прЕИмущЕСТВа И проТИВорЕчИя рыНКа фИНаНСоВых

Экономика и организация производства в агропромышленном комплексе
УДК 631.15:338.2.001.33
Е.Д. Мельник, преподаватель
Федеральное государственное образовательное учреждение высшего профессионального образования
«Академия бюджета и казначейства Министерства финансов Российской Федерации»
Преимущества и противоречия
рынка финансовых деривативов
Рынок деривативов является одним из наиболее
стремительно развивающихся сегментов мирового финансового рынка. На Западе объемы торгов на
рынке деривативов во много раз превышают объемы
торгов в других сегментах рынка. Исследование глобального рынка деривативов, проведенное в 2008 г.,
свидетельствует о том, что на начало 2008 г. общий
объем находящихся в обращении деривативов был
равен 586 млрд долл., а на конец 2008 г., по экспертным оценкам, составит 893 млрд долл.
Существует множество переводов термина
Derivatives Market на русский язык. Чаще всего используется «прямой» перевод — «рынок деривативов», поскольку данный термин значительно шире,
чем аналоговые эквиваленты и наиболее адекватно отражает английский термин. Среди других определений выделяют: срочный рынок, рынок стандартных контрактов, рынок производных инструментов.
Экономическую роль деривативов нельзя рассматривать при изолированном анализе денежных
потоков, возникающих от операций с деривативами. Чтобы понять роль деривативов в экономической системе, надо ответить на вопрос: добавляет ли
рынок деривативов дополнительные выгоды и риски к существующей финансовой системе?
Роль финансовой системы заключается в том,
что она обеспечивает распределение и создание экономических ресурсов в пространстве и во времени. Экономические функции финансовой системы
заключаются в распределении во времени финансовых потоков, распределении риска между участниками, в обеспечении информацией экономических субъектов. Выдача и получение займов, кредитов — основные процессы финансовой системы,
которые позволяют достичь эффективного распределения финансовых ресурсов. Таким образом, финансовые рынки позволяют организациям получать
требуемый денежный поток во времени, и предприятия могут осуществлять оптимальную для них инвестиционную политику.
Рынок финансовых деривативов улучшает эффективность функционирования финансовой системы по каждому из следующих направлений: деривативы являются эффективным инструментом при
управлении рыночным риском, позволяют улучшить планирование финансовых потоков и явля78
ются производителями информации о состоянии
рынков и ожиданиях участников.
Основные рыночные риски финансовой системы связаны с возможными изменениями процентных ставок, валютных курсов, цен на акции и на
товары. Соответственно, большинство производных инструментов можно отнести к одному из четырех классов [1]:
• товарные деривативы — контракты, зависящие
от состояния товарного рынка или от совместного состояния товарного рынка и какого-либо
иного (например, валютного рынка, рынка процентных инструментов или фондового);
• деривативы на акции — кроме контрактов, зависящих от совместного состояния фондового и товарного рынка (они относятся к товарным деривативам), все деривативы, связанные
с состоянием акции или индексов на акции, т. е.
деривативы, зависящие также от состояния валютных курсов и процентных ставок;
• валютные деривативы — контракты, зависящие
от состояния более чем одной валюты, будь то
зависимость от валютных курсов или процентных ставок;
• процентные деривативы — контракты, зависящие от состояния процентных ставок только одной валюты.
Самыми распространенными видами деривативов являются форвардные контракты, фьючерсы,
опционы и свопы. Все виды контрактов предполагают поставку в будущем базисного актива на определенных в контракте условиях. Основными отличиями являются права и обязанности покупателя и продавца контракта [2].
Основную экономическую функцию рынка
производных финансовых инструментов обычно
видят в возможности распределения или устранения рыночного риска. Учитывая тенденции развития финансовой системы, особенно увеличившуюся непредсказуемость рынков, усиление влияния
таких рисков, как риск ликвидности, актуальной является проблема корректной оценки и управления
рыночным риском портфеля с учетом риска ликвидности.
Деривативы обеспечивают дешевый, эффективный способ для пользователей хеджирования
и управления рыночными рисками, которым они
Вестник ФГОУ ВПО МГАУ № 5/1'2008
Эффективность использования ресурсов
подвергаются из-за изменения процентных ставок,
цен на товарных рынках, курсов валют.
Причина популярности производных финансовых инструментов заключается в том, что их использование выгодно самым разным инвесторам: спекулянтам, арбитражерам (участники торгов, извлекающие
прибыль из разницы в ценах дериватива и его базового
актива) и хеджерам (игроки, основной целью которых
является страхование своих рыночных рисков).
