Место акционерных соглашений

А. Шаститко,
доктор экономических наук,
профессор экономического факультета
МГУ имени М. В. Ломоносова,
генеральный директор Фонда
«Бюро экономического анализа»,
Т. Радченко,
аспирант экономического факультета
МГУ имени М. В. Ломоносова
Механизмы
корпоративного управления:
место акционерных соглашений
Проблематика корпоративного управления в российской экономике
остается в центре внимания отечественных ученых. В последнее время
появились исследования, которые показывают не только особенности
российской системы корпоративного управления, но и направления
ее эволюции. Между тем в данной области наряду с традиционными
общими вопросами взаимоотношений стейкхолдеров — менеджеров
и акционеров, миноритариев и мажоритариев — возникают новые
аспекты, значительно обогащающие содержание корпоративного управления. В их числе акционерные соглашения — форма институциональных соглашений, которая широко используется в зарубежной практике
корпоративного управления. Она применяется и в России, но в весьма­
специфическом виде, поскольку в российском законо­дательстве
со­ответствующая правовая норма фактически отсутствует.
В результате взаимодействия акционеров и менеджеров, миноритарных и мажоритарных акционеров могут возникнуть внешние
эффекты, оказывающие влияние на других стейкхолдеров — кредиторов, наемных работников, государство, потребителей и др. Одним
из механизмов интернализации такого рода внешних эффектов служат
акционерные соглашения (соглашения между акционерами). Их основная цель — настройка системы корпоративного управления в компании
посредством согласования интересов акционеров, а также акционеров
и иных стейкхолдеров.
В рамках данной статьи мы попытаемся ответить на следующие
вопросы: каковы характеристики акционерного соглашения как одной
из разновидностей институциональных соглашений; с какой целью оно
заключается; кто является его участником; чем оно регламентируется
(или должно/может регламентироваться); каково соотношение формальных и неформальных аспектов в акционерном соглашении и от
каких факторов это зависит; каковы место и статус акционерного
соглашения в институциональной архитектуре компании.
См., например, работу коллектива авторов: Российская корпорация: внутренняя организация, внешние взаимодействия, перспективы развития. М.: Изд. дом ГУ—ВШЭ, 2007.
"Вопросы экономики", № 10, 2008
49
А. Шаститко, Т. Радченко
Международная практика
Анализ международной практики использования акционерных
соглашений в системе корпоративного управления показал, что в США,
Канаде и Англии они активно применяются в повседневной деятельности компаний на протяжении последних 25—30 лет, в России же
соглашения между акционерами стали использоваться лишь в начале
1990-х годов. Первыми российскими акционерными соглашениями
можно считать соглашения о передаче работниками предприятия своих
акций в доверительное управление директору, а также соглашения,
согласно которым устанавливались жесткие правила, запрещающие
их продажу внешним лицам. В качестве санкций за невыполнение
условий соглашения работники могли лишиться пенсионных, социальных выплат и детских пособий, а также быть уволены. Фактически
первые акционерные соглашения носили принудительный характер,
хотя в соответствии с международным опытом соглашения между
акционерами предполагают добровольное участие.
Типичный пример использования акционерных соглашений
в миро­вой практике — соглашения между акционерами по поводу прав
(shareholder rights agreements). Подобные соглашения дают акционерам компании специальные права и накладывают особые обязанности
в случае, если компания становится объектом враждебного поглощения.
Несмотря на разнообразие соглашений по поводу прав акционеров
и их неодинаковую эффективность, они, как правило, направлены
на расширение прав совета директоров с целью сделать поглощение
компании-цели чрезмерно дорогостоящим для рейдера. Например,
могут быть выпущены новые привилегированные акции, погашаемые
по высокой цене в случае поглощения компании.
Использование соглашений такого типа не только позволяет избежать враждебного поглощения, но и положительно сказывается на
деятельности большинства предприятий. Как показывают результаты
исследований, уровень доходности активов компании, которая заключила акционерное соглашение, препятствующее поглощению, повышает­
В российском корпоративном законодательстве акционерные соглашения на данный
момент не фигурируют. В 2006 г. при Минэкономразвития была создана рабочая группа
экспертов с целью разработки законопроекта о внесении изменений в корпоративное законодательство в части использования акционерных соглашений российскими компаниями. Проект
федерального закона «О внесении изменений в некоторые законодательные акты в части регу­
лирования института акционерных соглашений» в мае 2008 г. был отправлен на доработку.
