Аннаев Александр Аннамуратович ИНВЕСТИРОВАНИЕ НА
реклама
На правах рукописи Аннаев Александр Аннамуратович ИНВЕСТИРОВАНИЕ НА РЫНКЕ ЦЕННЫХ БУМАГ С УЧЕТОМ ПРИНЦИПОВ СОЦИАЛЬНОЙ ОТВЕТСТВЕННОСТИ Специальность 08.00.10 – Финансы, денежное обращение и кредит Автореферат диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук Москва – 2011 Диссертация выполнена на Кафедре «Финансы и кредит» ГОУ ВПО «Российский государственный социальный университет». Научный руководитель кандидат экономических наук, доцент Тропина Жанна Николаевна Официальные оппоненты доктор экономических наук, профессор, член-корреспондент РАЕН Рыкова Инна Николаевна кандидат экономических наук, доцент Андрющенко Галина Ивановна Ведущая организация ГОУ ВПО «Российский университет дружбы народов» Защита состоится 12 октября 2011 года в 14:00 часов на заседании диссертационного совета Д.212.341.03 по экономическим наукам при ГОУ ВПО «Российский государственный социальный университет» по адресу: 129226, г. Москва, ул. В. Пика, д. 4, корп. 2, конференц-зал. С диссертацией можно ознакомиться в Научной библиотеке ГОУ ВПО «Российский государственный социальный университет» по адресу: 129226, г. Москва, ул. В. Пика, д. 4, корп. 2. Сведения о защите и автореферат размещены на официальном интернетсайте ГОУ ВПО «Российский государственный социальный университет» по адресу: www.rgsu.net. Автореферат разослан 18 июля 2011 года. Ученый секретарь диссертационного совета Д.212.341.03, доктор экономических наук, профессор 2 Солодуха П.В. 1 ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ Актуальность темы исследования. Для современного мира актуален широкий круг проблем, в том числе бедность, неравный доступ населения к образованию и здравоохранению, изменение климата, нарушения прав человека, вооруженные конфликты и т.д. Осознавая эти глобальные проблемы, мировое сообщество приняло концепцию устойчивого развития1, которая заключается в гармоничном развитии общества, при котором экономический рост сочетается с обеспечением социальной защищенности и минимизацией негативного воздействия на окружающую среду. Устойчивое развитие должно позволить сохранить ресурсы для нормальной жизни будущих поколений. Вкладом бизнеса в обеспечение устойчивого развития стала корпоративная социальная ответственность, которая для инвестиционного сообщества проявляется, в том числе, в инвестировании на рынке ценных бумаг с учетом принципов социальной ответственности (также в исследовании используется термин «социально ответственное инвестирование» – СОИ). Этот подход к инвестированию направлен не только на получение возврата на капитал, но и на создание позитивных социальных изменений, снижение негативного воздействия на окружающую среду и соответствие религиозным или этическим убеждениям. Зародившись в 1970-х годах, социально ответственное инвестирование превратилось в отдельное направление инвестирования на зарубежных рынках ценных бумаг со своими участниками и инфраструктурой. На конец 2010 года объем активов, относящихся к СОИ, составил порядка 10.9 трлн. долл. США, что на 50% больше, чем в конце 2007 года, до глобального экономического кризиса2. Доказательством того, что принципы социальной ответственности 1 Термин «устойчивое развитие» был впервые употреблен в докладе председателя Комиссии ООН по окружающей среде и развитию в 1987 г. Он стал популярным после принятия документа «Повестка дня на XXI век» на Международной конференции ООН по окружающей среде и развитию – Встрече на высшем уровне «Планета Земля» в 1992 г. 2 Report on Socially Responsible Investing Trends in the United States // SIF Foundation, Washington DC. – P. 8. URL: http://www.socialinvest.org/resources/pubs/trends/documents/2010TrendsES.pdf 3 широко применяются в инвестиционной деятельности, является то, что мировой объем СОИ превышает объем всего рынка ценных бумаг России в 60 раз3. В первую очередь, данное направление инвестирования представлено в развитых странах, но постепенно находит применение в развивающихся странах. В России социально ответственное инвестирование практически не представлено. Развитие СОИ в России будет способствовать привлечению на российский рынок ценных бумаг долгосрочных иностранных инвесторов, повышению качества открытости российских корпоративного компаний, управления развитию социальной ответственности и, как следствие, и практик информационной корпоративной повышению качества жизни населения и улучшению экологической обстановки. Таким образом, необходимость изучения возможностей инвестирования с учетом принципов социальной ответственности как механизма устойчивого развития российского общества обусловливает актуальность выбранной темы. Отличительной чертой диссертационной работы является то, что в ней рассмотрены как теоретические основы, так и практические аспекты социально ответственного инвестирования на уровне участников инвестиционного процесса и всего рынка ценных бумаг, а также уделено внимание экономической эффективности СОИ. Степень научной разработанности проблемы, теоретическая база исследования. Несмотря на то, что инвестирование в контексте устойчивого развития стало объектом научного интереса в 1980-х годах, основная масса исследований была проведена некоммерческими организациями и практиками Canadian Socially Responsible Investment Review 2008 // The Social investment organization, March 2009. – P. 2 URL: http://www.socialinvestment.ca/documents/caReview2008.pdf A Benchmark Report on Responsible Investment in Australia and New Zealand //Responsible Investment Association Australasia, November 2010. – P. 5. URL: http://www.responsibleinvestment.org/files/7168C4KALC/RIAABenchmarkReport-2010.pdf 2009 Review of Socially Responsible Investment in Japan // Social Investment Forum Japan, Tokyo, 2010. – P. 4. URL: http://www.sifjapan.org/document/nenpo09_english.pdf 3 5.23 трлн. рублей – сумма капитализации внутреннего российского рынка акций, объема