Роль и функции финансовых рынков

Ч а с т ь I РОЛЬ И ФУНКЦИИ ФИНАНСОВЫХ РЫНКОВ В ЭКОНОМИКЕ Тема 1. ПОНЯТИЕ ФИНАНСОВОГО РЫНКА
Изучив эту тему, вы узнаете:
• что такое финансовый рынок и из каких сегментов он состоит;
• какую роль играет финансовый рынок в современной
экономике;
• как устроены основные модели финансовых рынков
1.1. Финансовый рынок как механизм перелива капитала
Основным вопросом в современной экономике является вопрос о
повышении эффективности (рентабельности) бизнеса. Одним из важнейших
факторов такого повышения является привлечение дешевых ресурсов
(капитала),
с
одной
стороны,
и
эффективного
размещения
(инвестирования) – с другой. Механизмом, позволяющим выполнять эту
функцию, является финансовый рынок, который оказывает влияние на объем
и структуру производства, освобождает экономику от убыточных
неконкурентоспособных предприятий, заставляет потребителя выбирать
рациональную структуру потребления, продвигает технологические
инновации, обеспечивая ускорение экономического развития, осуществляет
эффективный отбор инвестиционных проектов и т.д.
Через механизм финансового рынка определяются наиболее
эффективные сферы приложения финансовых ресурсов. На финансовом
рынке деньги выступают специфическим товаром и в этом качестве
обращаются на рынках: кредитном; фондовом (ценных бумаг); валютном;
денежном; страховых и пенсионных накоплений; драгоценных металлов;
производных финансовых инструментов и др. Состав финансовых рынков до
сих пор является предметом обсуждения специалистов.
Один из ведущих исследователей российского финансового рынка
Я.М. Миркин дает такое определение финансового рынка1:
Финансовый рынок (financial market) − рынок, на котором происходит перераспределение временно свободных денежных ресурсов через финансовых посредников на основе использования финансовых инструментов и предоставления финансовых услуг, объединенных в форме финансовых продуктов, являющихся товаром на финансовом рынке. ВСТАВКА ЛИЦА РЫНКА МИРКИН ЯКОВ МОИСЕЕВИЧ – известный ученый в области финансового рынка, автор ряда концепций и программ развития финансового сектора в России. Создатель первой в России кафедры ценных бумаг (Финансовый университет), отечественного высшего образования в области ценных бумаг и фондового рынка. Заведующий отделом международных рынков капитала ИМЭМО РАН. Председатель Комитета по финансовым рынкам и кредитным организациям ТПП РФ. Доктор экономических наук, профессор. Заслуженный экономист РФ (2001). Лауреат Премии Президента РФ (1998). Автор ряда известных книг и учебников, руководитель крупных научно-­‐исследовательских проектов, выполненных в интересах федеральных ведомств, СРО, региональных правительств, коммерческих организаций. Автор знаменитой «черной книги» − первого российского учебника «Ценные бумаги и фондовый рынок» (1995). По нему учился весь рынок. Наиболее известные книги: «Финансовое будущее России: экстремумы, бумы, системные риски» (2011), «Рынок ценных бумаг России: воздействие фундаментальных факторов, прогноз и политика развития» (2002), «Англо-­‐русский толковый словарь по финансовым рынкам» (2007; 2008, в соавт.), «Руководство по организации эмиссии и обращения корпоративных облигаций» (2004, в соавт.), «Основы 1
См.: Миркин Я.М., Миркин В.Я. Англо-­‐русский толковый словарь по финансовым рынкам. М.: Альпина Паблишер, 2008. 2
государственного регулирования финансового рынка» (2002, 2003, в соавт.), Handbuch Europäischer Kapitalmarkt. Wiesbaden, Gabler (2001, co-­‐author), Banken in globalen und regionalen Umbruchsituationen, Schaffer-­‐Poeschel Verlag Stuttgart (1997, co-­‐author) и др. Председатель Совета директоров ОАО «Инвестиционная компания «Еврофинансы». Член совета директоров ряда профессиональных СРО. Колумнист («Российская газета», «Forbes», «Эксперт», «Прямые инвестиции», «Рынок ценных бумаг», «ВН», E-­‐xecutive и др.). Создатель крупнейшей финансовой библиотеки mirkin.ru. Публиковал прогнозы, предсказавшие финансовые кризисы в России в 1998 и 2008 гг. Роль финансового рынка в экономике велика, без него невозможно
накопление крупного капитала, с одной стороны, и его инвестирование в
крупные проекты − с другой. Через механизмы конкуренции большого
количества продавцов и покупателей на рынке формируется единая цена на
финансовые активы и достигается информационная прозрачность. За счет
большого объема операций в специализированных посреднических
структурах происходит снижение издержек обращения денег и других
активов, страхование рисков и обеспечивается ликвидность торгуемых
инструментов.
Роль финансового рынка проявляется в его функциях. Основная
функция финансового рынка состоит в обеспечении перетока средств от
участников, для которых они в данный момент являются свободными, к
участникам, испытывающим потребность в финансовых ресурсах.
Например, Роберт Мертон, лауреат Нобелевской премии 1997 года по
экономике, указывает такие функции финансового рынка:
• Временнóе, межотраслевое и межстрановое перераспределение
экономических ресурсов (капитала).
• Объединение ресурсов (концентрация капитала) и выделение долей в
предприятии.
• Платежно-расчетная.
• Управление рисками.
• Информационная (предоставление информации о ценах).
• Преодоление или смягчение проблем, связанных с информационной
асимметрией2.
2
Информационная асимметрия – это неравномерное распределение информации о рыночном товаре между участниками рынка. Например, руководители компаний раньше других участников рынка узнают о проблемах в бизнесе, т.е. владеют инсайдерской информацией, которую могут использовать в целях получения прибыли. А другие участники рынка узнают о деятельности компании только из средств массовой информации. В результате возникает асимметрия. На идее информационной асимметрии построена теория «эффективности рынка». 3
ВСТАВКА ЛИЦА РЫНКА РОБЕРТ МЕРТОН (Robert Merton) (р. 1944), американский экономист и математик, удостоенный в 1997 году [совместно с М. Шоулзом (Скоулзом)] Нобелевской премии по экономике. Родился 31 июля 1944 г. в Нью-­‐Йорке. Окончил Колумбийский университет в 1966 году. Работал в Массачусетском технологическом институте, где получил степень доктора наук и в 1970 году должность профессора, а с 1988 года − и в Гарвардском университете. В течение нескольких лет был главным редактором «Журнала финансовой экономики» (Journal of Financial Economics), партнером консалтинговой фирмы по долгосрочному управлению капиталами. Работы Мертона посвящены финансовым рынкам, экономике неопределенности и информации, инвестициям, методам оценки рисков, ценообразованию опционов. Автор нового метода определения стоимости ценных бумаг и автор обобщенной «формулы Блэка–Шоулза». Финансовый рынок Рисунок 1.1 − Составные части финансового рынка Участники рынка
Финансовый рынок можно рассматривать как совокупность рыночных
институтов, где происходит торговля финансовыми активами и
непосредственно покупателей и продавцов.
