могут быть нейтрализованы за счет внутренних
механизмов, подлежат страхованию.
Страхование финансовых рисков представляет собой защиту
имущественных интересов организации при наступлении страхового
события страховыми компаниями (страховщиками) за счет денежных
фондов, формируемых ими путем получения от страхователей страховых премий (страховых взносов).
В процессе страхования компании обеспечивается страховая защита по всем основным видам финансовых рисков – как систематических, так и несистематических. При этом объем возмещения негативных последствий финансовых рисков страховщиками определяется
реальной стоимостью объекта страхования (размером страховой его
оценки), определяемой исходя из нее страховой суммой, на основании
которой рассчитывается размер уплачиваемой страховой премии.
Прибегая к услугам страховщиков, компания должна в первую
очередь определить объект страхования – виды финансовых рисков,
по которым оно намерено обеспечить внешнюю страховую защиту.
Состав таких финансовых рисков определяется рядом принципов, основными из которых представлены на рис. 8.1.
Обязательность страхования
Страхуемость риска
Приемлемая
стоимость
страховой защиты
Непрогнозируемость
и нерегулируемость
финансовых рисков
Принципы страхования
финансовых рисков
Степень вероятности
финансовых рисков
Наличие
страхового
интереса
Невозможность
восполнения потерь
по рискам за счет
собственных ресурсов
Рис. 8.1. Состав принципов страхования финансовых рисков
экономического субъекта
Рассмотрим приведенные принципы подробнее.
148
1. Страхуемость риска. Несмотря на то, что законодательство не
препятствует страхованию любых видов финансовых рисков экономического субъекта, рынок страховых продуктов по этим рискам
ограничен. Эта ограниченность вызывается непрогнозируемостью вероятности наступления страхового случая по отдельным финансовым
рискам в условиях нестабильного экономической ситуации, высокой
вероятности возникновения страхового события по ряду финансовых
рисков. Определенные ограничения в страхуемость отдельных финансовых рисков вносит и осуществление крайне агрессивной финансовой политики рядом участников финансового рынка по отдельным
аспектам финансовой деятельности. Поэтому, определяя возможности страхования своих финансовых рисков, компания должна выяснить осуществимость такого страхования с учетом страховых продуктов, предлагаемых рынком.
2. Обязательность страхования финансовых рисков. Ряд финансовых рисков в соответствии с условиями государственного регулирования хозяйственной деятельности подлежит обязательному страхованию. По таким финансовым рискам у экономического субъекта
нет альтернатив управленческих решений в части их состава.
3. Наличие страхового интереса. Он характеризуется финансовой
заинтересованностью компании в страховании отдельных видов своих финансовых рисков. Такой интерес определяется составом финансовых рисков предприятия, возможностью их нейтрализации за счет
внутренних механизмов, уровнем вероятности возникновения рискового события, размером возможного ущерба по отдельным финансовым рискам и рядом других факторов.
Различают полный и частичный страховой интерес экономических субъектов – страхователей финансовых рисков.
Полный страховой интерес компании определяет ее потребность
в возмещении страховщиком полного объема финансовых потерь,
понесенных при наступлении страхового события. Иными словами,
полный страховой интерес отражает необходимость обеспечения
страховщиком полной страховой защиты по рассматриваемому виду
финансового риска.
Частичный страховой интерес определяет потребность в возмещении страховщиком лишь определенной доли финансовых потерь,
понесенных при наступлении страхового события. Такая форма страхового интереса связана с возможностями использования компанией
внутренних механизмов нейтрализации отдельных финансовых рисков, эффект которых не обеспечивает полноценной ликвидации их
негативных финансовых последствий.
149
Наличие у компании полного или частичного страхового интереса определяет необходимость в добровольном обращении к услугам
страховщиков в поисках страховой защиты по отдельным видам финансовых рисков.
4. Невозможность полностью восполнить финансовые потери по
риску за счет собственных финансовых ресурсов компании. Это
условие является одним из основных в формировании страхового интереса. В соответствии с этим условием в страховой защите в первую
очередь нуждаются финансовые риски компании, относимые по размеру возможных финансовых потерь к числу катастрофических.
С учетом этого условия компания должна обеспечивать полное
или частичное страхование по всем видам страхуемых катастрофических рисков, присущих осуществляемой финансовой деятельности. В
ряде случаев это определяет необходимость страхования и отдельных
финансовых рисков критической группы при наличии высокого
уровня их концентрации у экономического субъекта в рамках ряда
осуществляемых финансовых операций.
5. Высокая степень вероятности возникновения финансового риска.
Это условие определяет необходимость страховой защиты по финансовым рискам, относимым к допустимой и критической группам, если
возможности их нейтрализации не обеспечиваются полностью за счет
внутренних финансовых механизмов. В этом случае у компании возникает, как правило, лишь частичный страховой интерес.