корпоративных, государственных, субфедеральных и муниципальных облигаций и облигаций Банка России в обращении на 1 июля 2010 года по данным НАУФОР 4 Отформатировано: Русский (Россия) Отформатировано: Русский (Россия) Отформатировано: Русский (Россия) Отформатировано: Русский (Россия) Отформатировано: Русский (Россия) Отформатировано: Русский (Россия) Отформатировано: Русский (Россия) Отформатировано: Русский (Россия) Отформатировано: Русский (Россия) рынка и направлена на изучение отдельных вопросов СОИ, а не на формирование четких теоретических основ. Для российской научной школы тема социально ответственного инвестирования является новой и практически неизученной, что, возможно, связано с новизной концепций устойчивого развития и корпоративной социальной ответственности для российского общества, молодостью российского рынка ценных бумаг и дефицитом научных работ по данной теме. Основные труды в области теоретического определения и анализа инвестирования с учетом принципов социальной ответственности принадлежат Адамсу Г., Барберу Б.М., Бауэру Р., Глушкову Д., Гуэрарду Дж. мл., Гюльтекину М.Н., Деруоллу Дж., Киндеру П., Климеку Г., Коэдийку К., Лоу Ш., Оттену Р., Статману М., Стоуну Б.К., Фангу Х.Г., Шеферду П., Яу Дж. и др. Вопросы о взаимосвязи корпоративной социальной ответственности и финансовых результатов были исследованы Вэддоком С., Грэйвсом С., Дауэллом Г., Кингом А., Леноксом М., и др. Среди российских ученых можно выделить труды Бахтараевой К.Б., Зубченко Л.А. и Якимец В., в которых представлены основные понятия СОИ, обзор зарубежной практики в данной области и анализ перспектив развития этого направления инвестирования в России. Среди научных работ, посвященных организации и функционированию рынка ценных бумаг в России, необходимо отметить работы Алехина Б.И., Белотеловой Н.П., Грунина А.А., Грязновой А.Г., Миркина Я.М., Рубцова Б.Б., Эскиндарова М.А. Важную часть теоретической базы исследования составили публикации зарубежных информационно-аналитических компаний и некоммерческих организаций, занимающихся вопросами СОИ. В их числе Форум социального инвестирования (SIF), Европейский форум устойчивого инвестирования (Eurosif), Ассоциация устойчивого и ответственного инвестирования в Азии (ASRiA) и др. 5 Цель исследования состоит в развитии понятийного аппарата социально ответственного инвестирования и разработке практических рекомендаций для осуществления и стимулирования социально ответственного инвестирования на российском рынке ценных бумаг. Задачи исследования. Для достижения поставленной цели были поставлены и решались следующие задачи: дать определение социально ответственного инвестирования и раскрыть сущность этого подхода к инвестированию на рынке ценных бумаг; определить особенности развития социально ответственного инвестирования на зарубежных рынках ценных бумаг; классифицировать сложившийся инструментарий СОИ и определить информационное обеспечение для его осуществления; оценить экономическую эффективность (доходность) социально ответственного инвестирования по сравнению с «традиционным» инвестированием на рынке ценных бумаг; определить характер взаимосвязи корпоративной социальной ответственности и финансовых результатов российских эмитентов; разработать методику формирования портфеля социально ответственных инвестиций из ценных бумаг российских эмитентов; оценить состояние инвестирования в и России перспективы и социально выработать ответственного рекомендации по его стимулированию на российском рынке ценных бумаг. Научная гипотеза исследования заключается в том, что инвестирование на рынке ценных бумаг с учетом принципов социальной ответственности сформировалось в отдельное направление инвестирования со своими методами, участниками и инфраструктурой. Оно является механизмом, способствующим обеспечению благоприятных социальных и экологических условий в обществе, но не позволяет инвесторам получить доходность, существенно превышающую доходность от «традиционного» инвестирования. 6 Объектом исследования выступает инвестирование с учетом принципов социальной ответственности как механизм, способствующий устойчивому развитию общества через рынок ценных бумаг. Предметом исследования выступают финансово-экономические отношения, складывающиеся в процессе развития инвестирования на рынке ценных бумаг с учетом принципов социальной ответственности. Соответствие паспорту специальности. Диссертация соответствует пункту 4.1 «Теоретические основы организации и функционирования рынка ценных бумаг и его сегментов» паспорта специальности ВАК 08.00.10 «Финансы, денежное обращение и кредит». Методической базой исследования послужил системный анализ. Также использовались метод аналогий, сравнительный и статистический анализ, экспертный анализ. Информационную базу исследования составляют статистические материалы ММВБ, РСПП, Bloomberg, SIF, Eurosif, Dow Jones Indexes, SAM, FTSE, MSCI, Vigeo, Responsible Research и др., исследования международных организаций (IFC, UNEP FI, PRI и др.), рейтинги (Standard & Poor’s, Moody’s, Fitch Ratings, Эксперт РА, НЭРА и др.), нефинансовые отчеты эмитентов и др. Научная новизна исследования заключается в усовершенствовании понятийного аппарата социально ответственного инвестирования, анализе экономической эффективности социально ответственного инвестирования и разработке предложений по его развитию в России. Основными результатами, отражающими научную новизну исследования, являются: дано определение социально ответственного инвестирования и раскрыта сущность этого подхода к инвестированию на рынке ценных бумаг; определены особенности развития социально ответственного инвестирования на зарубежных рынках ценных бумаг; классифицирован сложившийся инструментарий СОИ и определено информационное обеспечение для его осуществления; 7 оценена экономическая эффективность (доходность) социально ответственного инвестирования по сравнению с «традиционным» инвестированием