4
Рисунок 1.2 − Участники финансового рынка В роли основных посредников на финансовом рынке выступают
коммерческие банки, биржи, сберегательные институты, компании
коллективного инвестирования и др. Все они, выполняя отдельные операции,
помогают соединить владельцев и пользователей капитала.
Рисунок 1.3 − Типы посредников на финансовом рынке Инструменты рынка
Финансовый рынок можно рассматривать как совокупность «товаров»,
которые на нем обращаются.
На финансовом рынке обращаются финансовые инструменты.
Понятие финансового инструмента дано в Международных стандартах
финансовой отчетности3.
3
Международный стандарт финансовой отчетности (IAS) 32 «Финансовые инструменты: представление информации» // КонсультантПлюс: Версия Проф. URL: 5
Финансовый инструмент – это договор, в результате которого возникает финансовый актив у одного предприятия и финансовое обязательство или долевой инструмент – у другого. Финансовые инструменты образуются в результате сделок между
участниками рынка. Когда у одного участника сделки появляется
финансовый актив, то у другого неизбежно возникает обязательство, которое
служит для исполнения требований по финансовому активу. Таким образом,
финансовый актив дает право требовать выплат по финансовым
обязательствам, суммы финансовых активов равны суммам финансовых
обязательств, а финансовые инструменты являются их формой выражения.
ВСТАВКА НАПРИМЕР, акция для ее владельца (инвестора) является финансовым активом, а для лица, которое ее выпустило (эмитента) – обязательством. Эмитент обязан предоставить владельцу акции следующие права: • на участие в управлении; • на дивиденд; • на получение части имущества при ликвидации. Финансовый
актив –
совокупность
имущественных
прав,
принадлежащих организации или гражданину.
• деньги (рубли, валюта);
• коммерческие и фондовые ценные бумаги;
• ценные бумаги, представляющие безусловное свидетельство
страховых компаний и пенсионных фондов;
• драгоценные металлы в слитках;
• объекты недвижимого имущества
• производные финансовые инструменты.
Финансовый рынок Валютный рынок (FOREX) Денежный рынок (банковские кредиты) Фондовый рынок (рынок ценных бумаг) Страховой рынок (рынок страховых услуг) Срочный рынок, или рынок деривативов (производные финансовые инструменты Рисунок 1.4 − Структура финансового рынка по типам активов http://base.consultant.ru/cons/cgi/online.cgi?req=doc;base=LAW;n=147806;fld=134;dst=10002
7;rnd=0.24493923946283758. 6
ВСТАВКА ИНТЕРЕСНЫЙ ФАКТ ОСНОВНЫЕ ФИНАНСОВЫЕ АКТИВЫ, КОНЕЦ 2012 ГОДА, ТРЛН ДОЛЛ. Акции (рыночная стоимость); 55
Долговые бумаги; 96
Мировой ВВП – 72 трлн долл.
Активы банков; 117
Все активы – 268 трлн долл.
Источник: IMF Global Financial Stability Report. Oct. 2013. Statistical Appendix, BIS, WFE. Механизмы рынка
Основные операции на финансовом рынке:
• инвестирование (размещение средств);
• привлечение средств.
В самом общем виде механизмы
подразделить на биржевые и внебиржевые.
финансового
рынка
можно
Классификация рынков
По сроку обращения инструментов
Финансовый рынок состоит из денежного рынка и рынка капиталов.
В каждом из этих сегментов обращаются ценные бумаги, поэтому можно
считать, что
рынок ценных бумаг лежит внутри финансового рынка и также
состоит из рынка денег и капиталов.
Рынок денег Рынок ценных бумаг Рынок капитала Рисунок 1.5 − Структура финансового рынка по срокам активов, обращающихся на нем 7
Денежный рынок (money market)
Денежный рынок (money market) – рынок находящихся в обращении наличных денег и обеспечивающих аналогичные функции краткосрочных платежных средств (чеков и т.п.), а также краткосрочных (до 1 года) накоплений. Инструменты этого рынка – все финансовые активы сроком обращения
до 1 года.
Денежный рынок отражает спрос и предложение на деньги, а также
формирование равновесной «цены» денег.
Цена денег – основное понятие в теории денег, обозначающее сумму,
указанную в процентном выражении к сумме кредита, которую платит
получатель кредита за пользование им в расчете на определенный период.
Проще говоря, цена денег – это процентная ставка (interest rate). От этой
цены зависит стоимость всех других финансовых ресурсов. Однако
определение процентной ставки неоднозначно. Можно назвать множество
видов процентных ставок (рефинансирования, учетная, безрисковая,
рыночная, номинальная, реальная, альтернативная, по кредитам разных
сроков, инфляции и т.п.). Сложность состоит в определении рыночной
ставки, наиболее соответствующей конкретным условиям сделки.
Существует несколько основных подходов к определению процентной
ставки (ставки доходности). Например, различают номинальную и реальную
процентную ставку. Последняя отражает доход инвестора с учетом
инфляции.
Чтобы определить, насколько реальный доход будет опережать
инфляцию, Ирвингом Фишером была предложена формула, названная
впоследствии в его честь.
ВСТАВКА ЛИЦА РЫНКА ИРВИНГ ФИШЕР (Irving Fisher; 1867−1947 − американский экономист, автор ряда значительных работ по теории статистики, общего экономического равновесия, предельной полезности, но самый важный вклад был внесен им в теорию денег. Вывел «уравнение Фишера». Учился в Йельском университете, в Берлине и Париже. C 1893 года преподавал в родном университете. 8
Формула Фишера: ir =
где π – темп инфляции; in – номинальная ставка; ir – реальная ставка. 1 + in
i −π
−1 = n
, 1+ π
1+ π
ВСТАВКА ПРИМЕР РЕШЕНИЯ ЗАДАЧИ Номинальная ставка равна 11%, темп инфляции составляет 8%. Определить реальную процентную ставку с точностью до десятых (используя уравнение Фишера). Решение: 1 + in
;
1+ π
1 + in
r=
− 1;
1+ π
1 + 0,11
1,11
r=
−1 =
− 1 ≈ 0,028 = 2,8%. 1 + 0,08
1,08
1+ r =
Ответ: 2,7%. Денежный рынок подразделяется на:
• рынок розничных операций (денежные переводы, депозиты,
депозитные и сберегательные сертификаты, пластиковые карты,
краткосрочные кредиты предприятиям и населению);
• рынок межбанковских кредитов;
• рынок валюты;
• рынок коммерческих бумаг (векселя предприятий, выпускающиеся
сроком, как правило, не превышающим 270 дней);
• рынок краткосрочных государственных ценных бумаг (сроком до
1 года).