6. Непрогнозируемость и нерегулируемоесть риска в рамках экономического субъекта. Отсутствие опыта или достаточной информационной базы иногда не позволяют в рамках компании определить
степень вероятности наступления рискового события по отдельным
финансовым рискам или рассчитать возможный размер финансового
ущерба по ним. Даже если финансовый риск четко идентифицирован
по виду, но его уровень не оценен – это лишает финансовых рискменеджеров возможности эффективного управления им. В первую
очередь, в этом случае отсутствует возможность выбора альтернативных мер его нейтрализации за счет внутренних механизмов. В этих
случаях предпочтительным управленческим решением является передача финансового риска внешнему страховщику.
7. Приемлемая стоимость страховой защиты по риску. Это условие
является одним из основных в обеспечении эффективности страхования финансовых рисков. Если стоимость страховой защиты не соответствует уровню финансового риска или финансовым возможностям
компании, от такой защиты следует отказаться, усилив соответствую150
щие меры его нейтрализации финансовых рисков за счет внутренних
механизмов. При невозможности осуществить внешнее страхование изза высокой его стоимости и одновременной неэффективности внутренних механизмов нейтрализации финансовых рисков, от осуществления
соответствующей финансовой операции компании следует отказаться
(это условие относится к катастрофическим финансовым рискам).
Предлагаемые на рынке страховые услуги, обеспечивающие
страхование финансовых рисков предприятия, можно классифицировать по ряду признаков.
1. По формам страхования:
 Обязательное страхование – представляющее собой форму
страхования, базирующуюся на законодательно оформленной обязательности его осуществления как для страхователя, так и для страховщика. Массовость этого страхования позволяет существенно снизить размеры страховых тарифов и упростить процедуру оформления
и исполнения страховых договоров. Однако обязательное страхование не учитывает в полной мере особенности страхуемых активов,
различную вероятность наступления страхового события в разных
типах экономических субъектов, финансовые возможности страхователей и ряд других факторов индивидуализации страховой защиты.
 Добровольное страхование – представляющее собой форму страхования, основанную исключительно на добровольно заключаемом договоре между страхователем и страховщиком исходя из страхового интереса каждого из них. Принцип добровольности, основанный на страховом интересе сторон, распространяется как на страхователя, так и на
страховщика, позволяя последнему уклоняться от страхования заведомо невыгодных для него видов финансовых рисков.
2. По объектам страхования действующая в РФ практика выделяет следующие его группы:
 Имущественное страхование – охватывает все виды материальных и нематериальных активов компании. Страховые отношения
при имущественном страховании определяются следующими обязательствами сторон: страхователь обязан обеспечивать своевременную
уплату сумм страховой премии, а страховщик несет обязательства по
возмещению финансового ущерба, понесенного компанией при
наступлении страхового события. В роли страхователей при имущественном страховании могут выступать не только владельцы соответствующих активов, но и экономические субъекты, заинтересованные
в их сохранности (арендаторы помещений, лизингополучатели оборудования, осуществляющие реализацию материальных ценностей
комиссионеры и др.).
151
Страхование ответственности – объектом которого является
ответственность компании и ее персонала перед третьими лицами, по
возможному финансовому и другим видам ущерба в результате действия или бездеятельности страхователя. Данный вид страхования
обеспечивает страховую защиту компании от рисков финансовых потерь, компенсация которых может быть возложена на нее в законодательном порядке (причиненный третьим лицам ущерб). При данном
виде страхования страховщик обязан возместить страхователю сумму
денежных средств, подлежащую уплате третьим лицам за причиненный ущерб.
 Страхование персонала – охватывает страхование компанией
жизни своих сотрудников, а также возможных случаев потери ими
трудоспособности, наступления инвалидности и др. аналогичных событий. Конкретные виды такого страхования осуществляются компанией в добровольном порядке (источником уплаты страховых премий, как правило, является получаемая компанией прибыль) в соответствии с коллективным трудовым договором и индивидуальными
трудовыми контрактами.
3. По объемам страхования выделяют следующие его группы:
 полное страхование – обеспечивает страховую защиту компании от негативных последствий финансовых рисков в полном их объеме при наступлении страхового события;
 частичное страхование – ограничивает страховую защиту
компании от негативных последствий финансовых рисков как страховыми суммами (в страховую сумму включается только часть стоимости объекта страхования), так и системой конкретных условий
наступления страхового события.
4. По используемым системам страхования выделяют следующие
виды:
 Страхование по действительной стоимости имущества – используется в имущественном страховании и обеспечивает страховую
защиту в полном объеме возможного финансового ущерба по застрахованным видам активов компании (в размере страховой суммы по
договору, соответствующей полному размеру страховой оценки
имущества). Таким образом, при данном виде страхования страховое
возмещение выплачивается в полной сумме понесенного экономическим субъектом финансового ущерба.
 Страхование по системе пропорциональной ответственности, обеспечивающее частичную страховую защиту по отдельным
видам финансовых рисков. В этом случае страховое возмещение

152
суммы понесенного финансового ущерба осуществляется пропорционально коэффициенту страхования (определяемому как соотношение страховой суммы, определенной договором страхования, и размера страховой опенки объекта страхования). С учетом коэффициента страхования сумма страхового возмещения, выплачиваемого по
системе пропорциональной ответственности, определяется по следующей формуле:
СВПО = У  (ССПО / ССО),
где СВПО – предельная сумма страхового возмещения, выплачиваемого страховщиком компании при страховании по системе пропорциональной ответственности;
У – сумма финансового ущерба, понесенного компанией в результате наступления страхового события;
ССПО – страховая сумма, определенная договором страхования по
системе пропорциональной ответственности;
ССО – размер страховой оценки объекта страхования, определяемый при заключении договора страхования.
