ТЕМА 5 — Акции - Финансовые рынки

Часть II ВИДЫ ЦЕННЫХ БУМАГ И ИХ РЫНКИ Тема 5. АКЦИИ. РЫНОК АКЦИЙ
Изучив эту тему, вы узнаете: • что такое акция, какие права она предоставляет инвестору (акционеру); • какие виды акций используются в мировой и российской практике; • что такое цена акции, какие бывают виды цены акции и как они определяются; • как определяется доходность по акции; • какими показателями характеризуется российский рынок акций и основные мировые рынки акций; • какие другие ценные бумаги, связанные с акциями, используются участниками рынка ценных бумаг и для чего.
5.1. Акции и их свойства
В России законодательно понятие акции закреплено в
Федерального закона от 22.04.1996 № 39-ФЗ «О рынке ценных бумаг».
ст. 2
Акция (от лат. actio − действие, штраф) − эмиссионная ценная бумага, закрепляющая права ее владельца (акционера) на получение части прибыли акционерного общества в виде дивидендов, на участие в управлении акционерным обществом и на часть имущества, остающегося после его ликвидации. Акции
присущи
следующие
фундаментальные свойства:
1) акция – это титул собственности на
имущество акционерного общества;
2) у акции нет конечного срока погашения,
акция (в классическом случае) – это негасимая
ценная бумага (в отличие от, например,
облигаций);
3) ограниченная ответственность. Инвестор
не может потерять больше, нежели он вложил в
акцию. Инвестор не отвечает по обязательствам
общества в целом;
4) неделимость акции (неделимость прав,
которые она представляет). Два лица, совместно владеющие одноголосой
акцией, всегда, в любом случае будут представлять только один голос на
собрании акционеров. Иначе говоря, если акция принадлежит нескольким
лицам, то все они признаются единым держателем акции.
Акция закрепляет за держателем три вида прав:
1) на участие в получении прибыли (дивидендов);
2) на участие в управлении (право голоса);
3) на долю имущества при ликвидации (ликвидационная стоимость).
Акция может предоставлять ее владельцу дополнительные права (это
может быть установлено законом или записано в уставе компании).
Например, право получать информацию о компании, право требовать выкупа
у него акций компании, если акционер не присутствовал на голосовании или
голосовал против некоторых решений – эти права определены законом и
защищают права инвесторов.
ВСТАВКА ИНТЕРЕСНЫЙ ФАКТ Золотая акция Наглядным примером дополнительных прав, которые может предоставлять акция, является золотая акция. Она ничем не отличается от других акций компании, за исключением того, что в уставе за ней закрепляется специальное право, которое делает ее «золотой» – право блокировать решения всех остальных акционеров по самым важным вопросам. Такая акция, согласно законодательству, может появиться в процессе приватизации и может принадлежать только органам исполнительной власти. Она выпускается с целью не допустить вывода активов из компании. Золотая акция является специальным правом РФ, субъектов РФ и муниципальных образований на участие в управлении открытыми акционерными обществами, если это диктуется целями обороны, безопасности страны, защиты здоровья, прав и законных интересов граждан. Эта акция дает владельцу право ВЕТО при принятии собранием решения по вопросам: 1) внесения изменений и дополнений в устав АО; 2) реорганизации и ликвидации общества; 3) залога, сдачи в аренду, продажи или отчуждения в ином виде имущества АО; 4) образования дочерних предприятий; 5) участия АО в других предприятиях. По истечении определенного срока золотая акция продается, теряет все дополнительные права и превращается в обыкновенную акцию. Передача акции в доверительное управление и ее залог не допускается. Владение пакетами акций также может предоставлять владельцу
дополнительные права, но и накладывает на него некоторые обязанности.
Например, владение пакетом акций 1% от капитала дает инвестору право
ознакомиться с полным списком акционеров, а владение 30% акций –
обязанность предложить всем остальным акционерам выкупить их акции.
2
5.2. Классификация акций
Рисунок 5.1 – Классификация акций. Красным цветом выделены те, которые могут быть выпущены в российской практике В зависимости от формы:
• документарные;
• бездокументарные.
В
России
могут
выпускаться
только
бездокументарные акции.
В зависимости от характера распоряжения:
• Именные. В России акции могут быть только именными.
• На предъявителя. Такие акции преобладают во Франции, Швейцарии
и Германии (свободно обращаются, не зарегистрированы у эмитента
на конкретного держателя).
В зависимости от способа отражения долей, представленных
акцией:
• Номинальные. В России номинал акции должен быть зафиксирован в
уставе. Номинал акции фиксируется при первом выпуске. В последующем
номинал теряет смысл, поскольку при дополнительных выпусках акция
продается по цене, близкой к рыночной. Однако, поскольку стоимость акции
должна быть отражена в балансе, в российской практике в учетных целях
удобнее использовать номинальную стоимость акции.
• Безноминальные. В целом ряде стран (в том числе в США) разрешен
выпуск акций без указания номинала.
В зависимости от целостности прав:
• Целые. Одна целая акция предоставляет владельцу один голос.
Законодательством предусмотрена возможность выпуска только целых
3
акций, для того, чтобы соблюсти равенство прав акционеров. Однако
существуют случаи, когда может появиться дробная акция.
• Дробные. Дробная акция предоставляет акционеру – ее владельцу
права, предоставляемые акцией соответствующей категории (типа), в объеме,
соответствующем части целой акции, которую она составляет. Дробные
акции могут появиться в нескольких случаях. Например, если разделяется
наследство среди пяти наследников, состоящее из 22 акций. В этом случае
каждому наследнику причитается 22 : 5 = 4,4 акции.
В зависимости от объема предоставляемых прав:
1) Обыкновенные – предоставляют все права, разрешенные законом для
акций.
2) Привилегированные – предоставляют дополнительные привилегии:
• фиксированные дивиденды;
• первоочередное право получения дивидендов;
• первоочередное право получения фиксированной ликвидационной
стоимости при ликвидации компании.
Однако взамен этих привилегий акция теряет право на управление
компанией – право голоса.
Для акционеров, особенно владельцев маленьких пакетов акций, иногда
более важными бывают привилегии на выплату фиксированных дивидендов,
чем права. В то же время, лишение какой-либо привилегии должно
обозначать возврат права. Поэтому для владельцев привилегированных
акций законодательством предусмотрена процедура возврата права голоса в
случаях, когда собрание акционеров:
• принимает решение о невыплате дивидендов по ним;
• обсуждает вопросы, связанные с внесением изменений и дополнений
в устав общества, ограничивающих их права;
• если размер дивиденда определен, но дивиденды не были выплачены
полностью или частично.
В этих случаях владельцы
привилегированных
акций
получают право участвовать в
общем собрании акционеров с
правом голоса по всем вопросам
его компетенции. Право голоса
появляется у владельцев этих
акций, начиная с собрания,
следующего за годовым собранием, на котором были ограничены права
владельцев привилегированных акций. Это право сохраняется до момента
выплаты дивидендов в полном размере.
4
Типы привилегированных акций1
Как правило, все обыкновенные акции являются одинаковыми,
поскольку предоставляют одинаковые права (в России только так), но
привилегированные акции могут быть различных видов (классов). Поэтому в
мире закрепилась практика выпуска различных видов привилегированных
акций для того, чтобы привлечь дополнительных акционеров и предложить
им интересные условия для инвестирования.
Кумулятивные – это акции, по которым происходит накопление
дивидендов при их полной или частичной невыплате. В уставе
устанавливается размер дивидендов и срок, не позднее которого они должны
быть выплачены. Если срок такой выплаты не определен, акции не считаются
кумулятивными. В российском законодательстве закреплена возможность
выпуска кумулятивных акций.
Конвертируемые – это акции, которые можно обменятъ на
обыкновенные акции или иные разновидности привилегированных акций в
течение определенного периода.
Участвующие – привилегированные акции, которые участвуют в
распределении дополнительной прибыли сверх фиксированного дивиденда.
Акции с регулируемой ставкой дивиденда. Ставка дивиденда по ним
зависит от других процентных ставок, например, от стоимости банковского
кредита.
Старшие и младшие привилегированные акции. Эмитент, выпуская
привилегированные акции, может одним выпускам акций отдавать
старшинство перед другими. Понятие старшинства означает очередность
удовлетворения претензий (по более «старшим» ценным бумагам
задолженность погашается и претензии удовлетворяются в первую очередь).
Отзывные акции – акции, которые акционерное общество имеет право
отозвать путем выкупа.
Привилегированные – акции с опционом на продажу, позволяющем
держателю этих ценных бумаг продать через определенный срок и по
определенной цене акцию эмитенту (совершить обратную продажу,
исполнив опцион). Например, при повышении среднерыночного уровня
процента, держатель акции предпочтет вернуть ее эмитенту с тем, чтобы
инвестировать свои средства в новые ценные бумаги, под более высокий
процент. Тем более, что он сможет это сделать по цене первичного
размещения (если на вторичном рынке курсовая стоимость акции будет ниже
цены первичного размещения). Инвестор может и не исполнять свой опцион,
если условия погашения для него окажутся невыгодными.
Голосующие привилегированные акции. Такие акции могут выпускаться
как в общем порядке (эта возможноcть предусмотрена в некоторых
юрисдикциях, но не в России), так и приобретать такое качество при
1
Более подробно о типах привилегированных акций см. в учебнике «Рынок ценных бумаг»: учебник / под ред. В.А. Галанова, А.И. Басова. 2-­‐е изд., перераб. и доп. М.: Финансы и статистика, 2006. 5
невыполнении эмитентом определенных условий (например, при невыплате
дивидендов инвестору).
ВСТАВКА «Колокольчики и свистки» – в профессиональном жаргоне американского фондового рынка так называются те права, преимущества и уникальные особенности, которыми эмитент стремится наделить, «обвешать» свою ценную бумагу, чтобы она существовала как бы в яркой упаковке, выглядела уникальным товаром на фондовом рынке. ВСТАВКА ЛИЦА РЫНКА ВЛАДИМИР АЛЕКСАНДРОВИЧ ГАЛАНОВ – заведующий кафедры «Биржевое дело и ценные бумаги» РЭА им. Г.В. Плеханова. В 1988 году защитил докторскую диссертацию по специальности «Финансы, денежное обращение и кредит», работал в министерстве образования РФ в должности зам. министра образования РФ, не прекращая при этом преподавательскую деятельность. Имеет большое число печатных работ, общим объемом более 350 п.л. Является одним из авторов и ответственным редактором известного учебника «Рынок ценных бумаг», вышедшим наибольшим тиражом среди подобных учебников. 5.3. Формирование капитала акционерного общества. Акционерные
отношения в корпорации
Формирование капитала акционерного общества происходит в момент
его создания. Регулирование особенностей создания акционерного общества,
выпуска его ценных бумаг, отношений внутри корпорации осуществляется в
соответствии с ФЗ «Об акционерных обществах» и подзаконными
нормативными актами.
Виды акционерных обществ
В России может быть организовано два вида акционерных обществ.
1. Закрытое акционерное общество.
Особенности:
• минимальный капитал – 100 минимальных размеров оплаты труда;
• максимальное количество акционеров – 50;
6
• акционеры могут продавать свои акции на рынке только с согласия
других акционеров. Для этого при продаже акций акционеры обязаны
предложить их всем другим акционерам путем направления заявления в
акционерное общество. Если в течение определенного законом срока никто
из акционеров не изъявит желания купить акции, то акционер может их
продать на рынке по цене не выше, чем та, которая была указана в его
предложении;
• новые акции можно размещать только среди заранее известного
списка инвесторов (закрытая подписка).
2. Открытое акционерное общество.
Особенности:
• минимальный капитал – 1000 минимальных размеров оплаты труда;
• максимальное количество акционеров – не ограничено;
• акционеры могут продавать свои акции на рынке без согласия других
акционеров;
• новые акции можно размещать как по закрытой подписке, так и по
открытой, то есть заранее неизвестному кругу лиц.
Объявленные, размещенные и казначейские акции
При создании общества решение о формировании уставного капитала
принимается учредителями, которые с момента регистрации общества
получают статус акционеров. Решение о новом выпуске акций принимается
общим собранием акционеров. Общество вправе выпустить только то
количество акций, которое записано в его уставе, – объявленные акции.
При отсутствии в уставе общества этих положений размещение
дополнительных акций не допускается.
Объявленные акции – количество дополнительных акций, которое может быть выпущено акционерным обществом. Все проданные акционерам акции называются размещенными, и сумма
их номиналов составляет уставный капитал компании, который также
записан в уставе.
