Август-сентябрь 2011: основные события, анализ, перспективы
реклама
Август-сентябрь 2011: основные события, анализ, перспективы ОСНОВНЫЕ НОВОСТИ • Банк Швейцарии снизил целевой диапазон ставок до 0-0.25%, установил нижнюю границу колебаний пары EUR/CHF на уровне 1.20 • Мировые центробанки договорились о совместных мерах по предоставлению долларовой ликвидности • ЕЦБ возобновляет предоставление безлимитных кредитов сроком на 3 мес., обсуждает возможность предоставления займов на 12 мес. • ФРС будет удерживать минимальные процентные ставки до середины 2013 г., до 1 июля 2012 г. проведет ребалансировку портфеля госбумаг на своем балансе: продаст на $400 млрд бумаги со сроком погашения <3 лет, купит на такую же сумму бумаги со сроком погашения 6-30 лет, будет реинвестировать процентный доход в ипотечные ценные бумаги • Б.Обама предложил пакет мер по госстимулированию объемом $447 млн • Европейская комиссия предлагает ввести налог на финансовые операции с 2014 г • МВФ понизил прогноз темпов роста мировой экономики в 2011 г с 4.3% до 4% • С.Игнатьев: ЦБ РФ не рассматривает вопрос расширения 5-рублевого валютного коридора, готов предоставить банкам столько ликвидности, сколько потребуется • Д.Медведев возглавит список Единой России на выборах в Госдуму; В.Путин пойдет на президентские выборы, в случае победы предложит Д.Медведеву возглавить правительство • Министр финансов А.Кудрин отправлен в отставку В МИРЕ Последние два месяца стали серьезным испытанием для инвесторов. Осознание произошедшего резкого замедления темпов роста мировой экономики заставило мировые финансовые институты провести корректировку своих прогнозов на 2011-12 гг. в сторону понижения. В частности, прогноз МВФ темпов роста мировой экономики на текущий год был понижен с 4.3% до 4.0%. И хотя повторное впадении в рецессию ведущих экономик Запада мало кто прогнозирует, тем не менее, анорексичный рост ВВП еврозоны или США, способный при малейшем ухудшении конъюнктуры финансовых рынков смениться спадом, также не может внушать оптимизма. Надежды на ускорение темпов посткризисного восстановления, к сожалению, до сих пор не реализовываются. Потребительский спрос остается подавленным на фоне продолжающегося процесса делевериджа домохозяйств и сохраняющейся напряженности на рынке труда. А на новые программы госстимулирования рассчитывать не приходится, учитывая пристальное внимание и инвесторов и политиков за состоянием госфинансов на фоне продолжающих проблем на долговых рынках еврозоны и понижение кредитного рейтинга США. И если решение Standard&Poor’s лишить Штаты http://www.onlinebroker.ru/analytics/ высшего кредитного рейтинга спровоцировало резкий провал фондовых рынков в начале августа, то страхи по поводу практически неизбежного дефолта Греции, и возможного выхода страны из зоны евро стали главным негативом, давившим на рынки последующие полтора месяца. Дело в том, что несмотря на принятый на Саммите ЕС 21 июля план действий по борьбе с долговым кризисом (увеличение размеров EFSF и расширение его полномочий, реструктуризация долгов Греции с участием частного сектора), он не стал тем «спасительным кругом», который бы позволил удержать на плаву самую проблемную страну еврозоны. Оказалось, что страна, уже неоднократно вводившие меры жесткой экономии, так и не может выйти на целевые параметры дефицита бюджета, что не позволяет МВФ и ЕС предоставить ей очередной транш финансовой помощи. А без него уже в середине октября – начале ноября Правительство Г.Папандреу станет неплатежеспособным. И необходимость принятия политиками оперативных действий по организации «контролируемого дефолта» страны в таких условиях очевидна. Близость же крайнего срока для принятия действий в сочетании с привычной неспешностью европейских функционеров только понижали вероятность положительного разрешения вопроса, что заставило инвесторов занимать осторожную позицию, отдавая предпочтение защитным активам. При этом индикатором бегства от рисков стал даже не сильный спекулятивный спрос в золоте, поднявший котировки драгоценного металла до новых исторических максимумов, сколько проблемы на межбанковском рынке. Возник кризис доверия к европейским банкам, имеющим существенные вложения в долговые бумаги проблемных стран. Азиатские контрагенты начали закрывать лимиты, корпорации выводить средства с банковских счетов, существенно выросли остатки на счетах в ЕЦБ, подскочил долларовый LIBOR, а финансовые институты впервые за продолжительный период времени были вынуждены обращаться в ЕЦБ за фондированием. Банковская система Европы рисковала оказаться фактически замороженной кризисом доверия, как это было после крушения Lehman Brothers. И чтобы не допустить повторения событий центробанки начали действовать. ФРС США, ЕЦБ, Банк Англии, Банк Японии и швейцарский ЦБ договорились о скоординированных мерах по предоставлению долларовой ликвидности. Европейский центробанк с октября начнет проводить аукционы по предоставлению банкам в неограниченных объемах средств сроком на 3 месяца (фактически, происходит возврат к антикризисным мерам), при этом обсуждается возможность предоставления заемных средств и на еще более продолжительный срок – до 1 года. Швейцарский ЦБ объявил об установлении максимального курса франка относительно евро на уровне 1.20 и готовности продавать франки в неограниченных объемах для удержания этой планки. Это с одной стороны делает бессмысленным бегство для европейцев из евро в