Рынок капитала (capital market) – часть финансового рынка, на котором обращаются «длинные деньги», т.е. активы со сроком обращения более 1 года. Денежные
средства
могут
предоставляться
либо
в
виде
непосредственных банковских ссуд, либо в обмен на ценные бумаги.
Основным отличием рынка капиталов является то, что все инструменты на
нем имеют долгосрочный характер и могут использоваться для
инвестирования на длительный срок. Следовательно, средства для
дальнейшего развития компания может привлечь только на рынке капитала, а
на рынке денег компании удовлетворяют потребность в «быстрых деньгах»
для «латания дыр», либо проводя спекулятивные операции.
9
Рынок капитала отражает спрос и предложение на капитал, а также
формирование равновесной «цены» капитала. Поскольку на рынке капитала
обращаются долгосрочные ресурсы, интерес представляет долгосрочная
доходность актива, входящего в инвестиционный портфель и доходность
всего портфеля в целом. В середине XX века появилась портфельная теория и
модели рыночной оценки активов (У. Шарп, Д. Линтнер, Я. Моссин), идеи
которых были развиты Г. Марковицем.
В интерпретации Шарпа, цена на капитал (актив) определяется его
требуемой доходностью, т.е. той доходностью, которая бы удовлетворяла
инвестора при заданном уровне риска (или уровне риска, которым
характеризуется актив).
ВСТАВКА ЛИЦА РЫНКА УИЛЬЯМ ФОРСАЙТ ШАРП (William Forsyth Sharpe, р. 1934), американский экономист, удостоенный в 1990 году (совместно с М. Миллером и Г. Марковицем) Нобелевской премии по экономике. Родился в Кеймбридже (шт. Массачусетс) 16 июня 1934 г. Окончил Калифорнийский университет в Лос-­‐Анджелесе в 1955 году. Работал в корпорации «РЭНД», получил степень доктора наук в 1961 году в Калифорнийском университете. Преподавал в Вашингтонском университете в Сиэтле. С 1968 года вновь в Калифорнийском университете, а с 1970 года – в Станфордском университете. Консультировал ряд частных фирм по вопросам инвестирования, в том числе в компании «Мерилл Линч, Пирс и Смит». В 1976 году сотрудничал с Национальным бюро экономических исследований, в 1980 году был избран президентом Американской финансовой ассоциации. В 1986 году основал собственную консультационную фирму «Уильям Шарп ассошиэйтс». Работы Шарпа посвящены инвестициям, ценным бумагам, ценообразованию на финансовых рынках. Среди его трудов – «Теория инвестиционного портфеля и рынки капитала» (Portfolio theory and capital markets, 1970); «Введение в менеджерскую экономику» (Introduction to managerial economics, 1973); «Инвестиции» (Investments, 1978); «Основы инвестирования» (Fundamentals of investments, 1989, совместно с А. Гордоном) − самая известная книга. Например, любой инвестор понимает, что если он вложит средства в
банк при существующих условиях, то свой доход он может рассматривать
как доход без риска (поскольку в случае банкротства банка его вклад будет
возвращен через Агентство страхования вкладов). Следовательно, все прочие
вложения, не застрахованные агентством, − более рискованны, чем вклад, и
от них инвестор будет требовать бо́льшую доходность − как плату за риск.
Таким образом, требуемая доходность инвестора определяется как
сумма доходности безрискового актива и надбавок за различные риски
(инфляции, рынка, компании). Формула:
10
R = rf + ri + rn + rk , где rf – безрисковая доходность; ri – темп инфляции; rn – надбавка за рыночный риск; rk – надбавка за риск вложения в компанию. Рынок капитала может быть подразделен на рынки:
• банковских ссуд;
• облигаций;
• акций.
Классификация рынков по степени развитости
До 1980-х гг. XX века по степени развитости подразделялись только
страны. Однако с развитием финансовых рынков и необходимостью
понимания степени рискованности вложений на различных рынках
появилось деление всех финансовых рынков на две группы:
• Развитые (developed markets).
• Развивающиеся, формирующиеся (emerging markets).
Понятие формирующихся рынков
«Современные фондовые рынки»4:
дано
в
книге
Б.Б. Рубцова
Под формирующимся рынком понимают финансовый рынок, находящийся в процессе трансформации, роста и усложнения его структуры. ВСТАВКА ЛИЦА РЫНКА РУБЦОВ БОРИС БОРИСОВИЧ (род. 1956) – известный российский ученый, специалист по исследованию зарубежных финансовых рынков. Окончил Финансовый институт (ныне Финансовый университет при Правительстве Российской Федерации). Автор восьми книг (в том числе фундаментальной работы «Современные фондовые рынки», 2007), соавтор девяти монографий и свыше 160 научных статей в журналах «Мировая экономика и международные отношения», «Вестник Финансового университета», «Рынок ценных бумаг», «Эксперт», «Деньги и кредит», «Банковские услуги», «Портфельный инвестор», «Вестник НАУФОР», научных альманахах, сборниках. Профессор, доктор экономических наук, с 2008 года – заведующий кафедрой «Финансовые рынки и финансовый инжиниринг», ведущий научный сотрудник ИМЭМО РАН. 4
См.: Рубцов Б.Б. Современные фондовые рынки. М.: Альпина Бизнес Букс, 2007. 11
Деление рынков на развитые и развивающиеся весьма условно, ведь
нельзя найти двух одинаковых рынков и оценить их влияние на другие в
случае дефолта. Однако такое разграничение необходимо, чтобы хотя бы
приблизительно определить рискованность вложений в инструменты этих
рынков. Основные критерии, используемые в настоящий момент для
разделения рынков, – уровень среднедушевого дохода (т.е. богатство
населения) и отношение стоимости акций (капитализации) к валовому
внутреннему продукту (ВВП), которое показывает развитость рынка. Но
существуют еще и неколичественные критерии, позволяющие оценить тот
или иной рынок как формирующийся или развитый.
Отнесение рынка к той или иной группе может осуществлять только тот
участник рынка, которому доверяют другие. В разное время такое деление
проводили, Международный валютный фонд (МВФ), Международная
финансовая корпорация, компания Standard & Poor's (S&P). Это породило
некоторые разночтения, тем более что с крушением административной
системы в странах «социалистического лагеря» многие из них стали
развиваться быстрыми темпами и перешли из одной категории в другую.
Б.Б. Рубцов (2007) приводил следующую классификацию рынков по
методике S&P)5.