Размещенные (эмитированные) акции, акции в обращении – акции, приобретенные акционерами. Существуют случаи, когда акционерное общество выступает инвестором
по отношению к собственным акциям, то есть покупает свои акции. Цели
такой покупки могут быть разные, например:
• получение прибыли за счет разницы курсов;
• поддержание курса собственных акций на рынке, когда в моменты
паники выкуп части акций способствует стабилизации или даже повышению
их рыночной стоимости;
7
• недопущение поглощения компании. Выкуп с рынка части акций
препятствует возможности приобретения контроля над обществом со
стороны внешних инвесторов;
• увеличение дивидендных выплат на одну акцию;
• выкуп акций для их распределения между существующими
акционерами;
• выкуп акций для погашения (уменьшения капитала);
• другие причины.
Казначейские акции – собственные акции, выкупленные акционерным обществом у внешних инвесторов и находящиеся в его владении. Владение акционерным обществом своими акциями – нестандартная
ситуация, которая может привести к манипулированию их ценами и другим
нежелательным последствиям. Например, менеджмент компании может
скупить за счет средств общества его акции и получить контроль над ним.
Поэтому государством накладываются ограничения на права по этим акциям.
Казначейские акции:
• не дают права голоса;
• не дают права на дивиденды;
• не могут находиться на балансе компании более одного года.
Акционерные общества в России могут размещать:
• обыкновенные акции;
• один или несколько типов привилегированных акций.
Следуя принципу равенства прав по голосующим акциям,
обыкновенные акции не могут отличаться друг от друга, поэтому каждый
последующий (дополнительный) выпуск обыкновенных акций должен
отвечать тем же характеристикам, как и предыдущий. То есть, например, у
всех обыкновенных акций должен быть одинаковый номинал и одинаковая
доля в капитале.
Привилегированные
акции
могут
предоставлять различные права, иметь
различный номинал и ставку дивидендных
выплат. Но при этом одинаковой должна
являться
номинальная
стоимость
привилегированных акций одного типа.
В России законодательно закреплено
соотношение между суммами уставного
капитала, представленного обыкновенными и
привилегированными акциями. Номинальная стоимость всех размещенных
привилегированных акций не должна превышать 25% уставного капитала
общества.
Привилегированные акции – не больше 25% от суммы уставного капитала. 8
Количество акций
Минимальное количество акций, которое может быть выпущено в по
российскому законодательству одним эмитентом – 1. Акционерное общество
может быть учреждено единственным учредителем (физическим или
юридическим лицом). Однако единственным учредителем общества не
может быть такое юридическое лицо, которое само состоит из единственного
учредителя.
Максимальное количество акционеров не ограничено.
Цена акций
При создании акционерного общества оплата акций учредителями
производится, как правило, по номиналу. Все последующие выпуски акций
должны быть реализованы по цене не ниже номинала.
Оплата акций, распределяемых среди учредителей общества при его
учреждении, дополнительных акций, размещаемых посредством подписки,
может осуществляться деньгами, ценными бумагами, другими вещами или
имущественными правами, либо иными правами, имеющими денежную
оценку.
Конвертация – обмен одних ценных бумаг общества на другие. Конвертация может осуществляться только с повышением прав. Выпуск конвертируемых ценных бумаг – способ понижения риска
инвестора, не уверенного, что акции компании будут иметь устойчивую или
повышающуюся курсовую стоимость и приносить достаточные дивиденды.
В этом случае он может приобрести конвертируемые облигации данного
эмитента или его конвертируемые привилегированные акции, по которым
последний обязан выплачивать фиксированный доход в приоритетном
порядке (хотя и несколько меньшего размера, чем в среднем по простым
акциям). Если компания докажет на деле, что она устойчиво работает и
стабильна в финансовом отношении, и дивиденды по ее простым акциям
устойчиво высоки в течение определенного периода, то инвестор предпочтет
конвертировать облигации или привилегированные акции в простые акции
данной компании.
Конвертация может производиться и в других случаях:
• при реорганизации компании. Поскольку все обыкновенные акции
должны предоставлять одинаковые права, при присоединении, слиянии,
выделении и разделении компаний необходима конвертация акций;
• при разделении (сплите) или объединении (консолидации) номиналов
акций;
• при обмене облигаций на акции, то есть при переходе кредиторов в
разряд собственников.
9
Виды конвертации
Сплит – обмен одних акций общества на другие с увеличением их количества при неизменной величине уставного капитала. Рисунок 5.2 – Виды конвертации акций Консолидация (обратный сплит) – обмен одних акций общества на другие с уменьшением их количества при неизменном уставном капитале. ВСТАВКА ПРИМЕР РЕШЕНИЯ ЗАДАЧИ Компания осуществила сплит акций из соотношения 1 : 100. Акционер владел до операции пакетом из 50 акций совокупной номинальной стоимостью 300 руб. Найти количество акций и совокупную номинальную стоимость пакета после сплита. Решение: 1) количество акций после сплита − 50 шт. × 100 = 5000 шт., 2) общий номинал после сплита − 300 руб. Ответ: 5000 шт., 300 руб. Правила конвертации
1. Конвертация обыкновенных акций в привилегированные акции,
облигации и иные ценные бумаги не допускается.
2. Конвертация привилегированных акций в облигации и иные ценные
бумаги, за исключением акций, не допускается.
3. Конвертация облигаций в акции должна осуществляться по решению
общего собрания акционеров или по единогласному решению совета
директоров (наблюдательного совета) общества.
10
4. Общество не вправе размещать облигации и иные эмиссионные
ценные бумаги, конвертируемые в акции общества, если количество
объявленных акций общества определенных категорий и типов меньше
количества акций этих категорий и типов, право на приобретение которых
предоставляют такие ценные бумаги.
Капитал акционерного общества
Капитал общества – это источник его финансирования. Все, что может
быть приобретено для ведения бизнеса, называется активом и финансируется
за счет капитала. Любой актив несет в себе право на что-то, в то время как
пассив (капитал) является обязательством перед акционерами или
кредиторами.
Активы компании называются ее имуществом, имеют, как правило,
физическую форму (деньги, здания, сырье, товары) или оформленное право
требовать долг (дебиторская задолженность).
Пассивы компании – это ее капитал, они представляют обязательства
перед кем-то и отвечают на вопрос «чье?».
Если схематично представить баланс компании, то капитал составит его
правую часть.
Капитал делится на две части:
• собственный – является собственностью всех акционеров. Общество
не обязано возвращать его акционерам или распределять между ними
прибыль. Однако считать его бесплатным нельзя, поскольку акционеры, в
случае неэффективного руководства, могут сменить его.
• заемный – представляет задолженность общества перед кредиторами
(кредиторскую задолженность). В данной теме заемный капитал не
рассматривается, так как акция – это титул собственности.
. В акционерном обществе уставный капитал формируется из номиналов
размещенных (проданных) акций.
11
Уставный капитал – сумма номинальных стоимостей размещенных акций. В момент создания компании все акции размещаются по номиналу.
Однако с развитием ее деятельности, акции увеличиваются в стоимости и
могут продаваться по более высокой цене. Поскольку в уставный капитал
при продаже можно зачислить только номинал акции, сумма превышения
зачисляется в добавочный капитал. Также в добавочный капитал включаются
суммы переоценки основных средств.
Добавочный капитал (эмиссионный доход) – разница между продажной ценой акции и ее номиналом. Прибыль может быть использована на потребление (выплаты
дивидендов) и накопление (остаться в распоряжении предприятия).
Каждое акционерное общество в России обязано создать резервный
фонд. Он формируется в размере, предусмотренном уставом общества, но не
менее 5% от его уставного капитала.
Резервный капитал (фонд) предназначен для покрытия убытков, а также для погашения облигаций общества и выкупа акций общества в случае отсутствия иных средств. Выше мы рассматривали балансовую стоимость капитала компании, т.е.
те средства, которые поступили в общество из различных источников и
являются собственными (прибыль, номинал акции и др.).
Но, как только компания выходит на рынок, инвесторы начинают ее
оценивать самостоятельно, у акции появляется курсовая стоимость, которая
почти никогда не совпадает с балансовой.
Одним из основных показателей деятельности компании считается
капитализация, или рыночная стоимость ее акций.
Капитализация – сумма рыночных стоимостей акций компании. Капитализация не отражается в балансе компании и может изменяться
каждый день.
К = P × n,
где К – капитализация компании; Р – рыночная стоимость акции; n –
количество акций.
ВСТАВКА ПРИМЕР РЕШЕНИЯ ЗАДАЧИ 1. Акционерным обществом при учреждении размещено 10 000 обыкновенных акций номинальной стоимостью 100 руб. В уставе зафиксировано 10 000 объявленных привилегированных акций номинальной стоимостью 1000 руб. Курсовая стоимость обычных акций компании на вторичном рынке – 1200 руб. Рассчитать величину уставного капитала общества и его рыночную стоимость. 12
Решение: 1) уставный капитал = 10 000 × 100 = 1 млн руб. Объявленные акции не учитываются, так как еще не размещены; 2) рыночная стоимость =10 000 × 1200 = 60 млн руб. Ответ. 1 млн руб.; 60 млн руб. 2. Общество с уставным капиталом 2 млн руб., который состоит из обычных акций и оплачен полностью, дополнительно разместило 10 000 шт. обычных акций, номиналом 100 руб. В результате размещения 10% акций аннулированы как неразмещенные. Рассчитать размер уставного капитала после размещения. Решение: 1) стоимость нового размещения: 10 000 × 100 = 1 000 000 руб. – по номиналу; 1 000 000 – 10% = 900 000 – фактически размещенные акции; 2) 900 000 + 2 000 000 = 2 900 000 размер уставного капитала. Ответ. 2 900 000 руб. 3. Уставный капитал корпорации – 10 000 000 руб., – состоит из 12 тыс. акций, из них 8 тыс. – обыкновенные. Выпущено максимально возможное по закону количество привилегированных акций. Рассчитать номинал обыкновенных акций. Решение: 1) номинальная стоимость привилегированных акций – 25% от общего количества: 10 000 000 × 0,25 = 2 500 000; 2) общая стоимость обыкновенных акций: 10 000 000 – 2 500 000 = 7 500 000; 3) номинал одной обыкновенной акции: 7 500 000 : 8000 = 937,5. Ответ: 937,5 руб. Структура управления
Органы управления в акционерном обществе создаются для исполнения
специфических полномочий, список которых закреплен в законе «Об
акционерных обществах».
Если представить этот список укрупненно, то можно сказать, что
высший орган решает самые важные вопросы, связанные с движением
капитала и распределением полученных результатов. Это вопросы,
касающиеся реорганизации и ликвидации, назначения других органов
управления, контрольных органов, принятия решения об изменениях в
капитале, выпуска новых акций и распределения дивидендов. Высший орган
управления не имеет права вмешиваться в текущую деятельность компании.
Наблюдательный орган – согласует вопросы, связанные с крупными
сделками, реализацией планов развития и стратегическими проектами.
Наблюдательный орган может выполнять отдельные функции высшего
органа, но только разрешенные законом.
13
Исполнительный орган – организует текущую деятельность компании,
т.е. обеспечивает ее каждодневную эффективную работу. Исполнительному
органу не могут быть переданы полномочия более высоких органов
управления.
Высшим органом управления в акционерном обществе является
Собрание акционеров, которое должно созываться, не реже чем один раз в
год. Наблюдательный орган управления – совет директоров. Он должен
собираться по мере надобности, но не реже одного раза в два месяца.
Текущим или исполнительным органом управления является
единоличный исполнительный орган (директор) или коллегиальный орган
управления (дирекция). Исполнительные органы работают постоянно.
Системы голосования
Членами высшего органа управления могут быть только действующие
акционеры (согласно списку – реестру, зафиксированному на определенную
дату) или их представители. Это могут быть как физические, так и
юридические лица. Всех акционеров можно разделить на две группы:
мажоритарные и миноритарные.
Статус мажоритариев и миноритариев в законодательстве не закреплен,
поэтому их определение весьма размыто, но в общем виде можно сказать,
что к мажоритариям можно отнести таких акционеров, которые могут
повлиять на управление компанией, к миноритариям – тех, кто не может
оказать такого влияния.
Согласно российскому законодательству, в акционерном обществе
могут использоваться две системы голосования (уставная и кумулятивная),
но при выборе в совет директоров обязательно должна использоваться
кумулятивная система.
14
ВСТАВКА БУКВА ЗАКОНА Голосование на общем собрании акционеров осуществляется по принципу «одна голосующая акция общества – один голос», за исключением проведения кумулятивного голосования в случае, предусмотренном законом. Уставная система (мажоритарная, статутная). При уставной системе
действует принцип «один голос – одна акция за один вопрос». Например,
если решается семь вопросов и акционер владеет 1000 голосующих акций, то
он может отдать свои 1000 голосов сначала по первому, затем по второму и
т.д. в течение семи голосований до исчерпания списка. Уставная система
выгодна крупным держателям для сохранения контрольного влияния.
