Транспортное машиностроение – требует спроса. Обзор

Транспортное машиностроение – требует спроса. Обзор
Спад экономики обозначил среди особо уязвимых промышленных групп сектор производства
транспортных средств. Падение объемов выпуска по машиностроительным предприятиям в первом
полугодии 2015г. было более глубоким, чем зафиксировано Росстатом в среднем по промышленности.
Хотя текущие кризисные явления вызваны во многом санкционным давлением стран Запада, еще большую
лепту в неприятности внесло падение нефтяных цен, ведущее к падению инвестиционного спроса. В любом
случае общее течение макроэкономических процессов совпадает с классическим циклом расширениясжатия. Так, можно провести параллель между финансовыми санкциями и явлением денежного голода в
период товарного перепроизводства. Неслучайно негативный эффект большой волатильности выпуска в
секторе связан с большими сроками финансирования производства и реализации товаров длительного
пользования. Удорожание заемных денег препятствует обновлению основных фондов и как таковым
новациям и способствует удлинению сроков эксплуатации старых технических средств.
Ист. Росстат
За негативной динамикой производства скрывается снижение реальных доходов населения и снижение
частных инвестиций в 2015г. В первом полугодии 2015г. инвестиции в основной капитал снизились на
5.4%. Хотя розничный товарооборот в номинальных ценах увеличился за 6 месяцев на 7.1%, с поправкой
Росстата на инфляцию розница упала на 8%. Это означает перераспределение затрат семейных бюджетов
в большей степени на первоочередные нужды, уход на задний план личных задач по обновлению
автопарка. Так, в мае-июне доля затрат на новые автомобили в рознице продолжала снижаться и
приближались к кризисному минимуму 2009г. – (6%).
Ист. данных Росстат, Автостат
Изменение потребительских привычек в условиях снижения доходов способствовало увеличению доли
российских автокомпаний на рынке, хотя существенного прорыва за счет перераспределения долей на
рынке в пользу отечественных марок Автоваза, Камаза (и Соллерс) не произошло. Моделям Лада удалось
к июню подняться до 18.8% в российских автопродажах (15.1% в июне 2014г. ), что означает отыгрыш
позиций, потерянных компанией с 2012г. Существенный прирост показал Газ, который обеспечил 24.9%
продаж грузовиков в России в июне (12.2% в июне 2014г.) Средневзвешенная цена автомобилей
российских марок выросла за полгода на 13% до 477,5 тысяч рублей, а иномарок - на 21% до 1 млн 332,5
тысяч рублей.
Ист. данных АЕБ, Автостат
В июне 2015г. наблюдался заметный рост автопродаж по отношению к маю. Возможно, это объясняется
эффектом реализации отложенного спроса на остром периоде падения покупательной активности в начале
года. В годовом сравнении продажи легковых автомобилей упали в июне на 29.7%, а грузовых на 46.7%.
Положительную динамику по отношению к прошлому году удалось показать только грузовым моделям Газ и
моделям UAZ, в частности UAZ (Patriot). Однако провал продаж по SSangYong продолжает сохранять общую
негативную динамику по группе Соллерс в июне и в первом полугодии.
В первом полугодии 2015г. автопродажи Соллерс упали на 27.5%. Если учесть, что средневзвешенная цена
автомобиля в 2015г в России выросла “только” на 18%, то остается в силе предположение (экстраполяция)
о заметном падении (-10-14%) выручки в 2015г. (особенно в первом полугодии) компании Соллерс в
результате общего снижения покупательного спроса.
Ист. данных АЕБ, Автостат
Ист. данных АЕБ, Автостат
Более благоприятная картина по показателю выручки получается по компании Автоваз. Несмотря на
сокращение планов производства в этом году, общий его уровень по отношению к 2014г. вероятно
увеличится. За январь-июнь 2015 года прирост производства Автоваза составил 4,7% (288 тысяч
автомобилей). Секрет повышательной динамики в годовом сравнении объясняется фактом
перераспределения заказов на сборку моделей Renault-Nissan на мощности Автоваза. При этом сам
Renault-Nissan потерял в совокупных российских продажах первого полугодия 29.5%. За второе полугодие
2015г. Автоваз планирует произвести 250000 автомобилей, то есть сохранить годовой темп прироста около
5%. Если учесть также производство машинокомплектов для GM Автоваз, то общий прирост производства
по Автовазу может составить 2.9%. Следует отметить усилия по консолидации альянса в условиях кризиса.