Страхование по системе "первого риска". Под "первым
риском" понимается финансовый ущерб, понесенный страхователем
при наступлении страхового события, заранее оцененный в договоре
страхования как размер указанной части страховой суммы. Если фактический финансовый ущерб превысил указанную часть страховой
суммы (застрахованный "первый риск"), он возмещается при этой системе страхования только в пределах согласованного ограничения
страховой суммы.
 Страхование с использованием безусловной франшизы. Франшиза представляет собой минимальную некомпенсируемую страховщиком часть ущерба, понесенного страхователем. При страховании с
использованием безусловной франшизы страховщик во всех страховых случаях выплачивает страхователю сумму страхового возмещения за вычетом размера франшизы. При данной системе страхования
сумма страхового возмещения определяется по следующей формуле:
СВБФ = У – Ф,
где СВБФ – сумма страхового возмещения, выплачиваемого компании при системе страхования с использованием безусловной
франшизы;
У – величина финансового ущерба, понесенного компанией в результате наступления страхового случая;
Ф – размер безусловной франшизы, согласованный сторонами
договора страхования.

153
Страхование с использованием условной франшизы. При этой
системе страхования страховщик не несет финансовой ответственности за ущерб, понесенный компанией в результате наступления страхового события, если размер этого ущерба не превышает размера заранее согласованной сторонами франшизы. Если же сумма финансового ущерба превысила размер франшизы, то она возмещается компании полностью (т.е. без вычета размера франшизы).
5. По видам страхования классифицируют следующие группы:
 Страхование имущества (активов) – основной вид страхования –
обеспечивает страховую защиту основной суммы активов компании.
Особенности этого вида страхования заключаются в следующем:
а) страхованием может быть охвачен весь комплекс материальных и нематериальных активов компании;
б) страхование активов может быть осуществлено в размере реальной рыночной стоимости данных активов (т.е. по их восстановительной, а не числящейся в учетных данных компании оценке) при
наличии соответствующей экспертной оценки;
в) страхование различных видов активов может быть осуществлено у нескольких страховщиков, что гарантирует более высокую
степень надежности страховой защиты, в частности, при банкротстве
или временной неплатежеспособности страховщиков (такой вид
страхования является для компании одним из направлений диверсификации финансовых рисков);
г) в процессе страхования активов, как его составляющий элемент, сторонами договора страхования может быть учтен инфляционный риск будущих периодов.
 Страхование кредитных рисков (или риска расчетов). Объектом такого страхования является риск неплатежа (несвоевременного
платежа) со стороны покупателей продукции (работ, услуг) при
предоставлении им товарного (коммерческого) кредита или при поставке им продукции на условиях последующей оплаты. Такой вид
страхования осуществляется, как правило, самой компанией – получателем платежей, при этом расходы по уплате страховых премий
могут быть отнесены на счет компании-плательщика. Кредитный
риск компании может быть застрахован и покупателем продукции (в
форме его финансовой ответственности по заключенному договору) с
передачей страхового полиса компании-поставщику (получателю
платежа). Такой вид страхования может быть распространен и на финансовые риски по выдаваемым потребительским кредитам при долгосрочных формах кредитования и высокой стоимости товаров.

154
Страхование депозитных рисков – производится в процессе осуществления компанией финансовых вложений с использованием различных депозитных инструментов. Объектом такого страхования является финансовый риск невозврата банком компании суммы основного
долга и процентов по депозитным вкладам и депозитным сертификатам
в случае временной неплатежеспособности или банкротства.
 Страхование инвестиционных рисков. Объектом данного вида
страхования являются, как правило, простые риски реального инвестирования – в первую очередь, риски несвоевременного завершения
проектно-конструкторских работ по инвестиционному проекту, несвоевременного завершения строительно-монтажных работ по нему,
невыхода на запланированную проектную производственную мощность и др. В зарубежной практике имеет место страхование рисков
неполучения предусмотренного дохода и по финансовым инвестициям (в условиях высокорискованных рынков, в т.ч. в российской практике, размер страховой премии может превышать размер прогнозируемого инвестиционного дохода).
 Страхование косвенных финансовых рисков – охватывает ряд
взаимосвязанных "вторичных" (т.е. не вытекающих непосредственно
из оценки активов либо заключенных хозяйственных договоров) видов финансовых рисков. Варианты данного вида страхования: страхование расчетной прибыли, страхование упущенной выгоды, страхование превышения установленного бюджета капитальных или текущих затрат, страхование лизинговых платежей и др.