Акционерные соглашения о передаче акций в доверительное управление менеджерам
чреваты серьезными последствиями. Использование соглашений между акционерами давно
укоренилось в корпоративном управлении Македонии, но новый закон внес некоторые корректировки. Согласно корпоративному закону 1996 г., менеджеры совместного предприятия
могли подписывать акционерное соглашение с работниками компании, которые в то же время
являлись акционерами, но фактически уже потеряли права на свои акции. Подобные соглашения были призваны перераспределять базовые права миноритарных акционеров в пользу
менеджеров компании, в частности такие, как право голоса на общем собрании акцио­неров,
право на дивиденды и право на перемещение акций. Обычно срок этих соглашений в соответст­
вии со старым законом составлял 5 лет. Поправка, внесенная в закон, запрещает менеджерам
и директорам подписывать акционерные соглашения с работниками, владеющими акциями
компании. Подобное нововведение помогает защитить акционеров-работников от злоупотребления менеджерами и директорами полученными правами.
50
"Вопросы экономики", № 10, 2008
Механизмы корпоративного управления: место акционерных соглашений
ся. В большей степени это относится к компаниям, основанным на
венчурном капитале. Для обычных предприятий прирост составляет
0,22%, для рисковых — 1,70%. В связи с этим в работе И. Никифорова
акционерные соглашения характеризуются как широко распространенный в мировой практике институт, позволяющий объединять капитал
в рамках совместных предприятий, предупреждать недружественные
поглощения и обеспечивать прогнозируемое развитие компании.
Одна из проблем управления компанией связана с разделением­
пучка правомочий, а именно прав контроля и прав управления.
Рисковый капитал предполагает передачу прав собственности и распределение прав и обязанностей между рисковым инвестором и рисковой фирмой, что во многом зависит от объема требуемых инвестиций
и ожидаемой прибыли на вложенный капитал. Рисковые предприятия
характеризуются высокой вероятностью потери вложенных средств.
Если оценить, кто из основных стейкхолдеров — инвесторы или венчурный предприниматель — находится в более рисковом положении,
то становится понятным, кому должны быть предоставлены дополнительные гарантии. Иными словами, выявляя переговорную силу
участников процесса венчурного финансирования, можно определить,
кто из стейкхолдеров нуждается в защите от оппортунистического
поведения контрагента.
Согласно результатам обследований рисковых предприятий,
лишь 20—25% из них успешно действуют на рынке. Есть основания
полагать, что устава, учредительных и других внутренних документов компании может быть недостаточно для защиты прав участников
процесса венчурного финансирования. Это объясняется спецификой
правового статуса указанных документов, а также ограниченными возможностями использования механизмов, обеспечивающих соблюдение
содержащихся в них норм.
С учетом того что деятельность большинства рисковых предприя­
тий зачастую требует не одного раунда финансирования, в случае
их банкротства некоторые группы акционеров могут потерять свои
вложения. Вот почему в качестве альтернативного механизма регулирования внутренней деятельности рискового предприятия и защиты
прав собственности акционеров используются акционерные соглашения. Иными словами, причиной заключения акционерных соглашений
в рамках венчурного финансирования в отдельных случаях служит
неспособность внутренних документов компании (в том числе ее устава)
решать проблемы корпоративного управления. Кроме того, деятельность венчурных предприятий может быть связана с реализацией
инновационной идеи, что требует от их участников соблюдения строгих
требований конфиденциальности. Акционерные соглашения позволяют
учитывать подобные особенности деятельности компании.
Таким образом, в рамках венчурного финансирования акционерные соглашения можно рассматривать, с одной стороны, как инструмент
Hochberg Y. V. Venture Capital and Corporate Governance in the Newly Public Firm.
Cornell University, 2003. December 8. Р. 16.
Никифоров И. Соглашения между акционерами в российском праве: есть ли альтернатива? // Корпоративный юрист. 2006. № 11. С. 28.
"Вопросы экономики", № 10, 2008
51
А. Шаститко, Т. Радченко
корпоративного управления, предназначенный для снижения риска
и неопределенности путем предоставления дополнительных гарантий
инвесторам или предпринимателю, а с другой — как механизм рационализации повседневной деятельности компании посредством сокращения
издержек ее функционирования. В этих целях соглашения могут включать условия распределения акций между акционерами с указанием их
цен, классов, преимущественных прав, а также содержать условия дивидендной политики компании, гарантии, условия конфиденциальности,
требования страхования ее ключевых лиц и промежуточные цели фирмы. Согласно другому подходу, соглашения между акционерами могут
быть охарактеризованы в терминах договора, определяющего порядок
действий и обязательства сторон в процессе управления акционерным
обществом, включая обязательства по голосованию при принятии его
органами управления важных решений; порядок урегулирования возникающих конфликтов; порядок и условия выхода участников соглашения
из состава акционеров и иные вопросы.