Преимущества деривативов перед акциями или
другими базовыми активами многочисленны. Вопервых, это бесплатное плечо, достигающее на ряде
торговых площадок соотношения 1:50. Во-вторых,
производные финансовые инструменты позволяют
зарабатывать как на увеличении, так и на снижении стоимости инструмента. Причем для игры на
понижение не требуется дополнительных затрат,
как на рынке акций. В-третьих, используя производные, можно извлекать прибыль даже из стагнации
на фондовом рынке. Наконец, рынок деривативов
привлекателен низкими издержками: отсутствием
оплаты услуг депозитария, а также меньшей комиссией, взимаемой биржей и брокерами [3].
На развитых фондовых рынках сегмент финансовых деривативов является самым ликвидным. Во
всем мире объем торгов производными инструментами превышает объем торгов акциями, т. е. западные
инвесторы уже давно осознали преимущества рынка
деривативов, потому им интересен ликвидный российский рынок производных инструментов [4].
Одним из самых популярных и успешно применяемых видов производных финансовых инструментов являются кредитные деривативы. В основе
этого вида срочных контрактов лежит кредитное
событие или реализация кредитного риска: дефолт,
снижение рыночной или базисной стоимости актива, понижение кредитного рейтинга, возрастание кредитного спреда. Согласно условиям сделки
при наступлении события происходит выплата денежных средств, но не обязательно полное погашение обязательств заемщика. Например, при снижении кредитного рейтинга организации или рыночной стоимости актива сторона, продавшая защиту
от риска, компенсирует стороне, купившей защиту,
разницу в стоимости актива по заранее оговоренной схеме. Это условие позитивно и для заемщика, так как если снижение актива носит временный
характер, банк, финансирующий проект, получает
достаточные ресурсы для поддержания ликвидности и выполнения нормативов по резервированию,
не прибегая к продаже долга (а вместе с ним и информации о компании-заемщике) третьей стороне.
Кредитные деривативы можно классифицировать по следующим признакам:
• кредитное событие (дефолт, понижение кредитного рейтинга организации, возрастание кредитного спреда);
• базовый актив (отдельно финансируемый проект, группа проектов, обеспечение возвратности финансирования в виде активов компании
или ценных бумаг самой компании или ее учредителей);
• денежные выплаты (фиксированные или переменные).
При управлении рыночными рисками могут использоваться различные виды производных инструментов (например, разные виды фьючерсных контрактов, валютный или процентный свопы). Особо
для данного вида деятельности нужно выделить несколько видов кредитных деривативов [5].
Кредитный своп — соглашение, согласно которому продавец защиты обязуется произвести оговоренные выплаты по определенному активу в случае наступления рискового события: объявления
дефолта заемщиком по своим обязательствам перед банком. Изменение рыночной стоимости базового актива кредитным событием не является. Размер выплаты составляет разницу между номинальной стоимостью актива и его рыночной стоимостью.
Расчеты между участниками могут производиться по цене исполнения за вычетом текущей рыночной цены дефолтного актива либо по заранее согласованной фиксированной цене в обмен на поставку актива.
В российских условиях кредитный своп применяется не только как инструмент минимизации
рыночных рисков, но и как механизм приобретения
контроля над предприятием путем создания его финансовой неустойчивости с последующим дефолтом по его обязательствам, затем физической поставкой актива и его последующим использованием
для управления поглощаемой организацией [6].
Разновидностями кредитного свопа являются
так называемые пакетные свопы. В качестве базового актива в них выступает не одна, а несколько ссуд:
своп до первого дефолта (возмещение выплачивается по первому дефолту из всех, составляющих корзину, после чего действие свопа прекращается); своп
на дефолт (объем возмещения по корзине ограничивается определенной суммой, после превышения которой действие свопа заканчивается) [7].
Своп на полную доходность — кредитный дериватив, учитывающий изменение рыночной стоимости базового актива. Кроме управления рыночным риском он может служить инструментом привлечения дополнительных инвестиций в проект,
когда банк по тем или иным причинам (например,
из-за угрозы неисполнения нормативов или ограничений надзорных органов) временно не может
приобрести актив. В этом случае заключается двустороннее соглашение или своп на полную доходность, по которому все доходы от базового актива (как правило, повышение рыночной стоимости
плюс купонные выплаты) выплачиваются продав-
Вестник ФГОУ ВПО МГАУ № 5/1'2008
79
Экономика и организация производства в агропромышленном комплексе
цу кредитной защиты, а он принимает на себя обязательство произвести выплаты в случае снижения
рыночной стоимости актива по заранее оговоренной ставке. При удачной реализации инвестиционного проекта стоимость базового актива возрастает, и банк, им владеющий, выплачивает продавцу
кредитной защиты все доходы, получаемые от актива. При снижении рыночной стоимости актива
банк компенсирует потери по заранее оговоренной
ставке, хеджируя таким образом риски актива без
его продажи или поставки. При изменении финансового положения актив может быть поставлен продавцу защиты, которым в данном случае является
другой банк [8].