Кумулятивная система голосования при избрании директоров
компании предполагает, что число голосов, принадлежащих акционеру,
равно количеству принадлежащих ему акций, умноженному на число членов
совета директоров, определенных уставом. При кумулятивной системе
голосования в акционерном обществе, в котором число членов совета равно
семи, акционер обладает 7000 голосами (один голос × 1000 акций × 7). При
этом он имеет право отдать за одного кандидата 4000 голосов, за второго –
2000 и т.д. или, например, все свои голоса отдать за одного кандидата.
Акционер свободен распорядиться своими голосами в любой пропорции.
Кумулятивная система в большей мере устраивает мелких акционеров,
которые могут концентрировать свои голоса в одном голосовании и пытаться
проводить своего представителя в состав директората.
Для того чтобы выяснить, сколько голосов нужно акционеру для
введения своих кандидатур в совет директоров, используется формула
d ×s
N=
+ 1,
D +1
где d – количество кандидатур, которое хочет провести акционер в совет
директоров; s – общее количество акций; D – количество мест в совете
директоров; N – количество акций, необходимых инвестору для принятия
решения.
ВСТАВКА БУКВА ЗАКОНА «При кумулятивном голосовании число голосов, принадлежащих каждому акционеру, умножается на число лиц, которые должны быть избраны в совет директоров (наблюдательный совет) общества, и акционер вправе отдать полученные таким образом голоса полностью за одного кандидата или распределить их между двумя и более кандидатами»1. ВСТАВКА 1 Федеральный закон от 26.12.1995 № 208-­‐ФЗ «Об акционерных обществах» (с изм. и доп.), с. 66, п. 4. 15
ВСТАВКА ПРИМЕР РЕШЕНИЯ ЗАДАЧИ 1. В обществе с числом акционеров 150 избирается совет директоров в количестве 12 человек. Число кандидатов равно 18. Акционер, имеющий 15 тыс. обыкновенных акций этого общества, принимает участие в собрании акционеров. Сколько голосов имеет при выборе совета директоров этот акционер? Решение: Согласно кумулятивной системе голосования: N = один голос × количество акций × количество избираемых директоров. N = 1 × 15 тыс. × 12 = 180 тыс. Ответ: 180 тыс. голосов. 2. Акционеру необходимо провести в совет директоров собственную кандидатуру. Годовое собрание акционеров избирает семь членов совета директоров из 10 кандидатур, голосование производится кумулятивным методом. Общее количество обычных акций – 1 млн шт. Какое количество акций должен приобрести акционер, чтобы быть избранным в совет директоров? Решение: N=
d×s
+ 1, D +1
количество акций, необходимое акционеру для принятия решения: N = (1 × 1 : (7 + 1)) + 1 = 125 001. Ответ: 125 001 шт. Все обыкновенные акции по российскому законодательству
предоставляют своим владельцам равный объем прав. Однако, как гласит
один из основных законов философии, «количество переходит в качество».
Размер пакета голосующих акций имеет существенное значение с точки
зрения прав акционера.
Дополнительные права, которые предоставляют пакеты голосующих
акций:
1% – право ознакомления с информацией реестра акционеров и
обратиться в суд с иском к члену совета директоров;
2% – внести предложение в повестку дня общего собрания и выдвинуть
кандидатуру в совет директоров;
10% – право созвать внеочередное собрание, потребовать проверки
финансово-хозяйственной деятельности общества;
25% + один голос – блокирующий пакет – этот пакет дает право
заблокировать четыре важнейших решения, принимаемых общим собранием
акционеров (о внесении изменений и дополнений в устав; о реорганизации
акционерного общества, о ликвидации АО, о заключении крупных сделок).
Эти решения принимаются квалифицированным большинством (3/4
голосов);
30% голосов – дают право провести новое собрание, созванное взамен
несостоявшегося (на собрании должно присутствовать не менее 50%
голосующих акций, на следующем – 30%)
16
50% + один голос – контрольный пакет – дает право решить все
вопросы, кроме четырех вышеназванных. Контрольный пакет можно
определить как количество акций (или процент акций от их общего
количества), которое дает возможность проводить их владельцам свои
решения на собрании акционеров. Контрольным может быть и меньший
пакет. В США контрольными пакетами бывают пакеты и в 5–10% акций;
75% + 1 акция – полный контроль над акционерным обществом;
95% – право принудительного выкупа акций у остальных акционеров.
Расчет голосующих акций
В акционерном обществе количество размещенных акций может быть не
равно количеству голосующих, т.е., не каждая акция предоставляет голос
акционеру. В первую очередь к голосующим акциям не относятся
привилегированные акции.
Но зачастую количество голосующих акций корректируется еще и по
другим причинам:
• увеличивается на количество привилегированных акций, по которым
нарушены права акционеров;
• уменьшается на количество казначейских акций.
Формула:
Размещенные − акции Привилегированные − Казначейские + Привилегированные = голосующие Голосующие акции. ВСТАВКА ПРИМЕР РЕШЕНИЯ ЗАДАЧ Уставный капитал ОАО состоит из 100 тыс. обыкновенных и 15 тыс. привилегированных акции. Какое количество акций необходимо приобрести инвестору, чтобы потребовать внеочередного собрания акционеров, при условии, что на данный момент он имеет 11 000 обыкновенных и 1000 привилегированных акций, причем учитывая факт, что уставом общества не оговорен размер дивиденда, а на прошлом собрании акционеров по привилегированным акциям дивиденды не выплачивались? Решение: 1) количество голосующих акций: 100 000 + 15 000 = 115 000; 2) для того, чтобы внести вопрос в повестку собрания необходимо 10% голосующих акций, т.е. 115 000 × 0,1 = 11 500; 3) пакет акционера: 11 000+ 1000 = 12 000. Ответ: приобретать не надо. Порядок объявления и выплаты дивидендов
Законом закреплен общий порядок объявления и выплаты дивидендов
акционерам.
17
1. Решение о выплате (объявление дивидендов).
Решение о выплате дивидендов принимается общим собранием
акционеров. Дивиденд не может быть больше рекомендованного советом
директоров общества. Собрание акционеров не может принять решение о
выплате дивидендов, если совет директоров не рекомендовал такую выплату.
Такое положение закреплено в законе и обусловлено тем, что собрание
акционеров чаще всего преследует собственные интересы, заключающиеся в
получении дохода от своих вложений (дивидендов по акциям), что может
противоречить интересам развития бизнеса (вложению прибыли в
реализацию новых проектов). Поэтому совет директоров, как орган, более
близкий к управлению обществом, рекомендует размер дивиденда. Если
совет директоров не будет при этом учитывать интересы акционеров, то его
распустят. Поэтому совет директоров находится «между двух огней»: с
одной стороны, необходимо развивать бизнес, чтобы получать дивиденды в
будущем; с другой – выплачивать текущие дивиденды. Выплата дивидендов
по акциям не является обязательной для акционерного общества даже при
наличии прибыли. Собрание акционеров может принять решение о
невыплате
дивидендов
не
только
по
обыкновенным,
но
и
привилегированным акциям.
2. Форма выплаты.
Дивиденды могут выплачиваться деньгами или иным имуществом. Если
дивиденды выплачиваются акциями, то они не признаются дивидендами для
целей налогообложения (не взимается налог).
ВСТАВКА БУКВА ЗАКОНА Российское законодательство не признает дивидендами выплаты акционерам АО в виде передачи им в собственность акций этого же общества1. По привилегированным акциям размер дивиденда и ликвидационной
стоимости фиксируется в уставе и может быть выражен:
1) в твердой денежной сумме (каждый год на одну акцию выплачивается
100 руб. дивидендов);
2) в процентах от номинальной стоимости (например, 50% номинала);
3) может быть зафиксирован порядок расчета (например, на выплату
дивидендов по привилегированным акциям идет 50% чистой прибыли).
Если в уставе ничего не говорится ни о размере дивиденда, ни о размере
ликвидационной стоимости, то дивиденд по привилегированным акциям
равен дивиденду по простым акциям, а ликвидационная стоимость –
номиналу.
3. Источник выплат.
Дивиденды выплачиваются из чистой прибыли за текущий год. Вначале
выплачиваются дивиденды по привилегированным акциям, а затем – по
ВСТАВКА 1 Налоговый кодекс РФ, ст. 43. 18
простым. Дивиденды по привилегированным акциям могут выплачиваться за
счет специально предназначенных для этого фондов.
4. Периодичность.
В соответствии с законом общество может выплачивать дивиденды
ежеквартально (по итогам первого квартала, шести месяцев, девяти месяцев)
или один раз в год.
5. Сроки.
Процедура выплаты дивидендов стандартна и проходит в несколько
этапов.
А. Чтобы установить, кто имеет право на дивиденд, назначается эксдивидендная дата: лица, купившие акции до этой даты, имеют право на
дивиденды за истекший период; лица, купившие акции в этот день и позже,
такого права не имеют. Экс-дивидендная дата устанавливается обычно за
четыре деловых дня до дивидендной переписи.
В российской практике экс-дивидендная дата составляет 10 дней.
Иными словами, лица, ставшие акционерами менее, чем за 10 дней до
закрытия реестра, не имеют право на выплату дивиденда.
ВСТАВКА БУКВА ЗАКОНА В Российской Федерации право на получение дивидендов имеют: • акционеры и номинальные держатели акций, включенные в реестр акционеров не позднее, чем за 10 дней до даты принятия советом директоров (наблюдательным советом) решения о выплате дивидендов – для выплаты промежуточных дивидендов; • акционеры и номинальные держатели акций, внесенные в реестр акционеров на день составления списка лиц, имеющих право участвовать в годовом общем собрании акционеров – для выплаты годовых дивидендов. Б. Дата переписи (закрытия реестра) – день регистрации акционеров,
имеющих право на получение объявленных дивидендов. На эту дату
составляется специальный документ – список лиц, имеющих право на
получение дивидендов. Он составляется на дату, которую определяет совет
директоров общества, когда принимает решение о созыве общего собрания
акционеров. Информацию об этой дате общество раскрывает перед
акционерами в срок не более пяти дней с момента ее определения (данную
информацию удобнее всего получить на сайте компании). На эту же дату в
обществе составляется еще один документ – список лиц, имеющих право на
участие в общем собрании.
В. Дата объявления дивидендов – это день, когда совет директоров
принимает решение (объявляет) о выплате дивидендов, их размере, датах
переписи и выплаты. Дата выплаты дивидендов определяется уставом
общества или решением общего собрания акционеров. Если ни уставом, ни
решением собрания акционеров такая дата не определена, то срок выплаты
не должен превышать 60 дней со дня принятия решения об их выплате.
19
Эта дата важна и для определения курсовой стоимости акции на
вторичном рынке (в момент объявления дивиденда цена акции на вторичном
рынке падает, как правило, на величину дивиденда).
Г. Дата выплаты – это день, когда происходит фактическая выплата
дивидендов.
6. Ограничения.
Общество не вправе принимать решение о выплате дивидендов, если:
1) не полностью оплачен уставной капитал;
2) на момент принятия такого решения оно отвечает признакам
банкротства, или они могут появиться в результате их выплаты;
3) общество приняло решение о выкупе своих акций, и он еще не был
завершен;
4) стоимость чистых активов общества меньше суммы его уставного
капитала, резервного фонда и разности между ликвидационной стоимостью
размещенных привилегированных акций и их номиналом, либо станет
меньше этой суммы в результате выплаты дивидендов.
ВСТАВКА ПРИМЕР РЕШЕНИЯ ЗАДАЧИ В акционерном обществе принят следующий порядок выплаты дивидендов: периодичность выплаты – ежегодно; дата переписи – 5 мая; дата объявления дивидендов – 16 мая; дата выплаты – 30 июня. Когда инвестор должен купить акции, чтобы получить право на очередные дивиденды? Решение: Право на получение дивидендов имеют акционеры и номинальные держатели акций, внесенные в реестр акционеров на день составления списка лиц, имеющих право участвовать в годовом общем собрании акционеров – для выплаты годовых дивидендов. Ответ: 5 мая. Дивиденды не могут объявляться и выплачиваться:
1) по обыкновенным и привилегированным акциям, размер дивиденда по
которым не определен, если не принято решение о выплате в полной мере
дивидендов по всем типам привилегированных акций, размер дивиденда по
которым определен в уставе акционерного общества;
2) по привилегированным акциям, по которым размер дивиденда
определен уставом, если не принято решение о полной выплате дивидендов
по привилегированным акциям, имеющим преимущество по сравнению с
ними в очередности выплат;
3) дивиденды не начисляются по акциям, право собственности на
которые перешло к нему (казначейские акции).