Большинство компаний, впервые размещающих свои акции на
фондовом рынке, используют блокирующие контракты. Это соглашения, по которым акционеры принимают на себя обязательства по
неотчуждению части или всех своих акций. Участниками блокирующих
соглашений являются, как правило, только действующие акционеры.
Тем самым они сигнализируют не только о том, какова доля владельцев
акций, которые желают сохранить их и после того, как компания станет публичной, но и о продолжительности периода, в течение которого
основной состав акционеров будет стабильным. Участие в подобных
соглашениях носит добровольный характер.
Примечательно, что Лондонская фондовая биржа не предъявляет­
минимальных требований относительно количества блокируемых
акций, тогда как большинство фирм создают акционерные соглашения
по неотчуждению акций по собственному желанию. Даже на тех рынках, где существуют минимальные требования, например европейские
«Новые рынки» (Euro NM) в континентальной Европе, акционеры
предпочитают заключать соглашения с более жесткими условиями по
сравнению с требованиями рынка.
Создание акционерных соглашений по неотчуждению акций можно
объяснить и попытками выровнять положение действующих и новых,
появившихся в результате размещения акций на бирже, акционеров;
установить барьер для акционеров-менеджеров, которые обладают макси­
мальным доступом к имеющейся информации о реальном положении
дел в компании. Процесс IPO связан со значительными внутренними
изменениями в компании. Для лучшей адаптации к ним необходимо
сбалансировать обстановку внутри руководящего состава (по крайней
мере на определенный период сделать расстановку сил по­стоянной).
Блокирование большинства акций вполне может обеспечить стабильность внутри компании на оговоренный период времени.
См.: Молотников А. Соглашение акционеров // Акционерное общество: вопросы
корпоративного управления. 2006. № 9.
Акционерные соглашения по неотчуждению акций включают также те акции, которые
не были проданы при их первичном размещении на фондовом рынке.
52
"Вопросы экономики", № 10, 2008
Механизмы корпоративного управления: место акционерных соглашений
Условия блокирующих акционерных соглашений охватывают
требования к числу акций, включаемых в соглашение, и срок его
действия. Указанные контрактные характеристики различаются по
странам и отраслям. В США был зафиксирован самый минимальный
блокирующий срок, но в последнее время сроки действия соглашений
тяготеют к 180 дням. В континентальной Европе период блокирования значительно больше, а в Великобритании средний срок действия
соглашений составляет 600 дней.
Анализ работ, посвященных блокирующим акционерным соглашениям, выявил два основных направления исследований: во-первых,
определение влияния характеристик предприятия и положения акционеров на выбор формы акционерного соглашения; во-вторых, установление зависимости акционерного соглашения по неотчуждению акций
от стоимости акций компании. Среди характеристик предприятия
большое значение имеет его рискованность. Деятельности начинающих
малых предприятий присуща сравнительно большая неопределенность,
что вынуждает акционеров заключать длительные блокирующие
соглашения для создания стабильных условий развития бизнеса. Чем
выше неопределенность в деятельности компании, тем дольше срок
блокирующих соглашений. Тем не менее акционер—предприниматель
рисковых предприятий, руководствуясь целью скорейшего привлечения
дополнительных средств, склонен заключать блокирующие соглашения,
рассчитанные на сравнительно короткий период. В отличие от обычных
акционеров, акционеры, являющиеся менеджерами в данной компании,
склонны к заключению соглашений на длительный срок.
Ключевым моментом в отношениях между акционерами по
поводу их прав и обязанностей, закрепленных в акционерном соглашении по неотчуждению акций, является день истечения срока его
дейст­вия. Эмпирический анализ, проведенный в работах М. Гергена,
Л. Реннебуга, А. Хуршеда и Д. Брэдли, показывает, что в США
­и Великобритании по окончании действия соглашения курс акций
компаний снижается (в среднем на 4—5%). В континентальной Европе
такой эффект не выявлен, напротив, во Франции блокирующие соглашения могут иногда способствовать небольшому росту стоимости предприятий (в пределах 1—2%), функционирующих на рынке длительный
срок и зарекомендовавших себя с наилучшей стороны.