на рынке ценных бумаг; определен характер взаимосвязи корпоративной социальной ответственности и финансовых результатов российских эмитентов; разработана методика формирования портфеля социально ответственных инвестиций из ценных бумаг российских эмитентов; оценены состояние инвестирования в и перспективы России и социально выработаны ответственного рекомендации по его стимулированию на российском рынке ценных бумаг. Теоретическая значимость исследования заключается в том, что автором существенно доработан понятийный аппарат социально ответственного инвестирования и определены причинные связи между экономической эффективностью и корпоративной социальной ответственностью. Практическая значимость исследования заключается в том, что анализ практических аспектов социально ответственного инвестирования, в том числе методики формирования портфеля социально ответственного инвестирования и необходимых информационных продуктов, может быть использован российскими управляющими компаниями при формировании фондов СОИ. Анализ экономической эффективности СОИ позволит заинтересованным сторонам принять решение об участии или неучастии в этом направлении инвестирования. Результаты исследования могут быть использованы законодательными органами, основным регулятором, саморегулируемыми организациями, организаторами торговли, информационно-аналитическими компаниями и некоммерческими организациями для развития социально ответственного инвестирования в России. 8 Результаты исследования могут быть использованы в системе высшего и дополнительного профессионального образования при преподавании дисциплин «Рынок ценных бумаг», «Управление инвестиционным портфелем», «Инвестиционные стратегии», «Институты финансового рынка», «Зарубежные финансовые рынки». Апробация и внедрение результатов исследования. Результаты диссертационной работы апробированы в деятельности Консультационной группы по финансовым рынкам и казначейским операциям «Эрнст энд Янг (СНГ) Б. В.», филиал в г. Москве и в учебном процессе Факультета социального страхования, экономики и социологии труда Российского государственного социального университета. Отдельные положения исследования были доложены на II Международной научно-практической конференции «Модернизация экономики и совершенствование систем управления» в Государственном университете Министерства финансов Российской Федерации (Москва, апрель 2011 года). Публикации. По теме исследования опубликованы 7 работ общим объемом 2.8 п.л. (весь объем авторский), в том числе 2 п.л. в 4 изданиях, входящих в перечень ВАК Министерства образования и науки России. Структура и объем исследования определены целью и задачами диссертационной работы. Исследование имеет типичную структуру (введение, три главы, заключение, список литературы и приложения (таблица 1)) и изложена на 146 страницах. Список литературы содержит 106 наименований. Во введении обоснована актуальность работы, дана оценка степени научной разработанности темы, сформулированы цели, гипотеза, предмет и объект исследования, определены задачи, научная теоретическая, методическая и информационная базы исследования, отражены научная новизна, теоретическая и практическая значимость и апробация полученных результатов. 9 В первой главе «Теоретические основы социально ответственного инвестирования на рынке ценных бумаг» определена общественная роль финансовых институтов и их вклад в устойчивое развитие, раскрыта сущность социально ответственного инвестирования, представлен ретроспективный анализ теоретических представлений о СОИ. Кроме того, определены участники и инфраструктура СОИ и отражены особенности развития СОИ за рубежом на примере трех стран с разным уровнем развития экономики и типами финансовых систем (США, Германии и Бразилии). Во второй главе «Анализ инструментария и экономической эффективности социально ответственного инвестирования на рынке ценных бумаг» классифицированы направления, методы и критерии инвестирования с учетом принципов социальной ответственности, определены и изучены информационные продукты, позволяющие инвесторам принимать решения с учетом социальных, этических, экологических факторов и практики корпоративного управления эмитентов. С целью оценки экономической эффективности социально ответственного инвестирования в главе представлен анализ доходности взаимных фондов СОИ США и анализ взаимосвязи между финансовыми показателями и уровнем развития корпоративной социальной ответственности на примере российских эмитентов. В третьей главе «Развитие социально ответственного инвестирования на российском рынке ценных бумаг» на примере формирования гипотетического портфеля из ценных бумаг российских эмитентов разработана методика формирования портфеля СОИ. Кроме того, проанализированы перспективы развития СОИ в России и даны рекомендации заинтересованным сторонам по стимулированию этого процесса. В заключении сформулированы основные выводы и практические результаты исследования. 10 Таблица – 1 Структура исследования Название главы Введение 1 Теоретические основы социально ответственного инвестирования на рынке ценных бумаг 2 Анализ инструментария и экономической эффективности социально ответственного инвестирования на рынке ценных бумаг Название параграфа 1.1 Корпоративная социальная ответственность финансовых институтов 1.2 Сущность и развитие теоретических представлений о социально ответственном инвестировании на рынке ценных бумаг 1.3 Особенности развития социально ответственного инвестирования на зарубежных рынках ценных бумаг 2.1 Анализ направлений, критериев, методов и информационного обеспечения социально ответственного инвестирования на рынке ценных бумаг 2.2 Анализ доходности социально ответственного инвестирования по сравнению с «традиционным» инвестированием на рынке ценных бумаг 2.3 Анализ взаимосвязи социальной ответственности и финансовых результатов эмитентов 3 Развитие 3.1 Методика формирования портфеля социально социально