Если дивиденды были объявлены, общество не вправе отказаться от их
выплаты. После улучшения экономической ситуации общество обязано
выплатить объявленные дивиденды.
20
7. Налогообложение.
Дивиденды подлежат обложению налогом на прибыль (для
юридических лиц) и налогом на доходы физических лиц (для физических
лиц). Дивиденды облагаются у источника, то есть само акционерное
общество является налоговым агентом, уплачивающим этот платеж в
бюджет. Инвестору дивиденды перечисляются уже очищенными от налога.
Ставки налога различны:
• для физических лиц – граждан, постоянно проживающих в России
(являющихся налоговыми резидентами РФ), налог на доходы в виде
дивидендов исчисляется по ставке 9%;
• для физических лиц, не являющихся налоговыми резидентами РФ,
такой налог исчисляется по ставке 30%;
• для юридических лиц, являющихся налоговыми резидентами РФ,
налог на доходы в виде дивидендов исчисляется по ставке 9%;
• для юридических лиц, не являющихся налоговыми резидентами РФ,
этот налог исчисляется по ставке 15%.
ВСТАВКА ПРИМЕР РЕШЕНИЯ ЗАДАЧ 1. Инвестору (резиденту − физическому лицу) начислены дивиденды по привилегированным акциям в размере 10 000 руб. Определить размер налога с дивидендов. Решение: 10 000 × 0,09 = 900. Ответ: 900 руб. 2. Инвестору (юридическому лицу) начислены дивиденды по обыкновенным акциям в размере 100 000 руб. Определить размер налога с дивидендов. Решение: 100 000 × 0,09 = 9000. Ответ: 9000 руб. 3. Акционерное общество зарегистрировало эмиссию 40 тыс. обыкновенных акций с номинальной стоимостью 1000 руб., из которых 36 тыс. было продано акционерам, а 4 тыс. остались непроданными. После регистрации отчета об итогах выпуска 2000 акций были выкуплены обществом у акционеров. По окончании отчетного года собранием акционеров принято решение о распределении прибыли на дивиденды в сумме 5 млн руб. Определить дивиденд на одну акцию. Решение: 1) количество акций, по которым начисляется дивиденд: 36 000 – 2000 = 34 000; 2) Дивиденд: 5 : 34 = 147,01. Ответ: 147,01 руб. 4. Уставный капитал общества – 1 млн руб. Капитал разделен на обыкновенные и привилегированные акции в максимальном соотношении привилегированных к обычным. Номинал обычных акций – 1000 руб., привилегированных – 50 руб. Дивиденд по привилегированным акциям – 8% от 21
номинала. На выплату дивидендов выделено 300 тыс. руб. Рассчитать размер дивидендов на одну обычную акцию. Решение: 1) общий дивиденд по всем привилегированным акциям: 1 000 000 × 0,25 × 0,08 = 20 000; 2) количество обыкновенных акций: 1 000 000 × 0,75/1000 = 750; 3) дивиденд на одну акцию: (300 000 – 20 000) : 750 = 373,3. Ответ: 373,3 руб. 5. Уставный капитал акционерного общества состоит из 100 000 обыкновенных акций номиналом 100 руб. и максимально возможного количества кумулятивных привилегированных акций, имеющих номинал 50 руб. Общество, в связи с реализацией проекта по строительству новой технологической линии в течение двух лет не выплачивало дивиденды. За отчетный год чистая прибыль составила 5 млн руб., и вся была выплачена акционерам в виде дивидендов. Фиксированный дивиденд по привилегированным акциям составляет 8%. Рассчитать размер дивиденда, выплаченного на одну обыкновенную акцию. Решение: 1) стоимость привилегированных акций – 25% стоимости УК: (100 000 × 100):0,75 × 0,25 = 3 333 333 руб.; 2) поскольку привилегированные акции кумулятивные, то дивиденды по ним накапливались два года и выплатить необходимо дивиденды за три года: 3 × 3 333 333 × 0,08 = 800 000; 3) дивиденды по обыкновенным акциям: 5 000 000 – 800 000 = 4 200 000 руб.; 4) дивиденд на одну акцию: 4 200 000 / 100 000 = 42 руб. Ответ: 42 руб. 5.4. Стоимостная оценка акций
Акция представляет собой актив, который характеризуется следующими
параметрами:
• не является физическим активом;
• не имеет заранее установленного дохода;
• не имеет конечного срока погашения;
• способность актива, лежащего в основе акции приносить доход, не
(является доказанной).
Все эти параметры указывают на то, что вложения в этот актив являются
рискованными, и инвестор потребует высокого дохода. Однако как
определить степень риска и величину возможного дохода?
По активам, где заранее известна будущая стоимость и доходность
актива, например, по облигациям, гораздо легче понять, сколько этот актив
будет стоить сегодня, проведя процесс дисконтирования. Применительно к
22
обыкновенным акциям это сделать достаточно сложно, так как никто не
может гарантировать ни будущей цены по ней, ни дивиденда. Кроме того,
акции представляют собой некие физические активы – бизнес, который
работает и может по-разному оцениваться в разное время различными
специалистами. Поэтому определение стоимости акции является одним из
самых сложных вопросов в оценке различных видов активов.
Поскольку все перечисленные выше характеристики являются
вероятностными (например, дивиденд может быть выплачен, но может и не
выплачиваться, при этом прибыль у компании может быть, но может быть
получен и убыток), однозначного определения стоимости акции не
существует, могут лишь существовать подходы к ее расчету. Но тем не менее
эти подходы очень важны, поскольку позволяют с определенной степенью
точности дать стоимостную характеристику акции как актива.
Виды стоимости акции
1. Номинальная.
Номинальная (N) – нарицательная (лицевая) стоимость акций – это стоимость доли в уставном капитале акционерного общества, стоимость титула капитала. Она имеет значение:
1) при организации акционерного общества акции распределяются
между учредителями только по номиналу;
2) при выплате дивидендов, так как дивиденды могут начисляться в
процентах к номиналу.
2. Эмиссионная.
Эмиссионная (P) – цена размещения (первой продажи) акции на фондовом рынке. Если акционерное общество осуществляет дополнительный выпуск
акций, и они продаются по цене, превышающей номинал, то в уставный
капитал относится только номинальная стоимость. Разница между ценой
продажи и номиналом называется эмиссионным доходом и относится на
добавочный капитал.
Эмиссионный доход = эмиссионная цена – номинал.
3. Курсовая
Курсовая (PV) (рыночная, текущая) – цена акции на вторичном рынке. Причем в данном случае существует несколько видов рыночной цены:
• цена спроса и предложения (нереализованные сделки);
• цена открытия (цена первой сделки);
• средневзвешенная цена;
• максимальная цена сделок;
23
• минимальная цена сделок;
• цена закрытия (цена, которая определяется на основе специальной
формулы, устанавливаемой биржей, на основе сделок в течение последнего
часа торгов на бирже).
В устоявшейся практике за рыночную цену принимается только цена
сделок, то есть реализованного спроса и предложения. Кроме этого, чаще
всего эталонным показателем рыночной цены является цена закрытия.
4. Балансовая.
Балансовая (B, книжная) – стоимость чистых активов акционерного общества в расчете на акцию. B = NA / Q,
где NA – чистые активы; Q – количество акций.
5. Ликвидационная.
Ликвидационная (L, выкупная цена для привилегированных акций) – стоимость акции на момент ликвидации бизнеса. Ликвидационная цена показывает инвестору, что он может получить,
если компания прекратит свою деятельность, и ее активы будут проданы.
Для владельцев привилегированных акций она фиксируется в уставе
компании, для владельцев обыкновенных – определяется исходя из остатков
после расчетов со всеми кредиторами и владельцами привилегированных
акций. Однако в случае, если общество является банкротом, ликвидационная
цена в обоих случаях может быть нулевой.
6. Истинная.
Истинная (PV, внутренняя, расчетная, теоретическая) – экспертная оценка стоимости акции на основе проведенного анализа. 7. Будущая.
Будущая (FV) – прогнозируемая курсовая стоимость акции в будущем периоде. 8. Бухгалтерская
Бухгалтерская – документально подтвержденные издержки на приобретение ценной бумаги. По этой стоимости купленные акции отражаются в балансе компании.
Она включают в себя цену покупки, комиссии, плату за перерегистрацию
прав, плату за консультации и другие расходы, связанные с приобретением
акции.
24
В прошлом в некоторых странах рассчитывался курс акции (в
процентах) – цена акции в расчете на 100 денежных единиц номинала.
Стоимостная оценка акций
Цели определения стоимости акции могут быть совершенно различны:
это может быть обязательная оценка в установленных законом случаях, а
может быть самостоятельная оценка акций инвестором. Она может
проводиться:
• для определения стоимости доли капитала, которая приобретается для
контроля над компанией (только для обыкновенных акций);
• для инвестиционных целей, выявления перспективной будущей
цены и определения недооцененности или переоцененности актива;
• для извлечения спекулятивной прибыли в краткосрочном периоде,
исходя из колебаний цены на акцию.
Встречаются такие операции на рынке, когда оценка акций не имеет
смысла – в случае сверхкраткосрочных операций (скальпирования)
спекулянту безразлична стоимость актива, он извлекает прибыль только из
его минутных и секундных колебаний.
Обязательная оценка акций проводится в следующих основных случаях:
• осуществление сделок по купле-продаже акций;
• реструктуризация предприятия – в момент процедуры слияния,
ликвидации, поглощения или выделения;
• внесение пакета акций в капитал юридического лица;
• определение стоимости залога для получения кредита;
• передача в доверительное управление.
Существует строгий формализованный подход к проведению
обязательной оценки, кроме того она является предметом изучения
отдельной дисциплины, поэтому здесь она не рассматривается.
Добровольная оценка акций используется инвесторами как
самостоятельно, так и с помощью профессиональных инвестиционных
консультантов для определения истинной (внутренней) стоимости акции,
осуществления наиболее точного прогноза движения стоимости акции во
времени, выявления ее будущей стоимости. Такая оценка необходима в
фундаментальном анализе, при расчете доходности, при выборе
инструментов для инвестирования. Проводится она такими же методами, как
и обязательная, только с более свободной трактовкой и использованием
различных показателей, так как выбор подходов зависит исключительно от
инвестора. Кто-то может отдавать предпочтение будущим доходам
компании, кто-то – сравнению этой компании с аналогами, а кто-то –
остаточной стоимости активов, которые лежат в основе акции.
Итак, в общем случае используется три основных подхода для оценки
акции.
1. Затратный подход. Он базируется на том постулате, что в основе
любой акции лежит какая-то стоимость актива, на который произведены
25
определенные затраты. Если это компания, то стоимость ее собственного
имущества и будет представлять стоимость акции. Соответственно,
покупатель не будет платить сумму больше, чем стоит остаток этих активов.
2. Сравнительный подход. Он основан на предположении, что компании
одной отрасли должны быть схожи по основным относительным параметрам
(рентабельность бизнеса, срок окупаемости вложений, уровень долговой
нагрузки), которые можно сравнить.
3. Доходный подход. Исходит из принципа, что инвесторов больше
всего интересует не сегодняшняя стоимость акций, а те будущие результаты,
которые может принести компания. Иными словами, вкладывая средства в
потенциально растущий бизнес, инвестор может получить гораздо большую
прибыль, чем спекулянт на сегодняшнем росте цен. А если компания
показывает негативный прогноз развития, то она неинтересна для
долгосрочных инвесторов.
ВСТАВКА ЛИЦА РЫНКА УОРРЕН БАФФЕТ (Warren Buffett), по убеждению большинства его коллег, – самый удачливый инвестор, который сделал свой капитал, инвестируя в акции. Впрочем, слово «удача» здесь, вероятно не самое уместное. В выборе объектов для инвестиций Баффет придерживается исключительно фундаментального анализа, – он выбирает акции по финансовым и производственным показателем компаний-­‐эмитентов. Он покупает не просто акции, а успешный бизнес, который стоит за этими ценными бумагами. При этом Баффет предпочитает те активы, которые, по его мнению, на момент покупки недооценены. Безусловно, Баффет долгосрочный инвестор – в среднем он держит акции 10 лет. И, по его словам, его не волнует, что случится на бирже, после того как он их купил. По его собственному признанию, хорошие акции он будет держать ровно столько, сколько они будут способны приносить прибыль. «Наш любимый срок для продажи акции − это никогда», – до сих пор говорит Баффет. Подход с точки зрения затрат на актив
Если инвестора интересует покупка актива с точки зрения его
остаточной стоимости, то он, в первую очередь, будет интересоваться, по
какой стоимости учитывается этот актив в балансе компании.
Ясно, что в момент учреждения стоимость акции (и, соответственно,
приходящемуся на нее собственному капиталу) равна номиналу. Физически
этот капитал может находиться в деньгах, или, например, в товарах для
перепродажи.