ВСТАВКА КЛАССИФИКАЦИЯ РЫНКОВ ПО СТЕПЕНИ РАЗВИТОСТИ Таблица 1.1 − Развитые и формирующиеся рынки Аргентина Армения Бангладеш Барбадос Болгария Боливия Ботсвана Бразилия Бутан Венгрия Венесуэла Гана Гватемала Гондурас Греция Доминиканская Республика Египет Замбия Зимбабве Израиль Индия Индонезия Кения Киргизия Формирующиеся рынки Китай Россия Колумбия Румыния Корея Сальвадор Коста-­‐Рика Саудовская Аравия Кот-­‐д'Ивуар Свазиленд Кувейт Словакия Латвия Словения Ливан Таиланд Литва Тайвань Маврикий Тринидад и Тобаго Малайзия Тунис Мексика Турция Марокко Узбекистан Монголия Украина Намибия Уругвай Непал Фиджи Нигерия Филиппины Оман Хорватия Пакистан Чехия Палестинская Чили автономия Шри-­‐Ланка Панама Эквадор Парагвай Эстония Перу ЮАР Польша Ямайка Развитые рынки Австралия Австрия Бельгия Бермуды Великобритания Германия Гонконг Дания Ирландия Исландия Испания Италия Канада Каймановы о-­‐ва Катар Кипр Кувейт Люксембург Нидерланды Новая Зеландия ОАЭ Португалия Сингапур США Финляндия Франция Швейцария Швеция Япония 5
См.: Рубцов Б.Б. Современные фондовые рынки. М.: Альпина Бизнес Букс, 2007. 12
1.2. Модели финансового рынка
Модель финансового рынка – это тип организации рынка в зависимости от значимости различных способов финансирования экономики и роли различных видов финансовых посредников. Существуют два основных способа финансирования экономики.
1. Финансирование с помощью банковских кредитов (основной
способ финансирования в континентальной Европе). В этом случае компания
обращается за ресурсами в банк, он проверяет состояние компании, цели
проекта, его эффективность и после этого − в случае положительной
оценки − выдает кредит. Конечно, не все заявки удовлетворяются, банки
предпочитают не финансировать рискованные проекты. Кроме этого,
получить несколько кредитов весьма трудно, а иногда и невозможно.
Банковские ставки бывают высоки, и иногда банк не может самостоятельно
выдать крупную сумму кредита. Всё это является недостатками банковского
кредитования и стимулирует компании привлекать средства на рынке ценных
бумаг.
2. Финансирование через рынок ценных бумаг (основной способ
финансирования в США). В этом случае компания выпускает ценные бумаги
и продает их на рынке, привлекая капитал. Условия привлечения средств на
рынке ценных бумаг, несомненно, привлекательнее для заемщика, однако
почему же не все заемщики используют именно этот инструмент для
финансирования своих проектов? Потому, что в этом случае нужно убедить
не единственного инвестора (банк), а множество инвесторов в том, что
проекты данной компании эффективные, и вложение средств в них принесет
прибыль. Иными словами, завоевать доверие инвесторов. Привлечение
средств на рынке ценных бумаг связано со следующими особенностями:
• компания должна быть известна инвесторам, т.е. достаточно открыта,
ее проекты освещаются в СМИ, а показатели и отчетность доступны для
ознакомления;
• cумма привлечения должна быть достаточно крупной, иначе расходы
по организации такого займа будут слишком высоки и он станет дороже
кредита.
ВСТАВКА ИСТОРИЯ ВОПРОСА История развития финансовых рынков в разных странах Еще из школьных учебников известно, что после промышленной революции в Англии ее экономика стала бурно развиваться. А для финансирования крупных проектов (по постройке фабрик, дорог, снаряжению торговых кораблей) необходимы были крупные средства, которые не всегда могли обеспечить банки. Кроме того, банку невыгодно брать на себя полный риск по финансированию проекта (что если корабль ограбят пираты или фабрика с новыми станками не сможет работать?). Поэтому исторически такие проекты финансировались на 13
долевой основе торговцами, ремесленниками и даже церковными приходами, у которых были свободные средства. Так сформировалась модель привлечения средств из рынка. Например, в Америке после гражданской войны быстрыми темпами начали строиться железные дороги, которые финансировались из средств частных инвесторов через рынок ценных бумаг, и, соответственно, появились рынки ценных бумаг – биржи, где их можно было перепродать. В других же странах (например, в Германии, странах без выхода к морю, в аграрных странах) крупные банки с давних времен финансировали предпринимателей, и, если средств одного банка не хватало, они формировали временное объединение − «синдикат», или пул кредитов, и могли обеспечить необходимую сумму. Масштабность проектов в этих странах меньше, чем в Англии и Америке, и поэтому банки смогли концентрировать такой капитал. ВСТАВКА ЭТО ИНТЕРЕСНО Прочтите книгу Теодора Драйзера «Финансист», описывающую события этого времени. Поскольку в разных странах экономика и финансы развивались разными
темпами и по различным схемам, в мире исторически сформировалось две
основные модели финансовых рынков – основанные на банках и на рынке
ценных бумаг (иногда их еще называют инсайдерская и аутсайдерская
модели, немецкая и английская)6. В последующем (с развитием
разнообразия финансовых схем и отношений) появилась еще исламская
модель рынка.
1. Банковская модель (другие названия: bank based financial system,
континентальная, инсайдерская, немецкая) – система, ориентированная на
банковское финансирование; характерна для Германии, Франции, Японии,
большинства других стран мира. В России финансовый рынок построен по
банковской модели.
Основные черты:
• функцию финансовых посредников (брокеров, дилеров) выполняют
коммерческие банки;
• преобладает долговое финансирование компаний через механизмы
кредитования;
6
Инсайдерскую модель можно найти во многих странах ОЭСР (Япония, Германия, Нидерланды, Швейцария, Швеция), как, впрочем, и в большинстве стран мира. Для этой системы характерны крупные пакеты акций, широкое распространение взаимного (перекрестного) владения акциями. Инсайдеры имеют возможность проводить политику без оглядки на интересы мелких акционеров. Аутсайдерская система, или основанная на регулировании фондовым рынком (market-­‐based system), распространена прежде всего в США, Великобритании и других англосаксонских странах и характеризуется тем, что собственность акционерных компаний принадлежит широкой группе индивидуальных и институциональных собственников (см.: Рубцов Б.Б. Современные фондовые рынки… С. 26−27). 14
• значительная доля собственности сосредоточена в руках группы лиц,
При этом высока доля собственности государства и крупных корпоративных
структур – «stakeholder capitalism» (капитализм «держателей крупных
пакетов акций»);
• дополнительное размещение бумаг носит закрытый характер;
• большее значение в составе акционерных капиталов имеют
контрольные пакеты и вертикальные участия;
• небольшое количество розничных акционеров (владеющих менее
1% капитала) и представляющих их институтов коллективного
инвестирования в структуре собственности.
2. Небанковская модель (другие названия: market based financial
system,
аутсайдерская,
англо-американская
модель) –
система,
ориентированная на рынок ценных бумаг и систему институциональных
инвесторов (страховые компании, инвестиционные и пенсионные фонды).