швейцарские франки, с другой – неограниченная эмиссия франков приведёт к увеличению ликвидности в мировой финансовой системе, и по своему эффекту ничем не отличается от программ количественного смягчения, проводимых другими центральными банками. Все это помогло успокоить рынки, но не ликвидировать первопричину страхов – масштабные возможные потери банков от дефолта стран периферии в условиях низкой достаточности собственного капитала. Таким образом, «скелеты в шкафах» продолжают оставаться, а значит риск рецидива по-прежнему сохраняется. Только окончательное разрешение ситуации с долгами стран группы PIIGS, как представляется, способна радикально снизить риски банков Старого Света Вопрос только в том – кто оплатит операцию по спасению. До сих пор все http://www.onlinebroker.ru/analytics/ оплачивали МВФ и налогоплательщики стран ЕС. Теперь же они ждут ответных действий со стороны банков-держателей облигаций и ЕЦБ, на балансе которого к настоящему моменту находится таких бумаг уже на 160 млрд евро. Ранее принятое за основу списание 21% греческих долгов, теперь многие считают слишком незначительной помощью, требуя чтобы банки взяли на себя обязательство списать до половины номинальной суммы долга. Только в этом случае Греция сможет по показателю долг/ВВП вернутся на контролируемый уровень, близкий к среднеевропейскому. В качестве возможной альтернативы, или части мер по разрешению ситуации мола бы стать реализация ЕЦБ программы количественного смягчения в объеме сотен миллиардов или даже нескольких триллионов евро с выкупом значимой части долгов периферийных стран на свой баланс. Но до сих пор Ж-К.Трише всячески сопротивлялся давлению политиков. Его приемник М.Драги, вероятно, окажется не столь стойким. Особенно если принять во внимание, что уже весь мир требует от Европы решить долговые проблемы, которые негативно влияют на конъюнктуру финансовых рынков, что, в свою очередь, является одним из сдерживающих факторов устойчивого выхода экономик развитых стран из кризиса. Мы полагаем, что в ближайший месяц все внимание инвесторов будет по-прежнему приковано к Европе. К тем мерам, которые будут предприниматься европейскими политиками для купирования проблем периферийных стран, в частности, по реструктуризации долга Греции и использованию EFSF. Особый интерес будут представлять заседание ЕЦБ 6 октября и Саммит G-20 4 ноября. В свете вновь прозвучавших призывов к координации действий и проведению общей политики, шансы на дальнейшее расширение баланса ЕЦБ становятся выше, равно как и возврат центробанка к политике низких процентных ставок. Однако уже через месяц внимание инвесторов вновь переключится на американскую тему. Пока же экономика США вызывает все большее беспокойство вследствие отсутствия устойчивых тенденций восстановления. Два главных слабых звена – рынок труда и рынок недвижимости - остаются в угнетенном состоянии, не демонстрируя признаков оживления. При этом возможности и государства, и монетарных властей по стимулированию экономического роста весьма ограничены. Обещание Б.Бернанке о готовности ФРС предпринять в случае необходимости дополнительные меры по стимулированию реализовались 21 сентября. На двухдневном заседании FOMC было принято решение ребалансировать имеющийся на балансе ФРС портфель казначейских обязательств путем продажи краткосрочных (со сроком погашения до 3 лет) бумаг в объёме $400 млрд и одновременной покупки на такую же сумму облигаций со сроком погашения 6-30 лет. Завершить эти действия планируется в концу 1 пол. 2012 г. Это должно привести к снижению доходностей на дальнем конце кривой, что создаст более благоприятные условия для инвестиций. Кроме того, было объявлено о начале ФРС покупки на свой баланс в счет поступающих процентных платежей ипотечных ценных бумаг (до этого приобретались только Treasuries). Последнее должно привести к дальнейшему снижению ставок по ипотеке и, как следствие, дополнительной поддержке рынка недвижимости. К сожалению, в условиях высокой волатильности на финансовых рынках, эффект от объявленных мер ФРС США может оказаться не столь заметным, как того хотелось. В то же время принимать более сильные решения (например, о запуске QE3, на что рассчитывали, но так и не дождались, многие инвесторы) ФРС не может как по причине высокой инфляции (корневой CPI http://www.onlinebroker.ru/analytics/ приблизился к верхней границе таргетируемого диапазона), так и по причине неоднозначных результатов предыдущего этапа количественного смягчения. Таким образом, рассчитывать на активные действия монетарных властей США в ближайшее время вряд ли стоит, хотя вопросы фискальной политики будут стоять весьма остро. Дело в том, что в ноябре мы ожидаем обострения противостояния между республиканцами и демократами по вопросу сокращения дефицита бюджета. Напомним, что созданная согласительная комиссия должна до конца года сделать свои предложения по сокращению дефицита на $1.5 трлн за 10 лет. И к разрешению этого вопроса привязано дальнейшее повышение лимита госдолга страны. Если принять во внимание, что позиции двух партий в этом вопросе и так были весьма далеки друг от друга, а недавнее предложение Б.