ответственных инвестиций из ценных бумаг ответственного российских эмитентов инвестирования на 3.2 Рекомендации по стимулированию социально российском рынке ответственного инвестирования на российском ценных бумаг рынке ценных бумаг Заключение Список литературы ИТОГО 11 Количество таблиц, схем, рисунков 3 2 6 10 9 6 12 2 50 2 ОСНОВНЫЕ НАУЧНЫЕ ПОЛОЖЕНИЯ И РЕЗУЛЬТАТЫ, ВЫНОСИМЫЕ НА ЗАЩИТУ 1) Дано авторское инвестирования, определение введены социально функции и ответственного механизм социально ответственного инвестирования, определяющие его сущность. Анализ литературы по проблематике социально ответственного инвестирования показал, что единое общепринятое определение этого явления отсутствует. Определения СОИ значительно эволюционировали с 1960-х годов по мере того, как эволюционировали понятия корпоративной социальной ответственности и устойчивого развития, что, в свою очередь, было обусловлено реакцией общественности развитых стран на негативные события, связанные с нарушением прав человека и трудовых прав, загрязнением окружающей среды, корпоративным мошенничеством и т.д. В целях формирования единого понятийного аппарата было предложено определение СОИ как подхода к инвестированию на рынке ценных бумаг, сочетающего в себе стремление инвестора получить возврат на капитал и поддержать компании, соответствующие социальным, этическим и экологическим стандартам, а также стандартам в области корпоративного управления. Сущность социально ответственного инвестирования проявляется в его функциях, которые включают в себя основные функции инвестирования, выделяемые в экономической теории, но рассмотренные в контексте устойчивого развития. 1) Регулирующая функция Инвестиции косвенно влияют на процессы воспроизводства капитала, развитие и диверсификацию экономики, научно-технический прогресс, социальное благополучие, состояние окружающей среды и другие уровни и сферы жизнедеятельности общества. 12 Развитие СОИ создает ситуацию, когда финансовый рынок становится не только платформой для эффективного распределения капитала, но и фактором, способствующим решению общественных проблем, созданию благоприятных условий для жизни настоящих и будущих поколений, т.е. содействует устойчивому развитию. 2) Удовлетворяющая функция Социально ответственное инвестирование расширяет возможности финансового рынка, позволяя его участникам удовлетворить как финансовые потребности (сохранение и приумножение капитала), так и социальные потребности (поддержка социально ответственных компаний, соблюдение этических принципов, содействие устойчивому развитию и т.д.). Социальные потребности основаны на индивидуальных взглядах и убеждениях инвестора, могут быть определены его религиозной принадлежностью. 3) Распределительная функция Посредством общественного СОИ продукта осуществляется в его денежной распределение форме между созданного отдельными экономическими агентами, уровнями и сферами общественного производства, видами деятельности. При этом инвестирование, как реализация отношений распределения, соответствует целям развития общества. 4) Стимулирующая функция Социально ответственное инвестирование стимулирует получателей инвестиций к улучшению финансовых результатов, внедрению современных «зеленых» технологий, уважению прав человека, охране труда и обеспечению безопасности сотрудников, мотивации персонала, соблюдению принципов корпоративного управления, взаимодействию с местными сообществами и другими заинтересованными сторонами. Механизм социально ответственного инвестирования предполагает, что чистыми поставщиками капитала для СОИ являются население, бизнес, некоммерческие организации и государство, представляющие свои средства 13 финансовым институтам на кредитном рынке, рынке ценных бумаг и страховом рынке. Однако ответственными не все из инвесторами, них являются ожидающими сознательными как социально финансовую, так и социальную отдачу от инвестиций. Как правило, сознательные инвесторы доверяют свой капитал специальным фондам СОИ. Государство, которое априори должно быть социально ответственным, может инвестировать средства государственных фондов с учетом принципов социальной ответственности. Крупнейшими финансовыми посредниками, приверженными СОИ, также являются пенсионные фонды. Рисунок 1 – Распределение капитала через СОИ Финансовые институты, являющиеся профессиональными участниками рынка ценных бумаг и уполномоченные поставщиками капитала осуществлять СОИ, или делающие это добровольно, приобретают определенные финансовые активы – долевые и долговые ценные бумаги эмитентов, соответствующих определенным критериям социальной ответственности. 14 Получив капитал через рынок ценных бумаг, потребители капитала (эмитенты), в свою очередь, создают материальные и нематериальные ценности для своих заинтересованных сторон, тем самым способствуя устойчивому развитию общества. Инвесторы и финансовые посредники ожидают от них финансовую отдачу (платежи и облигациям, дивиденды) и социальную отдачу (соблюдение прав человека, охрана труда и промышленная безопасность, охрана окружающей среды, поддержка местного сообщества и т.