ВАЛЮТНЫЙ РЫНОК: ВЫЗОВЫ И ПЕРСПЕКТИВЫ

ВАЛЮТНЫЙ РЫНОК: ВЫЗОВЫ И ПЕРСПЕКТИВЫ
До сих пор наш валютный рынок отвечал потребностям национальной
экономики. Но экономика растет, мы постепенно интегрируемся в мировой рынок,
на котором «правила игры» несколько другие. Мы уже начинаем адаптироваться и
к западным правилам и к возросшим запросам нашей экономики. Давайте
обсудим, что уже сделано и что нам еще предстоит сделать.
На пути валютной либерализации
Сегодня валютная либерализация в России – на финишной прямой. В мае
до 0 снижен норматив обязательной продажи экспортной выручки, в июле сняты
последние ограничения по капитальным операциям (слайд 2). Мы уже открыты
миру, и именно текущая динамика обменного курса российского рубля (его
укрепление) как зеркало отображает успехи валютной либерализации,
выражающиеся в притоке капитала в страну. Но, в тоже время, волатильность
курса может стать чрезмерной, а политика либерализации – первой жертвой. При
возникновении проблем проще всего будет разбить зеркало – вновь ввести
ограничения на капитальные операции и ограничить волатильность.
Но есть более трудный и долгий, но единственно верный путь – снизить
риски, связанные с валютной либерализацией, с помощью рыночных же
инструментов.
Либерализация валютного режима очевидно повышает риски на валютном
рынке страны. Поэтому сегодня нужны проекты, направленные на повышение
диверсифицированности инструментов денежного и валютного рынка, которые
помогают и участнику валютного рынка и ЦБ справляться с периодами
неустойчивости на финансовом рынке.
Российский валютный рынок: в русле мировых тенденций
Изначально валютные потоки порождались только международным
товарооборотом. С развитием фондовых и долговых рынков спрос на
инструменты валютного рынка существенно возрос. По последним оценкам в 2006
году среднедневной оборот мирового валютного рынка составит 2,5 трлн. долл.,
что превышает международный товарооборот в 60 раз, ВВП – в 13 раз, а оборот
рынка акций – примерно в 9 раз (слайд 3). В основе движения валюты — уже не
только движение товара, но и движение капитала. Валютный рынок все больше
связан с рынками акций и облигаций и производных инструментов
Это подтверждается ростом доли в обороте FOREX хеджевых фондов и
спекулятивных инвесторов. Согласно экспертным оценкам, за последние три года
операции этого класса инвесторов увеличились в 3 раза и составляют около 25%
оборота рынка.
Сегодня спрос на национальную валюту напрямую зависит от
привлекательности инвестиций в финансовые активы, номинированные в
национальной валюте (акции, государственные и корпоративные облигации).
Российский рынок ценных бумаг в последние годы все теснее связан с мировыми
потоками капитала. Это подтверждает динамика изменений Индекса ММВБ и
чистого ввоза капитала (слайд 4). Быстрое наращивание чистого притока
капитала частного сектора, составившего по итогам трех кварталов 2006 года
1
около 27 млрд. долл., сопровождалось почти 50% ростом Индекса ММВБ (1 516
пунктов).
Стремительное увеличение трансграничных потоков капитала во многом
было вызвано последовательно проводимой Правительством и Центральным
Банком либерализации валютного режима. Однако, для того, чтобы адекватно
обслуживать капитальные и внешнеторговые операции, в соответствие с ними
должны быть приведены не только объемы торгов, но и их структура (слайд 5).
Российский валютный рынок традиционно был направлен в сторону
операций с долларом. Даже 6 лет обращения евро и его 52% доля во
внешнеторговом обороте России не сделали внутренний рынок евро/рубль
заметным. Для глобальных финансовых институтов отсутствие полноценного
рынка евро — существенное неудобство.
Важную роль в решении этой проблемы играет введение бивалютного
ориентира, в структуре которого доля евро уже доведена до 40%. Во многом
благодаря этому, сейчас наблюдается постепенный рост доли операций с единой
европейской валютой на межбанковском рынке.
ММВБ в прошлом году ввела новые инструменты евро-том и евро-своп,
снизила комиссию. В этом году мы увеличили время торгов. В итоге за девять
месяцев объемы торгов европейской валютой возросли на ММВБ в 3,4 раза по
отношению к соответствующему периоду прошлого года, составив 7,4 млрд. евро.
Риски либерализации
Вместе с тем, как было отмечено выше, отмена валютных ограничений не
только облегчает и расширяет трансграничный перелив капитала, но и повышает
уязвимость национальных финансовых рынков в случае ухудшения
внешнеэкономической конъюнктуры.