26
Однако с течением времени компания генерирует прибыль, стоимость
товаров растет в соответствии с инфляцией, и стоимость капитала в расчете
на одну акцию меняется.
Таким образом, для инвестора необходимо оценить, какая же стоимость
чистых активов компании приходится на одну акцию. Это он может сделать,
разделив стоимость собственного капитала на количество акций.
Сравнительный анализ
Сравнительный анализ используется для сравнения характеристик акций
компаний одной отрасли и выбора наиболее привлекательной и
недооцененной рынком компании.
ВСТАВКА РЕКОМЕНДУЕМ ПОЧИТАТЬ Одна из лучших книг на русском языке по использованию сравнительного подхода: Чиркова Е.В. Как оценить бизнес по аналогии (М.: Альпина бизнес букс, 2009). Книга написана на обширном практическом материале и содержит примеры из личного опыта автора. Является первым специальным учебным пособием, полностью посвященным сравнительной оценке. В сравнительном анализе используются следующие показатели:
1. Величина прибыли на одну акцию (EPS, earnings per share) –
стоимостной показатель, равный отношению чистой прибыли компании,
доступной для распределения между владельцами обыкновенных акций, к
среднегодовому числу обыкновенных акций. Этот показатель характеризует
величину чистой прибыли на одну обыкновенную акцию после выплаты
налогов и фиксированных дивидендов (дивиденд здесь рассматривается как
обязательство).
EPS =
Чистая прибыль − Дивиденды по привелигированным акциям
. Среднегодовое число обыкновенных акций
Недостатком показателя EPS является то, что его трудно сравнить с
показателями других компаний, поскольку из-за разного количества акций и
размеров компаний (прибыли) они могут сильно отличаться. Этот недостаток
преодолевается использованием следующего показателя – коэффициента
цена/прибыль.
2. Срок окупаемости акции (P/E, P/E ratio, earnings multiple,
коэффициент цена/прибыль) – показывает, в течение какого времени
окупятся вложенные в акцию инвестиции той прибылью, которую
генерирует компания. Этот коэффициент также отражает цену, которую
инвесторы готовы платить за единицу дохода.
Он измеряется в годах и определяется двумя способами:
27
• валовым – как отношение рыночной капитализации компании к ее
годовой прибыли:
P/E=
Рыночная капитализация
;
Чистая прибыль − Дивиденды по привелигированным акциям
• аналитическим – как отношение текущей цены акции (РV) к чистой
прибыли на одну обыкновенную акцию (ЕPS).
PV
. EPS
Коэффициент цена/прибыль является одним из основных показателей,
применяющихся
для
сравнительной
оценки
инвестиционной
привлекательности акционерных компаний. Малые значения коэффициента,
обычно сигнализируют о недооцененности рассматриваемой компании,
большие – о переоцененности.
Если показатель очень высокий, то инвесторы готовы платить очень
дорого за единицу этого дохода (ждут того, что доход будет расти). Иными
словами, ожидание инвесторов относительно будущего компании очень
оптимистично. Чем увереннее инвесторы в будущем компании, тем более
высоким будет показатель.
Нормальным для развитых рынков и крупных компаний с долгой
историей считается показатель на уровне 10–15 (средний срок окупаемости
инвестиций).
P/E=
ВСТАВКА ПРИМЕР Акция стоит 100 руб., чистая прибыль на одну акцию равна 20 руб. Тогда срок окупаемости акции составляет пять лет. Это означает, что если инвестор купит сейчас акцию за 100 руб., а предприятие будет и дальше работать с такой же степенью эффективности (т.е. зарабатывать на акцию ежегодно 20 руб. чистой прибыли), то акция окупится через пять лет. Существенными недостатками P/E являются:
1) то, что он не может применяться для компании, показавшей в
бухгалтерском балансе убытки, так как стоимость компании при таком
подходе будет отрицательной;
2) то, что показатели для его расчета – цена акции и прибыль на одну
акцию − не всегда являются сопоставимыми. Цена акции меняется каждый
день, и для инвестора выгоднее брать последнюю цену, однако прибыль на
акцию может быть зафиксирована только на основе деятельности компании в
прошлом году и данных из отчета. Можно также использовать данные
квартальных отчетов, но они не являются окончательными, так как в конце
года корректируются, что может сильно изменить показатель прибыли;
28
3) отставание этого показателя по времени. Так как прибыль на одну
акцию рассчитывается по итогам прошлого года, она отражает уже
прошедшие тенденции в работе компании и может сильно искажать
информацию (например, в период кризиса).
3. Отношение текущей цены акции к ее балансовой стоимости (Р/В).
Балансовая стоимость акции показывает, сколько собственных активов на
данный момент приходится на одну обыкновенную акцию. Если цена акции
на рынке больше балансовой стоимости, то инвесторы готовы платить
больше за этот актив, ожидая, что в будущем он принесет определенный
доход.
P Текущая рыночная цена акции
Текущая рыночная цена акции
=
=
.
Обязательства ⎞
B
Балансовая стоимость акции ⎛
⎜ Валюта баланса −
⎟
Количество акций ⎠
⎝
Для хорошо работающей компании (приносящей доход) цена акции
должна быть больше ее балансовой стоимости, и, соответственно, отношение
Р/В – больше единицы.
• Если данный показатель будет слишком большим, это говорит о
переоценке курса акции.
• В целом значение коэффициента на уровне 1,25–1,3 считается
порогом, выше которого, как правило, начинается спекулятивный рост цены
акции.
4. Коэффициент цена/объем продаж, цена/выручка (PS ratio, P/S) –
показатель, равный отношению рыночной капитализации компании к ее
годовой выручке. Можно рассчитывать также как отношение цены акции к
EPS.
Коэффициент цена/выручка используется при невозможности
применения показателя P/E. Существенным преимуществом P/S является то,
что он не принимает отрицательных значений, как коэффициент P/E, а также
более устойчив к субъективным факторам и злоупотреблениям менеджмента
компаний. Иногда применяется обратный метод, то есть по среднему для
данного сектора экономики значению P/S определяется стоимость
непубличной компании путем умножения коэффициента P/S на годовую
выручку компании. Малые значения коэффициента сигнализируют о
недооцененности рассматриваемой компании, большие – о переоцененности.
P Капитализация компании
. =
S
Выручка
5. Цена/денежный поток P/CF (Price to Cash Flow).
Free CF – чистый (свободный) денежный поток от основной
деятельности, рассчитываемый на основании данных бухгалтерского баланса
29
как разница между выручкой и расходами по основной деятельности с
учетом изменения WC (working capital – рабочего капитала) и
скорректированного на неденежные расходы (depreciation, impairment loss,
writeoffs, etc.). Берется из отчетов о движении денежных стредств (Cash Flow
Statement, CF from operating activities).
Существует
три
метода
расчета
FCF,
однако
наиболее
распространенный из них является расчет на основе EBIT:
FCF = EBIT × (1 − T ) + D & A − Changes in MC − CAPEX,
где D&A – амортизация; WC – рабочий капитал; CAPEX – капитальные
затраты (затраты на основные средства, PPE). Отдельным аспектом
рассматривается расчет WC:
Working Capital = Inventories + Receivables − Payables.
6. Стоимость к прибыли.
EV/EBITDA – коэффициент, преимущественно рассчитывающийся по
данным GAAP или IAS-балансов, который показывает стоимость компании.
EV (Enterprise Value) = (количество обыкновенных акций в обращении × биржевая цена одной обыкновенной акции) + (количество привилегированных акций в обращении × биржевая цена одной акции) + чистый долгосрочный долг (берется из баланса). EV – это искомая в сравнительном подходе величина стоимости
(оценки) компании. Оценка компании должна включать в себя долгосрочные
обязательства компании-цели в силу того, что обязательства по их выплате
перейдут на компанию-покупателя.
EBITDA (earnings before interest, taxes, depreciation and amortization) −
прибыль до вычета налогов, расходов на процентные платежи, амортизации,
без учета непериодических расходов и доходов (рассчитывается по балансу).
Аналогично мультипликатору P/E возможна ситуация, когда данный
показатель будет отрицательным, а, значит, будет неприменим для
проведения адекватной оценки.
7. Стоимость к выручке.
EV/Sales – показатель равный отношению стоимости компании к ее
годовой выручке.
Разница этого показателя от P/S в числителе, т.е. в искомом показателе.
Данный мультипликатор используется для определения конечной цены
продажи компании с учетом всех ее обязательств и видов акций (EV –
совокупная, конечная стоимость компании, P – стоимость одной
определенной акции).
30
8. Стоимость к отраслевому количественному показателю.
EV/количественный отраслевой показатель – данный мультипликатор
часто используется в сравнительном подходе при оценке индустриальных
компаний. За основу выбора отраслевого количественного показателя
берется характер отрасли: в производственный сфере – мощности, в сфере
услуг – количество клиентов и т.д.
Так, например, при оценке операторов сотовой связи или интернетпровайдеров (отрасль телекоммуникаций) возможно использование
мультипликатора EV/количество абонентов. Как правило, применяется
данный показатель в тройке мультипликаторов EV/EBITDA, EV/Sales и
EV/количественный отраслевой показатель.
В конечном счете выстраивается «карта стоимости» (football field), и
указывается диапазон определяемой стоимости компании на основе трех
показателей.
Определение стоимости акции на основе денежных потоков
В применении доходного подхода, как уже говорилось, основное
значение имеет способность актива приносить в будущем доход, поэтому его
цена формируется исходя из того, что планируется получить в будущем.
Результатом использования этого подхода является определение текущей, а
также будущей стоимости акции.
Существует две основные модели оценки справедливой цены акции:
• DCF (Discounted Cash Flow Model) – модель, основанная на будущих
денежных потоках, которые генерирует бизнес. Классическая теория
корпоративных финансов предполагает, что текущая цена акции или
капитализация компании равняется приведенной (дисконтированной)
стоимости будущих денежных потоков;
• DDM (Discounted Dividend Model) – модель, основанная на будущих
дивидендных выплатах действующего бизнеса. Сторонники этой модели
указывают, что стоимость акции в большей степени зависит от выплат
акционерам, чем от потоков внутри компании.
ВСТАВКА ЛИЦА РЫНКА МАЙРОН ДЖ. ГОРДОН (1920–2010) – американский экономист, профессор университета Торонто. В 1956 году ввел новый метод оценки стоимости акций, основанный на росте дивидендов. Этот метод получил название «Модель роста Гордона». 31
Обе модели достаточно просты в расчете, но имеют некоторые
недостатки:
• они являются математическим алгоритмом, не учитывающим массу
факторов, которые влияют на цену акции компании;
• чем больше период в расчете, тем точнее модель, но чем больше
прогнозируемый период, тем труднее прогноз (например, сложно
представить выручку или дивиденды через 10 лет);
• не учтены факторы макроэкономики (кризисы, изменения валютных
курсов), а также внутрикорпоративные факторы (конфликты, слияния
и проч.), что может сильно повлиять на цену;
• те факторы, которые учтены в модели (например, дивиденды,
денежные потоки, рыночная доходность), крайне трудно
спрогнозировать, поэтому результат может значительно отклоняться
от справедливой стоимости. Трактовка показателей и расчет моделей
разными аналитиками приводят к большому разбросу результатов,
поэтому на рынке сформировался специфический термин – консенсусцена.
Консенсус-­‐цена – согласованная будущая цена актива, рассчитанная на основе прогнозов аналитиков. Существует несколько методов определения стоимости акций в
зависимости от того, какие вводные параметры закладываются в модели
оценки.
Модели, основанные на DCF
1. Метод капитализации прибыли (при неограниченном периоде
владения) используется при оценке акций, когда имеется достаточно данных
для определения нормализованного денежного потока, текущий денежный
поток примерно равен будущим денежным потокам, ожидаемые темпы роста
умеренны или предсказуемы, денежный поток – достаточно значительная
положительная величина. Данный метод наиболее применим к
предприятиям, приносящим доход, со стабильными, предсказуемыми
суммами доходов и расходов, используется в основном для
привилегированных акций, дивиденд по которым заранее известен.
D d×N
P= =
,
r
r
где P – рыночная цена акции; N – номинал акции; D – дивиденд в денежных
единицах; d –ставка дивиденда в долях от единицы; r – рыночная ставка
доходности (требуемая доходность).
2. Метод на основе полной нормы доходности (если дивиденды не
выплачиваются).
Метод полной доходности используется при оценке акций, когда
дивидендных выплат не ожидается и весь доход будет состоять только из
прироста цены.
32
FV
,
(1 + r ) n
где P – рыночная цена акции; FV – будущая стоимость акции; r – рыночная
ставка доходности (требуемая доходность); n – количество периодов
начисления.