ВСТАВКА ИНТЕРЕСНЫЙ ФАКТ Небанковская модель появилась достаточно недавно (ей меньше века), после мирового экономического кризиса 1929−1933 гг. или, как еще говорят, Великой депрессии. Великая депрессия является одной из самых темных и загадочных страниц истории XX века – все слышали о ней хотя бы краем уха, все о ней говорят, но конкретная информация о ее причинах, развитии и последствиях сильно разнится. Кризис называется мировым, множество стран ощутило на себе его последствия, однако в наибольшей степени пострадали Германия и США – эти страны не имели колоний, которые использовались как буфер в период кризиса. Начиналось всё достаточно спокойно и не предвещало больших потрясений. В то время существовала гипотеза о «невидимой руке рынка» и государственное регулирование экономики было минимальным. В начале 1929 года начали падать цены, процентные ставки, увеличилась безработица. Но отсчет времени Великой депрессии ведется с момента Биржевого краха – обвального падения цен акций, начавшегося в «черный четверг» 24 октября 1929 г., и после краткосрочного небольшого подъема цен 25 октября, принявшего катастрофические масштабы в «черный понедельник» (28 октября) и «черный вторник» (29 октября). В целом за неделю биржевой паники рынок потерял в стоимости около 30 млрд долл. − больше, чем правительство США потратило за всю Первую мировую войну. Последствия: • уровень промышленного производства был отброшен к уровню начала XX века, т.е. на 30 лет назад; • стоимость ценных бумаг сократилась на 90% по отношению к максимальному уровню, достигнутому до краха; • в конце 1930 года вкладчики банков начали массовое изъятие вкладов, что привело к волне банкротств банков. За 1931−1933 гг. около четверти банков США либо обанкротились, либо приостановили свои операции; • ухудшилось положение фермеров, мелких торговцев, представителей среднего класса, многие оказались за чертой бедности. Объем производства на 15
американских заводах, шахтах и электростанциях сократился более чем вдвое. Доходы населения снизились почти на 30%. Обнищание, безработица и угроза голода привели к массовым выступлениям рабочих, служащих, фермеров. В 15 странах за годы кризиса состоялось около 20 тыс. забастовок, в которых участвовали 10 млн человек. Государство пыталось смягчить проблему безработицы, организуя общественные работы (оплачиваемые за счет бюджета). • резко снизилась рождаемость. По всей территории США от 25 до 90% детей страдали от недоедания. Только в США число жертв Великой депрессии оценивается в 7 млн человек. • число безработных американцев выросло с 1,6 млн в 1929 году до 12,8 млн в 1933-­‐м. На пике депрессии безработные составляли четверть трудоспособного населения США. • возросло количество сторонников экстремистских (фашистских) партий (например, в Германии пришла к власти национал-­‐социалистическая немецкая рабочая партия). Известная работа Ирвинга Фишера «Теория долговой дефляции Великой депрессии» утверждает, что главными причинами финансового кризиса являются: в начале − чрезмерная задолженность, а затем − последующая дефляция. И. Фишер подчеркивает, что эти два феномена являются самыми важными причинами депрессии, они важнее, чем все остальные, вместе взятые. Кризис мог быть преодолен только на основе продуманной государственной политики. Правительство президента Гувера не смогло справиться с тяжелыми последствиями кризиса, и его легко победил на президентских выборах Франклин Рузвельт. Его меры оказались очень жесткими, но действенными, и получили название «Новый курс Рузвельта». В первые 100 дней своего правления он ввел законодательные рамки новой финансовой модели. • В день инаугурации Ф. Рузвельт объявил о двукратном снижении курса доллара к золоту. Всё золото в обращении предписывалось сдать федеральным властям по фиксированной цене 20,66 долл. за унцию, а нарушителей ожидал крупный штраф и до 10 лет тюремного заключения. Иными словами, всё золото было национализировано. Отмена золотой привязки снизила дефляционное давление на банковскую систему и позволила ФРС проводить более независимую монетарную политику. Девальвация доллара также усилила конкурентоспособность американской промышленности. • Была создана федеральная администрация чрезвычайной помощи. В ее задачи входило: а) строительство, ремонт и улучшение состояния шоссе и магистралей, общественных зданий и других государственных предприятий и коммунальных удобств; б) сохранение естественных богатств и усовершенствование их добычи, включая контроль, использование и очищение вод, предотвращение почвенной и береговой эрозии, развитие водной энергетики, передачу электрической энергии, строительство различных речных и портовых сооружений и предотвращение наводнений. 16
• Безработные активно привлекались к общественным работам. В общей сложности в 1933−1939 гг. на общественных работах было задействовано более 4 млн человек. Зачастую заработной платой за общественные работы была просто еда, но в то время это было достаточным вознаграждением. Общественные работы помогли справиться с огромной волной безработных. В 1933 году был принят Закон о реконструкции национальной промышленности (National Industrial Recovery Act). • Была создана федеральная корпорация страхования вкладов, которая помогла избавиться от банковской паники и массового изъятия вкладов; принят чрезвычайный банковский закон, закон о кредитовании сельского хозяйства. Также был введен запрет на выплату процентов по текущим счетам и укреплена функция ФРС по регулированию процентов по вкладам. • Полностью перестроена модель финансового рынка. В 1933 году принят Закон Гласса−Стигалла о разграничении инвестиционных и коммерческих банков, которым был наложен запрет коммерческим банкам заниматься деятельностью на рынке ценных бумаг. В 1934 году создана Комиссия по ценным бумагам и биржам (Securities and Exchange Commission), призванная следить и исполнять законодательства по рынку ценных бумаг. Именно в те годы была введена обязательная публичная отчетность для компаний, акции которых торгуются на бирже. Поскольку в отличие от банковского сектора инвестиции на рынке капитала не застрахованы федеральным правительством, Комиссия должна была выполнять функции надзорного органа и предотвращать возможные нарушения со стороны финансовых посредников. В то время как в США регулирование носило либерально-­‐реформистский характер и основывалось на рыночной модели отношений, в Германии выход из депрессии был осуществлен через тоталитарный режим, где рынок был максимально устранен. Этот механизм регулирования, характеризовавшийся сверхцентрализацией и милитаризацией, сложился в 1930−1940-­‐е гг. также в Италии, Японии, Испании и некоторых других странах. Главные меры: • тотальная милитаризация экономики; • национализация компаний (прямая и косвенная). Произошло огосударствление сырьевых отраслей, топливно-­‐энергетической базы, транспорта. Наряду с этим проводилось принудительное создание картелей (введение отдельных предприятий в состав крупных монопольных объединений, тесно связанных с государством). Некоторые экономисты указывают, что причиной окончания Великой депрессии стала Вторая мировая война, вызвавшая массовые закупки государством вооружения. Бурный рост в американской промышленности начался лишь в 1939−1941 гг. на волне активного наращивания военных закупок. 17
Рисунок 1.6 − Промышленный индекс Доу-­‐Джонса в 1929−1930 гг. Рисунок 1.7 − 1 миллиард немецких марок Основные черты:
• функцию финансовых посредников на рынке ценных бумаг
выполняют небанковские финансовые институты, компании по ценным
бумагам;
• банкам и их дочерним компаниями запрещено осуществлять операции
для клиентов на рынке ценных бумаг;
• ценные бумаги размещаются в основном через биржевые механизмы
во владении множества мелких собственников;
18
• структура собственности на акции – розничная, более половины
акционерного капитала находится в руках мелких частных инвесторов;
• развитость бирж как рынков, где происходит обмен финансовыми
активами между частными инвесторами;
• преобладание рынков акций над долговыми обязательствами в
структуре финансирования компаний («shareholder capitalism»).