За примерами далеко ходить не надо. Всего лишь полгода назад
наблюдался отток средств с развивающихся рынков. В результате во многих
странах, включая даже такие успешно развивающиеся державы, как Индия и
Бразилия, произошло резкое снижение курса национальных валют, составившее
за май-июнь порядка 7-12% (слайд 6). В Бразилии это привело еще и к резкому
росту процентных ставок на рынке госзаймов. Можно заключить, что мировой
рынок капиталов раскачивает внутренний рынок страны – возникает
девальвация национальной валюты и рост процентных ставок.
Именно поэтому, проводя политику либерализации, нужно быть готовыми к
существенному повышению курсовой волатильности. Важную роль в преодолении
негативных последствий резких скачков валютного курса должна сыграть
рыночная инфраструктура, особенно в ожидании роста валютных рисков в связи с
уходом ЦБ в процентную политику и при более широких границах плавания курса
рубля. Одним из основных инструментов в этой области должен стать биржевые
валютные СВОПы, о которых чуть позже.
В настоящее время влияние на курсовую динамику, складывающуюся на
российском валютном рынке, Банк России оказывает через участие в торгах на
валютном рынке ММВБ. Подобный подход к контролю валютных рисков вполне
оправдан, поскольку биржевой рынок репрезентативно отражает тенденции всего
межбанковского валютного рынка (слайд 7) и весьма удобен для проведения
операций Банком России.
Обороты торгов на биржевом валютном рынке динамично растут, как и
доля биржевого рынка в совокупном обороте торгов. На рынке работает около
2
половины российских банков (свыше 500 кредитных организаций), в том числе все
ведущие. Условия работы и тарифы приближены к межбанковскому рынку. С
точки зрения проведения операций ЦБ они наиболее эффективны именно на
биржевом рынке, поскольку адресуются одновременно всем участникам.
Но что будет в дальнейшем? Ведь, как следует из Основных направлений
Денежно-кредитной политики, Банк России намерен постепенно уходить от
прямых операций на валютном рынке и использовать более тонкие инструменты
на основе процентных ставок для реализации денежно-кредитной и валютной
политики.
Как видно из слайда, пока на российском валютном рынке волатильность
невелика, и заметно уступает волатильности Forex, однако участники рынка
должны быть готовы к вероятному повышению курсовых рисков и основными
инструментами их хеджирования должны стать срочные инструменты на валюту, в
том числе развиваемые на ММВБ.
* * *
Во всем мире страховать валютные риски позволяет срочный рынок. На
FOREX за 15 лет объем форвардных валютных сделок увеличился почти в 8 раз.
По объему срочного рынка мы пока не вышли на мировые пропорции, хотя
наш рынок и наращивает темпы роста (слайд 8). Доля валютных форвардных
сделок в России не превышает 1-3% оборота валютного рынка по сравнению с
12% на FOREX.
Мы эти проблемы решаем, адаптируя признанные в мире технологии.
Успехи уже есть. Если в начале 2005 г. фьючерсные сделки доллар-рубль в
основном заключались на Чикагской товарной бирже (СМЕ) и удельный вес ММВБ
в этом секторе не превышал 30%, то в 2006 г. ситуация изменилась на
противоположную: доля ММВБ выросла до 60-80%.
В ноябре 2005 г. ЗАО ММВБ и Чикагская товарная биржа подписали
лицензионное соглашение на использование ММВБ методологии SPAN, которой в
мире пользуются 1500 банков и инвестиционных компаний, а также свыше 40
бирж и клиринговых организаций. Эта технология позволяет существенно снизить
издержки участников торгов, сократить маржевые взносы, повышая интерес
инвесторов и хеджеров к этому рынку.
Мы продолжим внедрять срочные инструменты, поскольку понимаем их
важность для снижения валютных рисков. В настоящее время мы прорабатываем
вопросы введения валютных опционов и поставочных валютных фьючерсов.
* * *
Еще один популярный в мире класс инструментов — СВОПы (слайд 9).
Используя эти инструменты, участники регулируют дисбалансы в валютной
структуре пассивов и активов, и, как следствие, снижается курсовая
волатильность. За рубежом доля этих операций на валютном рынке составляет
53%.
Мы в этом году к «эталону» приблизились, у нас — 36% (в 2005 г. — 27%).
За три квартала объем операций своп на ММВБ составил 257 млрд. долл.,
торгуются свопы доллар-рубль, евро-рубль. Для дальнейшего повышения
активности участников биржевого рынка в сегменте сделок своп с евро в августе
была вдвое (до 0,0005%) снижена ставка комиссионного вознаграждения.
3
В настоящее время своп проводится на условиях spot, но мы хотим
предложить технологию, которая позволит удлинить сроки обменных операций.