P=
Модели, основанные на DDM
1. Метод капитализации дохода (при известных периодах выплат
дивидендов).
Метод дисконтированных будущих денежных потоков используется при
оценке акций, когда ожидается, что будущие уровни денежных потоков
существенно отличаются от текущих, можно обоснованно определить
будущие денежные потоки, прогнозируемые будущие денежные потоки
являются положительными величинами для большинства прогнозных лет,
ожидается, что денежный поток в последний год прогнозного периода будет
значительной положительной величиной. Другими словами, метод более
применим к приносящим доход предприятиям, имеющим нестабильные
потоки доходов и расходов.
D3
Dn
D1
D2
P=
+
+
+
,
2
3
(1 + r ) (1 + r ) (1 + r ) (1 + r ) n
где P – рыночная цена акции; D – дивиденд в денежных единицах; r –
рыночная ставка доходности (требуемая доходность); n – количество
периодов начисления.
2. Метод на основе прироста дивидендов (если известен постоянный
темп прироста дивидендов) – модель Гордона
Метод постоянного роста используется при оценке акций, когда
ожидается, что будущие уровни дивидендов будут расти с постоянным
темпом (например, каждый год на 2%). Она, с одной стороны, позволяет
более точно оценить потенциал роста компании, а с другой – использует
некоторые допущения, которые делают ее малоприменимой на практике,
например, бесконечный период владения акцией и постоянный размер роста
прибыли.
D × (1 + q)
D
P= 0
= 1 ,
r−q
r−q
где P – рыночная цена акции; D0 – последний выплаченный дивиденд; D1 –
ожидаемый в будущем дивиденд; r – рыночная ставка доходности (требуемая
доходность); q – темп прироста дивидендов (в долях от единицы).
При использовании этой модели необходимо учитывать, что в формуле
используется будущий дивиденд. Таким образом, если известен последний
выплаченный дивиденд, то он увеличивается в числителе на темп прироста
дивиденда.
Существуют и другие модели оценки стоимости акций, которые
используют измененные допущения, однако все они строятся на основе
одного подхода – дисконтирования будущих денежных потоков.
33
ВСТАВКА ПРИМЕР Предположим, что в течение первых трех лет компания планирует увеличивать дивидендные выплаты на 10% в год. Однако по истечении трех лет ожидается постоянный темп роста дивидендов на уровне 3% в год. Тогда, для определения стоимости акции, необходимо просуммировать ожидаемые дисконтированные дивидендные выплаты в прогнозном периоде и теоретическую стоимость акции в постпрогнозном периоде, определяемую по Модели Гордона. В случае, если последний выплаченный дивиденд был 100 руб., а рыночная доходность – 12%, то D3
D1
D2
D
+
+
+ n =
2
3
(1 + k) (1 + k) (1 + k) k − qn
110
121
133
137
=
+
+
+
=
(1 + 0,12) (1 + 0,12)2 (1 + 0,12)3 0,12 + 0,03
цена акции = = 98,2 + 96,46 + 95 + 1522,22 = 1811,88, где D1 , D2 , D3 – ожидаемые дивидендные выплаты, темп роста которых составляет 10% в год; Dn – дивидендная выплата в первом постпрогнозном году (в данном случае в году – 4), постоянный темп роста которых составляет 3% в год; q n – постоянный темп роста дивидендов в постпрогнозном периоде (в данном случае 3% в год); k – требуемая инвесторами ставка доходности. ВСТАВКА ПРИМЕР РЕШЕНИЯ ЗАДАЧ 1. Деятельность акционерного общества, уставный капитал которого разделен на 200 000 обыкновенных акций, характеризуется следующими данными (тыс. руб.): АКТИВ Основные средства ПАССИВ 60 000 Уставный капитал 50 000 Долгосрочные финансовые вложения Резервный фонд 10 000 Товарные запасы 10 000 Фонды специального назначения 10 000 Расчетный счет 10 000 Краткосрочная задолженность 30 000 1000 Касса 3000 Прибыль Дебиторская задолженность 7000 9000 Баланс 100 000 Баланс Определить балансовую стоимость акций акционерного общества. Решение: (100 000 – 30 000)/200 000 = 350 руб. Ответ. 350 руб. 34
100 000 2. Происходит ликвидация общества. Уставный капитал состоит из 1000 привилегированных акций номиналом 100 руб. и 9000 обыкновенных акций номиналом 200 руб. Выпущены дисконтные облигации на сумму 1 000 000 руб., которые размещены на рынке по курсу 95%, а также привлечены кредиты на сумму 3 000 000 руб. Имущество общества составляет 15 000 000 руб. Ликвидационная стоимость привилегированных акций, закрепленная в уставе, равна номиналу. Найти ликвидационную стоимость одной обычной акции. Решение: 1) ликвидационная стоимость собственного капитала: 15 000 000 – 3 000 000 – 1 000 000 = 11 000 000 руб.; 2) сумма средств, направленных на выплату акционерам по обыкновенным акциям: 11 000 000 – 100 000 = 10 900 000 руб.; 3) сумма, полученная акционерами на одну обыкновенную акцию равна: 13 900 000 : 9000 = 1211,11 руб. Ответ: 1211,11 руб. 3. За истекший год был выплачен дивиденд в 200 руб. на акцию. Ожидаемый темп прироста дивиденда в будущем равен 2%. Требуемая норма доходности по данной акции – 12 %. Определить теоретическую цену данной акции. Решение: Модель постоянного роста дивидендов: D × (1 + q) D1
200(1 + 0,02)
P= 0
=
=
= 2040. r −q
r − q 0,12 − 0,02
Ответ: 2040 руб. 4. По акции выплачен дивиденд 500 руб. Среднерыночная доходность – 15%. Найти курсовую стоимость акции. Решение: D d × N 500
P= =
=
= 3333. r
r
0,15
Ответ: 3333 руб. 5.5. Определение доходности акций
Результирующими показателями
показатели его дохода и доходности.
приобретения
актива
являются
Доход (прибыль) – стоимостной показатель, который определяется как разница между полученной выручкой от актива и стоимостью вложений. Этот показатель также можно назвать прибылью, однако применительно
к акциям в деловом обороте устоялось именно понятие дохода. Он
рассчитывается в денежных единицах:
35
Y = I − C,
где Y – доход; I – выручка; C – затраты.
По операциям с акциями возможно получение двух видов дохода:
1) дивиденды (текущий доход);
Текущий доход – ежегодные периодичные выплаты по активу, приносящему доход. 2) курсовая разница (капитальный доход);
Капитальный доход – прирост капитала за определенный период, положительная разница между ценой приобретения и ценой продажи актива. Доходность (норма доходности) – это относительный показатель, который определяется отношением дохода от актива к затратам на его приобретение. Факторы, влияющие на доходность акции:
• размер дивидендных выплат;
• колебания рыночных цен;
• уровень инфляции;
• налоги.
Доходность рассчитывается, как правило, в процентах, которые
переводятся в годовое выражение. Это делается для обеспечения
сопоставимости доходностей, полученных за разные периоды. При расчете
доходности не учитывается налогообложение.
В случае, если доходность используется в формулах как показатель
(например, формула Гордона), она выражается в виде десятичной дроби.
Виды доходности
1. Номинальная доходность.
Номинальная норма доходности (ставка дивиденда) – отношение дивиденда в денежных единицах к номиналу акции. Y (N ) =
d
,
N
где N – номинальная стоимость одной акции (номинал), руб.; d – дивиденд на
акцию, руб.
Этот показатель практически не применим на рынке, поскольку многие
акции так сильно выросли в цене по сравнению с номиналом, что
использование такой формулы теряет смысл.
36
ВСТАВКА ПРИМЕР Стоимость акции на рынке – 4000 руб., номинал – 1 руб., дивиденд – 400 руб. Если считать номинальную доходность, то она составит 40 000%. Вместо показателя номинальной доходности используется показатель
дивидендной нормы доходности, который является более сопоставимым с
реальными ценами на рынке.
2. Дивидендная доходность.
Дивидендная доходность (норма доходности) – отношение дивиденда к рыночной цене акции. d
, Pd
где Pd – рыночная цена акции в денежных единицах.
Y (N ) =
3. Полная доходность.
Полная норма доходности (реализованная доходность) – отношение дохода от владения акцией к затратам на ее приобретение. Она показывает, какой прирост к своей единице капитала получил
инвестор, когда осуществил полную транзакцию – т.е. покупку и продажу
акции и завершил инвестицию.
Все
предыдущие
формулы
доходности
показывали
только
промежуточные результаты, исходя из того, что инвестор либо не совершал
никаких операций на рынке, либо только купил акцию.
Полная доходность может быть рассчитана несколькими способами.
В первую очередь исходя из того, были ли получены дивиденды
(текущие доходы) за период владения и были ли они инвестированы.
Если да – то используется формула, исходя из начисления сложных
процентов:
FV
Y (real ) = n
− 1, PV
где Y (real) – полная доходность, в долях от единицы; FV – будущая
стоимость акции (сумма всех денежных потоков, которые получены от
акции), руб.; PV – текущая стоимость акции (стоимость покупки), руб.; n –
количество периодов начисления (дивидендных выплат).
Если нет – то используется формула на основе простых процентов:
Y (real ) =
∑ Div
n
+ ( P1 − P0 ) 365
×
× 100%,
P0
t
37
где
∑ Div
n
– сумма выплаченных дивидендов; Y (real) – полная доходность,
в процентах; P1 – стоимость продажи акции; P0 – стоимость покупки акции; t –
количество дней инвестирования
Если необходимо рассчитать полную доходность без учета годовых
процентов, то в формулу не включается коэффициент пересчета в годовые
проценты:
∑ Divn + ( P1 − P0 ) × 100%.
Y (real ) =
P0
ВСТАВКА ПРИМЕР РЕШЕНИЯ ЗАДАЧ 1. Текущая доходность акции составляет 12%. Последний выплаченный дивиденд – 26 руб. Найти рыночную цену акции. Решение: 26/0,12 = 216. Ответ: 216 руб. 2. Акция номинальной стоимостью 100 руб. приобретена инвестором по цене 200 руб. и продана через три года по цене 240 руб. Дивиденды: 30 руб. – первый год, 20 руб. – второй год, 35 руб. – третий год. Определить доходность для инвестора в годовых процентах без учета реинвестирования. Решение: ∑ Divn + (P1 − P0 ) × T × 100% = 85 + 40 × 1 × 100% = 20,83. Y=
P0
t
200
3
Ответ: 20,83%. 3. Инвестор приобрел акцию за 1100 руб. номиналом 1000 руб. Размер дивиденда 75 руб. В настоящее время курсовая стоимость акции 700 руб. Определить текущую и текущую рыночную доходность акции. Решение: 1) текущая доходность: d
75
Y (N) = =
= 0,068 ; P0 1100
2) текущая рыночная доходность: d 75
Y (curr .) = =
= 0,107. P1 700
Ответ: 6,8%; 10,7%. 5.6. Инвестиционные качества акций
В деловом обороте устоялась классификация акций согласно тем
качествам, которые в основном их определяют:
Голубые фишки – это первоклассные акции на бирже. Как правило, эти
акции входят в состав индекса рынка, т.е. в определенной степени являются
эталонными. Они характеризуются наивысшей ликвидностью, их эмитенты –
38
самые крупные компании. Свое название получили от цвета самых дорогих
фишек в казино.
Акции роста. Это акции компаний, которые показывают высокие темпы
роста производственной деятельности и доходов. Они обычно приносят
доход инвестору в качестве прироста курсовой стоимости, а не выплаты
дивидендов.
Спекулятивные акции. Это акции, которые потенциально могут
принести высокую прибыль. Курсовая стоимость таких бумаг чутко
реагирует на любую информацию по данному вопросу. Разница с
предыдущим классом акций состоит в том, что спекулятивные акции могут
иметь в своей основе очень рискованный бизнес, который может привести к
быстрому банкротству.
Агрессивные акции – это акции, доходы которых в сильной степени
зависят от состояния конъюнктуры рынка и фазы экономического цикла.
Если экономика находится на подъеме, они приносят высокие прибыли, а в
случае экономического спада – убытки. Инвестору, ожидающему подъем в
экономике, следует остановить выбор на агрессивных акциях.
Защитными называются акции предприятий, доходы которых слабо
зависят от состояния экономики (например, связь, ритейл и т.п.). Доходы
таких компаний сокращаются в меньшей степени, чем агрессивных. В
преддверии экономического спада инвестору следует переключиться на
защитные акции, так как они обеспечат ему более высокий уровень
доходности, чем агрессивные.
Риски по акциям
Систематический риск не связан с вложениями в конкретный вид
ценных бумаг. Систематический риск – это риск падения рынка в целом.