Причиной резкого снижения цен на акции по истечении срока
действия блокирующего акционерного соглашения может служить рост
их предложения. Искусственное сокращение предложения акций за
счет блокирования их части способствует повышению цены на них при
допущении, что кривая спроса имеет нисходящий наклон. Реальный
курс акций может оказаться значительно ниже фиктивного10. Частично
структура продаж акций будет свидетельствовать о положении дел
См.: Bradley D. J., Jordan B. D., Roten I. C., Yi H.-C. Venture Capital and IPO Lockup
Expiration: An Empirical Analysis // Journal of Financial Research. 2001. December 22.
Goergen M., Renneboog L., Khurshed A. Explaining the Diversity in Shareholder Lockup
Agreements // Journal of Financial Intermediation. 2006. Vol. 15, No 2. Р. 265.
10
Field L. C., Hanka G. The Expiration of IPO Lockups // The Journal of Finance. 2001.
Vol. 56, No 2. Р. 486.
"Вопросы экономики", № 10, 2008
53
А. Шаститко, Т. Радченко
в компании. Если акционеры-менеджеры, обладающие инсайдерской
информацией, пытаются продать свои акции, то высока вероятность,
что состояние компании не самое лучшее, что, в свою очередь, может
снизить спрос на акции.
Канадский опыт показывает, что условия акционерных соглашений могут влиять на выбор формы организации компании и ее
налогооблагаемую базу. В частности, следует выделить соглашения,
условия которых устанавливают особенности распределения контроля
над компанией, дивидендной политики, распределения преимущественных прав, деления акций на классы и т. д.
Рассмотрим взаимосвязь акционерных соглашений и налого­
обложения только в контексте распределения контроля. Известно, что
малые предприятия во многих странах имеют льготные режимы налого­
обложения либо иные формы государственной поддержки. В связи
с этим владельцы ряда компаний стараются действовать на рынке как
малые предприятия. Одним из инструментов, способствующих снижению выплачиваемых налогов или поддержанию льготного налогового
режима, являются акционерные соглашения по поводу распределения
прав контроля над компанией11.
В результате проверки малых предприятий может возникнуть ряд
конфликтов. Они связаны, как правило, с компаниями, обладающими налоговыми льготами как малое предприятие, в то время как на
самом деле они являются лишь представительством, филиалом или
подразделением крупной компании и фактически управляются в рамках одной группы лиц. Действуя как малое предприятие, компания
пользуется налоговыми льготами, но если будет установлен факт, что
право решающего голоса принадлежит крупному акционеру компании,
например партнера, либо ее акции находятся во владении компаниипартнера, представитель которой обладает правом решающего голоса,
то подобная ситуация приведет к ужесточению налогового режима.
Политики в Канаде поднимали вопрос о том, что прежде чем
включить в акционерное соглашение ограничительные условия или
условия распределения контроля, компания должна получить разрешение от налоговых органов, поскольку некоторые условия акционерных
соглашений способствуют снижению налоговых поступлений. Но от
этой идеи пришлось отказаться, поскольку данная процедура связана
с высокими трансакционными издержками обеих сторон (налоговых
органов и участников соглашения).
Таким образом, анализ международной практики использования
акционерных соглашений показывает, что в ряде случаев они являются необходимым условием функционирования компании на том или
ином этапе ее развития; в иных случаях акционерные соглашения
заключаются по инициативе действующих акционеров и выступают
дополнительным механизмом корпоративного управления. Кроме того,
как само создание акционерного соглашения, так и срок его действия,
устойчивость, результат зависят от множества факторов. В их числе
11
См.: Scully E. Shareholders’ Agreements. A Practical Analysis // www.accountingnet.
ie/content/uploads/pub071_1_.pdf.
54
"Вопросы экономики", № 10, 2008
Механизмы корпоративного управления: место акционерных соглашений
можно назвать: систему права, в которой функционирует компания;
размер бизнеса; совмещение прав управления с правами собственности;
степень концентрации акционерного капитала; этап развития бизнеса;
сферу деятельности компании; степень рискованности бизнеса и т. д.
Классификации акционерных соглашений
Некоторые российские авторы предприняли попытки классифицировать акционерные соглашения. Так, в работе А. Б. Костырко была предложена их классификация исходя из субъектного состава и предпосылок
заключения: соглашение соинвесторов и соглашение миноритариев12.