д.). Таким образом, можно сделать вывод, финансовые институты, практикующие СОИ, являются не только финансовыми посредниками, но и косвенными эмитентами общественных благ. Социально ответственное инвестирование на рынке ценных бумаг начало развитие в 1960-е годы в США и до 1980-х в большей степени соотносилось с понятием «этическое инвестирование» (основано на отказе от вложений в ценные бумаги компаний, чья деятельность не соответствует индивидуальным взглядам и убеждениям инвестора), которое в дальнейшем стало направлением СОИ. Предпосылкой для развития СОИ стала реакция американского гражданского общества на этические проблемы (война во Вьетнаме и режим апартеида в ЮАР). По мере развития СОИ происходит изменение теоретических представлений о нем. Обеспокоенность гражданского общества европейских стран проблемами, связанными с правами человека и трудовыми практиками, обусловила интеграцию социальных критериев в процесс принятия инвестиционных решений. Таким образом, в 1980-х годах начался переход от понятия «этического инвестирования» к понятию «социально ответственного инвестирования». В 1990-х годах концепция устойчивого развития и гипотеза об изменении климата получили международное признание. В связи с этим понятие СОИ включило экологический аспект. Наравне с термином «социально ответственное инвестирование» стали применяться термины «ответственное 15 инвестирование», «устойчивое инвестирование» и «инвестирование по тройному итогу». После громких корпоративных скандалов в начале 2000-х годов (например, банкротство Enron и WorldСom) регуляторы фондовых рынков стали уделять особое внимание вопросам корпоративного управления. Инвесторы также стали внимательнее относиться к корпоративному управлению эмитентов, превратив его в одно из направлений СОИ. Динамичное развитие социально продолжается с начала 2000-х годов. ответственного инвестирования На данном этапе СОИ становится общераспространенным явлением, кристаллизуется в отдельное направление инвестирования на рынке ценных бумаг и рассматривается в контексте устойчивого развития. В СОИ вовлечены индивидуальные и институциональные инвесторы, крупнейшие компании, фондовые биржи, регулирующие органы, саморегулируемые организации, некоммерческие организации и т.д. 2) Определены участники и инфраструктура социально ответственного инвестирования и определены особенности развития СОИ в странах с разными типами финансовых систем. К участникам относятся как физические и юридические лица, инвестирующие собственные средства, так и посредники – профессиональные участники фондового рынка, учитывающие социальные, этические, экологические факторы и практику корпоративного управления эмитентов при принятии инвестиционных решений. К институциональным инвесторам относятся финансовые институты, инвестирующие собственные средства, в том числе коммерческие банки, страховые компании и пенсионные фонды, а также инвестиционные банки (компании), осуществляющие управление активами юридических лиц, в том числе церквей, общественных организаций, учебных заведений и т.д. В роли катализаторов развития СОИ выступили пенсионные фонды, которые обязаны 16 раскрывать степень своего участия в СОИ в соответствии с законодательством США и некоторых стран ЕС. Индивидуальными инвесторами являются инвестиционные компании, представляющие интересы физических лиц, или сами физические лица, являющиеся профессиональными участниками фондового рынка. Наиболее популярная форма осуществления СОИ физическими лицами – паевые инвестиционные фонды (взаимные фонды). В середине 2010 года в Европе было 879 взаимных фондов СОИ, в управлении которых находилось порядка 75 млрд. евро4. В 2010-м в США было 250 взаимных фондов СОИ, в управлении которых находилось порядка 316 млрд. долл. США. Инфраструктура социально ответственного инвестирования включает инфраструктуру всего рынка ценных бумаг, а также специальную инфраструктуру, к которой относятся: информационно-аналитические системы поддержки инвестиций – информационные и рейтинговые компании, представляющие инвесторам полную информацию о нефинансовых характеристиках эмитентов и поддерживающие фондовые индексы на основе критериев СОИ; некоммерческие организации, специализирующиеся на вопросах СОИ, КСО и устойчивого развития. Тенденции развития СОИ в различных странах схожи, но имеются определенные отличия, связанные с озабоченностью общества тем или иным вопросом устойчивого развития, типом финансовой системы и развитостью рынка ценных бумаг. 3) Классифицирован сложившийся инструментарий и определены информационные продукты для осуществления СОИ. Изучение подходов к осуществлению социально ответственного инвестирования позволило определить, что портфель СОИ может быть привязан к какому-либо одному социальному, экологическому, этическому или 4 Green, Social and Ethical Funds in Europe 2010 Review / – Vigeo. – Milano, 2010 17 управленческому аспекту, либо к их комбинации в зависимости от приоритетного направления для инвестора. В рамках приоритетного направления инвестор может разработать критерии, по которым он будет оценивать эмитентов. Для отбора эмитентов, удовлетворяющих критериям, или для стимулирования эмитентов к улучшению результатов в области КСО, применяются методы (стратегии) СОИ. Методы социально ответственного инвестирования можно разделить на две группы: скрининг (отбор) объектов инвестирования и взаимодействие инвесторов с руководством эмитентов на правах акционеров. Методы СОИ не являются взаимоисключающими. Они дополняют друг друга, позволяя не только отбирать эмитентов, но и взаимодействовать с ними по вопросам корпоративной социальной ответственности в качестве акционера. Рисунок 2 – Методы СОИ в инвестиционном процессе Негативный подход к скринингу объектов инвестирования, также называемый исключением, представляет собой исключение ценных бумаг тех компаний, секторов, и даже стран, чья деятельность наносит значительный вред обществу и окружающей среде. Позитивный подход к скринингу объектов инвестирования заключается во включении в инвестиционный портфель ценных бумаг компаний с продвинутыми практиками в области КСО. Наиболее распространенным видом скрининга в рамках позитивного подхода является отбор бумаг «лучших» компаний в своем секторе («best-in-class»), позволяющий обеспечить диверсификацию портфеля. Чуть менее распространен так называемый 18 «пионерский» скрининг, при котором инвесторы отбирают бумаги компаний, показывающих лучшие результаты в определенном направлении, например в управлении природными ресурсами. Метод взаимодействия может быть определен как влияние инвесторов на политику эмитентов области корпоративной социальной ответственности в соответствии с правами акционера. Важную роль в информационном обеспечении инвестиционной деятельности играют более 100 фондовых индексов на основе критериев СОИ. Они являются эффективным инструментом анализа и прогнозирования как кратко-, так и долгосрочных изменений на рынке ценных бумаг, служат ориентиром при оценке эффективности управления портфелем ценных бумаг. Другим информационным продуктом для СОИ являются нефинансовые отчеты (отчеты в области устойчивого развития, отчеты о КСО, социальные отчеты, экологические отчеты, отчеты о корпоративном гражданстве и т.