В конце ХХ − в начале ХХІ века во многих европейских странах
финансовые рынки начали приобретать черты англо-американской модели, и
происходит постепенное сближение, конвергенция континентальной и англоамериканской моделей финансовых рынков.
19
3. Исламская модель особо подчеркивает преимущество этических
ценностей (маслаха – общественная полезность) перед материальными,
экономическими благами. Возникновение этой системы связано с
появлением в середине − конце XX века у арабских стран значительных
доходов от экспорта нефти. Тогда встал вопрос о том, где и как хранить эти
доходы. До этого момента, пока суммы поступлений были маленькими, свои
средства правительства арабских стран хранили в традиционных банках, т.е.
в банках, работающих под проценты. Следует отметить, что даже в
мусульманских странах присутствуют два типа банков – традиционные и
исламские, т.е. параллельно существуют две системы.
ВСТАВКА ИНТЕРЕСНЫЙ ФАКТ В 1963 году в Египте был создан сберегательный банк «Мит Гамр». Он выдавал кредиты египетским фермерам, не требуя с них никаких процентов. Банк просуществовал всего четыре года, однако его возникновение послужило толчком для мусульманского общества к созданию новых финансовых продуктов. В 1963 году в Малайзии была создана Сберегательная корпорация для мусульманских паломников. Первый исламский банк возник в 1975 году в ОАЭ «Дубай Исламик бэнк», в том же году возник Исламский банк развития (Джидда), цель которого – стимулирование экономического развития исламских стран. Принципы исламской экономической модели в общих чертах были сформулированы на проходившей в ноябре 1988 года в Тунисе под эгидой лиги арабских государств научно-­‐
практической конференции по проблемам экономической системы ислама. В 2002 году были созданы Международный исламский финансовый рынок (МИФР) в Манаме, целью которого является структуризация финансового рынка, работающего на принципах шариата, и Совет по исламским финансовым услугам (СИФИ) в Куала-­‐Лумпуре – фактически межгосударственный центральный исламский банк. Среди исламских банков преобладают мелкие и средние (с активами от 100 млн до 500 млн долл.). Доля их в активах банков мусульманских стран колеблется пределах 10–15% (Персидский залив). Сегодня главный финансовый центр исламской экономики – Манама (23 исламских банка на Бахрейне), на втором месте находится Куала-­‐Лумпур. На конец 2006 года существовало 370 институтов исламских финансов в 50 странах. Активы – 330 млрд долл. За пределами мусульманского мира крупнейшим финансовым центром исламских финансов является Лондон. «Темпы роста исламских финансов на 50% превышают рост традиционных банковских услуг, глобальные исламские инвестиции должны к 2014 году превысить 1,3 трлн долларов. Поэтому мы хотим, чтобы значительная часть этих новых инвестиций делалась в Великобритании», – заявляет английский премьер-­‐министр Джеймс Кэмерон. 20
Основные черты:
• Запрет на взимание процентов. Однако этот запрет касается только
гарантированных доходов для банка. Кредитор имеет право претендовать на
вознаграждение от заемщика, но оно не должно быть оговорено в виде
процентной ставки, выплачиваемой в любом случае, а представляет собой
долевое участие кредитора в доходах заемщика. В случае убыточности
проекта плата за пользование кредитом может быть равна нулю.
• Возможны доходы от долевого участия и аренды.
• Отсутствие рынка облигаций. Однако, в исламской модели получили
распространение специфические формы облигаций – сукук, которые
предусматривают получение доходов от долевого участия в совместно
финансируемом проекте.
• Запрет на инвестирование средств в бизнес, связанный с азартными
играми, или стимулирующий недостойное поведение, например
производство алкоголя.
ВСТАВКА ИНТЕРЕСНЫЙ ФАКТ Мейсир («азарт») – незаработанный случайный доход, полученный непроизводительным приложением ресурсов, например, игры в казино. Мейсир воспринимается более широко как запрет на миграцию денежных средств в целях их расширенного воспроизводства без производства реального богатства (материального или нематериального). Из этого выводится запрет на финансовые спекуляции и деятельность финансовых «паразитов». • Запрет
на спекуляцию в любых формах, отсутствие рынка
производных финансовых инструментов (например, продажу урожая
пшеницы, которая еще не выращена, что является обычным делом на
Западе).
ВСТАВКА ИНТЕРЕСНЫЙ ФАКТ Гарар («опасность», «вводить в заблуждение», «совращать», «подвергать риску») – неоправданный риск в экономике. Ислам, исходя из концепции гарара, запрещает: • куплю-­‐продажу товара, не находящегося во владении продавца при заключении сделки (неродившегося скота, несобранного кофе, недобытой нефти и т.д.); • куплю-­‐продажу «кота в мешке», т.е. товара без исчерпывающей спецификации; • сделки без указания точной цены (например, по текущей рыночной цене или по курсу на момент покупки); • сделки, обусловленность исполнения контрактного обязательства которых связана с наступлением неопределенного во времени события (например, 21
поставка долларов против поставки рублей производится при достижении индексом РТС отметки 510 пунктов); • сделки по продаже безнадежно больного животного или груза на терпящем бедствие корабле, даже если покупатель осведомлен об этом, так как в этом случае цель сделки не выражена в договоре; • сделки, касающиеся запрещенных видов товаров и видов коммерческой деятельности (свинина и содержащие ее продукты; алкогольные напитки; мясо животных, забитых не по правилам шариата; предметы языческого поклонения; собаки, семя животных; товары, относящиеся к общественной и государственной собственности; товары, полученные криминальным способом; товары, находящиеся в пути; шоу-­‐бизнес, проституция). • Принципы помощи неимущим. Каждый исламский банк должен
создать фонд, в который он сам (налог взимается с первоначального и
резервного капитала банка и его прибыли) и его клиенты перечисляют 2,5%
исламского налога в пользу бедных мусульман (закят).
ВСТАВКА ИНТЕРЕСНЫЙ ФАКТ Закят выплачивается каждым мусульманином, если его состояние превышает нисаб. Нисаб, равный стоимости 85 г золота, – это минимальный размер состояния, с которого необходимо выплачивать закят. Например, для российского мусульманина по состоянию на 9 июля 2012 г. нисаб равнялся 141 912 руб. 22
1.3. Тенденции развития мировых финансовых рынков
Рисунок 1.8 − Основные тенденции развития мирового финансового рынка Глобализация
Процесс глобализации объективен, т.е. не зависит от желаний ее
противников и сторонников. К признакам глобализации можно отнести
создание глобальной финансовой системы, чье развитие неразрывно связано
23
с расширением использования и усложнением IT-технологий, созданием
глобальной системы обмена результатами интеллектуальной деятельности и
глобальной системы продвижения товаров и услуг.