Обамы о выделении дополнительно $447 млрд на новую программу госстимулирования вбивает еще один клин между ними, то стоит ожидать серьезную схватку под конец года. Конечно же, со всеми вытекающими из этого следствиями для финансовых рынков. Тенденции: Темпы восстановления мировой экономики замедляются. Инфляция при этом остается высокой. Слабость экономики заставит центробанки взять паузу в цикле повышения ставок и отложить реализацию exit strategy, а ЕЦБ даже сделать шаги в сторону смягчения политики. Долговые проблемы Европы будут оставаться фактором риска в ближайшее время, к концу года ожидаем обострения темы госфинансов США. В РОССИИ Как нам представляется, главной темой последних двух месяцев для экономики России были не столько собственно экономические вопросы, сколько политические события. Это касается и начала предвыборной компании, и принятия окрашенного в соответствующие предвыборные обещания бюджета страны на 2012-14 гг., так и последующей отставки министра финансов А.Кудрина. Собственно, значимость выходящей на этом фоне макроэкономической статистики была не высока. Тем более что она была несколько искажена эффектом низкой базы прошлого года, когда из-за жары не только гибли урожаи на полях, но и останавливались конвейеры промышленных предприятий. Если же отслеживать динамику индексов менеджеров по снабжению, то ситуация в российской промышленности выглядит уже далеко не оптимистично – третий месяц подряд соответствующий индикатор в промышленном секторе находится ниже отметки 50 пунктов, обозначая сокращение деловой активности. Рост располагаемых денежных доходов населения в августе (+1.4%) в свою очередь также не позволяет экстраполировать будет полностью перекрыт эффектом сентябрьской «минидевальвации» рубля. Последнее способно скорректировать и планы компаний по инвестициям в основной капитал. И только с инфляцией в августе-сентябре все было ожидаемо благополучно – новый урожай с/х продукции позволил по итогам двух месяцев показать дефляцию. Если же говорить о политических новостях, то, конечно же, ключевым событием стало объявление на съезде Единой России тех мест, которые планируют занять Д.Медведев и В.Путин – политики с наивысшими рейтингами в стране – в новом политическом ландшафте. http://www.onlinebroker.ru/analytics/ Действующий глава страны намерен возглавить партийный список Единой России на выборах в Думу, в то время как кандидатура В.Путина будет выставлена на президентские выборы. Разрешение интриги с кандидатом в президенты от партии власти всего за полгода собственно до выборов главы государства стала важной вехой с точки зрения будущих перспектив управления страной. Преемственность политики России последних 11 лет в случае победы В.Путина на мартовских выборах, как говорится, будет налицо. А планы последнего поручить Д.Медведеву возглавить новое правительство только доказывает сохранение «тандема» в механизме управления страной. При этом стоит отметить, что в случае победы В.Путина на президентских выборах, а Единой России на выборах в ГосДуму, пост премьер-министра получит не просто политик (в данном случае Д.Медведев), а лидер победившей партии. Не исключено, что принцип назначения премьер-министром лидера победившей на выборах партии может со временем закрепиться. Пока же заявление о премьерском будущем Д.Медведева нашло неожиданный отклик у ключевого министра правительства В.Путина – министра финансов А.Кудрина. После заявления о том, что он не видит себе места в новом правительстве из-за имеющихся противоречий с Д.Медведевым, в частности, по увеличению военных расходов, действующий Президент подписал приказ об увольнении министра финансов. Отставка А.Кудрина, признававшегося лучшим министром финансов года, и последовательно отстаивавшим разумный консерватизм при формировании бюджета и сбалансированность госфинансов, стала весьма неприятным сюрпризом для ориентированных на Россию инвесторов. Риск того, что новый глава Минфина окажется менее устойчив к давлению со стороны лоббистов, что приведет к разбалансировке госбюджета, не может не беспокоить кредиторов. Тем более что уже в бюджете страны на 2012-14 гг. заложен существенный рост госзаимствований. Напомним, что в перспективе 2 лет Россия может лишиться положительного сальдо счета текущих операций, что в сочетании с дефицитным бюджетом приведет к необходимости еще более стремительного наращивания госдолга или девальвации национальной валюты. Сентябрьское падение рубля на 7% относительно бивалютной корзины можно считать уже началом реализации инвесторами такого сценария. Что касается политики Банка России в начале осени, то она выразилась в решении центробанка еще больше сузить коридор процентных ставок. На заседании 15 сентября Совет директоров ЦБР принял решение повысить процентную ставку по депозитным операциям на 25 б.п. (до 3.75% годовых) и одновременно снизить минимальную ставку по операциям РЕПО на 25 б.п. (до 5.25% годовых). Сужение коридора процентных ставок с 200 до 150 б.