д.), в которых компании раскрывают информацию о трудовых практиках, охране окружающей среды, взаимодействии с обществом и других аспектах КСО. По итогам 2010 года было выпущено около 5000 нефинансовых отчетов5. 4) Оценена экономическая эффективность (доходность) социально ответственного инвестирования по сравнению с «традиционным» инвестированием на рынке ценных бумаг. Существует распространенное мнение, что социально ответственное инвестирование более доходно по сравнению с «традиционным» инвестированием на рынке ценных бумаг, поскольку корпоративная социальная ответственность способствует увеличению акционерной стоимости в долгосрочной перспективе. Тем не менее, анализ динамики фондовых индексов DJSI World, FTSE4Good Index Series, MSCI KLD 400 Social Index и финансовых результатов 155 паевых инвестиционных фондов (взаимных фондов), практикующих СОИ в США, показал, что статистически значимые различия 5 The CR Reporting Awards – Global Winners & Reporting Trends, CorporateRegister.com, March 2011 19 между доходностью фондов СОИ и традиционных фондов отсутствуют. Кривые DJSI World, FTSE4Good Index Series, MSCI KLD 400 Social Index не отличаются значительно от индексов, характеризующих общие сравнимые инвестиционные пространства за всю историю существования индексов. Отклонение доходности 155 паевых инвестиционных фондов социально ответственных инвестиций и их бенчмарков в краткосрочной (1 год) и долгосрочной (5 и 10 лет) перспективе не превышает 1% (см. табл. 2). В кризисных условиях (3 года) доходность большинства рассматриваемых фондов СОИ была выше, чем доходность их бенчмарков. Таким образом, подтверждается вывод о том, что статистически значимые различия между доходностью фондов СОИ и «традиционных» фондов отсутствуют. Таблица – 2 Сравнение средних показателей доходности взаимных фондов СОИ, управляемых институциональными членами SIF, и их бенчмарков на 30 ноября 2010 г.6 Категория фондов Фонды акций компаний с высокой капитализацией Фонды акций компаний с высокой капитализацией и особых ценных бумаг Фонды акций компаний с различной капитализацией Фонды акций компаний со средней или низкой капитализацией 6 Бенчмарки и количество сравниваемых фондов Средняя доходность, % С нач. года За 1 год 8.8 6.2 0.33 9.5 6.1 0.36 11.5 9.8 0.21 12.6 9.5 0.25 За 3 года -4.7 -6.1 0.18 -4.3 -5.7 -0.33 11.3 14.9 -0.32 17.5 17.1 0.02 15 14.8 0.01 19 20.8 -0.09 16 9.8 0.39 15.2 19.6 -0.29 27 25.7 0.05 23.7 22 0.07 26.3 27.6 -0.05 22.1 16.8 0.24 -2.2 -2.3 -0.05 -0.4 -3.5 -7.75 -0.8 -3.2 -3.00 -1 -2.9 -1.90 -1.8 -4 -1.22 Russell 1000 Фонды (3) Отклонение, % Russell 3000 Фонды (5) Отклонение, % Russell 3000 Growth Фонды (3) Отклонение Russell 2000 Фонды (10) Отклонение, % Russell 2000 Value Фонды (3) Отклонение, % Russell Mid Cap Growth Фонды (4) Отклонение, % Russell Mid Cap Value Фонды (4) Отклонение % Рассчитано автором на основе данных SIF. URL: http://www.socialinvest.org/resources/mfpc/ 20 За 5 лет 1.3 -1.8 0.39 1.4 1.5 -0.07 За 10 лет 1.3 -0.4 0.21 1.7 - 2.7 0.8 0.70 2.8 -0.4 1.14 1.7 0.8 0.53 3.9 1.8 0.54 2.8 1.6 0.43 1.2 6.4 -0.8 1.13 8.7 3 -0.7 1.23 8.2 6.9 0.16 Проведенный анализ также позволил убедиться, что использование позитивного скрининга дает преимущества, но использование негативных этических критериев компенсирует данные преимущества. Таким образом, одновременное использование нескольких подходов к скринингу создает предпосылки для получения большей доходности, чем использование только негативного подхода – отказа от инвестирования в компании определенных «греховных» отраслей. 5) Определен характер взаимосвязи корпоративной социальной ответственности и финансовых результатов российских эмитентов. С целью эмпирической оценки зависимости корпоративной социальной ответственности (КСО) и финансовых результатов проведен сравнительный анализ финансовой результативности российских компаний с признанными и удовлетворительными практиками в области КСО за 2007-2008 годы (определено по результатам анализа рейтингов и публикаций в СМИ). Таблица – 3 Основные финансовые коэффициенты компаний с продвинутыми и удовлетворительными практиками в области КСО Капитализа-ция к активам, % Средние показатели по компаниям с признанными практиками в области КСО Средние показатели по компаниям с удовлетворительными практиками в области КСО Разница между средними показателями компаний с продвинутыми и удовлетворительными практиками в области КСО Анализ показал, Рентабельность, % Доходность капитала, % Доходность активов, % Дивидендная доходность (ао), % Дивидендная доходность (ап), % 2008 2007 2008 2007 2008 2007 2008 2007 2008 2007 2008 2007 35% 160% 9% 16% 13% 24% 8% 14% 5% 2% 23% 6% 45% 139% 11% 16% 17% 17% 9% 11% 4% 1% 25% 5% -10% 21% -2% 0% -5% 7% -1% 3% 1% 1% -2% 1% что максимизация капитализации компании, и, следовательно, ее акционерной стоимости отличается по сущности от максимизации ее прибыли. Капитализация и рентабельность выше у компаний с продвинутыми практиками в области КСО в нормальных условиях. Российские компании с удовлетворительными практиками в области КСО более финансово устойчивы к кризисным условиям, поскольку их затраты и социально-экологические обязательства ниже. 21 Таблица – 4 Изменение основных финансовых коэффициентов компаний с продвинутыми и удовлетворительными практиками в области КСО Отношение обязательств к активам, % Средние показатели по компаниям с признанными практиками в области КСО Средние