Согласно подходу автора, соглашение соинвесторов — это акционерное
соглашение, заключенное несколькими крупными акционерами/инвесторами с целью обеспечения управления совместным предприятием за
счет создания эффективного механизма согласования их интересов.
Соглашение миноритариев — акционерное соглашение, заключенное
несколькими миноритарными акционерами для консолидированного
влияния на управление компанией. Данный подход отражает в большей степени классификацию, используемую в странах с прецедент­ным
правом. Как показывает практика стран с континентальным (кодифицированным) правом, перечень вопросов, по которым могут заключаться
акционерные соглашения, оказывается несколько шире.
Предметом соглашения могут служить права на акции и права из
акций. Вместе с тем существует ряд других вопросов, которые могут
быть включены в акционерное соглашение, а также являться непо­
средственным предметом новых соглашений. Но в некоторых случаях
сложно определить четкую границу по критерию «предмет соглашения»
в силу того, что изменения в правах на акции ведут к изменениям
в правах из акций (и наоборот), а также требуют создания и использования дополнительных механизмов принуждения к их исполнению, что
относится к типу «иные вопросы акционерного соглашения (АС)».
Под правами собственности на акции мы подразумеваем права владения и распоряжения ими по усмотрению собственника; эти права связаны прежде всего с возможностью обращения акций (продажи, покупки,
залога акций). Под правами из акций мы имеем в виду так называемые
сопутствующие права, то есть права, закрепленные за владельцем акций:
на участие в голосовании, доступ к информации и т. д. (они непосредст­
венно не связаны с обращением акций). Кроме того, в зависимости от
размера пакета акций у собственника меняются возможности осуществ­
ления своих прав акционера (прав из акций) и прав на акции.
1. Предметом акционерного соглашения являются «права акцио­
нера на акции»:
— ограничение акционеров в распоряжении принадлежащими им
акциями (tag along, drag along, lock in, Russian Roulette);
— ограничения на обращение акций на определенный срок;
12
См.: Костырко А. Б. Акционерные соглашения: проблемы и перспективы // Закон.
2007. № 12. С. 143—149.
"Вопросы экономики", № 10, 2008
55
А. Шаститко, Т. Радченко
— механизм передачи, продажи или покупки акций другими
акционерами и иными лицами при наступлении определенного случая,
например смерти акционера, увольнения [акционера-сотрудника] до
истечения определенного срока;
— механизм определения цены продажи/покупки акций для
акционеров и других лиц;
— выдача другим сторонам акционерного соглашения доверенности на осуществление прав акционеров и/или прав на акции
(положение, сформулированное в материалах по внесению изменений
в закон об АО).
2. Предметом АС являются «права из акций»:
— права миноритарных акционеров (предлагать своего кандидата в совет директоров либо самому участвовать в выборах; требовать
отчета об управлении компанией; налагать вето по определенным
вопросам; участвовать в дивидендной политике компании);
— определение порядка голосования (голосование на общем собрании; голосование при выборе членов совета директоров; определение
квалифицированного большинства для голосования по ключевым
вопросам);
— установление порядка подготовки, созыва и проведения общего
собрания акционеров;
— определение порядка формирования совета директоров, а также
его функционирования;
— установление порядка избрания генерального директора,
осуществление полномочий руководителя компании, назначение топменеджеров компании;
— распределение прибыли компании, в том числе по отдельным
видам хозяйственной деятельности, распределение активов при ликвидации предприятия;
— предоставление дополнительных прав и обязанностей акционерам, таких как право преимущественной покупки при выпуске новых
акций, а также при продаже акций другими акционерами (rights of
first refusal, pre-emption rights);
— формулирование условий, требующих сворачивания хозяйст­
венной деятельности, установление порядка ликвидации компании.
3. Предметом АС являются «иные вопросы»:
— предотвращение и разрешение конфликтных и тупиковых
ситуаций;
— определение условий конфиденциальности;
— подробное описание цели предприятия, размера и масштабов
хозяйственной деятельности;
— установление уровня капитализации, размеров займов;
— определение объема доступа к информации в процессе функционирования компании, а также лиц, обладающих этим доступом;
— страхование жизни ключевых лиц;
— решение вопросов, касающихся интеллектуальной собственности, созданной в результате деятельности компании;
— установление условия неконкуренции, предполагающего, что
каждый и все акционеры не будут конкурировать с данной фирмой;
56
"Вопросы экономики", № 10, 2008
Механизмы корпоративного управления: место акционерных соглашений
— рассмотрение иных вопросов управления бизнесом, принятие
решений по отдельным вопросам.