Глобализация
характеризуется
расширением
международных
финансовых потоков и взаимозависимостью национальных рынков. За
последнее десятилетие происходило усиление роли развивающихся стран в
глобальных инвестициях.
Однако глобализация неразрывно связана с кризисными явлениями,
распространяющимися на все страны: в периоды экономических и
финансовых кризисов происходит падение объемов иностранных
инвестиций. Так, если в 2007 году объем иностранных инвестиций составлял
10,9 трлн долл., то в 2009 году он сократился до 1,6 трлн долл.
Одним из результатов глобализации можно считать создание в регионах
мира международных финансовых центров, к которым, как планируется
Правительством РФ, будет отнесена и Москва.
Моноцентризм
Моноцентризм – стремление к концентрации рынка, уменьшению количества бирж, финансовых институтов. Моноцентризм финансового рынка проявляется в слиянии ведущих
биржевых группировок, создании биржевых холдинговых групп. В связи с
развитием технологий, повышением издержек на организацию торговли и
размыванием страновых барьеров произошло усиление конкуренции на
мировом рынке, что привело к распространению процессов слияний и
поглощений среди биржевых институтов.
ВСТАВКА Наиболее активно процесс консолидации бирж и усиление моноцентризма происходили на территории США. В 2006 году СME и СВOT – две ведущие чикагские биржи анонсировали соглашение о слиянии, согласно которому акционеры CBOT получат 8 млрд долл. США, в то время как акционерам CME достанется 69% акций новой биржи. Однако в 2007 году вторая в мире по объемам сделок энергетическая биржа ICE делает встречное предложение CBOT, предлагая 9 млрд долл. США, что не стало причиной разрыва подписания соглашения между СBOT и СME, но увеличило размер выплаты СМЕ акционерам СВОТ до 9 млрд долл. ICE, в свою очередь, заключила контракт на покупку биржи NYBOT за 1 млрд долл., переименовав ее в ICE Futures US. В ответ на этот шаг СМЕ приобрела NYMEX за 11,1 млрд долл. США в 2008 году. Объединение бирж и биржевых площадок не ограничивается
национальным
уровнем:
данный
процесс
распространяется
на
наднациональный уровень, углубляя трансграничное взаимодействие. В
качестве примера можно привести создание в 2000 году панъевропейской
биржи Euronext на базе Парижской, Брюссельской и Амстердамской бирж, к
24
которой в дальнейшем присоединилось еще несколько биржевых площадок.
В 2007 году произошло слияние Euronext с NYSE Group.
ВСТАВКА NYSE до сделки включала в себя традиционную биржу, где торговались акции и облигации, электронную систему торговли данными инструментами, электронную и традиционную систему для торговли опционами и платформу для торговли акциями компаний с малой капитализацией на внебиржевом рынке (рис. 1.9). Euronext N.V. состояла к тому моменту из четырех бирж в Лиссабоне, Париже, Амстердаме и Брюсселе, на которых котировалась торговля акциями и деривативами, срочной биржи LIFFE и платформы NYSE Alternext, на которой котировались акции малых и средних компаний. NYSE Group Inc NYSE( Equites&Bonds) NYSE Arca(Equites& ETFs) NYSE Arca Options ArcaEdge(OTC) NYSE Euronext Euronext N.V. Amsterdam Exchange LIFFE Lisbon Exchange Paris Bourse Brussels Exchange NYSE Alternext Equities Рисунок 1.9 − Схема слияния NYSE и Euronext В ноябре 2013 года ICE осуществила приобретение NYSE Euronext, создав тем самым крупнейшее объединение биржи и клирингового центра. Не
менее
значимым
событием
формирование группы NASDAQ OMX.
стало
ВСТАВКА В 2007 году акционеры биржи NASDAQ согласились приобрести OMX за 3,7 млрд долл. США, т.е. с 19% премией к цене закрытия акций биржи OMX, для проникновения на европейский рынок. Два генеральных директора бирж оставались топ-­‐менеджерами группы. Однако заключению данного соглашения помешала Borse Dubai, предложившая 4 млрд долл. США для получения доступа к технологиям OMX. Поскольку участники преследовали разные цели, то была разработана подробная схема сделки: 1. Borse Dubai платит 4 млрд долл. США акционерам OMX за 97,2% акций группы OMX. 2. Borse Dubai передает все акции OMX бирже NASDAQ. 3. NASDAQ в обмен отдает 20% акций новой биржи NASDAQ OMX и определенную сумму в валюте Borse Dubai (но права голоса для нее останутся ограниченными в 5% голосов). 25
4. NASDAQ становится официальным стратегическим партнером и стратегическим инвестором для DIFX (части Borse Dubai), которая станет работать под именем NASDAQ в результате ребрендинга и будет использовать технологии бирж NASDAQ и OMX. 5. NASDAQ продает Borse Dubai свою 28% долю в LSE за 1,6 млрд долл. США. Процесс слияния бирж не обошел стороной быстроразвивающиеся
страны. В 2008 году холдинг BOVESPA произвел слияние с Бразильской
товарной и фьючерсной биржей (BM&F). Данная сделка была первой
подобной сделкой в Латинской Америке. В 2010 году BM&FBovespa
объявила о стратегическом партнерстве с СМЕ Group в целях привлечения
стратегических инвестиций.
В рамках стран БРИКС в 2012 году был анонсирован кросс-листинг
деривативов на индексы группы (IBOVESPA, ММВБ, Sensex, Hang Seng и
Hang Seng China Enterprises и FTSE/JSE Top40).
Моноцентризм на российском рынке можно рассмотреть
на примере слияния бирж ММВБ и РТС в 2011 году. В состав
группы «Московская биржа» (на 2013 год), помимо самой
биржи, входят Национальный расчетный депозитарий, Национальный
клиринговый центр, Расчетная палата РТС, Депозитарно-клиринговая
компания, что позволяет предоставлять широкий спектр услуг.
Дезинтермедиация
Под дезинтермедиацией (англ. Disintermediation) понимается снижение
роли
банковских
посредников
в
перераспределении
капиталов.
Трансформация финансового рынка сделала более привлекательным для
компаний привлечение ресурсов на рынке ценных бумаг, чем получение
банковских кредитов. Как следствие, роль банков на рынке стала
уменьшаться, уступая место различным сложным схемам финансирования
бизнеса.