Так, весной АвтоВАЗ и Renault-Nissan создали новую единую закупочную организацию по поставкам
комплектующих деталей.
Несмотря на успехи в июне общая динамика продаж компании Газ в первом полугодии 2015г. показывает
заметный минус. По легковым автомобилям это -24.4%, а по грузовому сегменту (-26.3%). При 13% росте
цен на российские автомобили это означает заметное снижение выручки в 2015г.
Попробуем рассчитать мультипликатор EV/EBITDA 2015г. по сектору, используя сглаженные оценки падения
продаж. Результаты сравнения с фондовой оценкой американской компании Ford оказываются не в пользу
российских компаний. Бумаги последних переоценены по сравнению с иностранным аналогом.
Динамика
рентабельность по
выручки
EBITDA в 2015П
2015П
Автоваз
+12%
5.5%
Соллерс
-10%
8.3%
ГАЗ
-7%
9.9%
Камаз
-20%
7.2%
Ford(US)
-4%
8%
Ист.данных Bloomberg, оценки ВТБ24
EBITDA
(млрд руб.)
2015П
11.749
3.579
11.048
6.37
Цена (руб)
30.07.2015
EV/EBITDA
2015П
10.1
363
418
35.7
$15.21
7.29
5.17
6.08
5.76
4.57
Государственная поддержка сектора.
В 2015г. государство уделяет большое внимание транспортному машиностроению. Но в условиях снижения
нефтяных цен всё больший упор делается на непрямое бюджетное финансирование. Прежде всего, это
касается самолетостроения. Если в 2014г. ассигнования на госпрограмму “Развитие авиационной
промышленности” составляли 58249.1 млн руб., то в 2015г. 36088.4 млн руб., а в 2016г. запланировано
“только” 20132.4 млн руб. Однако помимо этих сумм Объединенная авиастроительная корпорация (ОАК)
получает через ОФЗ на увеличение капитала 100 млрд руб. в 2015г. А государственная транспортная
лизинговая компания (ГТЛК) через ОФЗ на докапитализацию получит 30 млрд руб. Таким образом, для
решения отраслевых проблем финансирования государство прибегает к механизму кредитной эмиссии
денег. По видимости, ОФЗ, выделенные на капитализацию, будут отданы в РЕПО Центробанку. Как бы там
ни было, корпорации решает проблемы рефинансирования своих долгов на обозримую перспективу.
Однако free-float ее акций снижается ниже порога 5%, что чревато выбытием из индекса ММВБ
машиностроение.
Несмотря на кризисную ситуацию ОАК удастся, скорее всего, выдержать повышательную динамику и в
2015г. В 2015г. компания планирует нарастить выручку на 25% и реализовать 170 самолетов (159 в 2014г.)
Как показывает опыт эксплуатации в России и Мексике, проект регионального самолета SSJ имеет право на
успех, о чем свидетельствует реальные экспортные заказы по суперджету. То, что требуется корпорации для
признания её, в том числе среди фондовых инвесторов, – еще несколько лет работы на международных
рынках и улучшения финансовой ситуации у российских авиаперевозчиков.
Приведем сравнение мультипликаторов компаний-аналогов после вливания в ОАК 100 млрд руб. и
отчетной 2014г. рентабельности компании по EBITDA ( 8.1%)
Выручка,$, 2015П
Boeing
95017
Bombardier
19394.7
Embraer
6245
ОАК
6575
Ист.данных Bloomberg, оценки ВТБ24
Цена 30.07.2015
$144.14
$1.4854
$28.53
0.272руб.
EV/EBITDA,2015П
9.78
6.27
7.32
5.44
Сильное денежное вливание повышает качество долговых бумаг ГСС, Иркут и ГТЛК. Как предполагается,
выделяемые ОАК государственные средства пойдут на урегулирование задолженности ГСС (Гражданские
самолеты Сухого).