п. преследует цель снижения волатильности процентных ставок, что соответствует заявленной ЦБР задаче по переходу к инфляционному таргетированию. В свою очередь снижение ставки РЕПО было ответом центробанка на наблюдавшийся дефицит ликвидности на рынке в конце 3 кв. 2011 г. Кроме того, в пользу понижения выступили снизившиеся инфляционные риски и наблюдаемое замедление активности в промышленном секторе. Основной же причиной повышения депозитной ставки, по всей видимости, стало желание Банка России сдержать продолжающийся отток капитала из страны, повысив привлекательность национальной валюты для операций carry trade. Хотя опыт 2008 г. показывает, что сдержать капитал повышением ставок на фоне ухудшения мировой конъюнктуры вряд ли можно. Помимо объявленных решений по изменению процентных ставок, мы бы хотели обратить внимание на следующее изменение, в тексте последнего http://www.onlinebroker.ru/analytics/ официального комментария Банка России исчезла фраза о намерении удерживать текущие ставки неизменными в ближайшие месяцы. Таким образом, Банк России, на наш взгляд, развязывает себе руки по снижению процентных ставок в случае дальнейшего ухудшения ситуации в экономике, в том числе вследствие внешних факторов. Тенденции: Объем инвестиций в основной капитал во 2 пол. 2011 г демонстрирует долгожданный рост, хотя индикаторы PMI указывают на замедление деловой активности. Инфляционное давление ослабло вследствие сезонных факторов, что позволило Банку России снизить ставки по операциям РЕПО и еще на 50 б.п. сузить коридор процентных ставок. Одновременно, ЦБ развязал себе руки в отношении изменения процентных ставок уже до конца года. НА ВАЛЮТНОМ РЫНКЕ Сентябрь ознаменовался сильным ростом доллара на всех валютных парах кроме доллариены. Пара евро-доллар упала на 10 фигур, с 1.4369 до 1.3387. Фунт-доллар упал с 1.6250 до 1.5584. Швейцарский франк перестал быть валютой-убежищем после того, как 6 сентября ЦБ Швейцарии установил курс франка на уровне не ниже отметки 1.20 франков за евро, что привело к движению по паре евро-франк вверх на десять фигур за 20 минут. В дальнейшем курс доллар-франка синхронизировался с курсом евро-доллара. В итоге доллар-франк за месяц вырос с 0.8060 до 0.9082. Сырьевые валюты также сдали свои позиции. Пара доллар США - канадский доллар выросла с 0.9777 до 1.0503, австралийский доллар - доллар США упала с 1.0706 до 0.9662. Но российский рубль оказался слабее всех, доллар рубль вырос с 28.89 до 32.52, то есть рубль упал на 12.5%. Единственная валюта, которая не упала к доллару – это японская иена. Пара, доллар-иена за весь месяц практически не сдвинулась с места, оставаясь в районе отметки 77.00. Впрочем, рост доллара наблюдался и к другим видам активов. Значительно упали фондовые индексы и золото. Под конец месяца упала даже цена на нефть. Основная причина, объясняющая такой расклад на рынках следующая: игроки стали опасаться второй волны рецессии по сценарию 2008 года, причем возможным катализатором такого кризиса (по аналогии с банкротством Lehman Brothers в 2008 году, послужившим спусковым крючком кризиса) предполагается коллапс в банковском секторе еврозоны, который может наступить в случае дефолта Греции. Действительно, в прошедшем месяце было несколько событий, которые, казалось бы, хорошо ложатся в такую картину. Прежде всего, МВФ понизил прогноз роста мировой экономики. Оценка роста США на этот год понижена сразу с 2.5% до 1.5%, в еврозоне с 2% до 1.6%. Далее, рейтинговое агентство Moody's понизило рейтинги французских банков Societe Generale и Credit Agricole на 1 ступень. Как известно, именно французские банки являются одними из основных держателей облигаций Греции, а ситуация в Греции обострилась за прошедший месяц. После того, как в начале месяца стало ясно, что Греция не сможет выполнить цель по бюджету на 2011 года, Тройка покинула Афины, выдвинув в качестве условия предоставления очередного транша Греции новые жесткие меры по сокращению расходов. Также в течение сентября канцлер Германии А.Меркель делала очень жесткие заявления по поводу Греции, вплоть до: «включение Греции в еврозону было ошибкой», что только http://www.onlinebroker.ru/analytics/ подогревало ожидания дефолта Греции и выхода ее из еврозоны. Долговые бумаги Греции продолжили обесцениваться. Так, в течение месяца стоимость 2-летних облигаций Греции падала с 56% до 38% от номинала. Не поддержало рынки и ФРС, от которого 21 сентября рынки ждали намеков на третий раунд количественного смягчения, однако дождались лишь так называемого «Operation Twist» на $400 млрд. Не порадовал рынки в этом месяце и ЕЦБ. По итогам заседания от 9 августа Ж-К.Трише заявил о снижении инфляционных рисков и о росте угроз экономическому росту в результате чего фьючерсы на ставки ФРС стали закладывать снижения ставки ЕЦБ до 1% к сентябрю 2012 года. Опасения главы ЕЦБ были оправданы в том смысле, что в последние два месяца данные из Европы были все хуже и хуже. Однако, к концу сентября большинство из аргументов, работающих на сценарий второй волны кризиса и против евро, уже можно было опровергнуть. Во-первых, первая оценка индекса потребительских цен еврозоны за сентябрь показала резкий рост, с 2.5% до 3.0%, что резко снизило ожидания понижения ставки ЕЦБ. Фьючерсы на ставки стали показывать снижение ставки в перспективе года лишь до 1.15%. Во-вторых, переговорщики вернулись в Афины, а греческое правительство пошло на уступки, приняв закон о налоге на собственность, а также план по сокращению зарплат или увольнению для 30 тыс. государственных служащих. Скорее всего, к середине октября Тройка одобрит выделение очередного транша. Также к концу сентября парламенты подавляющей части стран Еврозоны, включая Германию (14 из 17) приняли реформу Европейского Фонда Финансовой Стабильности. Скорее всего, в Европе все в ближайшее время утрясется. Что касается перспектив экономического роста США, то простые вычисления показывают, что если в 1 кв. 2011 экономика США показала рост в 0.4% годовых, во втором квартале 1.3% годовых, то для выполнения прогноза МВФ в 1.5% необходимо показать рост в 3 и 4 кварталах более 2%. Представители ФРС неоднократно ранее говорили, что ждут во втором