Кредитная нота — комбинация процентной бумаги (ноты) с оговоренным условием по кредитному
риску с целью получения более высокой доходности
за счет принятия части кредитного риска. При такой
сделке управляющая или трастовая компания продает ноту инвестору, а вырученные от ее продажи
средства образуют передаваемое в траст обеспечение, которое и составляет необходимую покупателю кредитную защиту. В дальнейшем эти средства
могут размещаться в другие ценные бумаги, а полученные доходы — распределяться между держателями кредитных нот. В случае дефолта по обязательствам заемщика обеспечение используется для
выплаты возмещения, а остаток средств размещается среди инвесторов.
Чтобы обезопасить себя от неблагоприятных
изменений рыночной конъюнктуры, можно совершить сделку по хеджированию не только в форме
кредитного свопа, но также в виде кредитной ноты
на случай неисполнения обязательств, получив при
этом определенный доход. Кредитная нота представляет собой подтверждение определения риска,
который имеет как отрицательный, так и положительный исход. В этом случае получение дополнительного дохода — пример положительного исхода риска.
Опцион и форвард на кредитный спред — производные инструменты, в основе которых доходность базового актива и эквивалентного ему по сроку погашения. В качестве эквивалента чаще всего
применяются государственные облигации, а стоимость форварда или опциона определяется разностью в доходности по этим активам.
Индексный своп — кредитный производный
инструмент, необходимый при осуществлении
функций андеррайтинга. Он представляет собой
комбинацию облигации и опциона на кредитный
спред и позволяет учитывать текущую ситуацию
с реализацией странового риска. Так, при увеличении просроченных ссуд по стране, отрасли или региону купонные выплаты могут быть уменьшены
на определенный процент. Применение индексного свопа позволяет избежать неоправданных затрат
80
на купонные выплаты, снижающих общую доходность инвестиционного проекта [9].
Помимо преимуществ деривативы несут в себе
определенные риски, такие как: кредитные, рыночные и правовые. Эти виды рисков не новы, но при
применении деривативов некорректно могут быть
мультиплицированы многократно.
Кредитный риск один из основных рисков, присущих финансовым деривативам. Кроме вероятности дефолта по базовому активу может возникнуть
и дефолт продавца защиты. В этом случае покупатель защиты несет двойные потери. На практике вероятность одновременного дефолта по обеим сделкам чрезвычайно низка, но не учитывать ее нельзя.
Например, вероятность одновременного дефолта существенно возрастает, если и базовый актив, и продавец защиты находятся в одном регионе или имеют отношение к одной отрасли. Кроме того, на стоимость защиты оказывает влияние и рыночный риск,
так как снижение рыночных котировок базового актива ведет к увеличению кредитного спреда, а в отдельных случаях может быть признано кредитным
событием.
Способами управления кредитным риском могут быть диверсификация продавцов кредитной защиты по отраслям и регионам; определение стоимости возмещения как на текущий момент, так и на
весь период действия сделки по худшему сценарию
развития; соответствие базового хеджируемого актива и актива, требуемого к физической поставке
при наступлении кредитного события.
Рыночный риск является спекулятивным, поэтому необходимо предусмотреть только негативные варианты его проявления: снижение рейтинга продавца защиты и вызванные этим временные
финансовые затруднения, изменения курсов валют
(если деривативное соглашение предусматривает
использование разных валют в привязке к валютному курсу), снижение общих региональных или
отраслевых котировок ценных бумаг. Среди основных мер по снижению рыночного риска — метод
принятия риска, поскольку реализация рыночного
риска при сделках с деривативами носит в основном системный характер.
Особого внимания заслуживает правовой риск.
История и репутация контрагента может быть неопределенной. Этот фактор имеет отношение как
к рыночному, так и к правовому риску. Непосредственно к правовому риску имеют отношение такие
факторы, как неполное или недостаточно четкое определение условий сделки, игнорирование вероятности слияния или поглощения продавца кредитной
защиты с возникновением затруднений в выполнении ранее заключенных соглашений, непрописанные условия реструктуризации долга продавца кредитной защиты перед покупателем в случае кредитного события.