 Страхование финансовых гарантий. К данному виду страхования компания может прибегать в процессе привлечения заемных финансовых средств (банковский, коммерческий и другие виды кредитов) по требованию своих кредиторов. Объектом такого страхования
является финансовый риск невозврата (несвоевременного возврата)
компанией суммы основного долга и неуплаты (несвоевременной
уплаты) установленной суммы процентов. Страхование финансовых
гарантий предполагает обеспечение выполнения компанией своих
финансовых обязательств, связанных с привлечением заемного капитала, в полном соответствии с условиями кредитных договоров.
 Прочие виды страхования финансовых рисков. Объектом являются иные виды финансовых рисков, не вошедшие в состав рассмотренных выше традиционных видов страхования. При взаимном удовлетворении страховых интересов сторон состав прочих видов страхования может иметь широкий диапазон (за счет включения в него
ранее нестрахуемых либо не учитываемых в деловом обороте рисков,
инновационных страховых продуктов и т.п.).

155
КОНТРОЛЬНЫЕ ВОПРОСЫ
1. Охарактеризуйте основные факторы несистематических финансовых рисков компании.
2. Приведите существующие методологические подходы к оценке и
анализу несистематических рисков компании.
3. Опишите содержание и рекомендуемые типы финансовой политики экономического субъекта.
4. Охарактеризуйте внутренние методы нейтрализации финансовых
рисков экономического субъекта.
5. Определите сущность хеджирования финансовых рисков компании с использованием производных финансовых инструментов.
6. Приведите возможные способы и эффекты диверсификации финансовых рисков компании.
7. Охарактеризуйте применяемые экономическими субъектами методы трансферта финансовых рисков.
8. Определите пути самострахования финансовых рисков компании
(формирование внутренних резервов).
9. Опишите комплекс принципов страхования финансовых рисков
экономического субъекта.
10. Приведите выделяемые классификации форм страхования финансовых рисков компании.
11. Опишите основные виды страхования финансовых рисков экономического субъекта.
156
ГЛОССАРИЙ
(основные используемые термины)
Агрессивная финансовая политика – один из типов политики
инвестирования, осуществляемой предприятием, который направлен
на максимизацию текущего дохода от вложений капитала в ближайшем периоде.
Агрессивный инвестиционный портфель – сформированная
совокупность ценных бумаг и других финансовых инструментов, реализующая агрессивную инвестиционную политику предприятия.
Активы – контролируемые компанией экономические ресурсы,
сформированные за счет инвестированного в них капитала, характеризующиеся детерминированной стоимостью, производительностью и
способностью генерировать доход, постоянный оборот которых в процессе использования связан с факторами времени, риска и ликвидности.
Активы внеоборотные (долгосрочные) – совокупность имущественных ценностей компании, многократно участвующих в процессе
его хозяйственной деятельности и переносящих на продукцию использованную стоимость частями.
Активы ликвидные – группа активов компании, которая быстро
может быть конверсирована в денежную форму без ощутимых потерь
своей текущей (балансовой) стоимости с целью своевременного
обеспечения платежей по текущим финансовым обязательствам.
Активы оборотные (текущие) – совокупность имущественных
ценностей клмпании, обслуживающих текущий хозяйственный процесс и полностью потребляемых в течение одного операционного
(производственно-коммерческого) цикла.
Активы финансовые – группа активов компании, находящаяся в
форме наличных денежных средств и различных финансовых инструментов, принадлежащих компании. К этой группе активов относят: денежные активы и их эквиваленты в национальной и иностранной валюте; дебиторскую задолженность; краткосрочные и долгосрочные финансовые инвестиции предприятия.
Аннуитет – равномерные платежи или поступления денежных
средств через одинаковые интервалы времени при использовании
одинаковой ставки процента. Пример аннуитета – равномерная уплата суммы процента по облигациям или сберегательным сертификатам, равномерная уплата взносов за арендуемое имущество или страховых взносов и т.п.
157
Безрисковая норма доходности – норма доходности по финансовым (инвестиционным) операциям, по которым отсутствует реальный риск потери капитала или дохода.
Безрисковые финансовые операции – финансовые операции,
по которым отсутствует реальный риск потери капитала или дохода и
гарантировано получение расчетной реальной суммы прибыли.
Бета-коэффициент – показатель, характеризующий изменение
курсовой стоимости конкретного фондового инструмента (ценной
бумаги) по отношению к динамике сводного индекса всего фондового рынка.
Будущая стоимость денег – величина инвестированных в текущий момент денежных средств, в которую они превратятся через
определенный период времени с учетом определенной ставки процента.
Валютный курс – цена денежной единицы одной страны, выраженная в денежной единице другой страны на определенную дату.
(показывает, сколько единиц национальной валюты требуется для покупки одной единицы иностранной валюты).
Валютный риск – один из видов финансовых рисков, характеризуемый колебанием валютного курса, порождающим финансовые потери компании при экспортно-импортных операциях.
Валютный рынок – один из видов финансового рынка, на котором объектом купли-продажи выступает иностранная валюта и финансовые инструменты, обслуживающие операции с ней.
Венчурный капитал (рисковый капитал) – капитал, инвестированный в проекты с высоким (по сравнению со среднерыночным)
уровнем риска. При успешной реализации этих инвестиционных проектов "венчурный" капитал приносит более высокую прибыль его
владельцу.