Систематический
риск
является
непонижаемым,
его
нельзя
диверсифицировать, т.е. систематическому риску подвергаются все
владельцы ценных бумаг.
Несистематические риски связаны с вложением в конкретные ценные
бумаги. Являются диверсифицируемыми и понижаемыми.
Критерии систематического риска
Коффициент β показывает, насколько активно изменяется курс или
доходность при изменении рыночной доходности. Он показывает, как
поведет себя цена акции при изменении всего рынка акций или его
определенной части (это характеризуется каким-то индексом). По-другому
можно сказать, что коэффициент β служит мерой эластичности процентного
изменения цены акции по отношению к одновременному процентному
изменению рынка (или индекса)1.
Для каждого вида ценных бумаг существует свой β. Размер его
рассчитывают на основе исторических данных о поведении курса ценных
1
Коэффициент β введен У. Шарпом для оценки требуемой доходности по акции. 39
бумаг в предыдущее время. Если коэффициент β какой-то акции больше
единицы, это означает, что при повышении или снижении цен на рынке
акций на 10% цена на эту конкретную акцию вырастет (или упадет) больше,
чем на 10%. Значение коэффициента β от 0 до 1 свидетельствует о том, что
при росте рынка акций на 10% цена данной акции также вырастет, но в
меньшей степени. Значение коэффициента β меньше единицы
свидетельствует о том, что при росте рынка цена данной акции будет падать,
и наоборот, т.е. цена такой акции меняется в направлении, противоположном
движению рынка (можно привести пример из области триллеров, когда в
стране разруха, война, нищета, «все падает» – то доходы похоронной
компании, а, следовательно, и курс ее акций, растет).
Коэффициент бета, равный нулю, свидетельствует об отсутствии связи
между изменением цены бумаги и индексом.
Коэффициент бета рынка (или индекса) принимается за единицу.
ВСТАВКА ПРИМЕР Допустим, есть бумага А, для которой β = 1,5, и есть бумага Б, для которой β = 0,7. Бумага А будет более активно реагировать на изменение цен на рынке. Если для рынка β вырастет на 10%, то она вырастет на 15%, а Б – на 7%, но бумага А более рискованна. Критерии несистематического риска
Коэффициент альфа (α) показывает независимый от изменений индекса
уровень роста (снижения) цены ценной бумаги. Коэффициенты
рассчитываются для однодневных ценовых приращений. В расчете
коэффициентов используются дневные значения цен ценных бумаг и
индекса. В качестве дневных значений используются цены ценных бумаг и
значения индекса на момент закрытия торгов. Расчеты по однодневным
ценовым приращениям ведутся на предыдущем 50-дневном промежутке
времени.
Модель Шарпа, более подробно описанная в теме 22, описывает
взаимосвязь риска и доходности по акции. Итоговым показателем в модели
является показатель требуемой доходности, т.е. того уровня вознаграждения,
который удовлетворит инвестора при заданном уровне риска:
r = R f + β( Rm − R f ),
где r – требуемая доходность по акции; R f – безрисковая доходность; β –
«бета» коэффициент портфеля, чувствительность портфеля к изменению
индекса; Rm – доходность рынка (индекса).
ВСТАВКА ПРИМЕР РЕШЕНИЯ ЗАДАЧИ Среднерыночная доходность вложений составляет 8% годовых, доходность безрисковых активов – 6%. Коэффициент бета акций компании составляет 1,5. Найти требуемую доходность вложений в акции компании. Решение: r = R f + β(Rm − R f ) = 0,06 + 1,5(0,08 − 0,06) = 0,09. Ответ: 9%. 40
5.7. Производные от акций инструменты
В процессе своей деятельности компании прибегают к выпуску
вторичных (производных) финансовых инструментов, дающих право на
первичные ценные бумаги (акции, облигации).
В мировой практике они представлены:
• преимущественными правами;
• варрантами;
• опционами эмитента (российская практика), введены 28 декабря
2002 г. законом о рынке ценных бумаг;
• депозитарными расписками.
Преимущественные права
Преимущественные права – ценные бумаги, дающие право покупки доли нового выпуска обыкновенных акций по установленному курсу в течение определенного периода времени (в международной практике). В России преимущественное право – закрепляемое в уставе компании
право акционеров на первоочередное приобретение вновь выпускаемых
акций, обеспечивающее защиту акционеров от уменьшения его
относительной доли в капитале.
Для ЗАО:
• преимущественное
право
приобретения
акций –
право,
предоставленное законом акционерам акционерного общества закрытого
типа на приобретение акций, продаваемых другими акционерами этого
общества. Такие акционеры имеют преимущество перед третьими лицами
выкупить акции по цене предложения третьему лицу пропорционально
количеству акций, принадлежащему каждому из акционеров, если уставом
общества не предусмотрен иной порядок осуществления данного права;
• уставом акционерного общества закрытого типа может быть
предусмотрено преимущественное право приобретения обществом акций,
продаваемых его акционерами, если акционеры не использовали свое
преимущественное право приобретения акций.
Для ОАО:
• право приобретения размещаемых посредством открытой подписки
дополнительных акций и эмиссионных ценных бумаг, конвертируемых в
акции, в количестве, пропорциональном количеству принадлежащих им
акций этой категории (типа).
Цена размещения дополнительных акций акционерам общества при
осуществлении ими преимущественного права приобретения акций может
быть ниже цены размещения иным лицам, но не более чем на 10%.
Положительные черты преимущественных прав:
• преимущественные права дают право купить ценные бумаги по
льготной цене;
41
• в результате использования преимущественных прав сохраняется
структура акционерного капитала;
• преимущественные права являются самостоятельной ценной бумагой
и могут обращаться на фондовом рынке до конца срока их действия.
Срок действия преимущественных прав короткий: от двух-трех недель
до трех месяцев; по российскому законодательству – не менее 45 дней со дня
уведомления владельцев акций об имеющихся у них правах.
Общество не вправе до окончания срока действия преимущественного
права размещать дополнительные акции и эмиссионные ценные бумаги,
конвертируемые в акции, лицам, не имеющим преимущественного права их
приобретения.
Варрант
Варранты по механизму действия и по своему экономическому
содержанию близки к правам.
Варрант – это ценная бумага, дающая ее владельцу право приобрести в течение установленного периода времени определенное число ценных бумаг по заранее фиксированной цене. Отличия варранта от прав
1) право – действует в течение подписки, Варрант – это долгосрочная
ценная бумага (выпускается на несколько лет);
2) предоставляется не только акционерам, но и другим лицам. По сути
варрант – это долгосрочный опцион на покупку акций компании.
Аналогом варранта в России является опцион эмитента.
Опцион эмитента
Опцион эмитента – это эмиссионная ценная бумага, закрепляющая право ее владельца на покупку в определенный в ней срок или при наступлении указанных в ней обстоятельств определенного количества акций эмитента такого опциона по цене, определенной в опционе эмитента. Основные характеристики:
• именная ЦБ;
• эмиссионная ЦБ;
• конвертируемая в акции;
• право на покупку акций по фиксированной цене;
• распространяется по закрытой подписке;
• могут выпускаться только после полной оплаты капитала;
• не более 5% от ранее размещенных акций этого вида.
42
Опционы эмитента не распространены в России из-за:
• риска, что уполномоченный орган управления компанией не примет
решение об эмиссии акций;
• действия преимущественного права (при голосовании по вопросу
размещения опциона эмитента);
• 5%-ного ограничения;
• срока, в течение которого участники программы могут приобрести
опционы эмитента (в течение года, но не более).
Депозитарные расписки
Депозитарная расписка – это свободно обращаемая на фондовом рынке производная ценная бумага на акции иностранной компании, депонированные в крупном депозитарном банке, который выпустил расписки в форме сертификатов или бездокументарной форме. Виды:
• американские (АДР) – свободно обращающийся сертификат,
подтверждающий право собственности на определенное количество АДА.
АДА (ADS) – американская депозитарная акция – ценная бумага,
номинированная в американских долларах, подтверждающая право ее
владельца на определенное количество акций зарубежных компаний.
Владелец АДР практически имеет такие же права, что и настоящий акционер.
Таким образом, АДР – это сертификат собственности на определенное
количество акций иностранного эмитента;
• глобальные (ГДР – допускаются в обращение не только в США, но и в
других странах. ГДР могут быть номинированы не только в долларах.
Появились в 1990 году;
• европейские, международные депозитарные расписки – выпускаются
европейскими банками на акции не европейских компаний;
• российские депозитарные расписки.
Выпуск ADR/GDR для компании − это:
• привлечение
дополнительного
капитала
для
реализации
инвестиционных проектов;
• создание имиджа у иностранных инвесторов, так как ДР на акции
компании выпускает всемирно известный надежный банк;
• рост курсовой стоимости на внутреннем рынке вследствие увеличения
спроса на эти акции;
• расширение круга инвесторов, привлечение зарубежных портфельных
инвесторов.
43
В
схеме
выпуска
депозитарных
расписок
иностранный брокер – дилер
по поручению иностранного
инвестора
приобретает
российские
акции
на
внутреннем рынке России
(через
свою
дочернюю
структуру или российского
брокера) и размещает их в
иностранном
банке –
депозитарии внутри России
(именуется
банкомкастодианом). В свою очередь, депозитарный банк выпускает за границей
депозитарные расписки, которые регистрирует и хранит на имя иностранного
инвестора. АДР выпускаются в виде бумажных сертификатов или в
бездокументарной форме.
Виды американских депозитарных расписок
В зависимости от качества предоставляемой при выпуске АДР
информации и качества эмитента выделяют четыре типа депозитарных
расписок:
• АДР первого уровня (торговая форма депозитарных расписок) –
форма размещения депозитарных расписок, при которой они могут
обращаться только на внебиржевом рынке. Компания − эмитент акций не
обязана предоставлять финансовую отчетность, проверенную аудиторами в
соответствии с международными стандартами, или выполнять все
требования по раскрытию информации;
• АДР второго уровня (листинговая форма депозитарных
расписок) – форма размещения депозитарных расписок, при которой они
могут торговаться на американской бирже. Компания-эмитент должна
отвечать требованиям биржи по листингу, которые обычно включают:
минимальное число акционеров, минимальную рыночную капитализацию,
предоставление финансовой отчетности за несколько лет;
• АДР третьего уровня (предложение депозитарных расписок) –
форма размещения депозитарных расписок, при которой не только можно
торговаться на американской бирже, но и выпускать новые акции, т.е.
позволяют привлечь новый капитал;
• АДР четвертого типа (не уровня) (частное размещение
депозитарных расписок) – форма размещения депозитарных расписок,
позволяющая получить доступ к международным рынкам путем частного
размещения АДР, которое проводится только среди очень крупных
профессиональных инвесторов. АДР четвертого типа также еще называют
ограниченными.
44
Понятие российской депозитарной расписки закреплено в законе1.
Российская депозитарная расписка – именная эмиссионная ценная бумага, не имеющая номинальной стоимости, удостоверяющая право собственности на определенное количество акций или облигаций иностранного эмитента (представляемых ценных бумаг) и закрепляющая право ее владельца требовать от эмитента российских депозитарных расписок получения взамен российской депозитарной расписки соответствующего количества представляемых ценных бумаг и оказания услуг, связанных с осуществлением владельцем российской депозитарной расписки прав, закрепленных представляемыми ценными бумагами. 5.8. Рынок акций. Состояние и тенденции развития российского
рынка акций
Рынок акций весьма специфичен и имеет собственные показатели
развития, которые иногда называют индикаторами финансового рынка.
Рисунок 5.3 – Система характеристик рынка акций Рассмотрим показатели развития рынка акций более подробно.
Капитализация рынка (market capitalization) – или рыночная
стоимость акций. Рассчитывается как для одной компании, так и для их
совокупности (например, всех компаний, торгуемых на данной бирже или в
данной стране).
1
Введена изменениями в Федеральный закон от 30.12.2006 № 282-­‐ФЗ «О рынке ценных бумаг». 45
Дискуссионным является вопрос о включении в показатель
капитализации стоимости привилегированных акций, но в данном случае
учитывается рыночная стоимость контроля над компанией, который
привилегированные акции не предоставляют. Поэтому формула для расчета
капитализации компании:
K = P × q,
где К – капитализация компании; P – рыночная цена одной обыкновенной
акции; q – количество акций в обращении.
Рисунок 5.4 – Капитализация российского рынка акций 2004–2013 гг., трлн руб.1 На конец 2013 года капитализация российского рынка акций составила
25,2 трлн руб.
Объемы торгов – сумма всех заключенных сделок на рынке за определенный период (как правило, день). Объемы
Увеличение объемов торговли ведет к повышению ликвидности рынка.
На графиках цен отдельных акций объемы торгов обычно отображаются
внизу в виде прямоугольных гистограмм – вертикальные блоки, высота
которых соответствует объему операций за торговый день.