Вестник ФГОУ ВПО МГАУ № 5/1'2008
Эффективность использования ресурсов
Мерами по управлению правовым риском могут быть: применение единого унифицированного свода терминов при совершении деривативных
сделок, юридическая экспертиза заключаемых договоров, двусторонний неттинг, внесение оговорок
о досрочном расторжении сделки в случае ухудшения финансового состояния контрагента [10].
Процесс внедрения кредитных деривативов на
российском финансовом рынке проходит медленно и в определенной степени отражает специфику
современной российской экономики. Тем не менее
есть основания ожидать, что в ближайшее время
произойдет прорыв в области использования производных финансовых инструментов, в том числе
кредитных деривативов на российском финансовом рынке.
В настоящее время, когда финансовый рынок
разрастается ежедневно, роль производных финансовых инструментов также становится очень значимой. И это связано с тем, что деривативы выступают
как инструменты управления рыночными рисками.
А сегодня ни одна финансовая операция не может
осуществляться без опасения тех или иных видов
рыночных рисков. Поэтому рынок финансовых деривативов приобрел особое значение в управлении
российскими рыночными рисками. Финансовые деривативы позволяют предприятиям наиболее эффективно управлять активами, также производные
финансовые инструменты позволяют поддерживать
финансовую устойчивость не только предприятия,
но и всей страны. Поэтому сегодня так велика их
роль в развитии страны и мировой финансовой системы в целом.
Но так как деривативы — это достаточно новые
финансовые инструменты, их рынок еще не достаточно развит и здесь можно столкнуться с некоторыми проблемами. Например, не выработана эффективная нормативная база, что является большим
недостатком, поэтому необходимо регулировать
отношения в этой сфере и тогда есть вероятность
уменьшения количества рыночных рисков на различных типах финансовых рынков.
Список литературы
1. Инглис-Тейлор, Э. Производные финансовые инструменты / Э. Инглис-Тейлор. — М.: Инфра-М, 2007.
2. Мельник, Е.Д. Проблемы развития рынка финансовых деривативов в России / Е.Д. Мельник. — Ростов-наДону: Поверенный, 2008.
3. Пазухин, А.С. Виды рыночных рисков и методики
их оценки / А.С. Пазухин. — М: Кнорус, 2007
4. Филина, Ф.Н. Риск-менеджмент / Ф.Н. Филина. —
М.: Росбух, 2008.
5. Рогов, М.А. Риск-менеджмент / М.А. Рогов. — М.:
Финансы и статистика, 2001.
6. Иванов, К. Фьючерсы и опционы / К. Иванов. —
М.: Форум, 2008.
7. Risk Analysis, Assessment and Management / Eds.
Ansell Jack,Wharton Frank. Chichester, England: John Wiley
& Sons, 2002.
8. Кудрявцева, М.Г. Рыночные риски: оценка и управление / М.Г. Кудрявцева. — М.: ИНФРА-М, 2006.
9. Колб, Р. Финансовые деривативы / Р. Колб. — М.:
ГроссМедиа, 2007.
10. Галанов, В.А. Производные инструменты срочного
рынка / В.А. Галанов. — М.: Финансы и статистика, 2002.
УДК 338.43:504:621.311.22
А.А. Карев, аспирант
В.Т. Водянников, доктор экон. наук, профессор, руководитель
Федеральное государственное образовательное учреждение высшего профессионального образования
«Московский государственный агроинженерный университет имени В.П. Горячкина»
Методика определения экономического ущерба
сельскохозяйственных предприятий от воздушных
выбросов тепловых электрических станций
Первичные воздействия ТЭС на окружающую среду сводятся к следующим:
• воздушные газовые выбросы, среди которых
основными являются окислы серы и азота;
• воздушные выбросы пыли. В отдельных случаях пыль может содержать соединения различных токсикантов (например, свинца, мышьяка
или радионуклидов);
• отчуждение земель под золоотвалы с полным
уничтожением природной среды на отчуждае-
мых участках и концентрацией в золоотвалах
шлака и золы, которые могут содержать соединения различных токсикантов;
• отчуждение земель под пруды-испарители;
• слив теплых и загрязненных вод в поверхностную гидросеть.
Указанные воздействия обусловлены технологическими особенностями электроэнергетического производства и не могут быть исключены полностью. Конкретные типы и интенсивность выше-
Вестник ФГОУ ВПО МГАУ № 5/1'2008
81