показатели по компаниям с удовлетворительными практиками в области КСО Разница между средними показателями компаний с продвинутыми и удовлетворительными практиками в области КСО 6) Разработана Изменение прибыли до н/о, % Изменение капитализации, % Выплата дивидендов по результатам года 2008 2007 2008 2007 50% 45% -30% -72% 12/17 14/17 46% 46% -18% -68% 8/17 10/17 5% -2% -12% -4% методика формирования портфеля социально ответственных инвестиций из ценных бумаг российских эмитентов. Для понимания методики ответственного инвестирования гипотетический портфель формирования в качестве «Прорыв», портфеля примера составленный из был социально составлен ценных бумаг российских эмитентов, чьи акции и облигации размещены на ММВБ. На разных этапах процесса формировании портфеля были использованы как подход «сверху вниз» (макроэкономический анализ), так подход «снизу вверх» (микроэкономический анализ). Рисунок 3 – Процесс формирования портфеля СОИ «Прорыв» По результатам формирования гипотетического портфеля СОИ «Прорыв» из ценных бумаг российских эмитентов, входящих в индексы ММВБ, было определено, что в России частично присутствует информационное обеспечение, позволяющее формировать портфель СОИ на основе нефинансовых критериев (см. табл. 5). Тем не менее, в России инвестиционное пространство (количество эмитентов) ограничено, т.е. СОИ может снизить диверсификацию портфеля и 22 создать дополнительные риски для инвестора. Основными отраслями являются финансы, нефть и газ, металлургия и энергетика. Таблица – 5 Нефинансовые критерии, используемые при формировании портфеля из ценных бумаг российских эмитентов Направление Корпоративное управление Критерии Рейтинг корпоративного управления Внешняя оценка Управление персоналом Благотворительность Экологический менеджмент Общий уровень КСО Сокращения в период кризиса Внешняя оценка Осуществление благотворительности в период кризиса Внешняя оценка Экологический рейтинг Внешняя оценка Наличие нефинансовой отчетности Источники информации Национальный рейтинг корпоративного управления «РИДЭксперт РА» Национальный рейтинг корпоративного управления Standard & Poor’s Лауреаты конкурса «Российские лидеры в сфере корпоративного управления» и компании с худшим корпоративным управлением, по мнению членов Ассоциации по защите инвесторов (конференция «Корпоративное управление в России») Корпоративная нефинансовая отчетность, Интернет Премия HR-БРЕНД Рейтинг лучших работодателей TargetT Служебный рейтинг банков www.banki.ru Корпоративная нефинансовая отчетность, Интернет Рэнкинг благотворительности газеты «Ведомости» и «ПрайсУотерхаусКуперс» Рейтинг социально-экологической ответственности 100 крупнейших российских компаний НЭРА Accountability Rating Библиотека корпоративных нефинансовых отчетов РСПП 7) Оценены состояние и перспективы социально ответственного инвестирования в России и разработаны рекомендации по его стимулированию. Социально ответственное инвестирование на российском фондовом рынке практически не представлено, хотя на других развивающихся рынках (например, в Китае, Бразилии и ЮАР) фонды СОИ уже успешно функционируют. В то же время российские эмитенты, привлекающие капитал на зарубежных рынках, могут использовать свои достижения в области корпоративной социальной ответственности для привлечения капитала инвесторов, использующих критерии СОИ, и улучшения репутации в инвестиционном сообществе. В 2011 году Московская школа управления 23 «Сколково» и Фондовая биржа РТС начали разработку первого в России фондового индекса на основе критериев СОИ. Развитие социально ответственного инвестирования может стать одним из инструментов, направленных на устойчивое развитие российского общества за счет привлечения долгосрочных инвесторов и развития ответственных деловых практик. Тем не менее, ограничениями для этого являются ориентация финансовой системы на банковской сектор, низкий уровень финансовой грамотности населения и малое количество эмитентов. На основе анализа международной практики развития социальной ответственного инвестирования были выработаны рекомендации по стимулированию развития СОИ в России. Государство могло бы выступить участником СОИ на российском рынке ценных бумаг. Рекомендации автора органам государственной власти Российской Федерации включают следующие мероприятия: проведение анализа потенциальной доходности инвестирования средств Фонда национального благосостояния и Пенсионного фонда (управляются Внешэкономбанком) в случае использования методов и критериев СОИ; использование методов и критериев СОИ при управлении Внешэкономбанком средствами Фонда национального благосостояния и Пенсионного фонда (в зависимости от результатов анализа); предложение Сбербанку России и Банку ВТБ использовать критерии и методы СОИ в инвестиционной деятельности и раскрывать степень своего участия в СОИ и применяемых методах СОИ; публикация нефинансовых отчетов государственными корпорациями и крупными компаниями со 100% государственным участием; введение требований для управляющих компаний, управляющих активами инвестиционных фондов и негосударственных пенсионных 24 фондов, о раскрытии степени своего участия СОИ и применяемых методах СОИ. Рекомендации автора основному регулятору, саморегулируемым организациям, организаторам торговли и некоммерческим организациям включают: рекомендации эмитентам регулярно публиковать нефинансовые отчеты; завершение создания фондового индекса на основе критериев СОИ; учреждение национального форума СОИ; организация информационных мероприятий в области СОИ; привлечение финансовых институтов к участию в международных инициативах в области СОИ; создание информационных баз эмитентов. 