Вероятность финансового риска – измеритель частоты возможного наступления неблагоприятного события, вызывающего финансовые потери компании.
Внешнее страхование финансовых рисков – страхование отдельных финансовых рисков компании страховыми компаниями
(страховщиками) в полном объеме или частично.
Внешние источники формирования финансо-вых ресурсов –
состав привлекаемых со стороны собственных и заемных финансовых средств, обеспечивающих развитие компании (эмиссия акций и
облигаций, привлечение финансового и товарного кредита и т.п.).
158
Внутреннее страхование финансовых рисков – система мер,
разрабатываемых в рамках самой компании, призванная обеспечить
нейтрализацию негативных последствий финансовых рисков в процессе хозяйственной деятельности.
Внутренние источники формирования финансовых ресурсов –
состав собственных и заемных финансовых средств, формируемых в
рамках самой компании и обеспечивающих его развитие. (прибыль,
амортизационные отчисления текущие обязательства по расчетам и пр.).
Внутренние механизмы финансовой стабилизации – система
методов стабилизации финансового состояния компании, используемых с целью выхода из финансового кризиса без внешней помощи.
Внутренняя ставка доходности – уровень дисконтной ставки по
финансовому проекту (инструменту), по которой чистый денежный
поток в процессе дисконтирования будет равен нулю.
Волатильность – изменчивость рассматриваемых финансовых
показателей (цены, дохода и т.п.), характеризуемая степенью разброса их возможных значений вокруг ожидаемого их уровня.
Высокорисковые инвестиции – спекулятивное вложение капитала в объекты (инструменты) инвестирования, прогнозируемая доходность по которым имеет высокий размах вариации (уровень риска
по которым существенно превышает среднерыночный уровень).
Денежный поток компании – совокупность распределенных по
отдельным интервалам рассматриваемого периода поступлений и выплат денежных средств, генерируемых его хозяйственной деятельностью, движение которых связано с факторами времени, риска и ликвидности.
Депозит – денежные или другие виды активов предприятия, помещенные на хранение в финансово-кредитные учреждения с целью
обеспечения их сохранности или получения процентов.
Депозитный риск – риск возможного невозвращения полностью
или частично депозитных вкладов в связи с банкротством банка или
другого финансового учреждения.
Дериватив (производный финансовый инструмент) – финансовый документ стандартной формы, относимый к разряду "ценных
бумаг второго порядка", который подтверждает право или обязательство его владельца купить или продать ценные бумаги, валюту, товары или нематериальные активы на заранее определенных им условиях в будущем периоде.
159
Диверсификация – разнообразие форм деятельности, видов товаров и услуг, групп используемых финансовых инструментов с целью минимизации финансовых рисков.
Диверсификация инвестиционного портфеля – одно из
направлений инвестиционной политики компании в процессе формирования портфеля ценных бумаг, обеспечивающих снижение портфельного инвестиционного риска.
Дисконтирование стоимости – процесс приведения будущей стоимости денег (финансового инструмента) к настоящей их стоимости.
Доверительный уровень (доверительный интервал) – задаваемый уровень вероятности возникновения рискового события, используемый при расчете показателя "стоимость подверженная риску".
Зоны финансовых рисков – группировка финансовых рисков по
уровню возможных финансовых потерь (четыре зоны рисков):
Идентификация финансовых рисков – процесс установления
перечня основных видов финансовых рисков, присущих деятельности
конкретной компании.
Избыточная доходность актива – разность между ожидаемой
доходностью рассматриваемого инвестиционного актива и доходностью безрискового актива, характеризующая размер требуемой "премии за риск".
Инвестиционный портфель – целенаправленно сформированная совокупность объектов реального и финансового инвестирования,
предназначенная для реализации инвестиционной политики компании в предстоящем периоде (в более узком, но наиболее часто употребляемом значении – совокупность фондовых инструментов, сформированных инвестором).
Инвестиционный проект – документально оформленное проявление инвестиционной инициативы хозяйствующего субъекта, предусматривающее вложение капитала в определенный объект реального
инвестирования.
Инвестиционный риск – вероятность возникновения непредвиденных финансовых потерь в процессе инвестиционной деятельности
компании.
Инвестор – субъект предпринимательской деятельности, который принимает решение о вложении собственного, заемного или
привлеченного капитала в объекты инвестирования.
Индикаторы финансового риска – расчетные показатели оценки уровня или стоимости риска, полученные на основе использования
соответствующих прогнозных моделей.
160
Инфляционная премия – дополнительный доход, выплачиваемый (или предусмотренный к выплате) инвестору с целью возмещения его потерь от обесценения денег в связи с инфляцией.
Инфляционный риск – один из видов финансовых рисков, заключающийся в возможности обесценения денежных активов, а также доходов и прибыли компании в связи с инфляционными процессами в экономике страны.
Капитализация – перевод вновь сформированных компанией
доходов (или определенной их части) в капитал.