Долговые бумаги по группе авиатранспортного машиностроения
Доходность %
(30.07)
Погашение
(дата)
Оферта
Периодичность
купона
Купон
доходность к
номиналу, дата
выплаты
3.989% 08.09.15
8.227%17.09.15
0.05% 29.12.15
8.178% 26.11.15
ОАК 1
8.16
17.03.2020
нет
2 раза в год
ГСС 01
15.03
26.03.2017
17.09.2015
2 раза в год
ГСС БО-04
16.27
24.12.2019
28.06.2016
2 раза в год
ГСС БО-05
14.62
21.05.2020
25.05.2017
2 раза в год
ГСС БО-06
Иркут БО-04
Иркут БО02,03,05,06
ГТЛК 01
планируется
14.1
планируются
12.11.2018
2 раза в год
4.488%-16.11.15
15.57
5 лет
06.11.2023
02,03 – 3 года
05,06 -10 лет
23.01.2018
26.01.2016
2 раза в год
ГТЛК 02
15.67
26.01.2018
29.01.2016
2 раза в год
ГТЛК БО-01
16.2
18.09.2018
нет
4 раза в год
ГТЛК БО-02
16.35
20.09.2018
нет
4 раза в год
ГТЛК БО-03
нет рынка
10.12.2024
20.12.2016
4 раза в год
ГТЛК БО-04
ГТЛК БО-05,
БО-06, БО-07
14.68
планируются
06.03.2025
10 лет
17.03.2016
4 раза в год
4.986% 28.07.15
4.986% 31.07.15
2.36875%
22.09.15
2.36875%
24.09.15
3.565%22.09.2015
4.675%-17.09.15
Примечание. Подпрограмма “автомобильная промышленность” программы "Развитие промышленности и
повышение ее конкурентоспособности" федерального бюджета получает в 2015г. 60760.1 млн руб. после
103254.4 млн руб. в 2014г. Из них предполагалось выделить на программу утилизации автомобилей 10
млрд руб. Но в начале июля Правительство решило дополнительно выделить в текущем году на
“утилизацию” еще 5 млрд рублей. Также программы льготного автолизинга – увеличится на 1 млрд руб. Еще
1 млрд руб. направляется на дополнительное субсидирование процентных ставок по кредитам,
привлеченным предприятиями автопрома для своих инвестиционных проектов. Дополнительные меры
означают расширение государственной автомобильной программы до 67760 млн руб.
Выводы. Подведение промежуточных итогов 2015г. обусловливает снижение привлекательности бумаг
машиностроительного сектора по сравнению с менее “наукоемкими” группами акций. Интерес к сектору
может возвратиться при демонстрации устойчивой динамики финансовых результатов, вызванной как
улучшением конкурентоспособности на внутреннем и внешних рынках, так и корпоративными мерами
экономии. В условиях экономической нестабильности ожидания по финансовым результатам
машиностроительных компаний обладают большой волатильностью.
Душин Олег
Инвестиционный Департамент ВТБ24 (ПАО)
Контактные лица
Консультации по инвестиционным услугам Банка:
 Брокерское обслуживание на рынке акций,
облигаций и производных инструментов
 Обслуживание на валютном рынке Forex
 Персональное инвестиционное консультирование
Для клиентов Москвы и Московской области:
(495) 982-58-15
sales@vtb24.ru
Для региональных клиентов:
(800) 333-24-24
regionsales@vtb24.ru
Аналитическое сопровождение клиентов
и полная информация
об инвестиционных услугах
www.vtb24.ru
www.onlinebroker.ru
ВТБ24 - один из крупнейших операторов российского фондового рынка, обслуживающий каждого
шестого инвестора в России, а так же крупнейший российский маркет-мейкер международного
валютного рынка Forex.
Важная информация
Все оценки и рекомендации подготовлены без учета индивидуальных инвестиционных предпочтений
и финансовых обстоятельств инвесторов. ВТБ24 рекомендует инвесторам самостоятельно оценивать
потенциальные риски и доходности отдельных инвестиций и инвестиционных стратегий, при необходимости
обращаясь за помощью к квалифицированным специалистам по инвестициям. Клиенты ВТБ24 могут
обращаться за дополнительными консультациями к специалистам аналитического отдела Инвестиционного
департамента банка.
Данный обзор предоставляется исключительно в информационных целях и не является предложением о
купле-продаже. Несмотря на то, что информация, содержащаяся в настоящем обзоре, взята из источников,
рассматриваемых ВТБ24 как надежные, мы не несем ответственности за точность и полноту указанной
информации. Все мнения и оценки, приведенные в данном обзоре, отражают наши взгляды на указанную
дату и могут меняться без уведомления. Копирование и распространение информации, содержащейся в
настоящем обзоре, возможно лишь с письменного разрешения ВТБ24.