полугодии улучшения роста. Последние данные из США показывают, что никаких признаков рецессии, подобных тем, что наблюдались в первом полугодии 2008 года, сейчас нет. Так, промышленное производство и заказы на капитальные товары в США растут 4 месяца подряд. Объем грузоперевозок железнодорожным транспортом достиг максимума с октября 2008 года. Разворот ожиданий по поводу перспектив американской экономики возможен уже после выхода данных по Nonfarm Payrolls 7 октября. Рост аппетитов к риску должен привести к росту долларовых цен на все активы, в то числе и на противостоящие доллару валюты. Можно ожидать, что пара евро-доллар вернется на 1.40 в течение октября. Китайский юань в течение всего месяца продолжал движение в рамках 2-месячной консолидации в диапазоне 6.38-6.40 к доллару и только в последнюю торговую сессию произошло его резкое укрепление до 6.36. Таким образом, Китай продолжает постепенную ревальвацию юаня на фоне по-прежнему высокой инфляции в стране (более 6%) и сохраняющихся претензий Запада в отношении валютной политики страны. Не исключено, что перед Саммитом G-20 в начале ноября, в целях недопущения поднятия вопроса о валютных войнах, Китай позволит национальной валюте дальнейшее укрепление до 6.35. Что касается российского рубля, то большую часть месяца он демонстрировал ослабление вопреки стабильным ценам на нефть (снижение по нефти началось лишь в середине сентября). Впрочем, рубль снижался параллельно с другими валютами emerging markets, хотя и более быстрым темпом. Курс бивалютной корзины пробил верхнюю границу http://www.onlinebroker.ru/analytics/ диапазона, спровоцировав увеличение интервенций центробанка. Несмотря на это спекулянтам удалось сдвинуть границы операционного коридора на 40 копеек до 37.55. Курс рубля по-прежнему остается зависимым от внешних факторов и цен на нефть, но можно прогнозировать, что текущее ослабление рубля к бивалютной корзине близко к своему завершению. Вблизи 37.5 руб. за корзину мы ожидаем исчерпания сил спекулянтов, играющих на ослабление национальной валюты, чему будет способствовать усиление присутствия Центробанка на рынке в рамках действующей курсовой политики. После чего можно рассчитывать на стабилизацию ситуации на рынке и коррекционное усиление курса национальной валюты. В условиях продолжения восстановления экономики США произойдет возврат цен на нефть в район 110 долл. за баррель марки Brent, а курс рубля вернется в диапазон 30.5-31 руб. за доллар. Тенденции: В условиях появления признаков улучшения в экономике США можно ожидать возобновления аппетитов к риску на всех рынках. Ожидаем в октябре роста пары евро-доллар до отметки 1.40. Ослабление рубля близко к своему завершению – до конца года можно рассчитывать на его укрепление в пределах 5%. НА РЫНКЕ АКЦИЙ За последние два месяца (август и сентябрь) российский, равно как и все остальные фондовые рынки испытали на себе два мощнейших удара. Первый произошел в начале августа и был связан с понижением кредитного рейтинга США агентством Standard&Poor’s, что повлекло за собой переоценку рисков в глобальном масштабе и очередное бегство в качество, традиционно сопровождаемое распродажей на рынке акций. Второй удар пришелся на последнюю декаду сентября, когда на сентябрьском заседании FOMC не было принято решения о начале нового раунда количественного смягчения – казалось бы, единственного действия, способного поддержать рынки в условиях все усиливающихся проблем в Европе, когда Греция стоит в шаге от дефолта, а на отдельные европейские банки начинают закрывать лимиты. Воздействие этих двух событий а российский рынок акций легко читаются на графике Индекса ММВБ за последние два месяца. Со 2 по 11 августа индикатор широкого рынка обвалился на 20%, с 21 по 26 сентября – на 15%. Масштабные распродажи были вызваны в первую очередь внешними факторами. Более того, сильное падение котировок было спровоцировано западными деньгами. Статистика EPFR по динамике притока/оттока капитала в ориентированные на Россию фонды, наглядно демонстрирует тот массивный вывод средств, который наблюдался с отечественного фондового рынка в последние недели. За август-сентябрь совокупный чистый отток превысил $2 млрд, при этом в отдельные недели объем вывода средств был максимальным с 2009 года. По большому счету, за эти два месяца из ориентированных на Россию фондов было выведены все средства, которые поступили в них в предыдущие полгода. При этом, если говорить о главных пострадавших этой распродажи на отечественном рынке акций, то ими окажутся акции компаний черной металлургии - Индекс http://www.onlinebroker.ru/analytics/ ММВБ металлургия в сентябре потерял свыше 20% (и это притом, что «тяжеловес» – ГМК Норникель сдерживал снижение отраслевого индикатора на новостях о buyback). Собственно, ничего удивительного в том, что на фоне пересмотра в сторону понижения перспектив роста глобальной экономики инвесторы спешно ликвидировали позиции в акциях цикличных компаний, нет. Особенно если принять во внимание так и не реализовавшиеся прогнозы относительно возобновления роста цен на сталь в 3 квартале. Как результат, с начала года отраслевой индекс металлургии потерял уже практически 40%, догнав по масштабу снижения Индекс ММВБ электроэнергетика и Индекс ММВБ машиностроение. Именно эти три отрасли являются главными аутсайдерами на фондовом рынке в 2011 году. Наилучшую же динамику в текущем году из отраслевых индикаторов демонстрирует Индекс