Катастрофический финансовый риск – риск, связанный с вероятностью потери всего или значительной части собственного капитала и вызывающий реальную угрозу банкротства компании.
Ковариация – статистическая характеристика, иллюстрирующая
меру сходства (или различий) двух рассматриваемых величин в динамике, амплитуде и направлении изменений. Оценка ковариации
осуществляется на основе коэффициента корреляции.
Консервативная политика финансирования – один из типов
политики финансирования активов, осуществляемых компанией, который предусматривает, что за счет собственного и долгосрочного
заемного капитала должны полностью финансироваться внеоборотные активы, постоянная часть оборотных активов (неснижаемый их
размер) и определенная доля переменной части оборотных активов
(той их суммы, которая связана с сезонным возрастанием объема деятельности компании).
Консервативный инвестиционный портфель – сформированная совокупность ценных бумаг и других финансовых инструментов
портфеля, реализующая консервативную инвестиционную политику
компании.
Концентрация финансовых рисков – высокий уровень сосредоточения финансовой деятельности компании на небольшом числе
финансовых операций, создающий угрозу критического и катастрофического финансовых рисков.
Конъюнктура финансового рынка – система факторов (условий), характеризующих текущее состояние спроса, предложения, цен
и уровня конкуренции на финансовом рынке в целом или отдельных
его сегментах.
Краткосрочные финансовые инвестиции – инвестиции компании в различные финансовые инструменты на период до одного года.
Основными формами краткосрочных финансовых вложений являются: приобретение краткосрочных облигаций, краткосрочных сберега161
тельных сертификатов, векселей, помещение средств на депозитный
вклад (до одного года) и т.п.
Краткосрочные финансовые обязательства – все виды используемых компанией заемных финансовых средств со сроком погашения основной суммы долга до одного года (краткосрочные банковские кредиты, эмитированные краткосрочные облигации компании,
полученные товарные кредиты и т.п.).
Кредитная политика – разрабатываемый компанией механизм
управления дебиторской задолженностью (предоставление покупателям товарного (коммерческого) или потребительского кредита).
Кредитный риск – вероятность возникновения непредвиденных
финансовых потерь, связанных с невозвратом долга по предоставленному кредиту.
Кредитный рынок – один из видов финансового рынка, на котором объектом купли-продажи выступают свободные кредитные ресурсы и отдельные обслуживающие их финансовые инструменты,
обращение которых осуществляется на условиях возвратности и
уплаты процента.
Ликвидность – термин, характеризующий способность отдельных видов имущественных ценностей быть быстро конверсируемыми
в денежную форму без потери своей текущей стоимости в условиях
сложившейся конъюнктуры рынка.
Ликвидность активов – характеристика отдельных видов активов компании по их способности к быстрой конверсии в денежную
форму без потери своей балансовой стоимости с целью облегчения
необходимого уровня платежеспособности компании.
Лимитирование финансовых рисков – одна из форм профилактики финансовых рисков по тем их видам, которые выходят за пределы уровня допустимого риска.
Модель оценки стоимости финансовых активов – алгоритм
определения необходимого уровня доходов отдельных финансовых
инструментов инвестирования с учетом ожидаемого уровня систематического риска, рассчитываемого с помощью бета-коэффициента.
Модель финансового равновесия компании – алгоритм, позволяющий балансировать положительный и отрицательный потоки финансовых ресурсов и обеспечивать финансовое равновесие предприятия в долгосрочной перспективе.
Мониторинг текущей финансовой деятельности – разработанный в компании механизм осуществления постоянного наблюдения
162
за важнейшими текущими результатами финансовой деятельности в
условиях постоянно меняющейся конъюнктуры финансового рынка.
Мониторинг финансового рынка – механизм осуществления
менеджерами компании постоянного наблюдения условий и показателей развития финансового рынка в разрезе отдельных его сегментов
с целью текущей оценки и прогнозирования его конъюнктуры.
Налоговый риск – один из видов финансовых рисков, характеризующих вероятность возникновения непредвиденных финансовых
потерь, связанных с введением новых видов налогов, увеличением
размеров налоговых ставок по действующим налогам, отменой используемых предприятием налоговых льгот, изменением порядка и
сроков внесения налоговых платежей.
Наращение стоимости – процесс приведения настоящей стоимости денег (финансового инструмента) к их стоимости в предстоящем периоде (будущей стоимости). Процесс наращения стоимости
может осуществляться как по простым, так и по сложным процентам.
Настоящая стоимость денег – стоимость денег в текущем периоде при их обратном пересчете из будущей стоимости в процессе
дисконтирования стоимости.
Необходимая (требуемая) ставка дохода – минимальный уровень будущего дохода, который инвестор ожидает получить, вкладывая капитал.
Неприятие риска – менталитет собственников или менеджеров
компании, который не приемлет ведение хозяйственных операций с
высоким уровнем риска даже в тех случаях, когда они сопровождаются высоким уровнем прибыли.
Нераспределенная прибыль – прибыль, полученная в определенном периоде и не направленная на потребление путем распределения между акционерами (пайщиками) и персоналом.
Несистематический (специфический) риск – совокупная характеристика внутренних инвестиционных рисков, присущих конкретному объекту инвестирования.