Дезинтермедиация – отказ от посредничества банков на рынке ссудных капиталов в пользу привлечения капитала на фондовом рынке. Секьюритизация
Секьюритизация (англ. securities − «ценные бумаги») − превращение необращаемых на рынке активов (ипотечных кредитов, лизинговых активов и проч.) в обращаемые ценные бумаги. Секьюритизация способствует самостоятельному выходу компании на
рынок привлечения капитала. Впервые секьюритизация стала применяться в
начале 1970-х гг. в США как способ реализации ипотечной задолженности,
26
но со временем секьюритизация постепенно охватила различные виды
активов: от ссуд на автомобильную технику, дебиторских счетов по
кредитным карточкам до кредитов под недвижимость коммерческого и
производственного характера, муниципальных займов штатов, обеспеченных
бюджетными поступлениями7.
ВСТАВКА ПРИМЕР В упрощенном виде секьюритизацию можно представить следующим образом. Допустим, у банка был 1 млн руб., которые он выдал в кредит под залог недвижимости своему клиенту. В результате следующие 20 лет он будет получать процентные платежи, но новые кредиты ему тоже необходимо выдавать, для этого имеются технологии, спрос со стороны заемщиков и пр. Банк может продать право требования по этим кредитам другому лицу за деньги (рефинансироваться). В этом случае он получает возможность расширять кредитование. Что же будет делать с этими долгами другое лицо (посредник)? Он сформирует из них пакет, добавив туда высококлассные государственные бумаги для повышения общего рейтинга и выпустит под залог этого пакета собственные высококлассные облигации, которые легко распродаст на рынке. А на разнице процентных ставок он заработает прибыль. Таким образом, первичный ипотечный кредит профинансировали владельцы этих распроданных облигаций. Рисунок 1.10 − Схема секьюритизации активов 7
Термин «секьюритизация» впервые появился в колонке «Слухи со Стрит» Wall Street Journal в 1977 году. Термин был «изобретен» Льюисом Раниери, главой ипотечного департамента Salomon Brothers. Именно этот термин г-­‐н Раниери предложил использовать репортеру Wall Street Journal Анн Монро в статье, посвященной описаниям андеррайтинга первого выпуска ценных бумаг, обеспеченных залогом прав требования по ипотечным кредитам. Сделка была основана на структуре прямого распределения (pass-­‐
through), при которой специальная проектная компания (SPV) распределяет между держателями ценных бумаг все «сгенерированные» пулом кредитов денежные средства на момент очередной выплаты по бумагам. В качестве андеррайтера выступал Salomon Brothers. Сделка получила имя Bank America issue (эмиссия Банка Америки). 27
Таким образом, можно отметить три основных признака
секьюритизации: 1. Вывод имущества с баланса банка и переложение рисков на
посредника.
2. Использование активов в качестве обеспечения при выпуске ценных
бумаг.
3. Использование порождаемых активами потоков платежей для
осуществления процентных и капитальных выплат по ценным бумагам.
В
процессе
секьюритизации
диверсифицируются
источники
финансирования, расширяется круг инвесторов, улучшается качество
управления активами и пассивами, ликвидностью и рисками, обеспечивается
финансовая независимость и гибкость оригинатора, а также выполняются
нормативы достаточности собственного капитала, ликвидности и
максимального кредитного риска, поскольку кредиты, отчуждаемые
специальному юридическому лицу, в дальнейшем не учитываются на балансе
оригинатора.
Секьюритизацию могут осуществлять не только банковские, но и
небанковские институты. Основные субъекты данного процесса и активы,
подлежащие секьюритизации, приведены в таблице 1.1. Таблица 1.1 − Субъекты секьюритизации и виды активов Субъекты секьюритизации Виды активов, подлежащих секьюритизации Банки Коммерческие кредиты, портфели долговых инструментов, ипотечные ссуды резидентам страны пребывания Корпорации Будущие поступления от торговой деятельности, недвижимость Экспортные агентства Будущие поступления от кредиторов экспортерам Финансовые компании Поступления по счетам кредитных карт клиентов, платежи по обеспеченным и необеспеченным ссудам, кредитам малым и средним предприятиям, ссуды на покупку автомобилей Страховые компании Будущие страховые премии Телекоммуникационные компании Поступления за трансляции, рента за использование оборудования и плата по долгосрочным контрактам Нефтяные компании Будущие поступления от импортеров нефтепродуктов Компании недвижимости Таймшеры, лизинговые поступления, комиссии за облуживание клиентов Региональные администрации Налоговые и прочие бюджетные поступления Государство Налоговые и бюджетные поступления, валютные поступления от внешних дебиторов 28
Усложнение финансовых продуктов − финансовый инжиниринг
Финансовый инжиниринг − покупка (продажа) нескольких активов таким образом, чтобы сформировать «финансовый продукт», удовлетворяющий определенным условиям. Например, при покупке акции инвестор несет риск падения ее цены. Для
того, чтобы застраховать себя от падения, инвестор может одновременно
купить опцион пут на эту акцию. Заключение двух таких сделок (покупка
акции и покупка опциона) можно отнести к простейшему финансовому
продукту. Термин «финансовый инжиниринг» впервые появился в
финансовой литературе в конце 1980-х гг. в США. Под инновациями в
данном случае подразумеваются новые комбинации, стратегии,
ориентированные на достижение интересов фирмы.
К целям финансового инжиниринга относят:
• создание оптимального уровня риска;
• спекуляция и арбитраж;
• извлечение прибыли на основе использования несовершенства рынка
и присутствия незанятых сегментов.
На процесс финансового инжиниринга оказывают влияние интересы и
потребности эмитента, выпускающего новый продукт, и инвестора,
заинтересованного в нем. Интересы каждой из сторон находятся под
воздействием внутренних и внешних факторов, таких как, например,
законодательное регулирование, стадия макроэкономического цикла, прогноз
денежных
потоков.
Кроме
того,
немаловажными
будут
и
внешнеэкономические интересы, связанные с расширением деловых
контактов, участием в переделе сфер влияния, освоением новых источников
финансирования, потребностью в формировании определенного имиджа
компании. Схематично факторы, влияющие на финансовый инжиниринг,
отражены на рисунке 1.11.
Финансовый инжиниринг Интересы инвестора Интересы эмитента Внешнеэкономические/ Экономические Внешнеэкономические/ Экономические Внутренние потребности Внешняя среда Внутренние потребности Рисунок 1.11 − Факторы, влияющие на финансовый инжиниринг 29
Финансовый инжиниринг играет значительную роль в управлении
долгосрочными и краткосрочными вложениями денежных средств,
управлении рисками и торговле. Продукты финансового инжиниринга можно
использовать в нескольких случаях:
1. В случае необходимости более дешевого способа решения
традиционных финансовых задач, к которым относят изменение структуры
инвестиционного портфеля, репликацию фондового индекса, продажи без
покрытия, снижение стоимости заимствования денежных средств.
2. В случае создания специфических сочетаний риска и доходности, а
именно гарантирование возвратности вложенного капитала, достижение
нестандартной зависимости от рыночных переменных, выход на новые
рынки.
3. В случае выбора оптимального времени для открытия и закрытия
позиции.
4. В случае решения задач, связанных с оптимизацией бухгалтерского
учета и налогообложения. 30