ММВБ химия и нефтехимия (-2%), только в самый последний момент ушедший в отрицательную зону, и Индекс ММВБ нефть и газ (-9% с начала года). Как несложно заметить, обе отрасли являются экспорториентированными, при этом конъюнктура рынков нефти и минеральных удобрений позволяет инвесторам сохранять оптимизм в отношении сделанных инвестиций в акции компаний данных секторов экономики. Из отдельных историй последнего месяца на фондовом рынке акций отметим, конечно же, акции Сбербанка, потерявшие в цене за два месяца более 30%. Поводом для разочарования инвесторов стала так и не состоявшаяся сделка по продаже 7%-ного пакета акций банка. Напомним, что ранее ЦБ планировал реализовать данный пакет в сентябре, однако неблагоприятная конъюнктура на финансовых рынках внесла свои коррективы. Хотя ЦБ РФ продолжает надеяться на появление «окна» для размещения до конца текущего года, по всей видимости, это тема уже 2012 года. Перемена настроений инвесторов внесла коррективы с размещением акций и другой российской компании – Мечел был вынужден отменить IPO своего горнодобывающего дивизиона Мечел-Майнинга. Напомним, что перспектива появления на рынке акций Мечел-Майнинга, объединяющего наиболее перспективные и интересные для инвесторов бизнесы Группы, была важным фактором слабости акций головной компании в текущем году (капитализация Мечела упала уже втрое от максимальных значений этого года). После отмены IPO можно рассчитывать, что определенная часть давления на котировки акций Мечела спадёт. Тем не менее, для консервативных инвесторов мы рекомендуем обратить внимание не на обыкновенные, а на привилегированные акции компании, которые обещают дивидендную доходность уже порядка 10%. Что касается нашей оценки текущего состояния российского рынка акций, то настоящие ценовые уровни представляются уже весьма интересными для формирования долгосрочных инвестиционных портфелей. Если смотреть на показатель P/E российского рынка акций в исторической перспективе, то сейчас он находится на минимальных уровнях за последние 8 лет (за исключением кризисных значений 2008-09 гг). Таким образом, если удастся избежать «паралича» мировой финансовой системы (аналогичного тому, что было после краха Lehman Brothers), то текущие уровни могут оказаться идеальными для покупки акций. Другое дело, что постоянный риск сильной просадки, вызванной срабатыванием маржин-коллов у наиболее перекредитованных игроков, заставляет очень осторожно подходить к покупкам. Мы полагаем, что на текущих отметках имеет смысл загружать от одной четвертой до одной трети портфелей. При этом подбираться должны исключительно наиболее ликвидные акции. Рекомендуем делать ставку на акции компаний нефтегазового сектора. Собственно, http://www.onlinebroker.ru/analytics/ эффективность такого подхода очевидна хотя бы по сравнительному изменению отраслевых индексов с начала года – «нефтянка» ведет себя лучше других. Оставшуюся часть портфеля имеет смысл формировать уже после того, как снижение на рынке завершится и появятся технические сигналы на разворот рынка наверх. В качестве одного из индикаторов мы рекомендуем использовать 50-дневную скользящую среднюю по Индексу ММВБ, подъем выше которой (сейчас примерно 1500 пунктов) можно будет считать сигналом для формирования среднесрочного инвестиционного портфеля. Другим вариантом действий для консервативных инвесторов в настоящий момент является покупка акций с традиционно высокой дивидендной доходностью. По большому счету, такие инструменты сочетают в себе перспективы существенного роста цены с высокими ежегодными выплатами дивидендов, доходность которых сравнима со ставками по облигациям эмитентов соответствующего кредитного качества. С этой точки зрения мы рекомендуем включать в инвестиционные портфели «префы» Сургутнефтегаза, Мечела, Татнефти, МГТС, обыкновенные акции МТС, оба типа акций ТНК-BP Холдинг. Но самой интересной краткосрочной инвестидеей на рынке мы считаем участие в buyback акций ГМК Норникель. Цена выкупа ($306) на 40% превышает текущие котировки акций, срок всей процедуры – порядка 2 месяцев. При этом заявки объемом не более 100 акций будут удовлетворяться в первую очередь и полностью. Воспользоваться такой редкой возможностью может каждый, кто не поленится оформить необходимые документы. Мы не считаем, что рынок предоставит в ближайшие 2 месяца инвесторам возможность показать сравнимую доходность от торговых операций, поэтому и советуем клиентам обратить внимание на представившуюся возможность заработка. Тенденции: Российский рынок продолжает движение в рамках среднесрочного понижательного канала. Вместе с тем, по показателю P/E наш рынок торгуется уже на минимальных значениях за последние 8 лет (за исключением 2008 г). Снижение остроты долговых проблем в Европе позволит рассчитывать на попытки подняться к 1500 пунктам по Индексу ММВБ. Приоритетом для инвестиций остаются акции нефтегазовых компаний. НА РЫНКЕ ОБЛИГАЦИЙ В последние 2 месяца ситуация на долговом рынке радикальным образом изменилась. Инвесторы занервничали всерьез и стали искать убежища для своих капиталов. Основным раздражителем при этом вновь стала Европа и имеющиеся проблемы стран периферии и банков региона. Собственно, можно говорить о развитии кризиса доверия международных инвесторов как к госдолгам стран региона, так и финансовым институтам. Все более тяжелая ноша, которую взваливают на себя страны «ядра» ЕС в сочетании со спекулятивными атаками уже на