25 с нефинансовыми показателями 3 ОСНОВНЫЕ РЕЗУЛЬТАТЫ И ВЫВОДЫ 1) Инвестирование на рынке ценных бумаг с учетом принципов социальной ответственности (социально ответственное инвестирование – СОИ) представляет собой подход к инвестированию, сочетающий в себе стремление инвестора получить возврат на капитал и поддержать компании, соответствующие социальным, этическим и экологическим стандартам, а также стандартам в области корпоративного управления. СОИ присущи регулирующая, удовлетворяющая, распределительная и стимулирующая инвестирования функции. Механизм социально ответственного заключается в том, что перераспределение капитала, происходящее с помощью СОИ, позволяет не только осуществлять расширенное воспроизводство, но и способствует устойчивому развитию общества. Развитие теоретических представлений о СОИ соответствует развитию представлений о корпоративной социальной ответственности и устойчивом развитии. Постепенно это понятие стало включать этические, социальные, экологические аспекты и аспект корпоративного управления. 2) СОИ не явилось новым феноменом, но получило быстрое развитие на рынке ценных бумаг, превратившись в отдельное направление инвестирования со своими участниками и инфраструктурой. В развитых странах сформировались группы индивидуальных и институциональных инвесторов, которые используют устоявшиеся направления, критерии и методы СОИ, предоставляя капитал эмитентам - лидерам в области КСО. Тенденции развития СОИ в различных странах схожи, но имеются определенные отличия. На особенности развития СОИ влияют озабоченность общества тем или иным вопросом устойчивого развития, тип финансовой системы и развитость рынка ценных бумаг. 3) В мировой практике сформировались три метода (стратегии) социально ответственного инвестирования (позитивный и негативный скрининг и взаимодействие), позволяющие 26 учитывать принципы социальной ответственности до и после покупки ценных бумаг. Портфель СОИ может быть привязан к социальному, экологическому, этическому, управленческому аспекту или к их комбинации. Для отбора компаний по тому или иному аспекту используются установленные критерии. Основными информационными продуктами, необходимым для социально ответственного инвестирования, являются нефинансовая отчетность эмитентов и фондовые индексы на основе критериев СОИ. 4) В результате анализа динамики ведущих фондовых индексов на основе критериев СОИ и доходности взаимных фондов социально ответственного инвестирования в США подтверждена гипотеза, что статистически значимые различия между доходностью фондов СОИ и традиционных фондов отсутствуют. В то же время было сделано предположение, что одновременное использование нескольких подходов к отбору объектов инвестирования (скринингу) дает большую доходность, чем использование только негативного подхода. 5) На основе эмпирического анализа сделан вывод, что капитализация и рентабельность выше у компаний с продвинутыми практиками в области корпоративной социальной ответственности (КСО) в нормальных условиях. Российские компании с удовлетворительными практиками в области КСО более финансово устойчивы к кризисным условиям, поскольку их затраты и социально-экологические обязательства ниже. 6) В России информационное обеспечение СОИ частично присутствует. В частности, критериями для позитивного скрининга российских эмитентов могут выступать рейтинги корпоративного управления, экологического менеджмента, общего уровня КСО и другие внешние оценки, уровень текучести персонала, отношение затрат на благотворительность к прибыли, наличие нефинансовой отчетности и др. Тем не менее, инвестиционное пространство (количество эмитентов) 27 ограничено, т.е. СОИ снижает диверсификацию портфеля и может нести дополнительные риски для инвестора. 7) Развитие социально ответственного инвестирования в России ограничивается ориентацией финансовой системы на банковской сектор, низким уровнем финансовой грамотности населения, неразвитостью рынка ценных бумаг как формы финансирования экономики. В то же время СОИ может стать одним из инструментов, направленных на привлечение на рынок ценных бумаг долгосрочных инвесторов, повышение качества корпоративного управления и информационной открытости российских компаний, развитие практик КСО и, как следствие, решение социальных и экологических проблем. Государство может выступить основным социально ответственным инвестором, подав пример бизнесу. Меры по государственному стимулированию СОИ включают вовлечение Внешэкономбанка, Сбербанка и Банка ВТБ в это направление инвестирования, публикация нефинансовой отчетности государственными корпорациями и крупными компаниями со 100% государственным участием, введение требований для участников рынка ценных бумаг раскрывать Саморегулируемым степень организациям, своего участия организаторам в торгов СОИ. и некоммерческим организациями предлагаются мероприятия по созданию инфраструктуры СОИ. 28 ПУБЛИКАЦИИ Публикации в изданиях, входящих в перечень ВАК Министерства образования и науки России: 1. Аннаев А.А. Развитие социально ответственного инвестирования на рынке ценных бумаг // Аудит и финансовый анализ, №2 – 2011, М. – 0.4 п.л. 2. Аннаев А.А. Управление корпоративной социальной ответственностью финансовых институтов в современных условиях // Ученые записки РГСУ, №1 (77) – 2010, М. – 0.9 п.л. 3. Аннаев А.А. Корпоративная социальная ответственность в финансовом секторе // Банковское дело, №9 – 2009, М. – 0.4. п.л. 4. Аннаев А.А. Нефинансовая отчетность: сущность, стандарты, этапы подготовки // Аудит и финансовый анализ, №6 – 2009. М. – 0.3 п.л. Публикации в других изданиях: 5. Аннаев А.А. Что такое хороший бизнес? // Коммерсантъ Деньги, № 19 (826) – 2011, М. – 0.1 п.л. 6. Аннаев А.А. Российские инвесторы не доросли до социально ответственного инвестирования // Финанс., 7 апреля 2011 года URL: http://www.finansmag.ru/articles/116739 – 0.4 п.л. 7. Аннаев А.А. Роль государства в развитии практик социальной ответственности в ведении бизнеса и инвестировании // Сборник работ по результатам II Международной научно-практической конференции «Модернизация экономики и совершенствование систем управления» в Государственном университете МФ РФ, 2011, М. – 0.3 п.л. 29 30