Практика показывает, что существует ряд других причин для
заключения акционерных соглашений, но они не столь широко распрост­
ранены, как вышеперечисленные. Такие соглашения могут отражать
отраслевые особенности компании и носить специфический характер.
Данный подход к классификации акционерных соглашений опирается на их определение, предложенное в 2006 г. рабочей группой,
созданной при Минэкономразвития России для выработки изменений
в корпоративном законодательстве: «Акционерное соглашение — соглашение между акционерами компании или акционером (акционерами)
и третьими лицами об осуществлении своих прав акционера и (или)
прав на акции определенным образом и (или) об обязательствах воздерживаться от осуществления указанных прав, а также содержащее
иные условия, не противоречащие законодательству»13.
Обязательства, принимаемые на себя участниками акционерного
соглашения, могут противоречить законодательству страны (исключаем возможность использования конкурирующей юрисдикции), то
есть стороны заведомо понимают, что оспорить действия, нарушающие условия соглашения, в суде практически невозможно. Иными
словами, отсутствует вероятность конечной государственной защиты
условий соглашения.
Возможность обратиться к государству за защитой своих прав
в странах с прецедентной системой права не столь важна, как в странах
с кодифицированной системой. Акционерное соглашение заключается на
добровольной основе, и если одна из сторон отказывается от своего права
голоса по какому-то вопросу, то, вероятно, она получила компенсацию
за свои действия/бездействие. Вот почему в случае судебных разбирательств в странах с прецедентным правом судья может принять решение
в пользу правомочности условий акционерного соглашения, считая, что
оно основывается на равновыгодном обмене. В свою очередь, в странах
с кодифицированным правом такое соглашение скорее всего будет признано недействительным, а все сделки по нему — ничтожными. Более
того, стороны соглашения могут быть обвинены в том, что их действия
противоречат нормам национального корпоративного законодательства.
Механизм принуждения к исполнению обозначенных в акционерном соглашении условий связан с функциями гаранта, отвечающего за
соблюдение данных правил. Международная практика свидетельствует
о существовании множества механизмов урегулирования конфлик13
На данный момент упомянутым законопроектом «О внесении изменений в некоторые
законодательные акты в части регулирования института акционерных соглашений» определяется,
что акционерные соглашения могут заключаться только между акционерами и/или потенциальными приобретателями акций. «Акционер вправе заключить с другим акционером (акционерами)
договор (договоры), в силу которого его стороны обязуются осуществлять определенным образом
права, удостоверенные акциями, и (или) права на акции и (или) воздерживаться от осуществ­
ления указанных прав, в том числе голосовать определенным образом на собрании акционеров,
согласовывать вариант голосования с другими акционерами, отчуждать акции по заранее опреде­
ленной цене или воздерживаться от отчуждения акций до наступления определенных условий
и т. д. Акционерное соглашение может содержать иные условия, не противоречащие федеральным
законам Российской Федерации. Общество, в отношении акций которого заключено акционерное
соглашение, не может быть стороной этого акционерного соглашения».
"Вопросы экономики", № 10, 2008
57
А. Шаститко, Т. Радченко
тов как с привлечением гаранта (третьей стороны), так и без него.
Соглашение может принимать тип самовыполняющихся контрактов14,
где нарушение условий одним участником ведет к непосредственному
расторжению соглашения (прекращению соблюдения его условий
другими участниками). Выбор механизма разрешения споров зависит
от величины возможного ущерба, возникающего в случае нарушения
условий акционерного соглашения, а также издержек, связанных
с количественной оценкой ущерба, функционированием механизма
урегулирования споров (судебные издержки, издержки на привлечение
третьей стороны для разрешения спора), расторжением специфического
контракта (потеря синергетического эффекта).
Наиболее распространенный механизм разрешения конфликтов —
привлечение третьего лица (гаранта). В таком качестве в зависимости
от предмета спора может выступать суд разных инстанций и юрисдикций. В каждом акционерном соглашении указывается, в рамках
какой судебной инстанции будут разрешаться споры. Не исключено,
что споры с различным предметом в рамках одного соглашения могут
решаться судами разных юрисдикций. Примером может служить
соглашение от 23 октября 1999 г. между OTV Holding Limited, Sun
TSI Subsidiary, Inc., Open TV Corp.15, где само соглашение подчиняет­
ся законодательству штата Калифорния (США), а все возникающие
конф­ликты, касающиеся корпоративного управления, разрешаются на
основе законодательства Британских Виргинских островов.