рынок долга Италии – крупнейший в Европе, заставляют инвесторов все более осторожно оценивать финансовые возможности еврозоны по спасению всех её членов. При этом план по разрешению кризиса, включающего механизм реструктуризации части суверенных долгов и рекапитализации финансовых институтов http://www.onlinebroker.ru/analytics/ отсутствует не то что в масштабе всей еврозоны, но даже для самого экстренного случая – для Греции, что усиливает нервозность и распространяет риски с «периферии» на «ядро». Крупные вложения банков той же Германии и Франции в долговые бумаги стран PIIGS теперь уже несут угрозу устойчивости госфинансов стран-лидеров ЕС. В результате растет стоимость CDS, что негативно отражается на доходностях соответствующих госбумаг. Решение ЕЦБ возобновить покупку на рынке облигаций стран периферии в целях недопущения распространения долгового кризиса привело к увеличению их количества на балансе центробанка с 74 млрд до 160 млрд евро на конец 3 квартала. Однако стабилизировать ситуацию на долговом рынке это не помогло. Инвесторы требуют все более высокую премию за покупку бумаг европейских заёмщиков. И вопрос сейчас не столько в нехватке ликвидности на рынке, сколько в нехватке доверия. Закрытие лимитов контрагентами на некоторые европейские банки, понижение кредитных рейтингов ведущих французских банков из-за их вложений в долги проблемных стран заставляет с предельной осторожностью относится ко всему европейскому, памятуя о 2008-09 г. Географическая близость России к еврозоне негативно отразилась в последние недели и на российском внешнем долге – на фоне общего снижения котировок облигаций эмитентов emerging markets российские долги, к примеру, продавали более усердно, чем бумаги таких же сырьевых экономик, как Бразилия или Мексика, что привело к увеличению спрэда в доходности соизмеримых инструментов похожих заёмщиков. С одной стороны, это указывает на уязвимость российского долга на фоне европейских долговых проблем, но с другой стороны создаёт возможность обыграть рынок на российских евробондах в случае разрешения ситуации с Грецией. Это касается как покупки госбумаг (котировки Россия-30 опустились за сентябрь на 800 пунктов), так и корпоративных обязательств. На рынке рублевого долга на фоне роста напряженности на мировых рынках и ослабления курса национальной валюты (рубль просел к бивалютной корзине на 7% за последний месяц) наблюдалось снижение. Индекс IFX-Cbonds за август-сентябрь потерял 1.2%, при этом Индекс IFX-Cbonds ценовой снизился на 3%. При этом от традиционной распродажи облигационных портфелей участников рынка сдержали действия центробанка по снижению ставки РЕПО на 25 б.п. Снижение ставки по предоставлению ликвидности удержало доходности облигаций от дополнительной корректировки на соответствующую величину. Фактически, рынок в августе-сентябре замер в ожидании. По бидам продаж не наблюдалось, но объем на покупку найти можно было без проблем. Что касается рынка первичных размещений, то он моментально схлопнулся в размерах. Если в первой половине года обычным делом был ежемесячный объем размещений более 100 млрд руб., то за августсентябрь совокупный объем размещенных выпусков составил менее 35 млрд руб. Мы не исключаем, что в ближайшее время рынок рублевого долга окажется еще несколько ниже. Собственно, о новых равновесных уровнях доходностей можно будет говорить только после проведения новых крупных размещений облигаций серьезных заёмщиков. Тенденции: Замедление инфляции в 3 квартале позволило ЦБ РФ пойти на дальнейшее снижение ставки РЕПО и сужение коридора процентных ставок. Это оказало дополнительную поддержку рынку рублевого долга в сентябре, хотя и не удержало от просадки на фоне бегства инвесторов в качество. Мы ждем сохранения напряженности на долговых рынках в ближайший месяц, учитывая http://www.onlinebroker.ru/analytics/ очередное затягивание процесса принятия ключевых решений по Греции. В случае же разрешения греческих проблем, российские евробонды способны обогнать в росте облигации других emerging markets. НА РЫНКАХ ДРАГМЕТАЛЛОВ За последние 2 месяца было два события, спровоцировавших резкий спрос на золото в качестве защитного актива и спровоцировавшим рост цен на металл до новых исторических максимумов - выше 1900 пунктов. Первым таким событием стало решение рейтингового агентства Standard&Poor’s понизить кредитный рейтинг США на 1 ступень, что повлекло за собой переоценку рисков на финансовых площадках и естественную реакцию инвесторов найти «тихую гавань». Европейская валюта на фоне продолжающегося и все более углубляющегося долгового кризиса выступать в роли «валюты-убежища» уже не могла. Поэтому помимо традиционно «защитного» швейцарского франка капиталы инвесторов вновь хлынули на рынок драгметаллов, и в первую очередь золота. 8 августа котировки металла впервые поднялись выше уровня $1900 за унцию. Именно на этот день пришлось максимальное увеличение запасов в крупнейшем специализированном ETF – SPDR Gold Trust (на 23 т за день, совокупный размер запасов вырос до годового максимума – 1310 т). Второе событие было тесно связано с первым. Мы уже указывали, что в качестве одной из альтернатив инвестиций в защитные активы была покупка швейцарских франков. Но в начале сентября эта возможность была ликвидирована. 