Низкорисковые инвестиции – вложение капитала в объекты
(инструменты) инвестирования с низким размахом вариации ожидаемой доходности (уровень риска по которым значительно ниже среднерыночного).
Обязательное страхование – страхование, осуществляемое экономическим субъектом в обязательном порядке в соответствии с требованиями законодательства.
163
Обязательства – совокупность финансовых требований к компании, подлежащих погашению в предстоящем периоде.
Операция "СВОП" (SWAP) – покупка или продажа валюты по
текущему курсу (сделка "спот") с одновременной продажей или покупкой той же валюты по прогнозируемому предстоящему курсу
(сделка "фор-вард").
Оптимизация инвестиционного портфеля – процесс определения соотношения отдельных объектов инвестирования, обеспечивающий реализацию целей инвестиционной деятельности с учетом
имеющихся инвестиционных ресурсов.
Опцион – вид биржевой сделки с премией, уплачиваемой за право продать или купить в течение предусмотренного опционным контрактом срока ценную бумагу, валюту, реальный товар или дериватив
в обусловленном количестве и по заранее оговоренной цене.
Пассивный подход к управлению портфелем – теория оперативного управления портфелем ценных бумаг, основанная на принципе "следования в фарватере рынка" (определяет осуществление реструктуризации портфеля в четком соответствии с тенденциями
конъюнктуры фондового рынка как по общей совокупности, так и по
составу обращающихся на нем ценных бумаг).
Период владения – общий период времени, в течение которого
инвестиционные ресурсы инвестора размещены в конкретном портфеле ценных бумаг.
Платежеспособность – способность компании своевременно
рассчитываться по своим финансовым обязательствам за счет достаточного наличия готовых средств платежа (остатка денежных
средств) и других ликвидных активов.
Портфель финансовых инвестиций – сформированная компанией совокупность финансовых инструментов инвестирования, подчиненная определенным целям инвестиционной деятельности компании на финансовом рынке.
Портфельный риск – совокупный риск вложения капитала по
инвестиционному портфелю в целом (уровень портфельного риска
всегда ниже, чем уровень риска входящих в него инструментов, за
счет эффекта диверсификации и ковариации).
Премия за риск – дополнительный доход, выплачиваемый (или
предусмотренный к выплате) инвестору сверх того уровня, который
может быть получен по безрисковым финансовым операциям. Этот дополнительный доход должен возрастать пропорционально увеличению
уровня риска вложений капитала в инструмент инвестирования.
164
Проектное финансирование – процесс выбора источников формирования инвестиционных ресурсов, необходимых для реализации
проекта в предусматриваемом объеме, а также обеспечение наилучших условий их привлечения.
Проектный риск – совокупный риск реализации реального инвестиционного проекта, интегрирующий все виды его индивидуальных рисков.
Профилактика финансовых рисков – система превентивных
мер, направленная на обеспечение снижения вероятности возникновения отдельных видов финансовых рисков в компании. Включает
избежание финансовых рисков, диверсификацию, минимизацию финансовых рисков, лимитирование финансовых рисков.
Процентная ставка – фиксированная ставка, по которой в установленные сроки выплачивается сумма процента (характеризует соотношение годовой суммы процента и суммы основного долга).
Процентный риск – один из видов финансовых рисков, характеризующий вероятность возникновения финансовых потерь, связанных с изменением средней ставки процента на финансовом рынке.
Распределение рисков – один из внутренних механизмом нейтрализации финансовых рисков, основанный на частичном их трансферте
(передаче) партнерам по финансовым (инвестиционным) операциям.
Реструктуризация задолженности – соглашение кредитора с заемщиком, испытывающим затруднения с погашением своих финансовых обязательств, о новой схеме погашения этих обязательств.
Риск – вероятность наступления события, связанного с возможными
финансовыми потерями или другими негативными последствиями.
Рынок денег – вид финансового рынка, на котором продаютсяпокупаются кредитные ресурсы и депозитные обязательства на срок
до одного года.
Рынок капитала – вид финансового рынка, на котором продаются-покупаются долгосрочные кредитные ресурсы, а также ценные
бумаги с периодом обращения более одного года.
Рынок ценных бумаг (фондовый рынок) – вид финансового
рынка, на котором продаются-покупаются все виды фондовых инструментов (краткосрочные и долгосрочные ценные бумаги, первичные и производные инструменты).
СВОТ-анализ (SWOT) – система интегрального анализа, основным содержанием которого является исследование характера сильных и слабых сторон компании в разрезе отдельных внутренних фак165
торов, а также позитивного или негативного влияния отдельных
внешних факторов.
Систематический (рыночный) риск – риск, связанный с изменениями конъюнктуры всего финансового рынка под влиянием макроэкономических факторов.
Стоимость подверженная риску (VAR) – показатель статистической оценки выраженного в денежной форме максимально возможного размера финансовых потерь при установленном виде распределения вероятности факторов, влияющих на стоимость активов
(инструментов), а также заданном уровне вероятности возникновения
этих потерь на протяжении анализируемого периода времени.