Гарантом может быть третейский суд или медиатор. Процесс
медиации является досудебным механизмом решения правового
спора­ с активным участием третьей стороны — медиатора, который,
в свою очередь, стремится найти соглашение и справедливое разрешение конфликта без оказания давления. Иными словами, если хотя
бы одна из сторон не будет удовлетворена решением, то существует
возможность обращения в суд, где оно будет носить обязательный
характер. Акционерные соглашения могут предусматривать специаль­
ный механизм разрешения споров. Например, встречаются соглашения, согласно которым в случае спора каждая из сторон назначает
одного или нескольких представителей, причем не всегда в равном
соотношении (их число может зависеть от доли акционеров в общем
акционерном капитале), а также одного или нескольких независимых
лиц, способствующих принятию наиболее эффективного решения.
Если же найденное решение не удовлетворит хотя бы одну из сторон
соглашения, то она имеет полное право обратиться в суд.
В связи с этим в качестве критерия классификации акционерных
соглашений можно предложить уровень их формализации. Формальное
акционерное соглашение подлежит конечной государственной защите
независимо от того, указан ли государственный орган в качестве его
гаранта или нет. Соответственно при нарушении условий неформального­
14
Самовыполняющийся контракт — это контракт, обеспечение соблюдения условий
которого не требует вмешательства субъекта, не являющегося его участником. См.: Шаститко А. Е. Новая институциональная экономическая теория. 3-е изд. М.: Экономический
факультет МГУ, ТЕИС, 2002.
15
http://contracts.onecle.com/opentv/sun.shareholder.1999.10.23.shtml.
58
"Вопросы экономики", № 10, 2008
Механизмы корпоративного управления: место акционерных соглашений
акционерного соглашения его участники не могут обратиться в суд
с целью разрешения конфликтной ситуации в силу несоответствия
условий соглашения законодательству выбранной юрисдикции.
В таблице 1 представлен перечень гарантов, способных накладывать санкции за нарушения условий акционерных соглашений с учетом
возможности конечной государственной защиты. Минусом отмечены
те случаи, когда акционерные соглашения не могут быть созданы.
Т а б л и ц а
1
Гаранты акционерных соглашений
Гарант
3-е лицо
Участники АС
Суд
Третейский суд
Специальный механизм
Один/несколько участников
Все участники
Формальность АС
формальные
неформальные
+
+
+
+
+
—
—
+
+
+
Большинство акционерных соглашений, заключенных в России
к настоящему времени, попадает в категорию неформальных. Условия,
которые они содержат, часто противоречат Гражданскому кодексу РФ,
Закону «Об акционерных обществах», а также уставам компаний.
Место акционерных соглашений
в институциональной архитектуре компании
В общем виде соотношение между корпоративным законодательст­
вом, уставом акционерного общества и акционерным соглашением
можно отразить, применяя адаптированную к специфике проблемы трехуровневую схему
Уильямсона16 (см. рис.). Мы
Трехуровневая схема Уильямсона
применительно к корпоративным
не рассматриваем все виды
отношениям
взаимосвязей, которые он
проанализировал.
В данном случае институциональная среда получается
двухуровневой. По отношению
к корпоративному законодательству и устав, и акционер­
ное соглашение являются ин­ституциональными соглашениями, первое из которых
конституирует акционерное
общество как особый механизм
Рис.
управления трансакциями.
См.: Williamson O. Mechanisms of Governance. N.Y.: Oxford University Press, 1996.
16
"Вопросы экономики", № 10, 2008
59
А. Шаститко, Т. Радченко
В свою очередь устав общества может выступать компонентом институциональной среды по отношению к акционерному соглашению. Не
случайно его иногда называют конституцией акционерного общества. На
рисунке представлена наиболее распространенная схема соотношения
законодательства, устава и соглашения между акционерами.