6 сентября Банк Швейцарии установил нижнюю границу колебаний пары EUR/CHF на уровне 1.20, пообещав выкупать валюту в неограниченных количествах на данной отметке. Фактически, речь шла о привязке курса евро и франка, что лишало швейцарский франк своей защитной функции и распространяло на него риски еврозоны. Таким образом, ликвидация швейцарской «тихой гавани» спровоцировало новое бегство инвесторов в оставшееся уже единственным защитным активом золото. 6 сентября золото поднялось до своего абсолютного максимума на отметке $1921. Вызванные этими двумя событиями всплески цен на золото привели к образованию на дневных графиках так называемых «медвежьих дивергенций» по индикаторам RSI и MACD, что стало техническими сигналами на закрытие инвесторами длинных позиций по золоту. Начавшийся же в начале месяца тренд на укрепление курса американской валюты (индекс доллара вырос за сентябрь на 6%) облегчил задачу спекулянтам по ликвидации того пузыря на рынке золота, который «надулся» в конце лета (за июль-август золото подорожало на четверть). А решение ФРС США не начинать новый раунд увеличения собственного баланса стало ключевым событием, спровоцировавшим поток продаж на рынках драгоценных металлов. Котировки золота упали ниже $1600, серебра – ниже $27, платины – ниже $1500, палладия – к $600. При этом обращаем внимание на максимальное соотношение цены золота и платины за последние 20 лет, что создает условия для реализации долгосрочной инвестиционной стратегии по покупке платины против золота. Произошедший в последние 2 месяца массовый пересмотр инвестиционными банками и международными финансовыми организациями прогнозов темпов роста мировой экономики в сторону понижения создает негативный фон в отношении среднесрочных перспектив http://www.onlinebroker.ru/analytics/ металлов, имеющих широкое использование в промышленности. По платине вероятно снижение до $1300, по палладию – до $500, по серебру до $21. Помешать исполнению таких пессимистических прогнозов способны лишь очередные действия мировых Центробанков по накачиванию финансовой системы ликвидностью. Что касается золота, то в отличие от других драгметаллов, сентябрьская коррекция лишь ликвидировало небольшой спекулятивный «пузырь», а котировки металла вернулись в рамки двухлетнего повышательного тренда. Ожидаем консолидации в диапазоне $1550-1700 в ближайшие недели. Тенденции: Мягкая политика мировых центробанков и сохраняющиеся долговые проблемы способствует поддержанию восходящего тренда на рынке золота. Перспективы замедления темпов роста мировой экономике продолжает оказывать давление на котировки платиноидов. http://www.onlinebroker.ru/analytics/ Изменение основных индикаторов Значение на конец месяца Изменение, % за месяц с начала года EUR/USD 1.3387 -7.0% +0.0% Индекс доллара США 78.55 +6.0% -0.6% USD/RUB 32.11 +11.0% +5.8% EUR/RUB 43.42 +4.0% +7.2% "Бивалютная корзина" 37.2 +7.2% +6.6% Индекс ММВБ 1366.54 -11.6% -19.0% Индекс РТС 1341.09 -21.2% -24.2% S&P500 1131.42 -7.2% -10.0% Nikkei 225 8700.29 -2.9% -14.9% DAX 5502.02 -4.9% -20.4% FTSE 5128.48 -4.9% -13.1% Нефть Brent, $/барр. 102.76 -10.5% +8.5% Медь, $/т 7018.5 -24.3% -26.9% Золото, $/унция 1623.97 -11.1% +14.3% Основные события 6 октября - Заседание ЕЦБ 7 октября - Статистика Германии: промышленное производство 7 октября - Заседание Банка Японии 11 октября - Протоколы последнего заседания ФРС США 12 октября - Статистика ЕС: промышленное производство 13 октября - Статистика КНР: торговый баланс 13 октября - Статистика США: торговый баланс 14 октября - Статистика США: розничные продажи 17 октября - Статистика США: промышленное производство 18 октября - Статистика КНР: промышленное производство 19 октября - Статистика США: индекс потребительских цен 24 октября - Статистика Японии: торговый баланс 25 октября - Статистика США: индекс уверенности потребителей 27 октября - Статистика США: первая оценка темпов роста ВВП в 3 кв. 2010 г. 28 октября - Статистика Японии: промышленное производство 28 октября - Статистика Японии: уровень безработицы 28 октября - Статистика США: доходы и расходы потребителей 31 октября - Статистика ЕС: уровень безработицы 2 ноября - Заседание ФРС США http://www.onlinebroker.ru/analytics/ 3 ноября - Заседание ЕЦБ 4 ноября - Статистика США: количество созданных рабочих мест, уровень безработицы Контактные лица Анализ рынка Обслуживание на финансовых рынках ВТБ24 Аналитический отдел Отдел продаж Инвестиционный департамент ВТБ24 (495) 982-58-15 (800) 333-24-24 Важная информация Все оценки и рекомендации подготовлены без учета индивидуальных инвестиционных предпочтений и финансовых обстоятельств инвесторов. ВТБ24 рекомендует инвесторам самостоятельно оценивать потенциальные риски и доходности отдельных инвестиций и инвестиционных стратегий, при необходимости обращаясь за помощью к квалифицированным специалистам по инвестициям. Клиенты ВТБ24 могут обращаться за дополнительными консультациями к специалистам аналитического отдела Инвестиционного департамента банка. Данный обзор предоставляется исключительно в информационных целях и не является предложением о куплепродаже. Несмотря на то, что информация, содержащаяся в настоящем обзоре, взята из источников, рассматриваемых ВТБ24 как надежные, мы не несем ответственности за точность и полноту указанной информации. Все мнения и оценки, приведенные в данном обзоре, отражают наши взгляды на указанную дату и могут меняться без уведомления. Копирование и распространение информации, содержащейся в настоящем обзоре, возможно лишь с письменного разрешения ВТБ24. http://www.onlinebroker.ru/analytics/