Страхование – финансовая операция, направленная на денежное
возмещение возможных убытков при реализации отдельных финансовых рисков (наступлении страхового случая). Различают внутреннее и внешнее страхование финансовых рисков.
Страховая премия – цена внешнего страхования финансовых
рисков: вознаграждение, которое страхователь выплачивает страховщику за принятый им на себя риск.
Страховая франшиза – минимальная некомпенсируемая страховщиком часть убытка, понесенная страхователем, размер которой
определяется страховым контрактом. Различают условную и безусловную страховую франшизу.
Страховое событие (случай) – факт, наступление которого в соответствии с условиями страхового контракта обусловливает необходимость осуществления страховщиком возмещения страхователю понесенных финансовых потерь (причиненных убытков).
Теория Доу – наиболее известная концепция технического анализа конъюнктуры фондового рынка. В основе прогноза этой конъюнктуры лежит динамика промышленного и транспортного индексов
Доу-Джонса (рассчитывается в США).
Технический анализ – система методов исследования конъюнктуры финансового рынка, основанная на изучении тенденций динамики основных его показателей – уровня цен, объема спроса и т.п.
Управленческий учет – вид бухгалтерского учета основных финансовых результатов деятельности, стандарты которого разрабатываются самим экономическим субъектом исходя из целей финансового менеджмента.
Уровень финансового риска – основной показатель, используемый для оценки отдельных финансовых рисков. Определяется как
166
произведение вероятности его возникновения на размер возможных
финансовых потерь при наступлении рискового события.
Факторинг (факторинговая операция) – финансовая операция,
заключающаяся в уступке организацией-продавцом банку (или специализированной "фактор-фирме") права получения денежных
средств по расчетным документам к договорам на поставку товаров
(работ, услуг).
Финансовая политика – форма реализации финансовой стратегии компании в разрезе отдельных аспектов ее финансовой деятельности. Формируется лишь по отдельным направлениям финансовой
деятельности компании, требующим обеспечения наиболее эффективного управления для достижения главной стратегической цели.
Финансовое состояние – уровень сбалансированности отдельных структурных элементов активов и капитала компании, а также
уровень эффективности их использования.
Финансовые инвестиции – вложение капитала в различные финансовые инструменты, главным образом в ценные бумаги.
Финансовые инструменты – договора, влекущие возникновение
у заключивших их сторон финансовых активов и обязательств, имеющих денежную стоимость (или подтверждающих движение денежных средств), с помощью которых осуществляются операции на финансовом рынке.
Финансовые ресурсы – совокупность денежных средств, формируемых с целью финансирования развития предприятия в предстоящем периоде.
Финансовый анализ – процесс исследования финансового состояния и основных результатов финансовой деятельности компании
с целью выявления резервов повышения ее рыночной стоимости и
обеспечения эффективного развития.
Финансовый риск-менеджмент – система принципов и методов
разработки и реализации рисковых финансовых решений, обеспечивающих всестороннюю оценку различных видов финансовых рисков и
нейтрализацию их возможных негативных финансовых последствий.
Финансовый риск экономического субъекта – результат выбора собственниками или менеджерами компании альтернативного финансового решения, направленного на достижение желаемого целевого результата финансовой деятельности при вероятности понесения
экономического ущерба (финансовых потерь) в силу неопределенности условий его реализации.
167
Финансовый рынок – рынок, на котором объектом покупкипродажи выступают разнообразные финансовые инструменты и финансовые услуги.
Форс-мажор – термин, характеризующий обстоятельства непреодолимой силы (пожар, стихийные бедствия, военный действия и
т.п.), при наступлении которых выполнение обязательств по контракту любым контрагентом невозможно в полном объеме или частично.
Форфейтинг – финансовая операция по рефинансированию дебиторской задолженности по товарному (коммерческому) кредиту
путем передачи (индоссамента) переводного векселя в пользу банка
(с уплатой банку соответствующего комиссионного вознаграждения).
Франшиза – особое право или специальная привилегия (льгота),
оговоренные условиями контракта (например, привилегии, предоставляемые андеррайтеру при распространении ценных бумаг новой
эмиссии; страховая франшиза и т.п.).
Фундаментальный анализ – система методов исследования
конъюнктуры финансового рынка, основанная на изучении влияния
отдельных факторов на рассматриваемые его показатели – уровень
цен, объем спроса и т.п.
Хеджирование – метод страхования ценового риска по заключаемым сделкам на бирже (товарной, фондовой) путем проведения противоположных операций с различными видами биржевых контактов.
Ценовой риск – вероятность возникновения непредвиденных
финансовых потерь от изменения уровня цен на активы или отдельные финансовые инструменты в предстоящих периодах или проведении операций покупки-продажи.
Чистый денежный поток – разность между положительным и
отрицательным денежными потоками анализируемой компании в
рассматриваемом периоде времени.
Эквиваленты денежных средств (активов) – краткосрочные
высоколиквидные инвестиции компании, которые свободно конвертируются в заранее определенные суммы денежных средств и которым присущ незначительный риск изменения текущей стоимости.
168