1
URL: http://stocks.investfunds.ru/indicators/capitalization/1/. 46
Рисунок 5.5 – График динамики индекса МICEX и объемы торгов На рисунке показана динамика индекса, в нижнем окне – гистограммы
объема торгов.
Существует три способа измерения объемов торгов1:
1. Фактическое число проданных бумаг. Пример: Нью-Йоркская
фондовая биржа (NYSE) ежедневно публикует эти данные. Это наиболее
объективный способ измерения объемов.
Например, данные по американскому рынку в ноябре 2010 года.
Name Symbol Last Trade Citigroup Inc. C $4.42 517,894,093 Bank Of America Corp. BAC $11.68 282,716,054 Sprint Nextel S $3.86 131,810,290 Las Vegas Sands LVS $49.17 93,995,850 Ford Motor Co. F $16.78 82,144,800 General Electric Co. GE $16.68 80,494,666 Motorola Inc. MOT $7.97 52,095,796 Regions Financial Corp. RF $6.06 47,664,861 Qwest Communications International Inc. Q $7.08 45,716,417 Alcoa Inc. AA $14.09 43,302,084 1
Меладзе В. Курс технического анализа. URL: http://www.parusinvestora.ru/systems/book_meladze/book1_gl7_p1.shtm. Volume 47
2. Число продаж. Пример: Лондонская фондовая биржа (LSE)
публикует данные о торгах в этом виде. Способ менее объективен, так как не
делает различий между контрактом на продажу 100 или, скажем, 5000
акций1.
Рисунок 5.6 – Объемы торгов на Лондонской бирже 3. Объем «тиков», т.е. число изменений цен в течение заданного
интервала времени, например, 10 минут или одного часа. Название
происходит от того, что большинство изменений в котировках равны одному
«тику». Большинство площадок, торгующих фьючерсами в США, не
публикуют объемы операций за день, и трейдеры используют в качестве
оценки объема – объемы тиков.
В России используется наиболее распространенное стоимостное
измерение объема торгов как по отдельным бумагам, так и по рынку в
целом.
1
URL: http://www.londonstockexchange.com/prices-­‐and-­‐markets/stocks/stocks-­‐and-­‐prices.htm. 48
Рисунок 5.7 – Оборот российского рынка акций в 2013 г. Рисунок 5.8 – Структура дневного оборота российского фондового рынка Кроме того, на различных сайтах используются удобные ресурсы для
того, чтобы увидеть структуру торгов, а не только объем. Такие ресурсы
называются «карта рынка». Подход к ее оформлению один: площадь
сегментов указывает на объем торговли бумагой, цвет – на цену.
49
Рисунок 5.9 – Карта российского рынка акций1 Рисунок 5.10 – Карта американского рынка с графиками цен во время резкого падения акций 21.09.2011. 1
URL: http://stocks.investfunds.ru/market_map/. 50
Волатильность
Волатильность (изменчивость, Volatility) – финансовый показатель, характеризующий степень изменения рыночной цены актива или дохода. Является важнейшим финансовым показателем и понятием в
управлении финансовыми рисками, где представляет собой меру риска
использования финансового инструмента за заданный промежуток времени.
Для расчета волатильности применяется статистический показатель
выборочного стандартного отклонения (среднеквадратического отклонения
СКО), что позволяет инвесторам определить риск приобретения финансового
инструмента. Чаще всего вычисляется среднегодовая волатильность.
Различают два вида волатильности.
Историческая волатильность – это величина, равная стандартному отклонению стоимости финансового инструмента за заданный промежуток времени, рассчитанному на основе исторических данных о его стоимости. Ожидаемая волатильность − волатильность, вычисленная на основе текущей стоимости финансового инструмента в предположении, что рыночная стоимость финансового инструмента отражает ожидаемые риски. Стандартное отклонение – это мера того, насколько широко разбросаны
точки данных относительно среднего значения. С 7 декабря 2008 г. фондовая
биржа РТС (в настоящее время – Московская биржа) начала вести расчет и
публикацию российского индекса волатильности (RTS VX).
51
Российский индекс волатильности – первый на отечественном фондовом
рынке биржевой индикатор, который отражает ожидания участников торгов
относительно потенциальных изменений индекса РТС и, как следствие,
фондового рынка России в целом. Он демонстрирует инвестиционную
конъюнктуру, позволяет оценивать текущую активность, уровень
нестабильности и потенциал движения на рынке ценных бумаг. Данный
индикатор служит ориентиром рыночных рисков на ближайшую перспективу
и отражает уровень неопределенности и волнения инвесторов на фондовом
рынке1.
Индексы
Рисунок 5.11 – Индекс ММВБ (MICEX) Индекс фондового рынка – это некоторое число, характеризующее
качественное состояние фондового рынка и не несущее само по себе
существенной информации. Важно не само значение этого числа, а результат
его сопоставления с теми значениями, которое оно принимало раньше.
Поскольку индексы характеризуют средние цены на рынке, методы их
расчета также описываются формулами средних (с более или менее точными
допущениями).
Расчет фондовых индексов
• невзвешенный среднеарифметический индекс (например, DOW
JONES) рассчитывается как простая средняя от суммы цен;
• взвешенный среднеарифметический индекс рассчитывается как
средняя от суммы цен, взвешенная по капитализации рынка.
1
URL: http://www.finansmag.ru/news/100667. 52
ВСТАВКА ПРИМЕР РЕШЕНИЯ ЗАДАЧ Например, если существуют следующие данные: Акция Цена, руб. Доля на рынке, % 1 50 10 2 10 90 1 40 10 2 25 90 Через год то индекс в целом будет составлять (40 × 10 + 25 × 90/50 × 10 + 10 × 90) × 100% = 189%. Типы индексов
Капитализационные индексы (взвешенные) – измеряют капитализацию предприятий, ценные бумаги, которых используются для расчета индекса. В России рассчитываются капитализационные индексы, которые
представляют собой ценовые взвешенные по рыночной капитализации
индексы наиболее ликвидных акций российских эмитентов, допущенных к
обращению на Московской бирже. Они позволяют более точно учитывать
размер компаний и его влияние на рынок.
Ценовые индексы (невзвешенные) – исчисляются как среднее арифметическое стоимости акций компаний, входящих в базовый список индекса. К данному типу индексов относятся – наиболее известный
промышленный индекс Доу Джонса (DJIA), другие индексы Доу Джонса,
индекс Токийской фондовой биржи Nikkei-225. На российском фондовом
рынке подобный тип индексов не получил распространения.
ВСТАВКА Самые известные мировые фондовые индексы США Индекс Доу–Джонса (Dow Jones Industrial Average) возник в 1897 году, в нынешнем виде рассчитывается с 1928 года. Несмотря на название «промышленный», в его состав ныне входят также компании сферы услуг и банки. Рассчитывается как средняя арифметическая цен акций 30 крупнейших корпораций. Это один из нескольких биржевых индексов, созданных редактором газеты Wall Street Journal и основателем компании Dow Jones & Company Чарльзом Доу (Charles Dow). 53
Standard&Poor's – индексы, взвешенные по рыночным капитализациям, и рассчитываемые по 100 и 500 акциям крупнейших корпораций США. В семейство входит также более 90 отраслевых индексов. Общность методики расчета позволяет легко сопоставлять данные по разным секторам экономики. Расчет ведется с 1941–1943 гг., начальная величина – 10. S&P-­‐500 представляет собой взвешенный по рыночной стоимости индекс акций 500 корпораций, которые представлены в нем в следующей пропорции: 400 промышленных корпораций, 20 транспортных, 40 финансовых и 40 коммунальных компаний. В него включены в основном акции компаний, зарегистрированных на Нью-­‐Йоркской фондовой бирже, однако присутствуют также акции некоторых корпораций, которые котируются на бирже NASDAQ. Nasdaq – также целое семейство индексов. Рассчитывается по акциям, которые торгуются на одноименной бирже, специализирующейся на компаниях высоких технологий. Великобритания FT-­‐SE 100. Наиболее распространенный индекс Великобритании (произносится «Футси 100»), рассчитываемый на базе 100 акций. Рассчитывается с 3 января 1984 г., начальное значение – 1000. Компании, входящие в выборку, составляют 70% общей капитализации фондового рынка Великобритании.
Германия Основным фондовым индексом в Германии является индекс DAX 30, исчисляемый по 30 акциям и взвешенный по капитализации. По результатам торгов в электронной системе рассчитывается индекс Xetra DAX. Он практически совпадает с DAX 30, но электронная сессия длиннее, поэтому цены закрытия могут существенно отличаться. Рассчитываются также DAX 100 и композитный индекс CDAX по 320 акциям. Франция Основными фондовыми индексами во Франции являются индексы САС 40 и САС General. САС 40 рассчитывается по акциям 40 крупнейших эмитентов. За базу 1000 принято значение индекса на 31 декабря 1987 г. САС General исчисляется по акциям 250 эмитентов. Япония Индекс Nikkei (Nikkei Dow Jones Average) подсчитывается на базе 225 акций, торгуемых на Токийской фондовой бирже. Это среднеарифметический невзвешенный индекс, рассчитываемый так же, как Dow Jones Industrial Average. Публикуется с 1950 года. Индекс Topix рассчитывается с 1968 года по всем акциям, торгуемым на 1-­‐й секции ТФБ. Это классический индекс, взвешенный по количеству выпущенных акций. ВСТАВКА ИНТЕРЕСНЫЙ ФАКТ Существует так называемый «индекс подола». Идея состоит в том, что активность рынка напрямую связана с модной длиной юбок. Свидетельства в пользу этой теории обычно черпают из истории моды 1920-­‐х и 1960-­‐х гг., когда девушки носили мини, а цены на акции взлетели до небес. А в 1930-­‐е и 1970-­‐е гг., когда в моде были макси, акции пребывали в полумертвом состоянии. Подобные 54
бредовые гипотезы обычно сопровождаются не менее бредовыми комментариями, вроде «Было бы вполне разумно предположить, что подъем линии подола и цен на акции отражает общий рост легкомыслия и решительности, поскольку у длины юбки есть свои пределы (верхний предел – верхняя часть бедра); когда достигается предел, это означает, что настроения в обществе дошли до некой крайности». Если изложить эту идею более внятно, получится, что миловидная девица в мини-­‐юбке способна превратить всех игроков на бирже в бешеных быков. Айра Коблей приводит любопытный график под названием «Рынок быков и голые коленки»: линия индекса Доу наложена на линию, соединяющую семь отметок длины юбок с 1917 по 1967 год. Обсудив этот график, он делает вывод: «Итак, можно со значительной долей уверенности утверждать, что между длиной юбок и ценой акций существует ярко выраженная связь. Длина юбок – это верный барометр. На Уолл-­‐стрит можно вывесить новый лозунг? «Прежде чем продавать, взгляните на юбки!» Количество инструментов и участников рынка
Количественными показателями развития рынка акций являются также
данные о его участниках и торгуемых инструментах. Если участников и
инструментов мало, то не обеспечивается ликвидность рынка, что ведет к
резкому колебанию цен и волатильности. Все инвесторы стремятся
использовать тот рынок, где минимальны издержки как в экономическом
смысле, так и в смысле времени. Поэтому количество участников и
инструментов очень важно для характеристики рынка.
На российском рынке акций в 2013 году зарегистрировано около 360
акций 286 эмитентов1.
Рисунок 5.12 – Количество инструментов, торгуемых на российском рынке акций На конец 2013 года на Московской бирже было зарегистрировано 763
участника торгов, имеющих право совершения сделок (справочно: всего в
России профессиональных участников, имеющих право торговать на бирже,
больше 1000).
1
URL: http://stocks.investfunds.ru/indicators/capitalization/. 55
Таблица 5.1 – Крупнейшие операторы рынка акций по объему клиентских операций1 Наименование участника торгов Торговый оборот, руб. ОАО «Брокерский дом «ОТКРЫТИЕ» 967 698 241 763 Сбербанк 785 647 049 130 ФГ БКС 709 389 010 547 ЗАО «ФИНАМ» 448 948 828 873 ИК «Ренессанс Капитал» 445 955 965 924 «НОМОС-­‐БАНК» (ОАО) 329 141 391 825 ООО «РОНИН» 295 789 468 666 ООО «БК РЕГИОН» 288 143 163 217 ОАО «Промсвязьбанк» 255 438 322 771 ОАО Банк «ОТКРЫТИЕ» 203 376 318 882 В России зарегистрировано более миллиона клиентов участников торгов
на бирже, причем подавляющее большинство из них – физические лица. При
этом количество так называемых активных инвесторов, совершивших хотя
бы одну сделку в месяц, – всего 63 тысячи.
1
Данные с сайта Московской биржи. 56