Речь идет о внедрении СВОПа, в котором первая часть – сделка с расчетами
«завтра», вторая - валютный фьючерс. Удлинение сроков по СВОПам привлечет
ко всем сегментам рынка больше участников. Размах по всем фьючерсам сегодня
существует помесячно до 6 месяцев, и поквартально до 1 года.
* * *
Ликвидность и процентные риски также должны стать предметом особого
внимания. Не секрет, что наличие инструментов рефинансирования и их
адекватное использование – это превентивные меры против высокой
волатильности валютного курса. Вместо сброса долларов в период нехватки
рублей на рынке можно получить ликвидность, «закладывая», к примеру, активы в
ценных бумагах. Эффективным инструментом в этой сфере являются операции
РЕПО (слайд 10). Группа ММВБ предлагает эти инструменты пополнения
ликвидности, которые уже пользуются популярностью. Объем РЕПО с акциями и
облигациями на ФБ ММВБ за январь-октябрь 2006 г. вырос в 5 раз, на рынке
госбумаг объем междилерского РЕПО вырос в 4 раза, прямого РЕПО с Банком
России — в 1,6 раза.
Кроме этого, весной на ММВБ начались операции с инструментами
хеджирования процентной ставки на срочном рынке — фьючерсами на
процентные ставки MosIBOR и MosPrime.
Однако мы считаем, что возможности управления курсовой устойчивостью с
использованием процентных инструментов необходимо расширять. С этой целью
мы планируем запуск режима анонимного РЕПО на рынке государственных
ценных бумаг при клиринге с центральной стороной по сделке.
* * *
Развитие инфраструктуры и технологии управления рисками
Резкое движение валютного курса, рост процентной ставки – это неполный
перечень факторов, которые заставляют задуматься о степени надежности
контрагентов валютных сделок и возникающих здесь рисках.
Вопрос снижения расчетного риска по сделкам в последнее время стал
одним из наиболее важных на международном рынке Forex. Эти вопросы сегодня
активно решаются через развитие глобальной инфраструктуры. Достаточно
упомянуть создание банка CLS (Continuous Linked Settlements), который снижает
расчетные риски через обеспечение принципа PVP.
Другой пример - создаваемая Reuters и Чикагской товарной биржей
торговая площадка FXMarketSpace, на которой планируется реализовать систему
централизованного клиринга на спот-рынке. В свою очередь, принадлежащая
Citigroup торговая площадка LavaFX, вводит анонимную торговую систему,
позволяющую дилерам совершать крупные сделки. В мире растет популярность
«exchange-style systems». По оценке ClientKnowledge, в 2005 году через биржевые
и «псевдо-биржевые» системы торговали 16% институциональных инвесторов, по
сравнению с 6% в 2004 году.
Важность развития инфраструктуры в условиях либерализации и растущей
конкуренции с мировым рынком очевидна для ММВБ.
Так, мы планируем усовершенствовать возможности управления риском,
прежде всего через создание специализированной клиринговой организации
4
«Национальный клиринговый центр» (слайд 11), который в перспективе будет
выполнять функции Центральной стороны по сделкам (ССР). В функции НКЦ
будет входить оценка и принятие разнообразного обеспечения под валютные
позиции, а также выставление единого лимита по операциям доллар/рубль и
евро/рубль (слайд 12).
После начала работы НКЦ схема функционирования рынка и механизм
управления рисками изменится:
•
ММВБ продолжит выполнять функции торговой системы.
•
НКЦ будет выполнять клиринговые функции, ранее находившиеся в
ведении ММВБ.
•
Система управления риском ликвидности (несвоевременное исполнение
обязательств одним из участников) дополнится за счет доступа НКЦ к
кредитным линиям коммерческих банков, а также к инструментам
рефинансирования, предоставляемым Банком России.
Отметим, что для НКЦ, являющегося банковской организацией, доступ к
кредитными линиями и инструментам рефинансирования будет существенно
упрощен. Появление Центрального Контрагента на валютном рынке позволит
существенно упростить механизм клиринга по операциям и снизить риски.
Кроме этого, я хотел бы в заключение еще раз перечислить наши основные
проекты, которые были упомянуты ранее:
•
Проработка вопроса об удлинении сроков валютных свопов, используя
следующий механизм – заключение сделки расчетами «завтра» с
одновременным заключением обратной сделки в форме фьючерса.
•
Рассмотрение возможности введения механизма анонимного РЕПО на
рынке госбумаг, опираясь на возможности новой организации - НКЦ.
•
Запуск опционов и поставочных валютных фьючерсов.
Уверен, что реализация новых проектов приведет к расширению
возможностей современной биржевой инфраструктуры и совершенствованию
системы управления валютными рисками в условиях глобальной экономики.
5