Анализ законодательства отдельных стран и международной практики применения акционерных соглашений позволяет выделить четыре
возможных способа соотношения устава и акционерных соглашений:
— акционерные соглашения могут уточнять (разъяснять) нормы
и правила, обозначенные в уставе общества;
— они могут заключаться по поводу вопросов, не рассмотренных
в уставе (в некоторых случаях и в законодательстве) общества;
— в ряде стран, в том числе в США, на начальных этапах функ­
ционирования общества вместо устава акционеры заключают акционерное соглашение. Если в дальнейшей деятельности компании оно
отвечает требованиям участников, а компания не переходит в разряд
публичных, то акционерное соглашение может рассматриваться как
структурная альтернатива уставу общества (по крайней мере на начальных этапах развития компании);
— в обществе могут действовать и устав, и акционерное соглашение,
но ввиду того что создание и изменение условий акционерного соглашения связаны с меньшими издержками, оно де-факто служит основным
документом, который регламентирует деятельность компании.
Т а б л и ц а
2
Сравнительные характеристики устава акционерного общества
и соглашений между акционерами
Характеристики
Устав акционерного общества
Обязательность
наличия
Количество
Обязательно (в большинстве
случаев)
Один
Формализация
Обязательная
Транспарентность
Соглашение между акционерами
Как правило, добровольное
Возможно множество соглашений,
в том числе между акционерами
одного и того же АО
Возможны формальные и неформальные соглашения
Может быть конфиденциальным
(как минимум отдельные пункты
соглашения)
Возможны ограничения на срок
действия, допускает использование
механизма пролонгации
Возможно заключение соглашения
по отдельному вопросу с высокой
степенью детализации
На любой стадии создания и функ­
ционирования АО
Требует только согласия сторон
В некоторых случаях возможен
выбор юрисдикции
Информация открыта (в соответствии с программами раскрытия информации об эмитентах)
Срок действия
Бессрочный (отражает особенности АО в отличие от проекта,
программы и т. п.)
Охват
Весь комплекс отношений между
акционерами без полной детализации
Время первичной раз- На стадии создания АО
работки и принятия
Внесение изменений
Через процедуру регистрации
Юрисдикция
В соответствии с законодательст­
вом страны, где зарегистрировано АО
По отношению к но- Обязательно выполнение тре- Может быть как обязательным, так
вым акционерам
бований
и необязательным
60
"Вопросы экономики", № 10, 2008
Механизмы корпоративного управления: место акционерных соглашений
В компаниях, функционирующих в системе прецедентного права,
встречаются все четыре формы соотношения данных документов, в то
время как для компаний, действующих в юрисдикциях кодифицированного права, характерны первые две. В схематичном виде различия
между уставом и акционерным соглашением как дискретными структурными альтернативами представлены в таблице 2.
Таким образом, акционерное соглашение представляет собой,
с одной стороны, альтернативный инструмент управления компанией,
что чаще встречается в странах с прецедентным правом, а с другой —
выступает дополнительным инструментом корпоративного управления
по отношению к уставу, учредительным документам, договорам и другим внутренним документам.
*
*
*
Акционерные соглашения широко применяются в практике
корпоративного управления иностранными и в несколько меньшей
степени — российскими компаниями. Вместе с тем серьезного анализа этой проблематики не проводилось. Существующие российские
исследования носят преимущественно правовой характер, а в работах
зарубежных экономистов акционерные соглашения анализируются не
как таковые, а в контексте отдельных вопросов корпоративного управления. В данной статье на базе изучения международного опыта представлен анализ причин и условий возникновения соглашений между­
акционерами, последствий их использования в отдельных сферах,
выделены факторы, влияющие на условия акционерных соглашений
и выбор механизма принуждения к их исполнению. Такой подход
позволил типологизировать акционерные соглашения по критериям
предмета и уровня их формализации, сделать вывод о том, что одним
из ключевых факторов, влияющих как на сам факт создания, так и на
условия акционерных соглашений, является система права, существующая в той или иной стране. На базе сравнения двух институцио­
нальных соглашений (устава общества и акционерного соглашения)
по отношению к корпоративному законодательству был предложен
ответ на вопрос о месте и статусе соглашения между акционерами
в институциональной архитектуре компании.
В странах с прецедентной системой права акционерные соглашения могут являться как дополнительным, так и альтернативным
механизмом управления акционерным обществом, в то время как
в странах с кодифицированной системой права формальные акционерные соглашения используются только как дополнительный инструмент
корпоративного управления. Такой вывод позволяет говорить о том, что
формально российские компании не смогут полностью задействовать
возможности акционерных соглашений в силу кодифицированности
российской системы права.
"Вопросы экономики", № 10, 2008
61